La última " crisis del petróleo" — "los años 1970" — la lección para los inversores

当前能源危机已被国际能源署定性为史上最严峻的能源安全威胁，其规模甚至超越1970年代两次石油冲击之和。
La actual crisis energética ha sido calificada por la Agencia Internacional de Energía como la amenaza de seguridad energética más grave de la historia, superando incluso la suma de las dos crisis del petróleo de la década de 1970.

国际能源署署长Fatih Birol本月表示，此次失去的石油供应量超过1970年代两次冲击的总和，被切断的天然气供应量是2022年俄乌冲突后欧洲损失量的两倍。
El director de la Agencia Internacional de Energía, Fatih Birol, declaró este mes que la cantidad de suministro de petróleo perdido supera la suma de las dos crisis de la década de 1970, y la cantidad de suministro de gas cortado es el doble de la pérdida de Europa tras el conflicto entre Rusia y Ucrania en 2022.

与此同时，特朗普对美联储独立性的持续施压，与尼克松当年打压时任美联储主席Arthur Burns的历史如出一辙，令市场对货币政策应对能力的担忧进一步加剧。
Al mismo tiempo, la presión continua de Trump sobre la independencia de la Reserva Federal es similar a la historia de Nixon presionando al entonces presidente de la Reserva Federal, Arthur Burns, lo que ha aumentado las preocupaciones del mercado sobre la capacidad de respuesta de la política monetaria.

在上述背景下，英国央行与欧洲央行的政策表态在近两周内明显趋鹰，市场开始担忧政策制定者是否会矫枉过正，在对抗通胀的同时意外引发衰退。分析认为滞胀一旦成真，股票与债券将同步承压。
En este contexto, las declaraciones de política del Banco de Inglaterra y del Banco Central Europeo se han vuelto claramente más agresivas en las últimas dos semanas, el mercado ha comenzado a preocuparse de si los formuladores de políticas se excederán, provocando una recesión involuntaria mientras luchan contra la inflación. Los análisis sugieren que, si se materializa la estanflación, las acciones y los bonos se verán presionados simultáneamente.

历史镜鉴，供给冲击为何令央行进退维谷
Lecciones de la historia: por qué los choques de oferta ponen en aprietos a los bancos centrales

供给冲击历来是央行最严峻的压力测试。
Los choques de oferta siempre han sido la prueba de presión más severa para los bancos centrales.

1973年中东战争后，欧佩克阿拉伯成员国减产，油价四倍跳涨，重创全球经济。彼时美联储主席Arthur Burns认为油价飙升属于非货币现象，无需货币政策响应。
Tras la guerra del Medio Oriente de 1973, los países árabes de la OPEP recortaron la producción y los precios del petróleo se cuadruplicaron, lo que devastó la economía global. En ese momento, el presidente de la Reserva Federal, Arthur Burns, consideraba que el aumento de los precios del petróleo era un fenómeno no monetario que no requería respuesta de política monetaria.

当时美联储的逻辑是，价格上涨会通过供给弹性和替代效应自我纠正，无需出手干预。
La lógica de la Reserva Federal en ese momento era que el aumento de precios se autocorrigiría a través de la elasticidad de la oferta y el efecto sustitución, sin necesidad de intervención.

然而，这一逻辑忽视了供给冲击的"二次效应"，工人要求提高工资以抵消能源及相关商品成本上升，企业随即将能源成本与劳动力成本转嫁给消费者，通胀预期由此"脱锚"，工资与价格螺旋随之形成。
Sin embargo, esta lógica ignoró el “efecto secundario” de los choques de oferta; los trabajadores exigieron aumentos salariales para compensar el aumento de los costos de energía y bienes relacionados, y las empresas rápidamente trasladaron los costos de energía y laborales a los consumidores, lo que “desancló” las expectativas de inflación y creó una espiral de salarios y precios.

此外Burns所受的政治压力同样不可忽视。
Además, la presión política que enfrentó Burns no debe ser subestimada.

美国时任总统尼克松及其财政部长John Connally通过向媒体放风的方式对Burns施压，最终使其成为政府的顺从支持者，将利率维持在过低水平，导致经济过热。与如今特朗普施压美联储主席鲍威尔如出一辙。
El entonces presidente de EE. UU., Nixon, y su secretario del Tesoro, John Connally, presionaron a Burns a través de filtraciones a los medios, lo que lo llevó a convertirse en un aliado complaciente del gobierno, manteniendo las tasas de interés en niveles excesivamente bajos, lo que resultó en un sobrecalentamiento de la economía. Esto es similar a la presión que Trump ejerce sobre el presidente de la Reserva Federal, Powell, hoy en día.

