Reestruturação da estrutura de liquidez de stablecoins de rendimento: a regulamentação e migração de capital por trás do crescimento do USDY e do sUSDS

O mercado de stablecoins está passando por uma das maiores fissuras estruturais desde sua criação.

No primeiro trimestre de 2026, o valor de mercado total do setor de stablecoins ultrapassou a marca de 320 bilhões de dólares, atingindo um novo recorde de aproximadamente 323 bilhões de dólares em meados de maio. O volume de negociações trimestral atingiu 8,3 trilhões de dólares. Mas o que realmente merece atenção não é o crescimento do volume — na verdade, a expansão líquida de oferta no Q1 foi de apenas cerca de 8 bilhões de dólares, o trimestre mais fraco desde o quarto trimestre de 2023. O que realmente define o cenário atual é a redistribuição interna de capital em meio à estagnação do mercado: stablecoins que geram rendimento (yield-bearing stablecoins) cresceram 22% no trimestre, com uma adição de aproximadamente 4,3 bilhões de dólares em valor de mercado, contribuindo com mais da metade do crescimento líquido do setor de stablecoins.

Isso não é uma simples rotação de produtos. É uma migração de liquidez profunda, centrada na eficiência de capital, controle de fundos e limites regulatórios — as finanças on-chain estão migrando de “posse estática de dólares” para “posse de um ativo on-chain que pode gerar rendimento contínuo”.

Porém, enquanto a curva de crescimento se acentuava, uma contraofensiva regulatória vinda do sistema financeiro tradicional acelerava em Washington. As cláusulas de proibição de pagamento de juros do projeto de lei GENIUS, os alertas de perda de depósitos do setor bancário, as disputas sobre os limites de rendimento na lei CLARITY — as stablecoins que geram rendimento estão sob um duplo ataque de “benefícios regulatórios” e “risco político”.

Elas estão na melhor janela de arbitragem antes de um quadro regulatório claro, ou representam o próximo ponto de risco estrutural escondido no sistema financeiro cripto?

Números-chave do Q1 de 2026

A seguir, os fatos centrais sobre o setor de stablecoins que geram rendimento no primeiro trimestre de 2026:

• Crescimento total: stablecoins de rendimento cresceram 22% no Q1, com uma adição de cerca de 4,3 bilhões de dólares em valor de mercado.
• Liderança do sUSDS: o ecossistema Sky, com o sUSDS, absorveu mais de 2,5 bilhões de dólares em novos fundos no trimestre, superando a soma dos outros quatro stablecoins de rendimento.
• Explosão do USDY: o USDY, da Ondo Finance, cresceu mais de 150% em valor de mercado, tornando-se um dos produtos de maior crescimento no Q1. Até 25 de maio de 2026, dados do Gate indicam que o USDY tem um valor de mercado de aproximadamente 2,14 bilhões de dólares, com uma oferta circulante de cerca de 1,89 bilhões de tokens.
• Tamanho de mercado: até meados de março de 2026, o total de stablecoins de rendimento era de aproximadamente 21,5 bilhões de dólares, representando cerca de 6,88% do mercado total de stablecoins.
• Entrada de instituições: dados do BIS mostram que, de 2023 até setembro de 2025, o setor cresceu de menos de 1 bilhão de dólares para mais de 19 bilhões de dólares. Em um relatório de abril de 2026, o banco de pesquisa State Street afirmou que stablecoins de rendimento estão mudando de uma ferramenta de conveniência de negociação para um instrumento global de “dinheiro + rendimento”, competindo diretamente com depósitos bancários e fundos de mercado monetário.
• Estrutura de negociação: aproximadamente 76% do volume de negociações de stablecoins no Q1 foi impulsionado por algoritmos, voltados para rendimento e arbitragem, e não por demanda de varejo.
• Dinâmica regulatória: o projeto de lei GENIUS foi assinado como lei federal em 18 de julho de 2025, proibindo explicitamente emissores de stablecoins de pagar juros diretamente aos detentores. As regras de implementação estão sendo desenvolvidas pelo Federal Reserve, FDIC, OCC, FinCEN e OFAC, com prazo de finalização até 18 de julho de 2026.

