Exclusivo del director de operaciones de Castle Funds: El hecho de que los ETF de Bitcoin estén permitidos no significa que vayan a tener éxito

Sead Fadilpašić

Última actualización:

21 de enero de 2024 23:03 EST | 9 min de lectura

En una perspicaz entrevista con Cryptonews, Dan Hoover, Director de Operaciones y Director de Cumplimiento de la firma de inversión Castle Funds, discutió varios temas relacionados con los ETF de Bitcoin.

Estos incluyen cuán valiosa es realmente la información sobre el volumen de operaciones de los ETF de Bitcoin, lo que se necesita para que los ETF tengan éxito, por qué las minucias del mercado TradFi son “muy extrañas” para la mayoría de los participantes del mercado de criptomonedas, y mucho más.

Esto es lo que tenía que decir.

¿Cuándo es el volumen de operaciones una información valiosa?

Los volúmenes de negociación iniciales de los ETF de Bitcoin al contado sugieren que los actores de apoyo en cualquier lanzamiento exitoso de productos cotizados en bolsa (ETP) aún no están en funcionamiento en volumen, dijo Hoover a Cryptonews. (Nota: Los ETF son un subconjunto de los ETP como una categoría más amplia).

Por lo tanto, dijo:

“El volumen de operaciones solo es información poderosa si da como resultado la creación de nuevas acciones de ETP (activos en el fideicomiso sobre los que el patrocinador puede cobrar una tarifa)”.

De lo contrario, solo muestra que las mismas acciones están cambiando de manos repetidamente.

Normalmente, esto significa que:

• los costos de cobertura son elevados debido a la escasa disponibilidad de sustitutos para el índice/activo que se sigue y que pueden obtenerse prestados a bajo precio;
• no hay suficientes Participantes Autorizados (AP) incorporados para crear o canjear acciones, por lo que hay menos urgencia para crear o reembolsar acciones con primas o descuentos más bajos; menos AP significa que las oportunidades de arbitraje pueden existir en el mercado durante más tiempo, ya que hay menos partes y menos capital disponible para aprovechar;
• Los creadores de mercado de opciones sobre acciones aún no pueden realizar transacciones en tamaño, generalmente debido a los altos costos de endeudamiento o las restricciones a nivel de corredor en el comercio de opciones.

Como inversionista en los mercados de bitcoin, dijo Hoover, preferiría que los BTC mantenidos en un ETP se compraran en el mercado y pertenecieran solo al fondo o fideicomiso, en lugar de ser prestados de otra parte que mantiene un derecho sobre las monedas.

El volumen diario (en USD) de los ETF de bitcoin al contado. Fuente: The Block## El hecho de que los ETF de Bitcoin estén permitidos no significa que vayan a tener éxito

Los ETF de Bitcoin al contado tienen una serie de ventajas. Estos incluyen menos desafíos de acceso para los inversores y un competidor para los ETF de Bitcoin basados en futuros de bajo rendimiento, argumentó Hoover.

En los próximos meses, los problemas de lanzamiento “se aliviarán un poco”. Habrá una oportunidad para que los participantes del mercado (AP, corredores de bolsa y creadores de mercado de opciones) revendan ETP a inversores individuales, dijo Hoover.

Sin embargo, a largo plazo, si bien los ETP son “una solución razonable” a la ambigüedad regulatoria que restringe el acceso de la mayoría de los inversores estadounidenses,

“Creo que la tecnología ETP (con sus fuentes de liquidez adicionales, funciones de descubrimiento de precios, etc.) es una mala solución a los problemas de acceso al mercado de activos digitales”.

No obstante, los ETF tardaron casi tres décadas en estar completamente regulados en los EE. UU., por lo que Hoover considera poco probable que “el conjunto actual de productos pierda sus razones regulatorias para existir en el corto plazo”.

Además, el director de operaciones explicó que los mercados de Bitcoin están “comprensiblemente muy preocupados” por varios grandes participantes del mercado que operan BTC en un mercado continuo, mientras que la oferta y la demanda están limitadas a un solo punto específico en el tiempo cinco días a la semana.

Mientras tanto, Shane Rodgers, presidente y cofundador de la plataforma PDX, argumentó que no hay desventajas en los ETF de Bitcoin. Lo único es que, a corto plazo, los inversores siguen estando “excesivamente expuestos a los caprichos del dinero pequeño y poco sofisticado en el espacio minorista al contado”.

Por otro lado, dijo Rodgers,

“[Hay] enormes beneficios al alza en términos de precios y valoraciones, así como, especialmente, el aumento de la aceptación y adopción masiva de BTC, y de los criptoactivos en general”.