结果，1970年代大多数国家通胀全面失控，到1974年美国通胀率已进入两位数区间，经济陷入停滞。
Como resultado, en la década de 1970, la inflación se salió de control en la mayoría de los países, y para 1974, la tasa de inflación de EE. UU. había alcanzado cifras de dos dígitos, llevando a la economía a una estanflación.

沃尔克时刻，紧缩代价与资产市场的历史教训
El momento Volcker: el costo del ajuste y las lecciones históricas del mercado de activos

失控的通胀直至1979年吉米·卡特任命保罗·沃尔克出任美联储主席后才得到根本扭转。
La inflación descontrolada no se revertió hasta que Jimmy Carter nombró a Paul Volcker como presidente de la Reserva Federal en 1979.

沃尔克以激进加息硬着陆控制通胀，代价是一场严酷的全球衰退，但也由此催生了数十年来最大的债券牛市，且在沃尔克主导下，1979年第二次石油危机的通胀影响相对有限。
Volcker controló la inflación mediante aumentos agresivos de tasas de interés, lo que resultó en una dura recesión global, pero también dio lugar al mayor mercado alcista de bonos en décadas, y bajo su liderazgo, el impacto inflacionario de la segunda crisis del petróleo de 1979 fue relativamente limitado.

**英国的经验则更为惨烈。**当时英国希思政府的信贷放开政策引发房地产与商业地产狂热，零售物价指数通胀在1975年峰值逼近27%。
La experiencia del Reino Unido fue aún más trágica. La política de liberalización del crédito del gobierno de Heath en el Reino Unido provocó una locura en el sector inmobiliario y comercial, con la inflación del índice de precios al por menor alcanzando casi el 27% en 1975.

当泡沫破裂，英国政府被迫向国际货币基金组织出让财政政策主导权。金边债券收益率飙升至两位数，债券价格崩溃，依赖固定利息政府债券养老的老年投资者遭受重创。
Cuando la burbuja estalló, el gobierno británico se vio obligado a ceder el control de la política fiscal al Fondo Monetario Internacional. Los rendimientos de los bonos del gobierno alcanzaron cifras de dos dígitos, los precios de los bonos colapsaron, y los inversionistas ancianos que dependían de bonos gubernamentales de intereses fijos sufrieron grandes pérdidas.

英国股市经历了战后最惨烈的熊市：1974年12月13日，富时全股指数触及历史最低点，自峰值跌幅达72.9%，市盈率跌至荒诞的3.6倍。
El mercado de valores del Reino Unido experimentó el mercado bajista más severo desde la guerra: el 13 de diciembre de 1974, el índice FTSE All-Share alcanzó su punto más bajo histórico, cayendo un 72.9% desde su punto máximo, y la relación precio-beneficio se desplomó a un absurdo 3.6 veces.

这段历史对当下的私人信贷市场不乏警示意义，分析认为当前美国和英国政客正试图将散户投资者引入私人信贷市场的高速扩张，与1970年代英国影子银行体系的激进扩张存在若干相似之处。
Esta historia tiene muchas lecciones para el actual mercado de crédito privado; los análisis sugieren que los políticos en EE. UU. y el Reino Unido están tratando de llevar a los inversores minoristas a la rápida expansión del mercado de crédito privado, lo que presenta varias similitudes con la expansión agresiva del sistema bancario en la sombra del Reino Unido en la década de 1970.

今日之异，能源依赖度下降，但新风险已至
Diferencias actuales: disminución de la dependencia energética, pero nuevos riesgos han surgido

与1970年代相比，当前形势存在若干结构性差异。
En comparación con la década de 1970, existen varias diferencias estructurales en la situación actual.

发达国家经济的能源强度已大幅降低，对产油国的依赖程度明显减弱。1980年代里根与撒切尔的政策改革根本削弱了劳动力谈判能力，工资螺旋的触发门槛相应提高。
La intensidad energética de las economías de los países desarrollados ha disminuido considerablemente, y su dependencia de los países productores de petróleo se ha reducido notablemente. Las reformas políticas de Reagan y Thatcher en la década de 1980 debilitaron fundamentalmente la capacidad de negociación de los trabajadores, aumentando el umbral para desencadenar la espiral salarial.

此外，更多发达国家央行已获得不同程度的独立性。
Además, más bancos centrales de países desarrollados han logrado diferentes niveles de independencia.

