Os contratos estão em alta, por que as opções não estão?

Autor: Sumanth Neppalli, Joel John

Compilado por: Luffy, Foresight News

Lembra-se de Sam Bankman-Fried? Ele trabalhou na Jane Street e depois ficou famoso por seus experimentos de "altruísmo eficaz" e por desvio de fundos. No último mês, a Jane Street esteve nas notícias por duas razões:

Primeiro, é suspeito de ajudar um golpe (supostamente); segundo, está a realizar experimentos de arbitragem no mercado de opções da Índia (também supostamente, afinal eu não posso pagar um advogado que consiga derrotá-los no tribunal).

Algumas dessas transações são tão grandes que o governo indiano decidiu proibir completamente a Jane Street de operar no país e confiscou seus fundos. Matt Levine fez um excelente resumo sobre isso em sua coluna na Bloomberg, resumindo que o funcionamento desse "arbitragem" é o seguinte:

• Vender opções de venda em um mercado com liquidez suficiente (por exemplo, com um tamanho de 100 milhões de dólares);
• Fazer compras de ativos de forma estável em um mercado com baixa liquidez (como um volume diário de 10 milhões de dólares).

Em mercados como o da Índia, o volume de negociação de opções costuma ser várias vezes o das ações subjacentes. Esta é uma característica do mercado, e não uma falha. Mesmo que o ativo subjacente seja insuficiente, o mercado sempre consegue encontrar liquidez. Por exemplo, o volume total de ETFs de ouro é muito superior ao estoque real de ouro; outro exemplo é a disparada do preço das ações da GameStop em 2022, onde uma das razões foi que o tamanho das posições vendidas superou o número de ações em circulação. Voltando ao caso da Jane Street.

Quando você "compra" uma opção de venda, está apostando que o preço irá cair, ou seja, você adquiriu o direito de vender um ativo a um preço acordado (ou seja, o preço de exercício). Comprar uma opção de compra é o oposto: você adquiriu o direito de comprar um ativo a um preço predefinido. Vou usar o token PUMP que será lançado em breve como exemplo.

Supondo que eu aposte que a avaliação totalmente diluída (FDV) do token PUMP será inferior a 4 bilhões de dólares (possivelmente devido a uma aversão ao capital de risco e ao mercado de memes), eu compraria opções de venda. Quem me venderia as opções provavelmente seriam investidores de capital de risco que possuem uma cota do token PUMP e acreditam que o preço será mais alto na data de lançamento.

As instituições de capital de risco que vendem opções de venda recebem o prêmio. Suponha que eu pague 0,10 dólares de prêmio, se o preço de lançamento do token for de 3,10 dólares, e meu preço de exercício for de 4 dólares, então ao exercer a opção de venda posso lucrar 0,90 dólares, e após deduzir o prêmio, o lucro real é de 0,80 dólares. Enquanto isso, o capital de risco é forçado a vender o token a um preço inferior ao esperado (3,10 dólares), o que equivale a assumir uma perda de diferença de 0,90 dólares.

Por que eu faria isso? Porque a alavancagem é extremamente alta: se eu investir 0,1 dólares, posso vender a descoberto ativos no valor de 4 dólares. Por que posso obter uma alavancagem tão alta? Porque as pessoas que vendem opções (venture capital) acreditam que o preço não cairá abaixo de 4 dólares. Pior ainda, os venture capitalists (e seu círculo de contatos) podem comprar PUMP no nível de 4 dólares, garantindo que, no momento da execução, o preço se mantenha em 4,5 dólares. Isso é exatamente o que o governo indiano acusou a Jane Street de fazer.

Fonte: Bloomberg

No entanto, no caso da Jane Street, eles não estão negociando o token PUMP. Eles estão negociando ações indianas, mais especificamente, o índice bancário NIFTY. Como esse mercado oferece alta alavancagem, os investidores de varejo costumam negociar opções. Eles só precisam fazer o seguinte: comprar algumas ações subjacentes que compõem o índice e que têm liquidez relativamente baixa.

Em seguida, com a compra à vista a elevar o preço do índice, venda opções de compra do índice a um prêmio mais alto; ao mesmo tempo, compre opções de venda do índice; finalmente, venda ações para reduzir o índice. O lucro vem do prêmio das opções de compra e dos ganhos das opções de venda; as transações à vista podem resultar em pequenas perdas, mas os ganhos das opções de venda geralmente são suficientes para cobrir essa parte da perda.

