ジョエル・ジョン、Decentralised.co
編集:Yangz、Techubニュース
お金は私たちの周りのすべてを支配しています。人々が基本的な面について再び議論し始めるとき、市場はおそらく危険な状況にあるでしょう。
この記事では、トークンが収入を生むべきかどうかという単純な問題が提起されています。もし収入を生むべきなら、チームは自身のトークンを買い戻すべきでしょうか？ほとんどのことと同様に、この問題には明確な答えがありません。進む道は正直な対話によって築かれる必要があります。
人生は単に資本主義と呼ばれるゲームです。
この記事のインスピレーションは、ブロックチェーンデータクエリとインデックスプラットフォームCovalentの共同創設者であるGanesh Swamiとの一連の対話から得られました。内容は、プロトコル収入の季節性、変化し続けるビジネスモデル、およびトークンリダンプがプロトコルキャピタルの最良の用途であるかどうかについてです。これは、先週火曜日に私が書いた暗号通貨業界が停滞している記事の追加情報です。
リスク資本などのプライベートエクイティ市場は常に流動性の過剰と不足の間を行ったり来たりしています。これらの資産が流動性資産に変わり、外部資金が絶えず流入すると、業界の楽観的なムードが価格の上昇を推進することがよくあります。さまざまな新規上場企業やトークンの発行などを考えると、この新たに獲得した流動性は投資家により多くのリスクを負わせますが、逆に新世代の企業の誕生を促進することもあります。資産価格が上昇すると、投資家は資金を早期段階のアプリケーションに回し、イーサリアムやSOLなどの基準よりも高いリターンを期待します。
この現象は市場の特性であり、問題ではありません。
出典：Equidam のチーフリサーチャー、ダン・グレイ
暗号通貨業界の流動性は、ビットコインのブロック報酬が半減することをマーカーとした周期的な循環に従っています。歴史データからみると、市場の反発は通常、半減後の6ヶ月以内に発生します。2024年には、ビットコイン現物ETFへの資金流入やマイケル・セーラー氏の大規模な購入（昨年、220億ドル以上をビットコインの購入に費やしました）がビットコインの「貯水池」となります。しかし、ビットコイン価格の上昇は小規模なアルトコインの全体的な反発にはつながっていません。
現在、私たちは資本流動性が緊張している時期にあり、資本配分者の注意は何千もの資産に分散されており、何年もの間、トークンを開発してきた創設者たちもすべての意味を探し続けています。「ミーム資産を導入することでより多くの経済的利益をもたらすのであれば、なぜ本当のアプリケーションを構築する努力をするのか？」
前のサイクルでは、取引所の上場とベンチャーキャピタルの支援により、L2 トークンは潜在的な価値を持つと見なされ、プレミアムが付けられていました。しかし、市場にますます多くの参加者が流入するにつれて、この認識とその評価プレミアムは徐々に消失しています。その結果、L2 トークンの価値が下落し、それによって小規模な製品を補助するための資金提供やトークン収入が制限されるようになりました。さらに、過剰な評価は結果として、創設者たちがすべての経済活動に悩みを抱える古い問題を提起することに迫られています：収入はどこから得るのか？
暗号通貨プロジェクトの収入の運営方法
上図は、暗号通貨プロジェクトの収入の典型的な動作方法を非常によく説明しています。ほとんどの製品にとって、AaveとUniswapは間違いなく理想的なテンプレートです。これらの2つのプロジェクトは、市場に早期に参入した利点と「リンディ効果」によって、多年にわたり安定した収入を維持してきました。Uniswapは、フロントエンドの手数料を増やすことで収入を生み出すことさえでき、消費者の好みを完璧に反映しています。分散型取引所におけるUniswapは、検索エンジンにおけるGoogleと同じような存在です。
一方、Friend.tech と OpenSea の収入は季節性があります。例えば、「NFT の夏」は 2 四半期続き、ソーシャルファイナンス（Social-Fi）の投機ブームは 2 か月しか続きませんでした。一部の製品にとって、投機的収入は理解できるものであり、前提として収入規模が十分であり、製品の趣旨に沿っている必要があります。現在、多くのミーム取引プラットフォームが収益が 10 億ドルを超えるクラブに加入しています。この収入規模は、ほとんどの創設者にとって、通常、トークンの販売または買収によってのみ達成可能です。インフラストラクチャの開発に焦点を当てている多くの創設者にとって、このような成功は一般的ではなく、インフラストラクチャの収入動向も異なります。
2018 年から2021 年までの間、ベンチャーキャピタル会社は開発者ツールに多額の資金を提供し、開発者が多くのユーザーを獲得できることを期待していました。しかし、2024 年には、暗号通貨エコシステムには2つの重大な変化が起こりました：
