Instituto de Estudos Estrangeiros: Li Gang alerta para o risco de re-inflação dos EUA sob o impacto dos preços do petróleo

Recentemente, os dados de inflação de fevereiro divulgados pelos EUA parecem tranquilizadores à primeira vista, mas a reação dos mercados financeiros tem sido extremamente sensível. Segundo o Departamento de Estatísticas do Trabalho dos EUA, o IPC de fevereiro aumentou 2,4% em relação ao ano anterior, e o IPC core subiu 2,5%, ambos em linha com as expectativas do mercado e os valores anteriores. Do ponto de vista tradicional, esses números indicam que a inflação ainda está em uma fase de queda moderada, e o caminho de política do Federal Reserve não deveria sofrer mudanças drásticas. No entanto, após a divulgação dos dados, os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA subiram, o dólar se fortaleceu, enquanto as ações e o ouro recuaram. As expectativas de corte de juros implícitas nos contratos futuros de taxas de juros diminuíram claramente, e o número de cortes previstos para o ano foi reavaliado para cerca de 1 vez. Essa divergência entre “dados tranquilos e mercado tenso” revela justamente o foco real do mercado macroeconômico atual: a inflação não acabou de fato, e novas pressões inflacionárias estão se formando novamente. Especialmente com o aumento do preço do petróleo devido ao conflito no Irã, o IPC de fevereiro parece mais uma calmaria antes da tempestade. Para entender essa mudança na narrativa macro, podemos abordá-la em três níveis: a reavaliação das expectativas de inflação, a reconfiguração da estrutura inflacionária e a remodelação do caminho da inflação futura causada pelo choque energético.

Primeiro, do ponto de vista da reação dos mercados de ativos, a mudança mais importante não é o dado de inflação em si, mas a reavaliação do mercado quanto ao caminho futuro da inflação. No último ano, a lógica central das operações macro globais foi “queda da inflação — política mais acomodatícia — melhora na liquidez”. Essa narrativa sustentou a avaliação dos ativos de risco e reforçou a confiança do mercado no ciclo de cortes do Federal Reserve. Contudo, após a divulgação dos dados de fevereiro, a reação do mercado indica que essa lógica está passando por uma mudança sutil. Os contratos futuros de taxas de juros mostram que a probabilidade de corte de julho caiu para abaixo de 50%, e a de setembro também não ultrapassa 80%. O número total de cortes para o ano foi reduzido para cerca de 1. Ao mesmo tempo, os rendimentos dos títulos de 2 e 10 anos dos EUA subiram, e o índice do dólar retornou a perto de 100. Em outras palavras, o mercado está ajustando gradualmente suas expectativas excessivamente otimistas de política.

Essa reavaliação não vem de um único dado, mas do aumento da incerteza sobre o caminho da inflação futura. Os dados de IPC de fevereiro foram coletados antes do agravamento da crise no Oriente Médio no final de fevereiro, portanto não refletem o impacto de custos causado pelo rápido aumento do preço do petróleo. Quando o mercado percebe essa “diferença temporal”, a lógica de negociação muda rapidamente: os dados atuais representam o passado, enquanto o risco de inflação futura é o que realmente determina o caminho da política. Em outras palavras, os mercados financeiros estão passando de uma “estratégia de corte de juros” para uma “estratégia de re-inflacionamento”.

Em segundo lugar, do ponto de vista da estrutura inflacionária, o sistema de preços dos EUA está passando por mudanças. Nos últimos dois anos, a inflação americana recuou gradualmente, apoiada principalmente por dois fatores: a rápida queda da inflação de bens durante a pandemia e o arrefecimento da inflação habitacional. No entanto, os dados mais recentes mostram que a inflação de bens está voltando a subir. Em fevereiro, o preço dos bens core aumentou 0,1% em relação ao mês anterior, um aumento claro em relação ao valor anterior. Analisando por categorias, devido às políticas comerciais e fatores na cadeia de suprimentos, preços de roupas, eletrodomésticos e móveis importados estão em alta. Além disso, com o rápido desenvolvimento da indústria de inteligência artificial, os preços de softwares subiram 6,5% em relação ao mês anterior, tornando-se uma nova variável na estrutura inflacionária recente. Isso indica que o ciclo tecnológico está começando a influenciar o sistema de preços de uma nova forma.