A imagem acima explica o funcionamento desta transação: a linha vermelha é o preço da negociação de índice, a linha azul é o preço da negociação de opções. Na verdade, eles vendem opções (reduzindo o preço, recebendo o prêmio) e compram o ativo subjacente (aumentando o preço, sem precisar pagar pela opção) - tudo é arbitragem.

Qual é a relação disto com o tema de hoje?

Não tem problema. Eu só quero explicar claramente os conceitos de opções de venda, opções de compra e preço de exercício para aqueles que estão apenas começando a lidar com esses termos.

No conteúdo desta edição, eu e Sumanth discutimos uma questão simples: por que o mercado de opções de criptomoedas não explodiu? Com a Hyperliquid liderando a narrativa, os contratos perpétuos em cadeia estão novamente em alta, os contratos perpétuos de ações também estão prestes a ser lançados, mas e as opções? Como na maioria das coisas, começamos pela contextualização histórica, depois analisamos os detalhes do funcionamento desses mercados e, por fim, olhamos para o futuro. Nossa hipótese é: se os contratos perpétuos conseguirem se firmar, o mercado de opções também se desenvolverá.

A questão é: quais equipes estão a desenvolver produtos de opções? Quais mecanismos irão adotar para evitar repetir os erros do Verão DeFi de 2021?

Ainda não temos uma resposta clara, mas podemos fornecer algumas pistas.

O enigma dos contratos perpétuos

Ainda se lembra daquela pandemia? Aqueles momentos em que estávamos em casa, especulando sobre quanto tempo duraria este "maravilhoso período" de isolamento social em larga escala. Foi também nessa época que percebemos as limitações do mercado de contratos perpétuos. Assim como muitas commodities, o petróleo também possui um mercado de futuros, onde os traders podem apostar no seu preço. Mas, como todas as commodities, o petróleo só tem valor quando há demanda. As medidas restritivas causadas pela pandemia resultaram numa queda acentuada na demanda por petróleo e produtos relacionados.

Quando você compra contratos futuros com entrega física (não liquidação em dinheiro), você obtém o direito de receber o ativo subjacente a um preço acordado no futuro. Portanto, se eu comprar petróleo, no vencimento do contrato, eu "receberei" petróleo. A maioria dos negociantes não mantém efetivamente a mercadoria, mas vende-a para fábricas ou contrapartes que têm capacidade logística (como caminhões-tanque).

Mas em 2020, a situação saiu do controle. Ninguém queria tanto petróleo, e os traders que compraram contratos futuros tiveram que assumir a responsabilidade pela armazenagem. Imagine: sou um analista de 27 anos em um banco de investimento, mas tenho que receber 1 milhão de galões de petróleo; o diretor de conformidade na casa dos 40 anos certamente me fará vendê-los todos primeiro. E de fato, foi o que aconteceu.

Em 2020, os preços do petróleo caíram para valores negativos. Isso ilustra vividamente as limitações dos contratos futuros físicos: você precisa receber a mercadoria, e receber a mercadoria tem um custo. Se eu sou apenas um trader apostando nos preços do petróleo, do frango ou dos grãos de café, por que eu deveria receber a mercadoria? Como eu transporto a mercadoria da origem para o porto de Dubai? Essa é a diferença estrutural entre os contratos futuros de criptomoeda e os contratos futuros tradicionais.

No campo das criptomoedas, receber ativos subjacentes custa quase zero: basta transferir para a carteira.

No entanto, o mercado de opções de criptomoedas nunca teve uma verdadeira explosão. Em 2020, o volume de contratos no mercado de opções dos EUA foi de cerca de 7 bilhões; hoje, esse número está próximo de 12 bilhões, com um valor nominal de cerca de 45 trilhões de dólares. O tamanho do mercado de opções dos EUA é cerca de 7 vezes maior que o do mercado de futuros, com quase metade das transações vindo de investidores de varejo, que estão entusiasmados com opções de curto prazo que vencem no mesmo dia ou no fim de semana. O modelo de negócios da Robinhood baseia-se nisso: oferecer um canal de negociação de opções rápido, conveniente e gratuito, e lucrar através do modelo de "pagamento por fluxo de ordens" (pago por formadores de mercado como a Citadel).