まず、スマートコントラクトは限られた人為的介入で無限のスケーラビリティを実現しました。現在、UniswapとOpenSeaは取引量に応じてチームを比例して拡大する必要がなくなりました。
次に、大規模言語モデル（LLM）および人工知能の進歩により、暗号通貨開発者ツールへの投資需要が減少しました。したがって、資産クラスとして、それは「清算時」にあります。
Web2では、APIベースのサブスクリプションモデルが効果的であるのは、オンラインユーザー数が膨大であるためです。しかし、Web3は規模の小さいニッチ市場であり、数百万人のユーザーにスケーリングできるアプリケーションはごくわずかです。当社の強みは、個々のユーザーの単価収入が高いことです。ブロックチェーンを基盤とした特性により、暗号通貨業界の一般ユーザーは、より高い頻度でより多額の資金を消費する傾向があります。したがって、今後18ヶ月以内に、多くの企業がビジネスモデルを再設計し、取引手数料を直接ユーザーから得る形で収入を得る必要があるでしょう。
もちろん、これは新しいコンセプトではありません。当初、Stripe は API 呼び出しによる料金を請求し、Shopify は定額で定期購読料金を請求していましたが、後に両プラットフォームとも収益の一定割合に基づく料金体系に変更しました。インフラプロバイダにとって、Web3 の API 料金体系は比較的単純で直接的です。彼らは価格競争を通じて API 市場に侵食し、一定の取引量に達するまで無料の製品を提供し、その後に収益分配を交渉し始めます。もちろん、これは理想的な仮定です。
実際の状況はどのようなものになるのか、Polymarketはその一例です。現在、UMAプロトコルのトークンは紛争事案にバインドされ、紛争の解決に使用されています。予測市場の数が増えれば増えるほど、紛争が発生する可能性が高くなり、それによって直接的にUMAトークンの需要が促進されます。取引モデルでは、必要な証拠金は非常に小さなパーセンテージである可能性があり、たとえば総投資額の0.10％です。大統領選挙の結果に10億ドルを賭けたと仮定すると、UMAは100万ドルの収入を得ることができます。仮定のシナリオでは、UMAはこの収入を利用して自社のトークンを購入し破棄することができます。このモデルには利点がありますが、一定の挑戦に直面することもあります（後で詳しく検討します）。
Polymarket 以外にも、同様のモデルを採用している例として MetaMask があります。このウォレットの組み込み交換機能により、現在約 360 億ドルの取引量があり、交換業務だけで 30 億ドルを超える収入があります。さらに、Luganode のようなステーキングプロバイダーにも同様のモデルが適用され、ステーキングされた資産額に応じて料金が請求されます。
しかし、APIコールの収益が低下する市場で、開発者がなぜ特定のインフラプロバイダーを選択するのか、他を選ばないのか？収益を共有する必要がある場合、なぜこのオラクルサービスを選択するのか、他を選ばないのか？その答えはネットワーク効果にあります。複数のブロックチェーンをサポートし、比類のないデータ粒度を提供し、新しいチェーンのデータをより速くインデックス化できるデータプロバイダーが新製品の選択肢となります。同じロジックは、意図やGasのない交換ツールなどの取引カテゴリにも適用されます。サポートされるブロックチェーンの数が多ければ多いほど、提供コストが低く、スピードが速いほど、新製品を引き付ける可能性が高くなります。なぜなら、限界効率がユーザーを引き留めるのに役立つからです。
トークンのバックアップと破棄
トークンの価値をプロトコルの収入に結び付けることは新しいことではありません。最近数週間で、いくつかのチームが収入比率に基づいてネイティブトークンの買い戻しや焼却を発表しました。その中で注目すべきは、Sky、Ronin、Jito、Kaito、Gearboxなどです。
トークンの買い戻しは、米国株式市場の株式の買い戻しと非常に似ており、本質的には証券法に違反しない範囲で、株主（トークン保有者）に価値を返還する方法の一つです。
2024年、米国市場では、株式の自己株買いに使われる資金だけで約7900億ドルに達し、2000年にはわずか1700億ドルでした。1982年以前は、自己株買いは違法行為と見なされていました。過去10年間で、Appleだけでも8000億ドル以上を自社株買いに費やしています。このトレンドが続くかどうかは引き続き注意する必要がありますが、現金フローを持ち、自社価値への投資を望むトークンとその両方を持たないトークンの間で、市場には明確な分断が生じていることが見て取れます。
出所:ブルームバーグ