Mais importante, a alta nos preços de bens pode amplificar seu impacto nos indicadores de inflação futura. Em comparação com o IPC, o índice de preços de consumo pessoal (PCE) atribui maior peso aos bens, portanto, a recuperação dos preços de bens tende a elevar diretamente a inflação do PCE. Segundo o Federal Reserve de Cleveland, a taxa de crescimento mensal do PCE de fevereiro pode atingir 0,3%, um aumento em relação ao nível anterior. Se essa tendência persistir, a confiança anterior na continuidade da queda da inflação será desafiada. Ainda assim, a inflação habitacional continua a recuar lentamente. Em fevereiro, o aumento mensal do aluguel principal foi de apenas 0,1%, o menor desde 2021; o aluguel equivalente ao proprietário também se manteve em 0,2%. Essa tendência, alinhada com sinais antecipados do índice de aluguel imobiliário, fornece uma margem de respiro para a inflação, embora ainda seja incerto se ela poderá compensar totalmente as pressões de alta de bens e energia.

Por fim, o terceiro fator — e o mais importante nos próximos meses — é o impacto do choque nos preços de energia na trajetória da inflação. Com a escalada da tensão no Oriente Médio, os riscos de transporte pelo Estreito de Hormuz continuam, levando a um aumento significativo no preço internacional do petróleo. A experiência histórica mostra que o aumento do preço da energia não só eleva diretamente o componente de energia do IPC, mas também gera efeitos secundários por meio de custos de transporte e produção. Estimativas indicam que, com uma alta de 10% no preço do petróleo, o IPC de energia subiria cerca de 2,4%, elevando o IPC geral em aproximadamente 0,15 ponto percentual. Considerando a transmissão de custos e as expectativas, o impacto total na inflação pode chegar a quase 0,3 ponto percentual. Embora esse aumento pareça limitado, no contexto de uma inflação ainda acima da meta de 2% do Fed, essa elevação pode ser suficiente para alterar as expectativas de política. Vale notar que o IPC de fevereiro não refletiu esse impacto, pois a coleta de dados ocorreu antes do agravamento da crise no Irã. Isso significa que a pressão inflacionária real pode se manifestar nos próximos meses. Os dados de março e abril serão cruciais para observar se o impacto do choque energético se espalhar. Se os preços do petróleo permanecerem elevados, a tendência de queda da inflação poderá ser interrompida novamente.

Nesse cenário, o espaço de manobra do Federal Reserve também se torna mais complexo. Por um lado, o mercado de trabalho dos EUA mostra sinais de desaceleração, com demanda por contratação em declínio e uma dinâmica de “emprego em queda, preços rígidos”. Por outro lado, a inflação ainda apresenta resistência, e o choque nos preços de energia aumenta os riscos de alta. Os formuladores de política precisarão equilibrar delicadamente crescimento e inflação. Assim, é provável que, na primeira metade do ano, o Fed mantenha uma postura de observação. Os momentos que podem realmente alterar o ritmo da política dependerão de uma maior clareza nos movimentos do petróleo e nos dados de inflação. Em suma, a política monetária americana já entrou em uma fase de espera passiva.

De modo geral, embora os dados de IPC de fevereiro tenham atendido às expectativas, o quadro macroeconômico revelado é muito mais turbulento do que aparenta. A recuperação dos preços de bens, o impacto do choque energético e a reavaliação das expectativas estão juntos mudando a narrativa macro global. Em certo sentido, o ciclo de queda da inflação que dominou o mercado no último ano está sendo desafiado, enquanto as novas incertezas vêm do cenário geopolítico e dos choques de oferta. Para os investidores, o verdadeiro risco não é a volatilidade mensal, mas a possibilidade de uma nova elevação na inflação central. Se os preços do petróleo permanecerem elevados, a trajetória inflacionária dos EUA poderá se tornar novamente mais instável. Nesse caso, os mercados financeiros terão que enfrentar uma realidade já conhecida: em uma era de conflitos geopolíticos frequentes, a inflação não retornará facilmente ao patamar baixo e estável de antes.

Declaração do autor: opinião pessoal, apenas para fins de referência