A crise do Ethereum por trás do índice Golden Worm: por que a prosperidade fundamental não consegue salvar o preço da moeda

Desde o índice de cobras até ao medo, passando por uma queda de extrema ganância, o Ethereum viveu uma típica “reversão de humor” em 2025. Apesar de apresentar resultados impressionantes em termos técnicos e ecológicos, o preço da moeda não acompanhou essa tendência, e a divergência entre o indicador de sentimento de mercado e os fundamentos é considerada rara ao longo dos anos.

Em agosto, o preço do ETH atingiu um pico histórico de $4.95K, com o mercado em extrema ganância; até ao final do ano, o preço recuou para cerca de $2.90K, uma queda de quase 40%. No início de 2026, o ETH oscilava perto de $3.02K, com uma queda anual de -9.10%, mantendo uma volatilidade elevada. Mas o mais confuso é: a melhoria nos fundamentos não consegue explicar essa tendência de queda de preço.

Colapso da narrativa deflacionária: como a atualização Dencun quebrou as expectativas

Para entender a contradição entre o índice de cobras e os fundamentos, é preciso começar pela atualização Dencun em 13 de março de 2024.

Essa atualização introduziu o EIP-4844, que fornece uma camada de disponibilidade de dados dedicada ao L2 através de blobs de transações, com desempenho técnico considerado perfeito — custos de transação no L2 despencaram mais de 90%, e a experiência do usuário em redes como Arbitrum e Optimism melhorou significativamente. Mas a economia do token sofreu uma reversão rápida.

Sob o mecanismo EIP-1559, a quantidade de ETH destruída depende diretamente do congestionamento do espaço de bloco. Dencun aumentou drasticamente a oferta de disponibilidade de dados, mas o espaço de blobs ficou excessivamente disponível, fazendo com que as taxas permanecessem próximas de zero a longo prazo. Antes da atualização, a destruição diária de ETH podia atingir milhares de ETH; após a atualização, a destruição caiu abruptamente, e toda a rede voltou a um estado de inflação, saindo do deflacionismo.

Isso revolucionou completamente a narrativa de “dinheiro ultra-sônico”(Ultra Sound Money). O ETH, que antes era uma “riqueza escassa que fica cada vez mais rara” com o uso, voltou a ser um ativo de inflação moderada. Muitos detentores que compraram com base na teoria deflacionária começaram a sair, e um investidor experiente afirmou na comunidade: “Comprei ETH por causa da deflação, agora que essa lógica desapareceu, por que ainda devo manter?”

Esse é o verdadeiro motor oculto por trás do índice de cobras, que passou de extrema ganância para medo — o mercado descobriu uma discrepância fundamental nas expectativas.

Explosão do ecossistema L2 vs desequilíbrio na captura de valor na mainnet: os conflitos profundos que o índice de cobras não consegue refletir

A maior controvérsia de 2025 foi: o L2 é a vantagem competitiva do Ethereum ou um vampiro?

Do ponto de vista financeiro, a resposta é preocupante. A rede Base gerou mais de 75 milhões de dólares em receita em 2025, representando quase 60% do lucro do setor L2. Em comparação, a receita de protocolo do Ethereum L1 foi de apenas 39,2 milhões de dólares (dados de agosto), menos de um trimestre do Base. Se considerarmos o Ethereum como uma empresa, essa queda significativa na receita, enquanto a capitalização de mercado permanece alta, parece excessivamente cara aos olhos de investidores tradicionais.

“O L2 é um parasita.” Essa é uma opinião comum no mercado.

Porém, uma análise mais aprofundada revela que a realidade é muito mais complexa. Todas as atividades econômicas no L2 são denominadas em ETH, os usuários pagam Gas em ETH, e o colateral principal também é ETH. Quanto mais próspero for o L2, maior será a liquidez do ETH como “moeda”. Essa valorização da moeda não pode ser medida apenas pela receita de Gas do L1.

