Adeus aos ciclos tradicionais de alta e baixa, o mercado entra na era de rotação de bolhas

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Autor original: Smac, sócio da Compound VC

Tradução original: Saoirse, Foresight News

Prefácio: Atualmente, os pontos quentes do mercado surgem um após o outro, a febre de IA varre tudo, e há quem questione se ela não repetirá os erros do boom do metaverso. Em meio ao barulho do mercado, as pessoas são frequentemente levadas pelos hotspots do momento, dificultando enxergar as tendências de longo prazo. Para fazer julgamentos racionais, é preciso aprender a ampliar a perspectiva. Este artigo, do sócio da Compound Smac, usa uma analogia meteorológica para dissecar a lógica de mercado por trás de cada bolha que surge.

A meteorologia é um campo bastante interessante. Nos últimos cinquenta anos, diversas ferramentas de previsão do tempo evoluíram continuamente, aumentando a precisão das previsões. Hoje, a previsão de cinco dias tem uma precisão equivalente à previsão de um único dia de trinta anos atrás.

Para a maioria das pessoas, o tempo é um sistema contínuo e em movimento: nuvens se aproximam, chove, o tempo melhora, o céu fica claro. Imagine uma frente de inverno chegando: a imagem que vem à mente é provavelmente uma vasta camada de nuvens cinzentas cobrindo centenas de milhas, trazendo neve densa. Os meteorologistas chamam esse tipo de tempo de sistema de nuvens estratificadas, que, de forma simples, é como um bolo em camadas, onde toda a área coberta por nuvens experimenta o mesmo clima.

Porém, o tempo não é só isso. Se você já viu uma tempestade de verão em planícies, perceberá que seu funcionamento é bastante diferente. Primeiro, forma-se uma única nuvem de convecção: o ar quente e úmido próximo ao solo sobe, encontra o ar frio na alta atmosfera, e a umidade condensa, formando uma nuvem de tempestade local e elevada. Em uma hora, granizo, relâmpagos e chuva intensa podem surgir em sequência, com visibilidade de menos de cem metros.

Após atingir o pico de desenvolvimento, a nuvem libera toda sua energia e começa a dissipar-se lentamente. O ar frio que desce na tempestade se espalha a até 64 km/h, e quando essa massa de ar frio encontra o ar quente e úmido ao redor, ela age como uma cunha, empurrando o ar quente para cima novamente.

Desde que haja instabilidade suficiente na atmosfera, essa "cunha de ar frio" pode gerar novas nuvens de convecção a mais de dez milhas da tempestade original.

Essas novas nuvens não se formam espontaneamente; embora a energia esteja acumulada na atmosfera, falta o gatilho. A tempestade que acabou de passar fornece justamente essa oportunidade. Depois, a nova nuvem passa pelo mesmo ciclo de evolução da anterior.

Quando várias nuvens de convecção se formam sucessivamente, formam-se sistemas de convecção de escala mesoscópica. Quem está no solo verá apenas cada tempestade individualmente, como se fosse toda a atmosfera de um sistema meteorológico completo. De um lado, o céu permanece calmo, e as pessoas não percebem a aproximação de chuva ou vento; do outro, já está ensolarado. Mas, do ponto de vista de satélite, é possível ver uma série de nuvens independentes alinhadas, cada uma em diferentes fases de desenvolvimento, movendo-se em direção ao horizonte até que o combustível de ar quente e úmido se esgote.

Supercellas na região de Amistad, Novo México, ao pôr do sol

Esse sistema de tempestades contínuas difere completamente das condições necessárias para uma frente única de tempo. Ele depende de um ambiente atmosférico específico:

• Ar quente e úmido próximo ao solo, que funciona como o "combustível" da tempestade;

• Ar frio na alta atmosfera, que promove a ascensão contínua do ar quente, criando instabilidade;

• Variações na direção do vento em diferentes altitudes, causando rotação e deslocamento lateral das tempestades, ou seja, cisalhamento de vento.

Quando esses três fatores coexistem, tempestades sucessivas podem se formar em sequência.

