O bilionário da tecnologia Shlomo Kramer: a venda de tecnologia provou que Wall Street já não consegue precificar a tecnologia

Em 20 de fevereiro, a Anthropic lançou o Claude Code Security, uma nova ferramenta de análise de código alimentada por IA. Até ao final do dia de negociação, bilhões desapareceram das ações de cibersegurança. CrowdStrike caiu 10%, Zscaler desceu 11%, Okta perdeu 9%.

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Mas a Anthropic não lançou uma plataforma de proteção de endpoints. Não introduziu uma plataforma de acesso e gestão de identidades e não substituiu a arquitetura de zero confiança. Lançou uma nova funcionalidade dentro do Claude Code, uma ferramenta de desenvolvimento alimentada por IA. Ainda assim, o mercado reagiu como se todo um setor tivesse sido estruturalmente disruptado.

Quando vi a venda massiva, a minha primeira reação não foi pensar que os investidores eram irracionais. Os mercados reagem exageradamente o tempo todo. O que me chamou a atenção foi outra coisa: a reação só faz sentido se assumirmos que “IA” e “cibersegurança” são rótulos intercambiáveis.

Proteção de endpoints, acesso e gestão de identidades, segurança de rede, segurança de aplicações e ferramentas para desenvolvedores são disciplinas distintas. Têm arquiteturas, compradores e economias diferentes. Quem trabalha nesta área entende isso instintivamente, mas o mercado não, e essa é a história mais interessante.

Durante décadas, os mercados públicos foram estruturados em torno de generalistas. Os gestores de carteiras devem cobrir um território intelectual enorme: infraestrutura de nuvem num dia, fintech no seguinte, semicondutores no dia seguinte. Esse modelo funcionava quando as indústrias eram mais amplas e mais lentas, mas a tecnologia já não se comporta assim.

O que chamamos de “tecnologia” hoje não é um setor único. É uma coleção de domínios altamente especializados, cada um com sua própria economia e lógica competitiva. A pessoa qualificada para avaliar uma empresa de cibersegurança não é a mesma que avalia uma empresa de infraestrutura de IA. Mas, nos mercados públicos, o gestor de carteira que aloca capital em ambos costuma ser a mesma pessoa.

Nunca pediríamos a um trader de commodities que precificasse petróleo, cobre e trigo como se fossem variações do mesmo ativo. Esses mercados há muito desenvolveram bolsas especializadas, analistas e estruturas de precificação. Na tecnologia, ainda fingimos que o modelo de generalista é suficiente.

A narrativa da IA está a complicar ainda mais as coisas

A narrativa da IA piora tudo isso. Wall Street está a precificar a IA como se ela já tivesse transformado a economia. O NBER publicou, em fevereiro, uma pesquisa sobre o uso de IA, com dados de quase 6.000 executivos nos EUA, Reino Unido, Alemanha e Austrália. Mais de 80% relataram que, nos últimos três anos, a IA teve impacto zero na produtividade ou no emprego. A IA será transformadora, mas a diferença entre o que o mercado está a precificar e o que realmente acontece dentro das empresas é enorme.

E, nas últimas duas décadas, o centro de gravidade dos mercados de capitais mudou drasticamente para a propriedade privada. Larry Fink, CEO da BlackRock, destacou, na sua carta anual de 2025 aos investidores, que 81% das empresas nos EUA com receitas superiores a 100 milhões de dólares são atualmente de propriedade privada. O número de empresas cotadas em bolsa caiu cerca de 50% desde os anos 90. Normalmente, culpamos a regulamentação ou a pressão dos lucros trimestrais. Essas questões importam. Mas, na minha opinião, são secundárias. O problema mais profundo é que os mercados públicos não têm a maquinaria adequada para avaliar corretamente empresas de tecnologia complexa.

Veja o que está a acontecer na parte mais alta do mercado. A OpenAI acabou de levantar 110 bilhões de dólares numa avaliação de 730 bilhões. A Stripe está a optar pela paciência em vez de uma IPO. A Databricks está a escalar para receitas de vários bilhões de dólares, mantendo-se privada. Essas empresas não evitam escrutínio. Evitam é a má avaliação.

Existe agora uma vasta camada de empresas acima do capital de risco tradicional e abaixo dos mercados públicos: receitas reais, escala real e impacto global. Essa camada quase não existia há 20 anos.

Hora de repensar a exposição à tecnologia

Uma ideia, e admito que está incompleta, é repensar a forma como organizamos a exposição à tecnologia. Em vez de um único grande “setor” de tecnologia analisado por generalistas, imagine uma estrutura mais hierárquica. Os alocadores de ativos, no topo, decidem quanto de exposição há a cibersegurança, infraestrutura de IA, fintech ou SaaS vertical. Abaixo, cada domínio desenvolve seus próprios analistas especializados, modelos de avaliação e índices baseados nas suas realidades específicas.

A cibersegurança provavelmente deve estar isolada. A infraestrutura de IA também. Não como categorias de marketing, mas como categorias analíticas reais, com pessoas que realmente entendem como esses negócios funcionam. Isso eliminaria a volatilidade? Claro que não. Os mercados vão sempre procurar a próxima história. Mas pode reduzir o tipo de correlação cega que vimos em fevereiro, quando empresas fundamentalmente diferentes se movem juntas simplesmente porque partilham uma manchete.

Quando os fundadores começam a sentir que os mercados públicos não conseguem distinguir o seu negócio do próximo, eles ajustam-se. Mantêm-se mais tempo privados, levantam mais uma ronda e procuram liquidez noutros lugares. O capital está lá, em muitos casos mais do que nunca, mas agora fica atrás de portas fechadas. Essa mudança tem consequências. Se as principais empresas de tecnologia da nossa era continuarem a escalar fora dos mercados públicos, a maioria das pessoas só terá acesso quando o trabalho pesado estiver feito, ou então nunca terá.

Como resultado, o potencial de retorno concentra-se silenciosamente, nas mãos de fundos soberanos ou grandes VCs. Essa concentração não só altera quem beneficia, como também muda a economia do investimento em si. À medida que mais retorno é capturado nos mercados privados, escala e acesso tornam-se vantagens estruturais, reforçando o domínio dos maiores fundos de capital, ao mesmo tempo que reduzem as oportunidades nos mercados públicos. Investidores individuais, fundos de pensões e fundos mútuos, ainda largamente ligados aos mercados públicos, ficam a competir por uma fatia cada vez menor do crescimento, alterando as expectativas de retorno em todo o sistema.

20 de fevereiro não foi realmente sobre a Anthropic, nem sequer sobre cibersegurança. Uma manchete moveu toda uma categoria, mesmo que as empresas dentro dela façam coisas muito diferentes. Essa lacuna está a tornar-se cada vez mais difícil de ignorar. A tecnologia continua a tornar-se mais especializada, enquanto a forma como a agrupamos e avaliamos não mudou muito.

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