前面 nós já falámos, nesta fase do mercado, as duas principais forças que impulsionaram o aumento do BTC foram a MSTR e o ETF à vista. Elas continuam a trazer novos compradores de forma constante, sendo também uma base importante para manter o preço estável.

Mas as coisas mudaram um pouco. Em 9 de dezembro, a MSTR anunciou mais uma vez a compra de 10.624 BTC. Parece bom, mas ao olhar para a frequência e o volume, em comparação com a loucura do terceiro trimestre de 2024 até o início deste ano, claramente houve uma desaceleração. Quanto ao lado do ETF? Está ainda mais silencioso.

O que isso revela? Muito direto — o entusiasmo do capital tradicional pelo BTC está a diminuir. O ambiente macroeconómico mudou, e a disposição para assumir riscos também diminuiu.

No entanto, há um fator-chave facilmente esquecido: a convergência do basis.

O dinheiro que entra no ETF pode ser dividido em duas partes. Uma é o capital puramente otimista, que troca diretamente a posse de moeda por compra de ETF. A outra é o dinheiro inteligente de arbitragem — comprar ETF à vista enquanto faz hedge com posições de futuros vendidas, lucrando com a diferença do basis.

Quando a disposição para risco do mercado diminui, o primeiro grupo de dinheiro naturalmente sai. E quando o basis se estreita cada vez mais, e o retorno da arbitragem cai, o segundo grupo também precisa sair.

Só de olhar para os dados do basis é possível entender. Pegando o basis anualizado de 3 meses de um grande exchange para futuros, em março de 2024 atingiu um pico de 25% (média de 30 dias); em dezembro do ano passado, voltou a subir para cerca de 15%; e agora? Está apenas em 4,7%.

Em um mercado de alta típico, uma margem de basis tão alta era capaz de se manter por um bom tempo…