La emisión es una cosa, pero si un ETP, incluido el ETF de Bitcoin al contado, realmente tendrá éxito es otra. Hoover anotó que el éxito depende de varias preguntas clave. Entre ellas se encuentran:

• ¿Tiene el patrocinador (BlackRock, Franklin, Fidelity, Bitwise, Grayscale) suficientes relaciones con AP, creadores de mercado e inversores institucionales para seguir operando en el ETF de Bitcoin de forma ordenada?
• ¿Existen sustitutos para el ETF de Bitcoin que podrían ser más baratos, más seguros o seguir el subyacente más de cerca si cambian las condiciones del mercado?
• ¿Tiene el patrocinador relaciones con suficientes casas de corretaje para completar la diligencia debida y operar en las plataformas (por ejemplo, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Edward Jones)?
• ¿Tiene el patrocinador suficientes otros productos o su propio capital disponible para comercializar su marca y apoyar a los asesores con materiales de marketing?

Rodgers opinó que el único factor diferenciador real hasta ahora en los ETF al contado BTC aprobados son las comisiones.

Además, las criptomonedas siguen siendo una clase de activos especulativos y volátiles. “El hecho de que pueda participar a través de un ETF no mitiga la seguridad o la volatilidad del activo al contado subyacente”, dijo.

Según el sitio web de #Grayscale, #Grayscale actualmente tiene 566,973 $ BTC ($ 23.21 mil millones), disminuyendo ~ 52,227 $ BTC ($ 2.14 mil millones) desde que se aprobó el ETF.

Y iShares (Blackrock) tiene 33.431 BTC dólares (1,37 mil millones de dólares), Fidelity tiene 24.857 BTC dólares (1,02 mil millones de dólares), Bitwise tiene 10.152 BTC dólares (415,6 millones de dólares). pic.twitter.com/fx2Kj3WpSB

— Lookonchain (@lookonchain) 22 de enero de 2024

Los detalles del mercado TradFi son extraños para los participantes del mercado de criptomonedas

Hoover señaló que es esencial comprender cómo la demanda de “exposición” a Bitcoin a través de un ETP realmente afecta los “flujos” o el valor de los activos dentro de ese ETP.

El volumen diario (en USD) de los ETF de bitcoin al contado. Fuente: The BlockExplicó que los ETP tienen varias capas de separación entre la “demanda de Bitcoin por parte de los inversores” y las acciones adicionales.

Importante

“Estas minucias del mercado son muy extrañas para la mayoría de los participantes en los mercados de activos digitales, y la idea de que hay tantas capas entre la demanda del mercado para el ETP y la demanda del activo subyacente puede ser difícil de conectar con las expectativas de ‘flujos masivos’”.

Hoover dio un ejemplo de un inversor que quiere comprar acciones de ETP. Realizan la orden con su corredor. Luego, el pedido podría completarse desde una o varias fuentes.

Aquí hay cuatro escenarios, y solo uno da como resultado que ETP vea activos adicionales bajo administración (AUM):

• El bróker tiene acciones en inventario o una orden de otro cliente en la dirección opuesta, en cuyo caso el ETP no ve activos bajo gestión adicionales como resultado de la inversión.
• El bróker no tiene las acciones disponibles, pero puede pedir prestadas las acciones. Esto sucede bajo el supuesto de que tendrán una orden de compensación en los próximos dos días hábiles, que es la liquidación estándar para las acciones. Una vez más, el ETP no ve activos bajo gestión adicionales.
• El bróker compra las acciones en el mercado a otro bróker. El ETP no ve AUM adicionales.
• Si hay demanda de las acciones no satisfecha por el libro de órdenes existente (compradores y vendedores) y aún no satisfecha al considerar el costo de tomar prestadas las acciones del ETP de los tenedores a largo plazo, como fondos indexados o de pensiones, un AP puede acercarse al ETP para crear una nueva “canasta” (generalmente, alrededor de $ 1 millón) de nuevas acciones del ETP. En este caso, el ETP finalmente puede ver (y cobrar comisiones) el capital del inversor.

Los activos bajo gestión (AUM) para los ETF de bitcoin al contado. Fuente: The BlockDicho todo esto, hay razones para que los hedgers no elijan el nuevo ETF de Bitcoin. “La negociación ordenada de acciones de ETP depende de una cobertura barata y precisa”, dijo el experto. Está impulsado por la disponibilidad de buenos sustitutos para el activo que el ETP busca rastrear.