O Ethereum está se transformando de um “serviço direto ao retail” para um “serviço à rede L2” — uma mudança radical no modelo de negócio, ainda pouco compreendida pelo mercado. Os custos de Blob pagos pelo L2 ao L1 representam, na essência, a compra de segurança e disponibilidade de dados do Ethereum. Apesar de atualmente serem baixos, com o aumento do número de L2s, esse modelo de receita B2B pode se tornar mais sustentável do que depender exclusivamente de receita B2C de usuários finais.

O problema é que a lógica financeira tradicional não consegue interpretar essa mudança de modelo de negócio, fazendo com que o índice de cobras não reflita com precisão o valor real de longo prazo do Ethereum.

Ascensão do Solana, desaparecimento do DePIN: por que o cenário competitivo do Ethereum está se reformulando

Sem falar nos concorrentes, não é possível explicar completamente a crise do Ethereum.

Segundo o relatório de Electric Capital de 2025, o Ethereum ainda possui o maior número de desenvolvedores na sua ecologia, com 31.869 profissionais ativos. Mas na disputa por novos desenvolvedores, o Ethereum está perdendo vantagem. Solana conta com 17.708 desenvolvedores ativos, um crescimento de 83% em relação ao ano anterior, e tem se destacado entre os novos desenvolvedores.

Mais importante ainda, há uma diferenciação de setores. No setor PayFi (pagamentos e finanças), Solana consolidou sua liderança graças ao alto TPS e às baixas taxas. A emissão do PayPal USD na rede Solana aumentou significativamente, e instituições como Visa estão testando pagamentos comerciais em larga escala na rede.

No setor DePIN (infraestrutura física descentralizada), o Ethereum sofreu golpes severos. A Render Network migrou para Solana em novembro de 2023, e projetos líderes como Helium e Hivemapper também optaram por Solana. Isso não é por acaso — a fragmentação entre L1 e L2, juntamente com a volatilidade das taxas de Gas, faz com que aplicações de infraestrutura sensíveis a custos se afastem progressivamente.

Por outro lado, o Ethereum ainda mantém domínio absoluto em áreas como RWA (ativos do mundo real) e finanças institucionais. O fundo BUIDL da BlackRock, de 2 bilhões de dólares, opera principalmente na rede Ethereum, e o mercado de stablecoins tem uma participação de 54% na Ethereum (cerca de 170 bilhões de dólares). Isso demonstra que as instituições financeiras tradicionais preferem a segurança do Ethereum ao lidar com grandes volumes de ativos.

Sinal de frieza de Wall Street: por que os ETFs não salvaram o Ethereum

“Parecem não ter recebido o reconhecimento forte de Wall Street”, essa sensação é apoiada por dados concretos.

Dados do The Block mostram que, até o final de 2025, o fluxo líquido de ETFs de ETH foi de aproximadamente 9,8 bilhões de dólares, enquanto o de Bitcoin atingiu 21,8 bilhões de dólares. Por que as instituições estão tão “frias” em relação ao Ethereum?

A principal razão é que as restrições regulatórias fizeram com que os ETFs de spot listados em 2025 excluíssem a funcionalidade de staking. A taxa de staking nativa do ETH de 3-4% era uma vantagem competitiva central contra os títulos do Tesouro dos EUA, mas, para clientes de BlackRock ou Fidelity, possuir um ativo de risco “sem juros” é muito menos atraente do que manter títulos do Tesouro ou ações de alto dividendo. Isso criou um efeito de teto na entrada de capital institucional.

Um problema mais profundo é a ambiguidade de posicionamento. No ciclo de 2021, as instituições viam o ETH como o “índice de tecnologia do mercado de criptomoedas” — um ativo de alta beta, que deveria subir mais que o BTC em mercados em alta. Mas essa lógica não se sustenta mais em 2025. Instituições que buscam estabilidade preferem o BTC, enquanto aquelas que buscam altos retornos migram para outras blockchains de alto desempenho ou tokens de IA. O “alfa” do ETH deixou de ser claro, e isso faz com que o indicador de alocação de fundos institucionais no índice de cobras continue a diminuir.

