Fundo de ativos do Estado de Xangai lança as “16 medidas” para promover um “capital estratégico de longo prazo e paciência” da Li Su

Para impulsionar o capital estatal a tornar-se um capital de longo prazo, um capital paciente e um capital estratégico para o desenvolvimento sustentado da indústria de serviços, a Comissão de Administração de Ativos Estatais de Xangai (SASAC) publicou recentemente as “Opiniões sobre a Promoção Adicional do Desenvolvimento de Alta Qualidade de Fundos de Private Equity de Investimento Privado Sob Supervisão das Empresas sob o Regime da SASAC Municipal” (abreviadas como “Opiniões”), que, a partir de três dimensões — reforçar a orientação, aumentar capacidades e optimizar os mecanismos — formam 16 medidas de trabalho (abreviadas como “16 medidas”). Entre elas, várias medidas, como a diferenciação do pagamento de taxas de gestão, a promoção do co-investimento liderado por capital estatal (guozi língtóu), a fixação de preços alinhada ao mercado e a optimização do mecanismo de deliberação de investimento, são apresentadas pela primeira vez de forma explícita em documentos de supervisão de SASAC ao nível provincial e municipal.

A 7 de Abril, a SASAC de Xangai fez uma leitura e interpretação das políticas relativas às “Opiniões”. De acordo com a apresentação, as “Opiniões” e os documentos anteriormente emitidos, o “Regime de Gestão de Negócios de Fundos de Private Equity de Investimento Privado sob Supervisão das Empresas sob o Regime da SASAC Municipal” (abreviadas como “Regime de Gestão do Fundo”) e as “Medidas Experimentais de Avaliação de Desempenho e Isenção de Responsabilidade por Diligência no Dever do Fundo de Private Equity de Investimento Privado Sob Supervisão das Empresas sob o Regime da SASAC Municipal” formam um sistema de supervisão regulatória em “três em um” para o desenvolvimento de alta qualidade, mutuamente sustentado e organicamente articulado.

A seguir, em torno das exigências de planeamento do sistema industrial moderno “2+3+6+6” de Xangai, a SASAC de Xangai irá aprofundar a coordenação cidade-distrito em torno das indústrias dominantes de cada distrito, construir clusters de fundos com posicionamento claro e funções complementares e orientar o capital social a cooperar para estabelecer um mecanismo de colaboração em “corrente” (revezamento) para o desenvolvimento de empresas ao longo de todo o seu ciclo de vida. Em primeiro lugar, incentivar a criação e o lançamento de fundos de investimento de capital de risco, com foco em investir cedo, investir pouco, investir a longo prazo e investir em tecnologia dura. Em segundo lugar, reforçar a constituição de fundos de mercado secundário de private equity (fundos S), fundos de fusão e aquisição, etc., para aperfeiçoar a matriz de fundos. Em terceiro lugar, apoiar as empresas líderes a posicionar e incubar projectos de inovação e ciência/tecnologia (科创) através da criação de fundos de venture capital corporativo (fundos CVC).

O professor Zhang Hui-ming, da Faculdade de Economia da Universidade Fudan, disse ao repórter do Shanghai Securities News que as “16 medidas” são um importante mecanismo de implementação para a reforma de empresas estatais e para a reforma do sector estatal em Xangai, para promover activamente a optimização da alocação de capital estatal e o ajustamento da estrutura de investimento do capital estatal. Elas serão benéficas para desempenhar o papel dos mecanismos de mercado, ampliar a função orientadora dos fundos do capital estatal, libertar a vitalidade dos fundos de investimento em participações, aperfeiçoar o ecossistema de mercado e, com base na capacidade existente do capital estatal, cultivar activamente novas forças produtivas.

A principal linha com maior força de ruptura rumo à comercialização

As “Opinições” prendem-se às características da indústria de private equity e definem uma orientação central de desenvolvimento: em primeiro lugar, a comercialização (market-oriented), respeitando as características da indústria — fundos com longos ciclos, alto risco e semelhança de interesse entre pessoas (humanidade) — promovendo a articulação entre as várias etapas de captação, investimento, gestão e saída (募投管退) e as regras usuais aceites pelo mercado; em segundo lugar, a juridicização (rule of law), clarificando os limites de responsabilidades e poderes do investidor/contribuinte do fundo, do gestor do fundo e da entidade reguladora, promovendo o exercício de direitos e a harmonização de responsabilidades por cada parte de acordo com a lei; em terceiro lugar, a profissionalização, criando e atraindo equipas de gestão especializadas, melhorando a capacidade do co-investimento liderado por capital estatal na fixação de preços, e elevando o nível de operação do fundo ao longo do seu ciclo completo.

