Há pouco, muitas pessoas têm discutido o risco de incumprimento da dívida dos EUA, dizendo que em junho pode ocorrer um evento de cisne negro e que o mercado vai cair. Sinceramente, estas declarações são ou uma ilusão criada pelos próprios meios de comunicação social, ou uma tentativa deliberada de provocar pânico. Dediquei algum tempo a organizar uma série de dados e quero esclarecer isto.

Antes de mais, vamos falar sobre isto de incumprimento da dívida dos EUA. Na verdade, há dois cenários, de natureza totalmente diferente.

Um é o incumprimento técnico. Em termos simples, significa que o Congresso dos EUA fica bloqueado na aprovação do limite da dívida, ou que o orçamento fiscal não fica resolvido, levando a que o Tesouro não consiga pagar a curto prazo. Mas isto não significa que os EUA, de facto, não tenham dinheiro; significa apenas que as pessoas em Washington estão envolvidas numa briga interna sem fim. É como se o seu cartão bancário fosse congelado: na conta até há dinheiro, mas temporariamente não consegue levantá-lo. Em 2011, Obama e os republicanos discutiram de forma intensa reforma da saúde e estímulos fiscais, chegando quase a arrastar o limite da dívida para a iminência de incumprimento. Este tipo de situação ocorreu várias vezes na história do incumprimento da dívida dos EUA; na essência, é desgaste e atrito político interno, e não uma incapacidade real de pagar.

A outra é o incumprimento substantivo — como no caso da Argentina e do Sri Lanca — em que, de facto, não há dinheiro para pagar. Mas os EUA são quase incapazes de chegar a este ponto. Porquê? Porque o dólar é impresso pelos próprios EUA. Se, de facto, houver incumprimento, basta pôr o motor a funcionar a toda a potência e imprimir dinheiro. A Argentina entrou em incumprimento porque devia dívida externa em euros e dólares, que não consegue imprimir por si. Naturalmente, imprimir dinheiro de forma desenfreada tem um custo: é a inflação. Durante a pandemia, os EUA fizeram uma enorme “injeção de liquidez”; na prática, o dólar já estava a ser “imposto” uma espécie de incumprimento encoberto através da desvalorização.

Nos últimos tempos, tem-se falado muito da alegação de que “em junho a dívida dos EUA terá um pico de 6 biliões de dólares em vencimentos”, chegando até a dizer-se que isto é uma armadilha. Mas, para compreender verdadeiramente o mercado da dívida dos EUA, é preciso captar os pontos-chave. Muitas pessoas ficam fixadas no montante de vencimentos de um único mês da dívida dos EUA, mas isso não é o mais importante. O que realmente importa é o volume de emissão de dívida dos EUA com maturidades superiores a 1 ano.

O Tesouro dos EUA tem uma regra: a dívida de longo prazo é emitida de acordo com o plano; a dívida de curto prazo é usada para situações de emergência. A cada ano, nos meses 1, 4, 7 e 11, o Tesouro planeia com antecedência o volume de emissão de dívida de longo prazo do trimestre seguinte, e, em regra, isso não muda. Se, de repente, houver um aumento acentuado do défice, o Tesouro emite mais dívida pública de curto prazo para colmatar a diferença. Como a dívida pública de curto prazo tem um prazo mais curto e a procura do mercado é flexível, enquanto a taxa de juro estiver apenas ligeiramente acima da taxa do mercado, o capital continua a afluir sem interrupções. É como imprimir mais 50 euros em notas: o valor nominal não cairia para 49,5 euros.

De acordo com o relatório mensal do Tesouro dos EUA, os vencimentos de dívida dos EUA de abril a junho são, respetivamente, 2,36 biliões, 1,64 biliões e 1,20 biliões; não chega sequer ao número de 6 biliões. Mesmo somando a dívida dos EUA emitida recentemente em abril e maio, o limite teórico de vencimentos em junho seria apenas cerca de 5,3 biliões; na prática, talvez apenas cerca de 2 biliões. Não é nada assim tão exagerado.

Depois de resolver o problema do limite da dívida, será que isso vai desencadear uma crise de liquidez? Pelo que vejo, a probabilidade é baixa. Ainda há milhares de milhões de dólares de espaço de amortecimento nas reservas do sistema bancário dos EUA, e estamos muito longe de um verdadeiro “aperto de dinheiro”. Se o mercado reduzir a procura por dívida de curto prazo, o Tesouro pode abrandar o ritmo de emissão de dívida e repor fundos de forma moderada. Além disso, a Reserva Federal já abrandou o seu processo de redução do balanço e também lançou a facilidade permanente de operações de recompra, permitindo aos principais dealers obterem financiamento junto da Reserva Federal com facilidade quando tiverem falta de caixa.

No fim de contas, a dívida dos EUA continua a ser um dos títulos com menor taxa de incumprimento no mundo, e isto não é exagero. Embora o nível da dívida dos EUA esteja perto de máximos históricos, esses máximos são, na verdade, normais. A dívida equivale à moeda; o crescimento económico implica necessariamente crescimento tanto da dívida como da moeda. Desde que a dívida esteja denominada em dólares e o mercado mantenha a confiança, os EUA podem continuar a criar um ciclo de autoalimentação através de mecanismos como a Reserva Federal a comprar títulos, a entrada de capitais externos, entre outros.

Então, em que circunstâncias é que o dólar continuaria a desvalorizar de forma persistente ou até a perder credibilidade? Em última análise, a taxa de câmbio reflete o desempenho económico de um país. Os EUA conseguem manter uma posição forte porque, no essencial, a tecnologia está na liderança global e o sistema político é relativamente estável. Se ocorrer algum grande acontecimento que quebre esta estabilidade e faça com que a economia dos EUA entre em colapso, então o dólar será forçado a afrouxar e, assim, desvalorizar. Na crise das hipotecas subprime de 2008, os EUA fizeram uma impressão em grande escala de dinheiro; o resultado foi a valorização do euro face ao dólar em 25%. Além disso, uma descida nas classificações de crédito também pode ter impacto. Embora os EUA mantenham, a longo prazo, a classificação AAA da Standard & Poor’s, em 2011, o problema do limite da dívida e, mais recentemente, as questões de tarifas, já levaram a uma descida para AA+. No entanto, mesmo assim, um camelo magro ainda é maior do que um cavalo; embora abaixo da Alemanha com AAA, ainda está acima do Japão com A+.

Recentemente, o índice do dólar caiu, principalmente porque aumentaram os riscos de incerteza política e económica nos EUA sob a presidência de Trump. Mas mesmo assim, dizer que a dívida do governo dos EUA irá incumprir é um cenário extremamente improvável. É um facto que Trump quer reduzir a pressão sobre o serviço da dívida e pressionar a Reserva Federal, o que é uma característica do sistema de separação de poderes. Desde que este mecanismo continue a funcionar normalmente, sem ocorrer uma governação ditatorial, os EUA dificilmente apresentarão incumprimento substantivo da dívida nos próximos decénios, no horizonte previsível.

Por isso, é normal haver volatilidade nos mercados, mas a lógica do super ciclo de bull run a longo prazo continua a existir. Quanto à história do incumprimento da dívida dos EUA, devemos lembrar-nos disto: os incumprimentos técnicos são apenas jogos políticos; os incumprimentos substantivos é que são verdadeiras crises. O que os EUA enfrentam atualmente, no máximo, é o primeiro cenário.