Mas a situação dos derivativos de criptomoedas é completamente diferente: o volume de negociação mensal dos contratos perpétuos é de cerca de 2 trilhões de dólares, 20 vezes o das opções (cerca de 100 bilhões de dólares por mês). O mercado de criptomoedas não herdou os modelos existentes das finanças tradicionais, mas construiu seu próprio ecossistema do zero.

O ambiente regulatório moldou essa diferença. Os mercados tradicionais são restringidos pela Comissão de Negociação de Futuros de Commodities dos EUA (CFTC), que exige o rollover de futuros, causando fricções operacionais; a legislação americana estabelece um limite de alavancagem de margem para ações em cerca de 2 vezes e proíbe "contratos perpétuos de 20 vezes". Portanto, as opções se tornaram a única maneira para os usuários do Robinhood (como pequenos investidores com apenas 500 dólares) converterem uma flutuação de 1% nas ações da Apple em lucros superiores a 10%.

O ambiente não regulamentado das criptomoedas cria espaço para inovação. Tudo começou com os futuros perpétuos da BitMEX: como o nome sugere, esses futuros não têm uma data de "entrega" e são permanentes. Você não precisa possuir o ativo subjacente, apenas negociar repetidamente. Por que os traders usam contratos perpétuos? Duas razões:

• Em comparação com a negociação à vista, as taxas de contrato perpétuo são mais baixas;
• O ativo subjacente da perpetual contract tem uma alavancagem mais alta.

A maioria dos traders prefere a simplicidade dos contratos perpétuos. Em comparação, o trading de opções requer compreensão simultânea de várias variáveis: escolha do preço de exercício, preço do ativo subjacente, degradação do tempo, volatilidade implícita e hedge Delta. A maioria dos traders de criptomoedas transita diretamente do trading à vista para contratos perpétuos, pulando completamente a curva de aprendizado das opções.

Em 2016, o BitMEX lançou contratos perpétuos, tornando-se instantaneamente a ferramenta de alavancagem favorita dos traders de criptomoedas. No mesmo ano, uma pequena equipe da Holanda lançou a Deribit, a primeira plataforma de negociação focada em opções de criptomoedas. Naquela época, o preço do Bitcoin estava abaixo de 1000 dólares, e a maioria dos traders achava que as opções eram muito complexas e desnecessárias. 12 meses depois, a maré virou: o Bitcoin disparou para 20 mil dólares, e mineradores com grandes estoques começaram a comprar opções de venda para garantir lucros. Em 2019, as opções de Ethereum foram lançadas; em janeiro de 2020, o volume de contratos em aberto de opções ultrapassou 1 bilhão de dólares pela primeira vez.

Atualmente, a Deribit processa mais de 85% do volume de transações de opções de criptomoeda, evidenciando que o mercado ainda está bastante concentrado. Quando instituições precisam realizar grandes transações, elas não optam pelo livro de ordens, mas sim contatam serviços de cotação ou comunicam-se pelo Telegram e, em seguida, liquidam através da interface da Deribit. Um quarto do volume de transações da Deribit vem desses canais privados, destacando a posição dominante das instituições neste mercado que aparentemente é liderado por investidores de varejo.

A singularidade da Deribit reside na sua capacidade de permitir a margem cruzada entre mercados. Por exemplo, você pode estar em uma posição longa em futuros (Bitcoin a 100.000 dólares) e ao mesmo tempo comprar opções de venda a 95.000 dólares. Se o preço do Bitcoin cair, a posição longa em futuros terá prejuízo, mas a valorização das opções de venda pode evitar a liquidação. Claro, existem muitas variáveis, como o tempo até a expiração das opções ou a alavancagem dos futuros, mas a funcionalidade de margem cruzada da Deribit é a razão chave pela qual ocupa uma posição dominante.

Em teoria, as opções em cadeia podem facilmente realizar isso: contratos inteligentes podem rastrear o preço de exercício e a data de vencimento, custodiar garantias e liquidar lucros sem intermediários. No entanto, após cinco anos de experimentação, o volume total de negociações em bolsas de opções descentralizadas ainda representa menos de 1% do mercado de opções, enquanto as bolsas descentralizadas de contratos perpétuos representam cerca de 10% do volume de negociações de futuros.

Para entender as razões, precisamos rever as três fases de desenvolvimento das opções on-chain.