Depois de toda essa explicação meteorológica, vamos ao ponto principal: esses fenômenos atmosféricos são quase idênticos ao que ocorre no mercado financeiro atual.

O mercado antigo era como um sistema de nuvens estratificadas: um ciclo de alta, seguido de baixa, com movimentos lentos e contínuos, cada fase durando anos. De 1982 a 2000, tivemos uma longa tendência de alta, seguida pela bolha da internet, depois o ciclo imobiliário e de crédito de 2003 a 2007. Esses ciclos eram longos e bem definidos. Mesmo que os investidores errassem o timing por alguns anos, entender a tendência geral permitia lucrar no final.

Porém, o mercado de hoje não se parece mais com isso. Estamos em uma cadeia de tempestades de convecção: setores quentes surgem como tempestades sucessivas, e quem está no meio acha que essa rodada de mercado é imbatível, abrangendo tudo.

Dinheiro sai de setores que perdem popularidade, impulsionando novas ondas de mercado em setores adjacentes. O ritmo de mudança de tendência se acelerou bastante: infraestrutura de IA, GLP-1s (um tipo de medicamento para diabetes que ganhou destaque pelo efeito de perda de peso, tornando-se uma rota de investimento quente), stablecoins, tecnologia quântica, energia nuclear, tecnologias autônomas distribuídas, robótica, aeroespacial... Cada setor gera uma fase completa de mercado, com seguidores fiéis, completando ciclos narrativos, até que a onda se esgote. Depois, o ar frio da última fase se espalha, reacendendo o interesse em novas áreas.

Negar que o mercado mudou completamente é uma forma de enganar a si mesmo. As pessoas adoram dizer "desta vez é diferente", mas ignorar as mudanças permanentes no ambiente financeiro é preguiça mental ou teimosia em manter a ilusão do mercado antigo.

Mudanças na estrutura do mercado atual

Durante muito tempo após a Segunda Guerra Mundial, o ritmo do mercado financeiro era como um sistema meteorológico lento. Um ciclo de alta podia durar dez, quinze ou até vinte anos, e a rotação de setores seguia tendências de longo prazo.

Linha do tempo de setores e temas dominantes

Naquela época, as mudanças de setor ocorriam dentro de um macroambiente unificado, e só em momentos de grandes transformações, como o colapso do sistema de Bretton Woods, a política de combate à inflação de Volcker, o auge da bolha da internet ou a crise financeira global, o panorama se alterava drasticamente.

Essa estrutura de mercado se formou por fatores estruturais: custos de transação elevados, baixa participação de investidores individuais, que eram obrigados a manter posições de longo prazo; fundos de pensão como principal fonte de aposentadoria; o índice S&P 500 composto por empresas de manufatura, energia, bancos e varejo, com lucros e crescimento econômico sincronizados, movimentos estáveis e previsíveis. Além disso, a velocidade de disseminação de informações era lenta: uma vez publicado o relatório anual de uma empresa, a maior parte dos investidores só tomava conhecimento semanas depois.

A volatilidade do mercado também era relativamente equilibrada. Após uma alta, vinha uma correção profunda, alavancagem era retirada lentamente, e os ciclos de ajuste eram longos; as reversões em baixa também eram graduais. O mercado permanecia por longos períodos em diferentes níveis de sentimento, e as mudanças de padrão geralmente ocorriam em trimestres ou anos.

Usando a analogia meteorológica, o mercado do passado tinha: combustível moderado, atmosfera estável, cisalhamento de vento fraco, tendências longas e suaves, permitindo planejamento tranquilo. Hoje, todas essas condições mudaram, algumas até se inverteram completamente, levando a uma transformação estrutural profunda.

De onde vêm essas mudanças?