ほとんどの早期プロトコルやdAppにとって、収入を使って自己のトークンをリバイすることは、最適な資本利用方法ではないかもしれません。実行可能な手法の1つは、新しいトークンの発行による希釈効果を相殺するために十分な資金を割り当てることです。これがKaitoの創設者が最近、彼らのトークンリバイメソッドについて説明した方法です。Kaitoは、トークンを利用してユーザーグループを奨励する中央集権化された企業です。同社は中央集権化された現金フローを企業の顧客から取得し、その一部を使ってトークンリバイを実行市場メーカーを通じて行います。リバイされるトークンの数量は、新しく発行されるトークンの数量の2倍であり、ネットワークを収縮フェーズに導きます。
Kaitoとは異なり、Roninは別の方法を採用しています。このチェーンは、各ブロックの取引量に応じて手数料を調整します。ピーク時には、一部のネットワーク料金がRoninの財務に流入します。これは、トークンをバックアップしない状況で資産供給を独占する一つの方法です。両方のケースで、創設者たちは価値をネットワーク上の経済活動に結び付けるメカニズムを設計しています。
今後の記事では、これらの行動がこの種の活動に参加するトークンの価格やチェーン上の動きに与える影響について詳しく探求します。しかし、現時点では、トークンの評価が下がり、暗号通貨業界への投資額が減少する中、ますます多くのチームがエコシステムに流入する限界資金を巡って争う必要があることは明白です。
ブロックチェーンの「通貨軌道」の中核的な属性を考慮すると、ほとんどのチームは取引量のパーセンテージに基づく収入モデルに切り替えるでしょう。このような場合、プロジェクトチームがトークンを発行している場合、彼らは「買い戻しと破棄」モデルを実施する動機を持つでしょう。この戦略を成功させることができるチームは、流動市場の勝者となるかもしれません。あるいは、極めて高い評価で自分たちのトークンを購入することができるかもしれません。すべての結果は事後にならないとわかりません。
もちろん、いつかは、価格、収益、収入に関するすべての議論が無意味になる日が来るでしょう。私たちは再びさまざまな「犬のMemecoin」にお金を投資し、「猿のNFT」を購入することになります。しかし、現在の市場状況を見てみましょう。ほとんどの創設者は収入とトークンの燃焼を中心に深い議論を展開し始めています。
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流動性不況下で、プロトコルの収益はどこから来るのでしょうか? トークンの買い戻しとバーンが答えになるのでしょうか?
ジョエル・ジョン、Decentralised.co
編集:Yangz、Techubニュース
お金は私たちの周りのすべてを支配しています。人々が基本的な面について再び議論し始めるとき、市場はおそらく危険な状況にあるでしょう。
この記事では、トークンが収入を生むべきかどうかという単純な問題が提起されています。もし収入を生むべきなら、チームは自身のトークンを買い戻すべきでしょうか？ほとんどのことと同様に、この問題には明確な答えがありません。進む道は正直な対話によって築かれる必要があります。
人生は単に資本主義と呼ばれるゲームです。
この記事のインスピレーションは、ブロックチェーンデータクエリとインデックスプラットフォームCovalentの共同創設者であるGanesh Swamiとの一連の対話から得られました。内容は、プロトコル収入の季節性、変化し続けるビジネスモデル、およびトークンリダンプがプロトコルキャピタルの最良の用途であるかどうかについてです。これは、先週火曜日に私が書いた暗号通貨業界が停滞している記事の追加情報です。
リスク資本などのプライベートエクイティ市場は常に流動性の過剰と不足の間を行ったり来たりしています。これらの資産が流動性資産に変わり、外部資金が絶えず流入すると、業界の楽観的なムードが価格の上昇を推進することがよくあります。さまざまな新規上場企業やトークンの発行などを考えると、この新たに獲得した流動性は投資家により多くのリスクを負わせますが、逆に新世代の企業の誕生を促進することもあります。資産価格が上昇すると、投資家は資金を早期段階のアプリケーションに回し、イーサリアムやSOLなどの基準よりも高いリターンを期待します。
この現象は市場の特性であり、問題ではありません。
出典：Equidam のチーフリサーチャー、ダン・グレイ
暗号通貨業界の流動性は、ビットコインのブロック報酬が半減することをマーカーとした周期的な循環に従っています。歴史データからみると、市場の反発は通常、半減後の6ヶ月以内に発生します。2024年には、ビットコイン現物ETFへの資金流入やマイケル・セーラー氏の大規模な購入（昨年、220億ドル以上をビットコインの購入に費やしました）がビットコインの「貯水池」となります。しかし、ビットコイン価格の上昇は小規模なアルトコインの全体的な反発にはつながっていません。