A Idade da Pedra das Opções

Em março de 2020, a Opyn iniciou a democratização da emissão de opções: bloqueando ETH como garantia, escolhendo o preço de exercício e a data de vencimento, o contrato inteligente irá criar tokens ERC20 que representam os direitos. Esses tokens podem ser negociados em qualquer plataforma que suporte ERC20: Uniswap, SushiSwap, e até mesmo transferências diretas de carteira.

Cada opção é um token negociável independente: a opção de compra de 1000 dólares de julho é um token, a opção de compra de 1200 dólares é outro, o que resulta numa experiência do usuário fragmentada, mas o mercado pode funcionar normalmente. Na data de vencimento, os detentores de opções "in the money" podem exercer os seus direitos e obter lucros, e o contrato devolverá o colateral remanescente ao vendedor. O que é mais complicado é que o vendedor deve bloquear o valor nominal total: ao vender uma opção de compra de 10 ETH, deve congelar 10 ETH até a data de vencimento para ganhar 0,5 ETH de prêmio.

Este sistema funcionou bem até a chegada do DeFi Summer. Quando as taxas de Gas dispararam para 50-200 dólares por transação, o custo de emitir uma opção frequentemente superava o prêmio em si, e todo o modelo desmoronou quase da noite para o dia.

Os desenvolvedores estão a mudar para um modelo de pool de liquidez estilo Uniswap. Hegic liderou esta transformação, permitindo que qualquer pessoa, desde pequenos investidores a grandes investidores, deposite ETH num tesouro público. Os fornecedores de liquidez (LPs) concentram os ativos numa pool, e os contratos inteligentes fornecem cotações para a compra e venda de opções. A interface da Hegic permite aos utilizadores escolher o preço de exercício e a data de vencimento.

Se um trader quiser comprar uma opção de compra para 1 ETH na próxima semana, o criador de mercado automatizado (AMM) irá precificar usando o modelo de Black-Scholes, obtendo dados de volatilidade do ETH de oráculos externos. Após o trader clicar em "comprar", o contrato retirará 1 ETH do pool como garantia, irá cunhar um NFT registrando o preço de exercício e a data de expiração, e enviá-lo diretamente para a carteira do comprador. O comprador pode revender o NFT a qualquer momento no OpenSea ou esperar até a data de expiração.

Para os usuários, isso é quase mágica: uma transação é concluída, sem contraparte, e os royalties vão para os LPs (deduzindo a taxa do protocolo). Os traders gostam da experiência de operação com um clique, enquanto os LPs apreciam os rendimentos; o tesouro pode emitir simultaneamente opções com vários preços de exercício / datas de vencimento, sem necessidade de gerenciamento ativo.

Esse poder mágico durou até setembro de 2020. O Ethereum passou por um colapso drástico, e as regras de precificação simples da Hegic resultaram em opções de venda sendo vendidas por preços muito baixos. Os detentores de opções de venda exerceram seus direitos, forçando o tesouro a pagar muito mais ETH do que o esperado. Em apenas uma semana, os rendimentos de um ano em prêmios se tornaram nada, e os LPs aprenderam uma lição dolorosa: emitir opções em um mercado calmo parece fácil, mas sem uma gestão de risco adequada, uma tempestade pode esvaziar tudo.

AMM deve bloquear garantias para subscrever opções

A Lyra (agora renomeada para Derive) tenta resolver esse problema combinando pools de liquidez e gestão de risco automatizada: após cada transação, a Lyra calcula a exposição delta líquida do pool (a soma das deltas das opções de todos os preços de exercício e datas de vencimento). Se o cofre tiver uma exposição líquida short de 40 ETH, isso significa que para cada aumento de 1 dólar no preço do ETH, o cofre perderá 40 dólares. A Lyra irá estabelecer uma posição longa de 40 ETH em contratos perpétuos da Synthetix para cobrir o risco direcional.

AMM utiliza o modelo de precificação Black-Scholes, transferindo o caro cálculo on-chain para oráculos off-chain, a fim de controlar as taxas de Gas. Em comparação com estratégias não cobertas, essa cobertura delta reduziu pela metade as perdas do tesouro. Apesar do design sofisticado, o sistema depende da liquidez da Synthetix.

Quando o colapso da Terra Luna gerou pânico, os traders retiraram-se da piscina de staking da Synthetix, a escassez de liquidez levou a um aumento acentuado nos custos de hedge da Lyra, e os spreads ampliaram significativamente. Hedging complexo requer fontes de liquidez robustas, e o DeFi ainda tem dificuldade em fornecer isso de forma confiável.