Múltiplas transformações se entrelaçam e se amplificam, e cada uma delas é suficiente para remodelar o mercado como um todo. Resumidamente, oito grandes mudanças principais:

1. Democratização da especulação

2. Formação de uma base de compra contínua

3. Investidores passivos criam contrapartes de baixa resiliência

4. Crescimento de fundos multiestratégia e alta frequência, desaparecimento de forças intermediárias

5. Volatilidade artificialmente suprimida

6. Estrutura dos componentes do índice totalmente alterada

7. Atraso na disseminação de informações praticamente eliminado

8. Mudanças no ambiente fiscal e monetário

Democratização da especulação

Hoje, o perfil dos participantes do mercado mudou visivelmente. Nos anos 90, os investidores individuais representavam apenas 10% do volume total de negociações nos EUA. Comissões altas incentivavam a manutenção de posições de longo prazo, com pouca especulação ativa.

Robinhood foi pioneira ao oferecer negociações sem comissão e criar o modelo de pagamento por fluxo de ordens; em 2019, a Schwab (Charles Schwab) também eliminou as comissões, seguida por Fidelity, TD Ameritrade, E*Trade e outros, mudando as regras do setor.

A pandemia acelerou essa tendência: auxílios governamentais, o isolamento social, e aplicativos de negociação móvel tornaram-se mais gamificados. Entre 2020 e 2021, a participação de investidores de varejo nas negociações disparou para 25%. Muitos pensaram que era uma fase passageira, mas a alta participação permanece até hoje. Em 29 de abril de 2025, com forte volatilidade causada por políticas tarifárias, o Morgan Stanley revelou que as ordens de investidores de varejo atingiram 48%, uma máxima histórica. Em dias normais, o volume de varejo é mais que o dobro do pré-pandemia; em momentos de turbulência, chega a 35%.

Uma mudança mais profunda está na variedade de ativos negociados por esses investidores: opções de ações tornaram-se predominantes, especialmente opções de curto prazo. A maioria é composta por jovens, com posições altamente concentradas, seguindo tendências de mercado. Ainda mais, muitos usam alavancagem de formas não convencionais (que não aparecem nos dados tradicionais de margem), tomando decisões mais por movimentos de preço do que por fundamentos, e tendem a seguir o fluxo de outros traders.

Segundo a teoria meteorológica, o ar quente e úmido próximo ao solo hoje está mais abundante do que nunca, acumulando uma energia potencial recorde.

Formação de uma base de compra contínua

Já abordei esse ponto antes. Simplificando, o sistema de aposentadoria dos EUA mudou de fundos de renda fixa para planos de contribuição definida. Agora, cada indivíduo precisa planejar sua aposentadoria por conta própria. No mercado, isso se traduz em uma grande quantidade de dinheiro passivo, continuamente comprando ações a cada ciclo de pagamento, formando uma base de compra perpétua automatizada.

O funcionamento dos fundos de pensão tradicionais é bem diferente: eles precisam gerenciar o risco de duração das obrigações, ajustando suas carteiras conforme a avaliação do mercado. Se acharem que as ações estão caras, aumentam a alocação em títulos. Mesmo com ajustes lentos, essa estratégia é mais proativa do que a simples compra contínua passiva de hoje.

Isso é crucial: o impacto do capital marginal no mercado é muito maior do que antes.

Falta de contrapartes resilientes por investimento passivo

A essência do investimento passivo em índices é ignorar o preço, comprando ou vendendo de acordo com o peso de cada ação na composição. Quanto maior a capitalização de uma ação, maior sua entrada de fundos passivos; quanto menor, menor a participação. Essa mecânica incorpora naturalmente um efeito de momentum: ativos com forte tendência atraem mais fundos passivos, como as sete maiores empresas de tecnologia dos EUA, que se destacam por seus lucros e crescimento.

Ao longo dos anos, muitos artigos analisaram a concentração de peso em grandes empresas. É verdade que essas empresas têm forte capacidade de lucro e crescimento, e essa concentração não é sem motivo. Mas o problema central é: fundos passivos não têm um mecanismo natural de realização de lucros.