Por outro lado, a postura das instituições em relação ao Ethereum é mais de “reconhecimento estratégico, observação tática”. O fundo BUIDL da BlackRock, que opera inteiramente na rede Ethereum, demonstra que, ao lidar com ativos de centenas de milhões de dólares, as instituições ainda confiam na segurança e na certeza jurídica do Ethereum.

Cinco mecanismos de reversão: será que o Ethereum consegue quebrar a maldição do índice de cobras em 2026?

Diante do atual cenário de baixa, quais mecanismos podem fazer o Ethereum virar o jogo?

A quebra do impasse dos ETFs de staking é o primeiro ponto de virada. Os ETFs de 2025 são apenas “meio produto”; os fundos institucionais que possuem ETH não podem obter rendimento de staking. Assim que um ETF com funcionalidade de staking for aprovado, o ETH se tornará instantaneamente um ativo de rendimento anual de 3-4% em dólares. Para fundos de aposentadoria globais e fundos soberanos, esse tipo de ativo, que combina crescimento tecnológico e renda fixa, será uma alocação padrão.

A explosão dos RWA é o segundo catalisador. Em 2026, com mais títulos do governo, imóveis e fundos de private equity sendo tokenizados, o Ethereum suportará dezenas de trilhões de dólares em ativos. Embora nem todos gerem altas taxas de Gas, eles irão bloquear uma quantidade enorme de ETH como liquidez e colateral, reduzindo significativamente a circulação no mercado.

A reversão na oferta e demanda do mercado de blobs é o terceiro mecanismo. Atualmente, a utilização do espaço de blobs é de apenas 20-30%. Com o surgimento de aplicações populares em L2 (como jogos Web3 e SocialFi), a demanda por espaço de blobs aumentará, levando à saturação. Análises do Liquid Capital indicam que, até 2026, as taxas de blobs podem contribuir com 30-50% da destruição total de ETH, levando o ativo de volta ao caminho deflacionário.

A quebra da barreira de interoperabilidade entre L2s é o quarto motor. O Superchain do Optimism e o AggLayer do Polygon estão construindo uma camada de liquidez unificada, e a tecnologia de ordenação compartilhada baseada em L1 permitirá que todos os L2s compartilhem o mesmo pool de ordenadores descentralizados. Quando os usuários puderem alternar entre Base, Arbitrum e Optimism como se trocassem aplicativos, o efeito de rede do ecossistema Ethereum explodirá exponencialmente.

O roteiro técnico de 2026 é o quinto suporte de longo prazo. Glamsterdam (no primeiro semestre) otimizará a camada de execução, aumentando drasticamente a eficiência de desenvolvimento e segurança. Hegota (no segundo semestre) e Verkle Trees serão essenciais para o fim do jogo — permitindo que clientes sem estado operem, com usuários verificando a rede via smartphones ou navegadores, sem precisar baixar terabytes de dados. Isso colocará o Ethereum em uma posição de liderança em descentralização, superando todos os concorrentes.

Conclusão: da plataforma de retail à infraestrutura financeira global — a transformação do Ethereum

O desempenho do Ethereum em 2025 foi “desanimador”, mas não por fracasso, e sim por uma dolorosa transformação de uma “plataforma de especulação retail” para uma “infraestrutura financeira global”.

Ele sacrificou receitas de curto prazo na camada L1 para alcançar uma escalabilidade ilimitada na L2; sacrificou a explosão de preço de curto prazo para construir uma barreira de proteção regulatória para ativos institucionais. Essa é uma mudança radical no modelo de negócio: de B2C para B2B, de ganhar com taxas de transação para fazer a liquidação global.

Embora o índice de cobras esteja atualmente na zona de medo, isso reflete uma leitura equivocada do mercado sobre as tendências de longo prazo. O Ethereum é como a Microsoft na metade dos anos 2010, em processo de transformação em uma provedora de serviços em nuvem — o preço das ações pode estar temporariamente baixo, enfrentando novos concorrentes, mas os efeitos de rede e a vantagem competitiva que construiu estão acumulando força para a próxima fase.

O problema não é se o Ethereum vai se recuperar, mas quando o mercado entenderá o verdadeiro valor dessa transformação.