Procurando a centelha

Os Cofres de Opções Descentralizadas (DOVs) vendem fluxo de ordens de venda através de leilões, fonte: Treehouse Research

No início de 2021, surgiram os Cofres de Opções Descentralizadas (DOVs). A Ribbon Finance inovou com este modelo, cuja estratégia é simples: os usuários depositam ETH no cofre e, todas as sextas-feiras, vendem opções de compra cobertas em um leilão off-chain. Os market makers fazem lances no fluxo de pedidos, e o prêmio é devolvido aos depositantes como rendimento. Após a liquidação das opções na quinta-feira e o desbloqueio da garantia, todo o processo é reiniciado.

Durante o mercado altista de 2021, a volatilidade implícita (IV) manteve-se acima de 90%, com os prêmios semanais convertidos em impressionantes rendimentos anuais (APYs). Os leilões semanais continuaram a gerar retornos significativos, enquanto os depositantes desfrutavam de rendimentos de ETH que pareciam sem risco. Mas quando o mercado atingiu o pico em novembro e o ETH começou a cair, o tesouro começou a apresentar retornos negativos, e a receita dos prêmios não era suficiente para cobrir a queda do ETH.

Os concorrentes Dopex e ThetaNuts copiaram este modelo e adicionaram tokens de reembolso para mitigar o impacto durante períodos de perdas, mas ainda não conseguem resolver a vulnerabilidade central de lidar com grandes oscilações. Nos modos AMM e DOV, os fundos devem ser bloqueados até a data de vencimento. Os usuários que depositam ETH para ganhar prêmios enfrentam dificuldades quando o ETH cai, pois não conseguem fechar suas posições quando necessário.

Livro de Ordens

A equipe do ecossistema Solana aprendeu com as limitações dos protocolos de opções anteriores e adotou uma abordagem completamente diferente. Eles tentaram replicar o modelo de livro de ordens centralizado (CLOB) da Deribit em blockchain, implementando um motor de correspondência de ordens complexo para alcançar liquidações quase instantâneas e introduzindo formadores de mercado como contraparte vendedora para cada opção.

Os produtos de primeira geração, como o PsyOptions, tentaram colocar o livro de ordens completamente na cadeia, onde cada cotação ocupa espaço em bloco, e os formadores de mercado devem bloquear 100% do colateral, resultando em cotações escassas. Os produtos de segunda geração, como Drift e Zeta Markets, moveram o livro de ordens para fora da cadeia, pareando e depois liquidando na cadeia. A equipe da Ribbon retorna ao campo de batalha com o Aevo, colocando o livro de ordens e o motor de pareamento na camada 2 de alto desempenho do Optimism.

Mais importante ainda, esses produtos suportam contratos perpétuos e opções na mesma plataforma, equipados com um sistema de margem combinada que pode calcular a exposição líquida dos market makers. Isso é semelhante aos fatores de sucesso da Deribit, permitindo que os market makers reutilizem garantias.

Os resultados são uma mistura de bons e maus. Devido ao fato de que os formadores de mercado podem atualizar frequentemente as cotações sem pagar altas taxas de Gas, o spread se estreita. No entanto, a fraqueza do modo CLOB se revela durante os períodos de não negociação: quando os formadores de mercado profissionais dos EUA estão offline, a liquidez evapora, e os traders de varejo enfrentam spreads enormes e péssimos preços de execução. Essa dependência de formadores de mercado ativos leva a "zonas mortas" temporárias, enquanto os AMMs, apesar de suas falhas, nunca enfrentaram tal situação. Equipes como a Drift mudaram completamente para contratos perpétuos, abandonando opções.

As equipes da Premia estão explorando o modo híbrido AMM-CLOB, buscando um meio-termo entre um livro de ordens em toda a cadeia que oferece liquidez 24/7 e um market maker que pode aumentar a profundidade. No entanto, o valor total bloqueado (TVL) nunca ultrapassou 10 milhões de dólares, e grandes transações ainda requerem a intervenção de um market maker, com deslizamento permanecendo alto.

Por que as opções estão enfrentando dificuldades?