Crescimento de fundos multiestratégia e alta frequência, desaparecimento de forças intermediárias

Com a consolidação do investimento passivo, o mercado de trading ativo também mudou drasticamente. Instituições como Citadel, Millennium, Point72, Balyasny, reúnem centenas de gestores independentes, cada um responsável por estratégias específicas, sob rígidos controles de risco. Essas firmas cresceram exponencialmente, concentrando cada vez mais capital, acompanhando a tendência de concentração das ações.

Simultaneamente, a negociação de alta frequência agora representa entre 50% e 60% do volume nos EUA, chegando a 75% no mercado de futuros. Essa estrutura cria um ambiente extremamente frágil: as instituições se enfrentam como adversários, e a descoberta de preço é prejudicada. Grande parte do volume é apenas circulação de dinheiro interno.

Normalmente, as diferenças de preço entre compra e venda são mínimas, o que é positivo. Mas, se uma tese de mercado se romper, ou se várias instituições atingirem seus limites de risco ao mesmo tempo, a estrutura micro do mercado pode falhar instantaneamente. Gestores com posições altamente semelhantes, regras de stop-loss quase idênticas, podem levar a uma liquidação em massa. Os crashes de fevereiro de 2018, agosto de 2019, março de 2020 e agosto de 2024 exemplificam isso. Essa estrutura de mercado, que favorece esses movimentos, já está consolidada e tende a se repetir.

Fundos tradicionais de hedge de fundamentos, que fazem hedge de posições longas e curtas, estão sendo gradualmente expulsos do mercado: eles dependem de análise profunda, com carteiras de 20 a 40 ações, com ciclos de vários trimestres. Hoje, esses fundos são absorvidos por grandes gestoras, ou migraram para o mercado primário, escritórios familiares ou fundos de estratégia única. Ainda assim, entender a lógica de mudança de tema e manter paciência na entrada e saída de capital pode gerar retornos acima da média.

Volatilidade artificialmente suprimida

Com tudo isso, fica mais fácil entender o comportamento da volatilidade. Dados mostram que, desde 1990, o índice de medo do mercado (VIX) fechou abaixo de 20 em dois terços dos dias de negociação. A correlação diária da volatilidade é de até 85%, indicando que a volatilidade de um dia tende a continuar no dia seguinte.

Porém, o padrão de mudança de volatilidade tornou-se extremo e desequilibrado: estudos indicam que, após longos períodos de baixa, a volatilidade pode explodir em poucos dias, enquanto sua queda é lenta, levando semanas para se consolidar.

Existem várias razões estruturais para isso: hoje, há uma indústria gigantesca de "venda a descoberto de volatilidade". A popularização de opções de curto prazo faz com que os market makers usem estratégias de hedge que suprimem ainda mais a volatilidade intradiária. O mercado permanece em um estado de baixa volatilidade por longos períodos, acumulando riscos; quando o risco extremo se manifesta, todos correm para fora.

Resumindo, a distribuição da volatilidade hoje é cada vez mais distorcida: períodos de baixa acumulam energia, que se libera de forma mais violenta posteriormente.

Mudança na composição do índice

A sexta transformação refere-se à composição do próprio índice de ações. Em 1980, o S&P 500 era dominado por empresas de manufatura, energia, materiais, financeiro e consumo básico. Seus lucros cresciam em linha com o PIB, com crescimento estável e múltiplos de avaliação que retornavam a uma média razoável. Prever os lucros de empresas como a Procter & Gamble para os próximos cinco anos era relativamente preciso.

Hoje, a situação é completamente diferente. Tecnologia da informação, serviços de comunicação, além de empresas de consumo discricionário com forte componente tecnológico, como Amazon e Tesla, representam mais de 40% do peso do índice. O modelo de lucro dessas empresas não é mais linear: custos marginais de software quase zero; na área de IA, há uma incerteza enorme — será que laboratórios de inteligência artificial se tornarão infraestrutura fundamental nas próximas décadas, ou serão apenas projetos de dinheiro queimado? As opiniões divergem fortemente.

Para essas empresas, prever lucros de curto prazo é difícil, e o valor de longo prazo é altamente volátil. A avaliação não depende mais apenas de demonstrações financeiras, mas também de narrativas de mercado. Investidores capazes de antecipar tendências tecnológicas, entender barreiras competitivas e explorar novos mercados emergentes podem obter retornos extraordinários.

