A Tether está adequadamente capitalizada? O caso de uma reserva adicional de $4,5 bilhões

Até início de 2025, a Tether tinha expandido a emissão do seu token digital para aproximadamente 174,5 mil milhões de dólares, predominantemente compostos por stablecoins atrelados ao dólar americano, com uma pequena alocação para commodities digitais. Para suportar essas obrigações de resgate, a Tether International detém cerca de 181,2 mil milhões de dólares em ativos, o que se traduz numa reserva excedente de aproximadamente 6,8 mil milhões de dólares.

Mas aqui está a questão que importa: será que este colchão é suficiente?

Compreender a Tether através de uma Perspetiva Bancária

O desafio central reside em aplicar o quadro de avaliação correto. A maioria dos observadores debate se a Tether é “solvente” ou “insolvente”—uma visão binária que ignora a questão real.

A Tether funciona fundamentalmente como um banco não regulado. Emite instrumentos de depósito digitais sob demanda (USDT) enquanto coloca esses passivos numa carteira diversificada de ativos, gerando retornos a partir do spread entre os rendimentos dos ativos e custos de emissão quase nulos. Esta estrutura espelha a banca tradicional: aceita depósitos, investe-os, e fica com a margem.

Os reguladores não inventaram os requisitos de capital arbitrariamente. Os bancos mantêm buffers de capital para absorver choques de:

Risco de Crédito — incumprimento de mutuários (tipicamente 80%-90% da exposição ao risco regulatório)

Risco de Mercado — movimentos adversos de preços nas holdings relativamente às denominações de passivo (2%-5% da exposição)

Risco Operacional — fraude, falhas de sistema, perdas legais

Estes três pilares formam o Estrutura de Capital Basel, o padrão global para uma gestão prudente das instituições.

Decompor o Risco dos Ativos da Tether

O balanço da Tether revela uma composição relativamente simples:

• 77% em instrumentos do mercado monetário e equivalentes de caixa em USD (risco mínimo)
• 13% em commodities físicas e digitais
• Resto em empréstimos e investimentos diversos (divulgação opaca)

A alocação em commodities exige uma análise mais detalhada. Segundo os standards Basel, o Bitcoin tem um peso de risco nominal de até 1.250%, o que efetivamente requer uma reserva de capital 1:1. Contudo, este tratamento revela-se excessivamente severo para um emissor cujas responsabilidades circulam nos mercados de criptomoedas.

O Bitcoin deveria alinhar-se com quadros de classificação de commodities semelhantes ao ouro—um ativo físico armazenado diretamente, sem exposição de crédito de contraparte. No entanto, a volatilidade do Bitcoin apresenta uma diferença significativa: BTC apresenta uma volatilidade anualizada de 45%-70%, em comparação com o 12%-15% do ouro. O preço atual do Bitcoin em 93,11 mil dólares reforça a importância desta classe de ativos na carteira da Tether.

Uma abordagem calibrada aplicaria um peso de risco ao Bitcoin suficiente para absorver oscilações de 30%-50% nos preços—uma faixa confortável dentro das flutuações históricas. Para a carteira de empréstimos opacos, sem dados de mutuários e garantias, um peso de risco conservador de 100% permanece justificado.

A Questão da Adequação de Capital

Combinando estas suposições, os ativos ponderados pelo risco (RWA) totais da Tether provavelmente variam entre 62,3 mil milhões de dólares e 175,3 mil milhões de dólares, dependendo da metodologia de tratamento das commodities.

Contra o seu buffer de capital próprio de 6,8 mil milhões de dólares, isto produz uma Taxa de Capital Total (TCR) oscilando entre 3,87% e 10,89%.

Os padrões regulatórios mínimos exigem uma TCR de 8% sob o Pilar I do Basel. A maioria dos bancos de importância sistémica mantém ratios de 10-15%+ como prática de mercado.

O veredicto: Sob suposições de referência (buffers moderados de volatilidade do Bitcoin), a Tether parece cumprir os limites regulatórios—por pouco. No entanto, ao nível de padrões institucionais, a entidade beneficiaria de um capital adicional de aproximadamente 4,5 mil milhões de dólares para projetar métricas de estabilidade competitiva.

Se se aplicar a interpretação mais severa (reserva total de Bitcoin), as insuficiências de capital ascenderiam a 12,5-25 mil milhões de dólares—uma caracterização que esta análise considera excessivamente punitiva.

A Defesa do Património do Grupo e as suas Limitações

A resposta institucional da Tether enfatiza lucros retidos ao nível do grupo superiores a $20 bilhões e lucros acumulados em 2025 que ultrapassam $10 bilhões, além de investimentos mais amplos em energia renovável, mineração de Bitcoin, telecomunicações e infraestruturas de IA.

No entanto, esta refutação contém uma fraqueza crítica: o património do grupo existe fora do perímetro de reserva isolado que protege os detentores de USDT. Embora a gestão retenha discricionariedade para injetar capital em momentos de crise, nenhum pacto legal obriga a tal ação. A composição dos ativos—projetos de energia renovável, operações de mineração, imobiliário—introduz riscos de iliquidez que dificultam uma recapitalização rápida.

Uma avaliação rigorosa exige, assim, separar o património do grupo da análise dedicada à reserva de stablecoins. Apenas o balanço isolado fornece garantias sólidas aos detentores de tokens.

Rumo a Quadros de Transparência

A deficiência fundamental não é a solvência da Tether em si, mas a ausência de uma arquitetura de divulgação padronizada, comparável aos requisitos do Pilar III do Basel. As atestações de reserva por terceiros, embora úteis, não podem substituir relatórios de risco abrangentes.

À medida que as stablecoins evoluem de produtos emergentes para infraestruturas financeiras críticas, os quadros regulatórios irão inevitavelmente cristalizar-se em torno de benchmarks de adequação de capital. A posição atual da Tether sugere que o emissor possui reservas relevantes—mas também indica espaço material para reforço, de modo a alinhar-se tanto com os mínimos regulatórios quanto com os limiares de confiança institucional.