De GENIUS à controvérsia sobre a proibição de rendimento

Para entender a situação atual das stablecoins de rendimento, é preciso retroceder à evolução legislativa e às disputas políticas desde o segundo semestre de 2025.

| Data | Evento | Direção do impacto | | --- | --- | --- | | 18 de julho de 2025 | GENIUS assinado como lei federal | Proibição de emissores de stablecoins de pagar juros diretamente | | 17 de julho de 2025 | CLARITY aprovada na Câmara com 294 a 134 votos | Legislação completa sobre o mercado de ativos digitais entra no Senado para deliberação | | Janeiro de 2026 | Senado cancela votação sobre cláusulas do GENIUS; Associação de Bancários dos EUA emite alerta de risco de depósitos | Início de forte lobby bancário | | 4 de março de 2026 | ICBA envia carta ao Congresso pedindo proibição total de pagamentos de rendimento | Estimativa de impacto: redução de 1,3 trilhão de dólares em depósitos e capacidade de empréstimo de 85 bilhões de dólares | | Março de 2026 | Senado chega a um acordo preliminar sobre rendimento | Proibição de “saldo passivo” de obter rendimento, mas permite “uso ativo” de rendimento | | 8 de abril de 2026 | Conselho Econômico da Casa Branca publica relatório | Proibição de rendimento aumenta em cerca de 2,1 bilhões de dólares os empréstimos bancários, com custo líquido de bem-estar de aproximadamente 800 milhões de dólares | | Abril a maio de 2026 | Seis grupos bancários pressionam para remover cláusulas de compromisso; FinCEN/OFAC publica minuta de regras de conformidade PPSI | Disputa sobre o texto final ainda em andamento |

Proibição e brechas do projeto de lei GENIUS

O projeto de lei GENIUS criou o primeiro quadro regulatório federal para stablecoins de pagamento nos EUA. Seus requisitos principais incluem: emissores devem manter reserva integral 1:1, divulgar composição da reserva a cada 30 dias e realizar resgates em até dois dias úteis.

Porém, a cláusula mais controversa é a de que é expressamente proibido que emissores paguem qualquer tipo de retorno aos detentores. O que gera uma brecha é que a proibição se aplica apenas aos “emissores”, não abrangendo plataformas de terceiros e protocolos DeFi — esse espaço estrutural se torna o foco de disputas futuras.

Contra-ataque do setor bancário

No início de 2026, o lobby bancário intensificou-se rapidamente. Em 4 de março, a Associação de Bancários dos EUA enviou uma carta ao Congresso pedindo a proibição total de qualquer pagamento de juros, recompensas ou incentivos similares. Segundo seu modelo macroeconômico, permitir pagamentos de rendimento poderia reduzir depósitos em 1,3 trilhão de dólares e capacidade de empréstimo em 85 bilhões de dólares.

Cálculo inverso do governo Biden

Em 8 de abril de 2026, o Conselho Econômico da Casa Branca publicou um relatório com uma estimativa oposta: a proibição de rendimento em stablecoins aumentaria em apenas cerca de 2,1 bilhões de dólares o volume de empréstimos bancários nos EUA, e causaria uma perda líquida de bem-estar de aproximadamente 800 milhões de dólares. O documento questiona implicitamente a base empírica do alerta de trilhões de dólares feito pelo setor bancário.

Até maio de 2026, a disputa legislativa sobre stablecoins de rendimento ainda não terminou. A tramitação do CLARITY no Senado, a pressão dos grupos bancários para remover cláusulas de compromisso, e as regras finais de conformidade do FinCEN e OFAC definirão os limites de desenvolvimento do setor nos próximos anos.

Divergências internas no setor: quente e frio

Visão de crescimento: de onde vem o aumento

Primeiro, é importante entender que o crescimento do mercado de stablecoins em Q1 de 2026 é essencialmente uma “rotação de capital”, não uma entrada líquida de novos fundos. A oferta líquida de stablecoins cresceu apenas cerca de 8 bilhões de dólares, e a oferta de USDT encolheu cerca de 3 bilhões de dólares no trimestre — o primeiro trimestre de retração líquida desde o segundo trimestre de 2022. Isso reforça a narrativa de que o capital está migrando de stablecoins não geradoras de rendimento para produtos de rendimento.