現在、私たちは資本流動性が緊張している時期にあり、資本配分者の注意は何千もの資産に分散されており、何年もの間、トークンを開発してきた創設者たちもすべての意味を探し続けています。「ミーム資産を導入することでより多くの経済的利益をもたらすのであれば、なぜ本当のアプリケーションを構築する努力をするのか？」
前のサイクルでは、取引所の上場とベンチャーキャピタルの支援により、L2 トークンは潜在的な価値を持つと見なされ、プレミアムが付けられていました。しかし、市場にますます多くの参加者が流入するにつれて、この認識とその評価プレミアムは徐々に消失しています。その結果、L2 トークンの価値が下落し、それによって小規模な製品を補助するための資金提供やトークン収入が制限されるようになりました。さらに、過剰な評価は結果として、創設者たちがすべての経済活動に悩みを抱える古い問題を提起することに迫られています：収入はどこから得るのか？
暗号通貨プロジェクトの収入の運営方法
上図は、暗号通貨プロジェクトの収入の典型的な動作方法を非常によく説明しています。ほとんどの製品にとって、AaveとUniswapは間違いなく理想的なテンプレートです。これらの2つのプロジェクトは、市場に早期に参入した利点と「リンディ効果」によって、多年にわたり安定した収入を維持してきました。Uniswapは、フロントエンドの手数料を増やすことで収入を生み出すことさえでき、消費者の好みを完璧に反映しています。分散型取引所におけるUniswapは、検索エンジンにおけるGoogleと同じような存在です。
一方、Friend.tech と OpenSea の収入は季節性があります。例えば、「NFT の夏」は 2 四半期続き、ソーシャルファイナンス（Social-Fi）の投機ブームは 2 か月しか続きませんでした。一部の製品にとって、投機的収入は理解できるものであり、前提として収入規模が十分であり、製品の趣旨に沿っている必要があります。現在、多くのミーム取引プラットフォームが収益が 10 億ドルを超えるクラブに加入しています。この収入規模は、ほとんどの創設者にとって、通常、トークンの販売または買収によってのみ達成可能です。インフラストラクチャの開発に焦点を当てている多くの創設者にとって、このような成功は一般的ではなく、インフラストラクチャの収入動向も異なります。
2018 年から2021 年までの間、ベンチャーキャピタル会社は開発者ツールに多額の資金を提供し、開発者が多くのユーザーを獲得できることを期待していました。しかし、2024 年には、暗号通貨エコシステムには2つの重大な変化が起こりました：
まず、スマートコントラクトは限られた人為的介入で無限のスケーラビリティを実現しました。現在、UniswapとOpenSeaは取引量に応じてチームを比例して拡大する必要がなくなりました。
次に、大規模言語モデル（LLM）および人工知能の進歩により、暗号通貨開発者ツールへの投資需要が減少しました。したがって、資産クラスとして、それは「清算時」にあります。
Web2では、APIベースのサブスクリプションモデルが効果的であるのは、オンラインユーザー数が膨大であるためです。しかし、Web3は規模の小さいニッチ市場であり、数百万人のユーザーにスケーリングできるアプリケーションはごくわずかです。当社の強みは、個々のユーザーの単価収入が高いことです。ブロックチェーンを基盤とした特性により、暗号通貨業界の一般ユーザーは、より高い頻度でより多額の資金を消費する傾向があります。したがって、今後18ヶ月以内に、多くの企業がビジネスモデルを再設計し、取引手数料を直接ユーザーから得る形で収入を得る必要があるでしょう。
もちろん、これは新しいコンセプトではありません。当初、Stripe は API 呼び出しによる料金を請求し、Shopify は定額で定期購読料金を請求していましたが、後に両プラットフォームとも収益の一定割合に基づく料金体系に変更しました。インフラプロバイダにとって、Web3 の API 料金体系は比較的単純で直接的です。彼らは価格競争を通じて API 市場に侵食し、一定の取引量に達するまで無料の製品を提供し、その後に収益分配を交渉し始めます。もちろん、これは理想的な仮定です。
実際の状況はどのようなものになるのか、Polymarketはその一例です。現在、UMAプロトコルのトークンは紛争事案にバインドされ、紛争の解決に使用されています。予測市場の数が増えれば増えるほど、紛争が発生する可能性が高くなり、それによって直接的にUMAトークンの需要が促進されます。取引モデルでは、必要な証拠金は非常に小さなパーセンテージである可能性があり、たとえば総投資額の0.10％です。大統領選挙の結果に10億ドルを賭けたと仮定すると、UMAは100万ドルの収入を得ることができます。仮定のシナリオでは、UMAはこの収入を利用して自社のトークンを購入し破棄することができます。このモデルには利点がありますが、一定の挑戦に直面することもあります（後で詳しく検討します）。