Em torno das etapas centrais de operação do fundo, as “Opiniões” lançam medidas direccionadas para resolver bloqueios e optimizar processos, a fim de aumentar a capacidade de captação, investimento, gestão e saída (募投管退). Entre elas, propõe-se que Xangai deva aperfeiçoar a alocação dos fundos. Reforçar as ligações entre vários tipos de capital, aprofundar a coordenação cidade-distrito em torno das indústrias dominantes de cada distrito e construir clusters de fundos com posicionamento claro e funções complementares. Incentivar as empresas sob supervisão regulatória a lançar e criar fundos de investimento em empreendedorismo, com foco em investir cedo, investir pouco, investir a longo prazo e investir em tecnologia dura. Incentivar as empresas líderes a criar fundos de venture capital corporativo, incubando projectos de inovação e ciência/tecnologia em torno do “innovation chain” (cadeia de inovação).

Zhongtou Jiashan acredita que as “16 medidas” na realidade apontam para a mesma questão: permitir que as instituições de capital estatal consigam, de forma comercializada, estabelecer ecossistema, alocar capital, reter talentos e desenvolver a indústria, e que a comercialização é o fio condutor cuja parte mais pesada e com maior força de ruptura. Entre o que é explicitado, está o cumprimento das características da indústria de private equity — longos ciclos, alto risco e humanidade (alinhamento de interesses entre pessoas) —, o aperfeiçoamento dos mecanismos de incentivo e de restrição comercializados e a promoção da articulação entre todas as etapas da captação, investimento, gestão e saída dos fundos de capital estatal (募投管退) e as regras usuais do mercado. “Isso significa que, na supervisão dos fundos de capital estatal, não se deve mais aplicar de forma simples o pensamento e os métodos tradicionais da supervisão do capital estatal, mas sim respeitar as leis de desenvolvimento da indústria dos fundos de private equity e formular modalidades de funcionamento que sejam compatíveis com as regras usuais do mercado no mercado primário.”

**Cultivar e fortalecer o mercado de transacções de cessão de quotas (S) **

No que respeita à saída, dirigentes relevantes da SASAC de Xangai analisaram que, em termos de mercado, os preços de transacção da cessão de quotas de fundos são frequentemente inferiores ao valor contabilístico devido a descontos de liquidez, e que os modelos de avaliação existentes não conseguem reflectir suficientemente os requisitos do desconto de liquidez; além disso, o mercado não dispõe de dados públicos suficientes de transacções para suportar a avaliação. Assim, torna-se difícil para o LP do capital estatal tomar decisões de transacções com desconto e os canais de saída pró-activa ficam limitados. Em resposta às dificuldades existentes no processo de saída de fundos do capital estatal, as “Opiniões” propõem as seguintes medidas:

Em primeiro lugar, co-construir o mercado S de fundos privados e aperfeiçoar o ecossistema do mercado S. As “Opiniões” propõem promover que o Centro de Negociação de Fundos de Valores Mobiliários de Xangai se apoie numa plataforma de transacções de cessão de quotas de fundos regionais licenciada pela Comissão Reguladora de Valores Mobiliários da China, optimizando e aperfeiçoando o sistema de avaliação do valor das quotas dos fundos, publicando regularmente os dados de transacções de fundos S, melhorando funcionalidades como descoberta de preços, garantia de conformidade, correspondência de transacções e construção conjunta de ecossistema, aumentando a cientificidade da avaliação e a credibilidade pública, e cultivando e fortalecendo o mercado de transacções de cessão de quotas S.