Divergência: quem cresce, quem encolhe

O setor de stablecoins de rendimento não está uniformemente próspero, mas altamente fragmentado.

| Projeto | Desempenho no Q1 de 2026 | Características | | --- | --- | --- | | sUSDS | Captação de mais de 2,5 bilhões de dólares no trimestre | Rendimento misto de Tesouro + Sky Vault, aproximadamente 3,6%-4% APY | | USDY | Crescimento de mais de 150% | Suporte em títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, token de valorização | | USYC | Entrada de cerca de 1,4 bilhões de dólares em 90 dias | Produto de Tesouro da Circle, dominado por instituições | | sUSDe | Saída de cerca de 1,8 bilhões de dólares em 90 dias (queda de aproximadamente 49% do pico) | Modelo sintético/Delta neutro, rendimento de cerca de 4% |

A contração do sUSDe: não é fracasso, mas troca de padrão

O sinal de maior destaque na fragmentação vem do Ethena com o sUSDe. Sua oferta caiu cerca de 49% em 90 dias, uma redução de aproximadamente 1,8 bilhões de dólares. Segundo Tiger Research, em relatório de maio de 2026, a queda do TVL do sUSDe não indica saída de capital do mercado, mas uma redistribuição interna. Nesse período, USYC e sUSDS atraíram cerca de 1,4 e 1,2 bilhões de dólares, respectivamente, superando a saída do sUSDe.

A taxa de retorno anualizada de 30 dias do sUSDe é de cerca de 4%, superior aos aproximadamente 3,6% do sUSDS e aos 3% do USYC. Se o capital estivesse simplesmente buscando rendimento, deveria migrar para o sUSDe, não sair do mercado. O que define a competitividade dos produtos YBS não é mais apenas o APY, mas se (1) a estrutura de detentores é majoritariamente institucional; (2) o ativo subjacente é verificável e de baixo risco.

Isso indica que o mercado de stablecoins de rendimento está mudando de uma “corrida por rendimento” para uma “corrida por confiança”.

Três modelos de risco em camadas

Mapeamento por títulos do Tesouro — rendimento vem de ativos reais externos

Produtos representativos: USDY, USYC

Ativos subjacentes são títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, com rendimento proveniente da distribuição de juros desses títulos na cadeia. Como exemplo, o USDY tem seu valor de resgate aumentando ao longo do tempo. USYC, produto de Tesouro da Circle, listado na BNB Chain até 18 de maio de 2026, vale cerca de 2,9 bilhões de dólares, sendo o maior fundo tokenizado de T-Bill atualmente.

Riscos principais: (1) risco de taxa de juros — o Fed mantém a taxa básica entre 3,50%-3,75%; se houver corte acentuado, o rendimento também cairá; (2) risco de contraparte; (3) risco regulatório.

Modelo híbrido — Tesouro + empréstimos on-chain

Produto representativo: sUSDS

A receita do sUSDS é mais diversificada: maior parte vem de títulos do Tesouro e outros ativos reais, além de ganhos de empréstimos on-chain na Sky Vault. Em 2026, a S&P concedeu à Sky um primeiro rating de crédito DeFi. Até 15 de maio de 2026, o valor de mercado do sUSDS era de aproximadamente 5,95 bilhões de dólares, atingindo um recorde em 11 de maio.

Riscos principais: (1) inadimplência ou calote em empréstimos on-chain; (2) risco de isolamento entre ativos reais e on-chain; (3) risco de governança do protocolo.

Modelo sintético/Delta neutro — rendimento vem de desequilíbrio de mercado

Produto representativo: sUSDe (Ethena)

Utiliza uma estratégia Delta neutra, com posições longas em spot e curtas em contratos perpétuos, para capturar taxas de financiamento. No Q1 de 2026, a receita do protocolo caiu para cerca de 65,1 milhões de dólares, uma redução de 32% em relação ao trimestre anterior. A taxa de rendimento do sUSDe até 13 de maio de 2026 era de aproximadamente 4%, uma redução significativa do pico. O TVL do Ethena caiu de cerca de 15 bilhões de dólares em outubro de 2025 para aproximadamente 4,43 bilhões em 6 de maio de 2026, uma redução de mais de 10 bilhões em sete meses.

Riscos principais: (1) risco de taxa de financiamento — rendimento depende do sentimento de mercado; (2) risco de contraparte; (3) risco sistêmico — a estratégia Delta neutra pode falhar em momentos de extrema volatilidade; (4) risco regulatório.

Narrativas divergentes das três forças

Narrativa do sistema bancário: risco sistêmico

O setor bancário vê stablecoins de rendimento como uma ameaça direta à base de depósitos. A ICBA define esses stablecoins como “substitutos de depósitos”, enfatizando que permitir pagamento de rendimento “sifona depósitos” e enfraquece a capacidade de empréstimo das comunidades bancárias.