A liquidez de opções está migrando de AMM para livros de ordens. A Derive desativou o AMM on-chain, reestruturou a exchange em torno do livro de ordens e equipou-se com um motor de risco de margem cruzada. Esta atualização atraiu empresas como Galaxy e GSR, e a plataforma agora processa cerca de 60% do volume de negociações de opções on-chain, tornando-se a maior exchange de opções descentralizada do DeFi.

Vlad fala sobre o design do livro de ordens com limite

Ao vender opções de compra de BTC no valor de 120 mil dólares como market maker e usar BTC à vista como hedge, o sistema reconhecerá essas posições de compensação e calculará os requisitos de margem com base no risco do portfólio líquido em vez de em posições individuais. O motor continuará avaliando cada posição: subscrevendo opções de compra de 120 mil dólares que vencem em janeiro de 2026, vendendo contratos semanais para a próxima semana, comprando BTC à vista e exigindo que os traders depositem margem com base na exposição direcional líquida.

A cobertura pode compensar o risco, liberando a garantia para ser redeployada na próxima cotação.

Os protocolos on-chain quebraram esse ciclo ao tokenizar cada preço de exercício e data de vencimento em suas respectivas reservas de tokens ERC-20. As 120.000 opções de compra que serão emitidas na próxima sexta-feira não conseguem identificar a hedge dos contratos futuros de BTC. Embora a Derive tenha parcialmente resolvido esse problema ao adicionar contratos futuros em sua câmara de compensação, o spread ainda é muito mais alto do que na Deribit; o spread para posições equivalentes geralmente é de 2 a 5 vezes maior.

Nota: Vamos explicar usando o preço da manga. Suponha que eu venda a alguém o direito de comprar mangas por 10 dólares, cobrando 1 dólar de prêmio. Essas mangas amadurecem em três dias. Enquanto eu tiver mangas (ativo à vista), poderei cobrar o prêmio (1 dólar), sem me preocupar com a alta do preço de mercado das mangas.

Não vou ter prejuízo (portanto fiz uma cobertura), a menos que o preço da manga suba, gerando um custo de oportunidade. Se Sumanth comprar esta opção (pagando-me 1 dólar), ele pode revender a manga por 15 dólares, tendo um lucro líquido de 4 dólares após descontar o prêmio. Esses três dias são a data de vencimento da opção. No final da negociação, ou ainda terei a manga ou receberei um total de 11 dólares (10 dólares do valor da manga + 1 dólar do prêmio).

Em uma bolsa de valores centralizada, minha fazenda de mangas e o mercado estão na mesma cidade, eles sabem o colateral que utilizo para negociar, portanto, posso usar o pagamento de royalties feito por Sumanth como garantia para cobrir outras despesas (como taxas de serviço). Mas em um mercado on-chain, os dois mercados estão teoricamente localizados em lugares diferentes, sem confiança mútua. Como a maioria dos mercados depende de crédito e confiança, a eficiência de capital desse modelo é muito baixa - eu posso acabar perdendo dinheiro apenas transferindo o pagamento de Sumanth para o prestador de serviços logísticos.

A Deribit beneficia de anos de desenvolvimento de API e de sistemas otimizados para a sua plataforma por várias plataformas de negociação algorítmica. O motor de risco da Derive foi lançado há pouco mais de um ano, carecendo de um grande livro de ordens necessário para a cobertura eficaz nos mercados de spot e contratos perpétuos. Os market makers precisam de acesso imediato a uma profunda liquidez de várias ferramentas para gerir riscos, necessitando de manter posições em opções e de fazer hedge facilmente através de contratos perpétuos.

As exchanges de contratos perpétuos descentralizados resolveram o problema de liquidez ao eliminar completamente a fragmentação. Todos os contratos perpétuos do mesmo ativo são iguais: um fundo profundo, uma taxa de financiamento, independentemente de o trader escolher uma alavancagem de 2x ou 100x, a liquidez é uniforme. A alavancagem afeta apenas os requisitos de margem, não a estrutura do mercado.

Este design permitiu que plataformas como a Hyperliquid alcançassem um sucesso significativo: o seu cofre geralmente atua como contraparte para o comércio de retalho, distribuindo as taxas de transação para os depositantes do cofre.

Em comparação, as opções dispersam a liquidez em milhares de "microativos": cada combinação de preço de exercício e data de vencimento forma um mercado independente, com características únicas, levando à dispersão de capital, tornando quase impossível atingir a profundidade necessária para os traders maduros. Esta é a razão fundamental pela qual as opções on-chain não conseguiram decolar. No entanto, dada a liquidez que está emergindo na Hyperliquid, essa situação pode mudar em breve.