Em segundo lugar, optimizar o mecanismo de avaliação e ajustamento de preços para melhorar a eficiência das decisões de cessão de quotas. As “Opiniões” clarificam que, quando uma empresa sob supervisão regulatória ceder quotas de um fundo, ou quando um fundo sob forma de sociedade ceder participações societárias já investidas, pode basear-se em relatórios de avaliação emitidos por instituições terceiras com base na situação do projecto, casos comparáveis de mercado, liquidez dos activos, etc., para determinar de forma razoável a amplitude de ajuste de preço, salvaguardando os interesses do capital estatal e melhorando a eficiência da saída. Posteriormente, quando as empresas sob supervisão regulatória aprovarem os planos de cessão de quotas de fundos estatais, podem simultaneamente aprovar a amplitude e o limite mínimo de ajuste em escada (阶梯调价) permitido nos casos em que não se tenha recolhido qualquer contraparte interessada, elevando a eficiência das transacções.

O “follow-invest” (investir em conjunto) e a repartição de receitas excedentárias são mecanismos de incentivo e restrição geralmente aplicados em fundos comercializados. Para se aproximar ainda mais dos fundos comercializados, as “Opiniões” propõem optimizar os mecanismos de incentivo e restrição. Incentiva-se os fundos a implementarem mecanismos de follow-invest; apoiar as equipas de gestão dos fundos a obter receitas do follow-invest e repartição de receitas excedentárias através da detenção de quotas em plataformas de follow-invest dos empregados (SLP) ou de quotas de GP, de modo a estimular a iniciativa das equipas e alcançar a unificação de responsabilidades, poderes e interesses.

Construir um sistema de supervisão de fundos por níveis e categorias

Dirigentes relevantes da SASAC de Xangai afirmaram que, para melhorar ainda mais a eficiência da operação comercializada, as “Opiniões”, com base no “Regime de Gestão do Fundo”, foram aperfeiçoadas e complementadas, concentrando-se em todo o processo operacional do fundo, incluindo constituição do fundo, avaliação de activos, decisão de investimento, etc.; através de autorização científica para delegar poderes, construir um sistema de supervisão de fundos por níveis e categorias.

Por exemplo, no que respeita à simplificação dos procedimentos de constituição do fundo e de captação de fundos, as “Opiniões”, para a situação especial de empresas sob supervisão regulatória criarem fundos e não contribuírem com capital, clarificam os requisitos de apresentação a registo após a implementação, ficando a cargo de cada empresa sob supervisão regulatória a gestão global. Para as empresas sob supervisão regulatória, ao lançar e criar um fundo especial de único objecto dentro do âmbito do seu negócio principal, as “Opiniões” clarificam que pode ser aliviada a proporção de subscrição de capital a ser paga (认缴出资比例) e apoiam que as empresas sob supervisão regulatória simplifiquem adequadamente os procedimentos internos de constituição. Além disso, seguindo os princípios gerais da supervisão por níveis e categorias, as “Opiniões” sublinham que as empresas sob supervisão regulatória devem clarificar as permissões de decisão para as empresas de cada nível iniciarem e criarem ou participarem em fundos de investimento, realizar autorização científica e delegar poderes, e normalizar os procedimentos de operação.

“Também investigámos e descobrimos que existe uma certa tendência de ‘GP-ização’ dos LP de capital estatal no mercado. Ao garantirem os seus direitos e interesses através da candidatura a membros do comité de decisão de investimento, e como a votação da grande maioria é feita no modelo ‘votos institucionais’, isso afecta, até certo ponto, a eficiência das decisões de investimento.” Disseram os dirigentes acima. Para isso, as “Opiniões” propõem: as empresas sob supervisão regulatória podem garantir o direito de estar informado e o poder de supervisão através de formas como nomear observadores para o comité de decisão de investimento ou membros de um comité consultivo; para os casos em que seja realmente necessário nomear membros do comité de decisão de investimento, devem ser nomeadas pessoas com capacidade de exercer funções e que ajudem a elevar o nível das decisões, e apoiá-las a apresentar de forma independente opiniões sobre decisões de investimento dentro do âmbito autorizado (ou seja, ‘voto individual’). Ao mesmo tempo, incentivar ainda mais os fundos de capital estatal a, conforme necessário, introduzirem uma determinada proporção de especialistas do sector para desempenharem funções como membros do comité de decisão de investimento, elevando a profissionalização das decisões.