Polymarket 以外にも、同様のモデルを採用している例として MetaMask があります。このウォレットの組み込み交換機能により、現在約 360 億ドルの取引量があり、交換業務だけで 30 億ドルを超える収入があります。さらに、Luganode のようなステーキングプロバイダーにも同様のモデルが適用され、ステーキングされた資産額に応じて料金が請求されます。
しかし、APIコールの収益が低下する市場で、開発者がなぜ特定のインフラプロバイダーを選択するのか、他を選ばないのか？収益を共有する必要がある場合、なぜこのオラクルサービスを選択するのか、他を選ばないのか？その答えはネットワーク効果にあります。複数のブロックチェーンをサポートし、比類のないデータ粒度を提供し、新しいチェーンのデータをより速くインデックス化できるデータプロバイダーが新製品の選択肢となります。同じロジックは、意図やGasのない交換ツールなどの取引カテゴリにも適用されます。サポートされるブロックチェーンの数が多ければ多いほど、提供コストが低く、スピードが速いほど、新製品を引き付ける可能性が高くなります。なぜなら、限界効率がユーザーを引き留めるのに役立つからです。
トークンのバックアップと破棄
トークンの価値をプロトコルの収入に結び付けることは新しいことではありません。最近数週間で、いくつかのチームが収入比率に基づいてネイティブトークンの買い戻しや焼却を発表しました。その中で注目すべきは、Sky、Ronin、Jito、Kaito、Gearboxなどです。
トークンの買い戻しは、米国株式市場の株式の買い戻しと非常に似ており、本質的には証券法に違反しない範囲で、株主（トークン保有者）に価値を返還する方法の一つです。
2024年、米国市場では、株式の自己株買いに使われる資金だけで約7900億ドルに達し、2000年にはわずか1700億ドルでした。1982年以前は、自己株買いは違法行為と見なされていました。過去10年間で、Appleだけでも8000億ドル以上を自社株買いに費やしています。このトレンドが続くかどうかは引き続き注意する必要がありますが、現金フローを持ち、自社価値への投資を望むトークンとその両方を持たないトークンの間で、市場には明確な分断が生じていることが見て取れます。
出所:ブルームバーグ
ほとんどの早期プロトコルやdAppにとって、収入を使って自己のトークンをリバイすることは、最適な資本利用方法ではないかもしれません。実行可能な手法の1つは、新しいトークンの発行による希釈効果を相殺するために十分な資金を割り当てることです。これがKaitoの創設者が最近、彼らのトークンリバイメソッドについて説明した方法です。Kaitoは、トークンを利用してユーザーグループを奨励する中央集権化された企業です。同社は中央集権化された現金フローを企業の顧客から取得し、その一部を使ってトークンリバイを実行市場メーカーを通じて行います。リバイされるトークンの数量は、新しく発行されるトークンの数量の2倍であり、ネットワークを収縮フェーズに導きます。
Kaitoとは異なり、Roninは別の方法を採用しています。このチェーンは、各ブロックの取引量に応じて手数料を調整します。ピーク時には、一部のネットワーク料金がRoninの財務に流入します。これは、トークンをバックアップしない状況で資産供給を独占する一つの方法です。両方のケースで、創設者たちは価値をネットワーク上の経済活動に結び付けるメカニズムを設計しています。
今後の記事では、これらの行動がこの種の活動に参加するトークンの価格やチェーン上の動きに与える影響について詳しく探求します。しかし、現時点では、トークンの評価が下がり、暗号通貨業界への投資額が減少する中、ますます多くのチームがエコシステムに流入する限界資金を巡って争う必要があることは明白です。
ブロックチェーンの「通貨軌道」の中核的な属性を考慮すると、ほとんどのチームは取引量のパーセンテージに基づく収入モデルに切り替えるでしょう。このような場合、プロジェクトチームがトークンを発行している場合、彼らは「買い戻しと破棄」モデルを実施する動機を持つでしょう。この戦略を成功させることができるチームは、流動市場の勝者となるかもしれません。あるいは、極めて高い評価で自分たちのトークンを購入することができるかもしれません。すべての結果は事後にならないとわかりません。
もちろん、いつかは、価格、収益、収入に関するすべての議論が無意味になる日が来るでしょう。私たちは再びさまざまな「犬のMemecoin」にお金を投資し、「猿のNFT」を購入することになります。しかし、現在の市場状況を見てみましょう。ほとんどの創設者は収入とトークンの燃焼を中心に深い議論を展開し始めています。