O futuro das opções de criptomoeda

Ao rever o lançamento de todos os principais protocolos de opções nos últimos três anos, um padrão claro emerge: a eficiência de capital determina a sobrevivência. Aqueles protocolos que obrigam os traders a bloquear garantias separadas para cada posição, independentemente de quão complexo seja seu modelo de precificação ou quão suave seja sua interface, acabam perdendo liquidez.

Os profissionais de market making têm margens de lucro muito estreitas e precisam fazer com que cada centavo opere de forma eficiente em várias posições. Se um protocolo exige que eles depositem 100 mil dólares como colateral para uma opção de compra de Bitcoin, e mais 100 mil dólares para um contrato perpétuo de hedge, em vez de considerar esses colaterais como uma compensação do risco (que pode precisar de apenas 20 mil dólares de margem líquida), então não vale a pena participar do mercado. Em termos simples: ninguém quer ter uma grande quantidade de dinheiro presa, mas ganhar apenas um pouco.

Fonte: TheBlock

As plataformas como Uniswap têm um volume de negociação diário no mercado à vista que frequentemente ultrapassa 1 bilhão de dólares, com deslizamentos muito pequenos; as exchanges descentralizadas de contratos perpétuos como Hyperliquid processam diariamente centenas de milhões de dólares em volume de negociação, com spreads que podem competir com as exchanges centralizadas. A base de liquidez necessária para os protocolos de opções já está presente.

O gargalo está sempre na infraestrutura: o "canal" que os traders profissionais consideram garantido. Os formadores de mercado precisam de pools de liquidez profundos, capacidade de hedge instantânea, liquidação imediata quando as posições se deterioram e um sistema de margem unificada que considere todo o portfólio como uma única exposição ao risco.

Escrevemos sobre a abordagem de infraestrutura compartilhada da Hyperliquid, que cria um estado de soma positiva no DeFi, com um compromisso de longo prazo, mas raramente realizado: cada nova aplicação fortalece todo o ecossistema, em vez de competir por liquidez escassa.

Acreditamos que as opções eventualmente irão para a cadeia através deste método de "infraestrutura prioritária". As tentativas iniciais focaram na complexidade matemática ou na economia de tokens engenhosa, enquanto o HyperEVM resolveu o problema central do "pipeline": gestão unificada de colaterais, execução em nível atômico, liquidez profunda e liquidação instantânea.

Vimos vários aspectos centrais da dinâmica de mudança do mercado:

• Após a falência da FTX em 2022, o número de market makers que participam de novas linguagens e assumem riscos diminuiu; atualmente, participantes institucionais tradicionais estão retornando ao mercado de criptomoedas.
• Existem redes mais testadas que podem atender a demandas de maior taxa de transações.
• O mercado tem uma maior aceitação de algumas lógicas e liquidez que não estão completamente em cadeia.

Se as opções devem retornar, pode ser necessário três tipos de talentos: desenvolvedores que entendem o funcionamento do produto, especialistas que compreendem os incentivos dos market makers e pessoas que conseguem embalar essas ferramentas em produtos amigáveis para o investidor de varejo. Será que uma plataforma de opções em blockchain pode permitir que algumas pessoas ganhem riquezas que mudam vidas? Afinal, o Memecoin fez isso - ele tornou o sonho de transformar algumas centenas de dólares em milhões uma realidade. A alta volatilidade do Memecoin faz com que isso funcione, mas falta o "efeito Lindy" (quanto mais tempo existe, mais estável se torna).

Em comparação, as opções têm tanto o efeito Lindy quanto a volatilidade, mas são difíceis de entender para a pessoa comum. Acreditamos que haverá uma classe de aplicações de consumo focadas em fechar essa lacuna.

O mercado de opções de criptomoedas hoje é semelhante ao estado que existia antes da criação da Chicago Board Options Exchange (CBOE): uma série de experimentos, falta de padronização, com foco na especulação em vez de na proteção. Contudo, à medida que a infraestrutura de criptomoedas amadurece e entra em operação comercial de verdade, essa situação mudará. A liquidez em nível institucional será suportada por uma infraestrutura confiável em blockchain, apoiando sistemas de margem cruzada e mecanismos de hedge compostáveis.