Empresas tradicionais de manufatura crescem de forma gradual, com modelos de fluxo de caixa descontado relativamente estáveis, e múltiplos de avaliação tendem a retornar a valores razoáveis. Hoje, a avaliação de uma empresa depende muito mais da percepção do mercado sobre sua história de crescimento. Não digo que o método tradicional esteja obsoleto, mas essa é a realidade das empresas de nova geração.

O índice atual está cheio de empresas de longo prazo, impulsionadas por narrativas. Quanto maior a inclinação da temperatura atmosférica, mais energia é acumulada; analogamente, quanto mais dessas empresas houver, maior o potencial de movimento do mercado. Quando um gatilho ocorre, a volatilidade aumenta.

Atraso na disseminação de informações totalmente eliminado

Todos percebem isso intuitivamente, mas seu impacto é muitas vezes subestimado. Por muito tempo, a disseminação de informações no mercado era limitada pelos canais de comunicação. Hoje, ela é praticamente instantânea.

Especialmente no que diz respeito às posições, a velocidade de divulgação é muito maior do que antes. Investidores podem acompanhar em tempo real as reações de figuras influentes do setor, e cada vez mais pessoas divulgam suas posições voluntariamente. Essa enxurrada de informações gera uma cultura de comparação constante, com capturas de tela de lucros, casos de "milhares de dólares virando milhões", que viralizam rapidamente, alimentando ansiedade de perder oportunidades.

Mudanças no ambiente fiscal e monetário

Não há muito o que acrescentar aqui, além do resumo:

• Política monetária dos EUA permanece acomodatícia, com taxas reais próximas de zero;

• Quantitative easing continua expandindo o balanço do Fed;

• Taxa de desconto baixa eleva o preço de ativos de longo prazo;

• Políticas fiscais aumentam, com subsídios e leis industriais sendo implementados;

• Com pleno emprego, o déficit fiscal atinge níveis de guerra;

• A economia apresenta uma divisão em K, com desacoplamento entre mercado financeiro e economia real.

Como o mercado se forma?

Com todas essas mudanças, a formação de bolhas sucessivas no mercado é inevitável.

A evolução do mercado ocorre em fases distintas, com lógica clara:

• Período de dormência: setores são negligenciados, atenção baixa. Mesmo assim, há quem persista na pesquisa profunda.

• Início da alta: avanços tecnológicos, mudanças regulatórias, resultados acima do esperado surgem, captados por especialistas experientes.

• Formação de narrativa: os hotspots criam uma ideia de mercado unificada, com barreiras de entrada reduzidas. Apesar de alguns criticarem a simplificação, não se pode negar que histórias acessíveis ajudam investidores comuns a entender e participar.

• Divergência de percepção: o mercado se divide. Enquanto alguns permanecem otimistas, outros se retraem, e a diferença de avaliação entre posições longas e curtas aumenta.

• Ruptura da tendência: ao olhar retrospectivamente, os pontos de inflexão são evidentes. Hoje, há uma busca constante por identificar o topo, alimentada por opiniões na internet e competição por atenção. Quando a narrativa se rompe, fundos reduzem posições, e o capital busca novas oportunidades.

• Nova onda de hotspots: o capital que sai busca novos setores, como uma cunha de ar frio que reacende uma nova tempestade.

Perspectivas futuras

Esse novo padrão de mercado terá efeitos profundos. Podemos prever a forma geral do ciclo, mas não a exata localização de cada pico de interesse.

Após a pandemia, muitos acreditaram que as mudanças de mercado eram temporárias ou resultado de juros baixos. Embora alguns pontos sejam verdadeiros, é claro que a mudança estrutural é definitiva. As oito transformações mencionadas não vão se reverter:

• Comissões de negociação não subirão novamente;

• O tamanho do investimento passivo não diminuirá;

• Fundos de pensão tradicionais de renda fixa sairão de cena;

• Mídias sociais e disseminação de informações ficarão mais rápidas;

• Grandes instituições multiestratégia, embora com variáveis, não desaparecerão tão cedo, dada sua escala e lucros;

• A disseminação de informações não terá mais atrasos;

O ambiente atual é a nova "clima padrão". Voltar ao ritmo lento de décadas passadas é uma ilusão.