然而，2021至2022年通胀失控的教训表明，这些结构优势并不足以令人高枕无忧。
Sin embargo, las lecciones de la inflación descontrolada de 2021 a 2022 indican que estas ventajas estructurales no son suficientes para proporcionar tranquilidad.

经济学家Hyman Minsky早已指出，长期经济稳定往往滋生政策制定者、企业和家庭的过度自满。
El economista Hyman Minsky ya había señalado que la estabilidad económica a largo plazo a menudo engendra una excesiva complacencia por parte de los formuladores de políticas, empresas y hogares.

正是在大金融危机后长达十余年的低通胀环境中，各国央行在2021至2022年通胀压力重现时再度搬出了Burns的剧本，将供给端通胀定性为"暂时性"现象，结果再次误判。
Fue en el entorno de baja inflación que siguió a la gran crisis financiera durante más de una década que los bancos centrales de varios países volvieron a recurrir al guion de Burns cuando la presión inflacionaria resurgió en 2021 a 2022, clasificando la inflación del lado de la oferta como un fenómeno “temporal”, resultando en un nuevo error de juicio.

**当前另一重潜在危险则来自公共债务。**和平时期公共债务水平已达史所未见之高，包括美国在内的部分国家，公共债务利息支出已超过国防开支。
Otro peligro potencial en la actualidad proviene de la deuda pública. Los niveles de deuda pública en tiempos de paz han alcanzado máximos históricos, y en algunos países, incluyendo EE. UU., los gastos por intereses de la deuda pública han superado el gasto en defensa.

在低增长经济体中，养老金、医疗开支膨胀与加税阻力并存，债务货币化风险正在积聚，而市场目前似乎尚未充分定价这一风险。
En economías de bajo crecimiento, existe una coexistencia de la expansión de los gastos en pensiones y atención médica con la resistencia a aumentar impuestos, acumulándose así el riesgo de monetización de la deuda, y el mercado parece no haber valorado adecuadamente este riesgo.

资产配置，分散化是应对多重风险的首要原则
Asignación de activos: la diversificación es el principio clave para hacer frente a múltiples riesgos

在滞胀环境下，债券和股票历来同步承压，令传统的资产配置逻辑失效。
En un entorno de estanflación, los bonos y las acciones han sido históricamente presionados simultáneamente, lo que ha invalidado la lógica tradicional de asignación de activos.

黄金作为地缘政治对冲工具，在2025年累计上涨65%后已处于高位，过去三周的急速回落也表明，它并非在其他资产下跌时的稳定安全港。比特币则缺乏内在价值，过去六个月跌幅逾40%。
El oro, como herramienta de cobertura geopolítica, ha alcanzado niveles altos después de un aumento acumulado del 65% hasta 2025, y la rápida caída en las últimas tres semanas también indica que no es un refugio seguro cuando otros activos caen. Bitcoin, por otro lado, carece de valor intrínseco, habiendo caído más del 40% en los últimos seis meses.

据最新一期《瑞银全球投资回报年鉴》，Elroy Dimson、Paul Marsh和Mike Staunton基于追溯至1900年的全球市场数据库指出，大宗商品期货组合具备良好的通胀对冲属性，长期回报表现突出，但在长期通缩周期中表现逊色。
Según la última edición del “Anuario Global de Rendimientos de Inversión de UBS”, Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike Staunton, basándose en una base de datos del mercado global que se remonta a 1900, señalan que una cartera de futuros de materias primas tiene buenas propiedades de cobertura contra la inflación y un rendimiento a largo plazo destacado, pero tiene un rendimiento inferior en ciclos de deflación prolongados.

**对普通投资者而言，产生稳定现金流的股票或许更为实用。**Dimson等人指出，此类股票虽与通胀相关性有限，但凭借股权风险溢价，长期来看能够跑赢通胀。
Para los inversores comunes, las acciones que generan flujos de efectivo estables pueden ser más prácticas. Dimson y otros señalan que, aunque estas acciones tienen una correlación limitada con la inflación, pueden superar la inflación a largo plazo gracias a la prima de riesgo de capital.

面对当前地缘政治、通胀与衰退风险的罕见叠加，分析人士强调，分散化配置是最重要的应对原则，其中包括配置现金，即便在当前高于目标水平的通胀环境下，现金已重新提供正的实际收益率。
Frente a la inusual superposición de riesgos geopolíticos, inflación y recesión, los analistas enfatizan que la diversificación en la asignación es el principio de respuesta más importante, que incluye la asignación de efectivo; incluso en el actual entorno de inflación por encima de los niveles objetivo, el efectivo ha vuelto a proporcionar rendimientos reales positivos.

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