Motivação: sob a taxa de juros de 3,50%-3,75%, emissores podem distribuir os rendimentos do Tesouro aos detentores, enquanto bancos, limitados por custos regulatórios e requisitos de capital, não conseguem oferecer taxas similares. Isso configura uma “arbitragem regulatória” — mas a questão é se essa arbitragem decorre de regulação excessivamente permissiva ou da ineficiência do sistema bancário tradicional.

Narrativa do setor cripto: inclusão financeira

O setor cripto apresenta stablecoins de rendimento como uma “poupança on-chain” — uma ferramenta de inclusão financeira que permite a qualquer pessoa compartilhar os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA. Mas há uma falha nessa narrativa: a estrutura de detentores dessas stablecoins de rendimento não é “inclusiva”. Dados da Tiger Research mostram que a média de detenção do USYC é cerca de 800 vezes maior que a do USDe — instituições e investidores de alta renda são os principais beneficiários.

Narrativa de evolução estrutural

Segundo Tiger Research, a DeFi está mudando de um “mercado de produção de rendimento” para um “canal de importação e distribuição de rendimento do sistema financeiro tradicional”. A essência das stablecoins de rendimento não é uma inovação nativa da DeFi, mas uma ponte para o rendimento do sistema financeiro tradicional — quanto mais sólida a base, mais forte a estrutura.

Impacto na indústria: quem ganha, quem perde

Fragmentação acelerada dentro do setor de stablecoins. A função de pagamento e liquidação continuará a ser dominada por stablecoins tradicionais (USDT, USDC), enquanto a gestão de ativos e armazenamento de riqueza migrará progressivamente para stablecoins de rendimento. A “proibição do emissor” do projeto de lei GENIUS acelera essa tendência de fragmentação.

Reestruturação das fontes de rendimento na DeFi. Antes, os rendimentos da DeFi vinham principalmente de incentivos próprios. No futuro, dependerão cada vez mais de “importar” rendimento do mercado financeiro tradicional — rendimento de Tesouro, mercado monetário, crédito institucional. Isso exige uma integração mais profunda com infraestrutura financeira tradicional e eleva as barreiras regulatórias.

Competição entre bancos e cripto: rumo à institucionalização. Estados estão criando bases legais para emissão de tokens de depósito por bancos. A longo prazo, o vencedor não será necessariamente “nativo cripto” ou “banco tradicional”, mas produtos que atendam simultaneamente a requisitos regulatórios e de eficiência de capital.

Impacto real para investidores institucionais

O capital ocioso em stablecoins de zero rendimento se torna rentável, elevando a eficiência de capital nas estratégias on-chain. Em maio de 2026, State Street e Galaxy lançaram o fundo SWEEP, permitindo que investidores institucionais transfiram stablecoins para estratégias de geração de rendimento com um clique. Para instituições em mercados emergentes, stablecoins de rendimento representam uma ferramenta dupla: acesso ao dólar e rendimento em dólar, contornando restrições bancárias tradicionais e custos de intermediação.

Conclusão: benefícios sob risco

O início de 2026 para stablecoins de rendimento será marcado como um momento-chave na história das finanças cripto. Os 43 bilhões de dólares de crescimento líquido no trimestre, o crescimento explosivo do sUSDS e USDY, a substituição de modelos sintéticos por modelos respaldados por títulos do Tesouro — essas mudanças juntas traçam uma trajetória de uma categoria que sai da periferia para o centro do sistema financeiro.

Porém, o “benefício regulatório” é uma espada de dois gumes. A janela atual existe justamente porque o quadro regulatório ainda não está definido — legisladores ainda equilibram “estabilidade financeira” e “inovação”. Quando o quadro for finalmente consolidado, todas as suposições de arbitragem atuais poderão ser reescritas.

Para os participantes do mercado, a questão central não é “se stablecoins de rendimento são boas ou ruins”, mas “se a fonte de rendimento dessas stablecoins pode se manter sob os mais rigorosos padrões regulatórios”. Modelos respaldados por Tesouro, modelos sintéticos ou híbridos — cada um traz um conjunto diferente de riscos e retornos.

Antes que o pêndulo regulatório pare de oscilar, a estratégia mais segura talvez não seja buscar a maior APY, mas manter ativos de rendimento que sejam “conformes mesmo sob regulações severas”. Porque, no mundo dos ativos digitais, a conformidade está se tornando o fator de retorno mais escasso.