Há quem diga que os hotspots se tornarão cada vez mais curtos, mas essa previsão é difícil de confirmar, pois o mercado tende a um ciclo de "previsão mútua" de ações. Cada ciclo de alta prepara o terreno para o próximo, acelerando o ritmo. Criptomoedas, por exemplo, também estão se adaptando às dinâmicas tradicionais. Contudo, os mercados narrativos têm limites naturais de velocidade, e não podem acelerar indefinidamente.

Esse mercado de rotatividade de bolhas beneficia principalmente dois tipos de investidores: os que fazem pesquisa profunda, capazes de entender barreiras tecnológicas, regulações, cadeias de suprimentos e lógica de lucros; e os observadores de tendências, que avaliam o comportamento dos principais participantes.

Além disso, os temas promissores continuam abundantes: infraestrutura e aplicações de IA, robótica, inteligência artificial aplicada, medicina de precisão, criptomoedas, ciência de materiais, fusão nuclear, armazenamento de energia, aeroespacial, interfaces cérebro-computador, tecnologia quântica. Mesmo dentro de um mesmo setor, diferentes segmentos e tecnologias terão seus próprios ciclos.

Por fim, os investidores de varejo têm uma vantagem natural: tempo livre, operações flexíveis, sem a necessidade de reuniões de decisão ou pressão de resgates trimestrais. Estratégias de "comprar na queda" funcionaram por anos, criando uma base de lucros para esses investidores. Com uma gestão de risco adequada, eles podem prosperar nesse novo mercado.

Sair da tempestade, olhar o panorama geral

Na análise anterior, expliquei as razões por trás da formação da estrutura de mercado, o que pode levar a uma impressão de julgamento subjetivo. De fato, tenho minhas opiniões. No mercado primário, podemos escolher projetos que não agravem efeitos sociais negativos. Mas, no mercado secundário, o erro mais comum é tentar prever o mercado de acordo com uma visão idealizada.

Essa é uma fraqueza emocional inerente ao ser humano, e até Newton sofreu perdas monumentais por causa disso.

As emoções são um grande obstáculo ao sucesso nos investimentos. Muitos gestores de fundos e profissionais de mercado repetem previsões pessimistas, mas raramente essas se concretizam.

O mercado nunca mais será como antes. Essa cadeia de tempestades em série é mais distorcida do que o mercado tradicional? Não posso afirmar com certeza. Mas, objetivamente, as mudanças estruturais que a impulsionaram têm um impacto positivo: menor barreira de entrada, aposentadoria automatizada, ferramentas passivas mais acessíveis, disseminação de informações em tempo real, maior participação do público comum.

De cima, cada tempestade parece engolir tudo, e a visão fica limitada ao que está na frente. Essa é a sensação de quem participa de cada ciclo de setor: o mercado é como um buraco negro, absorvendo toda liquidez. Só ampliando a perspectiva, é possível enxergar a cadeia completa: um hotspot termina, outro começa, em um ciclo contínuo. Cada participante fica preso na sua própria euforia ou ansiedade.

O fascínio do mercado financeiro está na sua constante mudança, e a descoberta de preços ainda é feita por humanos. Como seres emocionais, repetimos erros do passado. Essa contradição é o que faz o mercado ser o que é: aparentemente caótico, mas, ao ampliar a visão, é apenas uma série de bolhas que se formam e se desfazem continuamente.

O objetivo deste artigo é ajudar todos a saírem da tempestade momentânea, observando o mercado de uma perspectiva mais elevada, identificando as tendências principais, e evitando se deixar levar por emoções provocadas por um único hotspot.

A lógica é simples, mas requer uma força de vontade forte — fácil de entender, difícil de praticar.