Sin embargo, dados los costos de la cobertura en el mercado de futuros y las dificultades regulatorias cuando se trata de corredores de bolsa que poseen BTC al contado, Hoover dijo que no le sorprendería que algunos hedgers eligieran el producto Grayscale, las acciones de las empresas mineras o MicroStrategy como sustitutos BTC más accesibles que el BTC al contado.

BTC se liquida cada 15 minutos, el ETF de Bitcoin se comparte solo en días hábiles

Hoover también comentó sobre la presión de venta inicial en el BTC al contado, diciendo que “hay algunas explicaciones razonables” allí.

Hubo cierta presión de “vender la noticia”, pero también lo que describió como la liberación de la demanda reprimida para cerrar la operación de arbitraje de GBTC llevada a cabo por ciertos participantes durante años.

El CEO mencionó que la presión más amplia sobre los mercados probablemente estaba relacionada con las primeras etapas del establecimiento de operaciones de cobertura eficientes para mantener la rentabilidad de la creación de mercado y los costos de negociación razonables.

Volvió a señalar las diferencias entre la negociación de estas acciones de productos y la negociación de activos digitales las 24 horas del día, los 7 días de la semana.

En primer lugar, dijo, está el “largo camino” mencionado anteriormente entre la demanda del mercado de acciones de ETP y los flujos medidos por la emisión de nuevas acciones de ETP.

Entonces, Hoover dijo:

“La SEC aprobó las primeras operaciones el jueves antes de un fin de semana de tres días en los mercados estadounidenses, lo que contribuyó al retraso”.

Una operación que cree nuevas acciones de ETP (“flujo”) el jueves no necesitaría pagarse con efectivo hasta el próximo martes. Por lo tanto, no hay una cobertura eficiente de ninguna acción del precio hasta el martes por la mañana.

Bitcoin se liquida con cada bloque o aproximadamente cada 10-15 minutos. Sin embargo, las acciones del ETF de Bitcoin se liquidan en T+2 días hábiles de Nueva York. No incluye fines de semana ni festivos.

“Esta diferencia de tiempo, agravada por el hecho de que el ETP necesita fijar el precio al cierre de los mercados de valores de Nueva York a las 4:00 p.m., crea un potencial para la actividad manipuladora en el mercado de Bitcoin similar a la observada en los mercados de divisas a principios de la década de 2010, por la cual un cártel de 15 bancos pagó más de USD 2.3 mil millones para liquidar la liga”.

Los AP que compraron las nuevas acciones de Trust el jueves y el viernes, dijo Hoover, tenían la responsabilidad de administrar su exposición al precio de BTC mientras los mercados de valores y los bancos no funcionan.

Por lo tanto, BlackRock, por ejemplo, estaba obligado a ayudar a sus clientes (los AP) a cumplir con esa responsabilidad.

Según Hoover, acordar emitir nuevas acciones del fideicomiso iShares IBIT el viernes, asegurar una cantidad de BTC a cambio de esas acciones en función del precio del viernes a las 4:00 peniques en Nueva York, y luego esperar para comprar en el BTC hasta el miércoles siguiente, cuando se emitieron y liquidaron las acciones, habría sido “muy irresponsable”.

Entradas netas estrechas, ya que todos los demás proveedores superaron ligeramente la salida de GBTC en el día 6 pic.twitter.com/1fMws3e5yl

— BitMEX Research (@BitMEXResearch) 20 de enero de 2024

ETP es un producto institucional, no puede ser un producto minorista

Por último, Hoover explicó que el mercado de acciones de ETP es, en última instancia, un mercado institucional. Todos los ETPs son productos institucionales por definición.

La Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC) exige a las empresas que emitan nuevas acciones de estos productos en costosos bloques. iShares IBIT, por ejemplo, apunta a un tamaño de bloque de 1 millón de dólares, dijo Hoover.

BlackRock y los otros patrocinadores de ETF de Bitcoin han comercializado constantemente sus productos en los mercados de “asesores” y “compradores”.

Esto incluye gestores de carteras modelo (por ejemplo, Edelman Financial Engines), “robo-advisors” (como el producto Schwab’s Intelligent Portfolios) y gestores de activos profesionales (fondos de cobertura, fondos mutuos, fondos de pensiones y similares).

“Si un inversionista individual no puede colocar una orden de acciones de ETP directamente con el fondo o fideicomiso a través de un agente de transferencia, y tener la garantía de que sus acciones se comprarán al valor liquidativo del fondo o fideicomiso ese día, el producto no es un producto minorista”.

Existen restricciones regulatorias, pero también los márgenes de las tarifas de los ETP “simplemente no son lo suficientemente grandes como para soportar el costo masivo de la comercialización masiva para los inversores minoristas”.

El negocio se basa en economías de escala, dijo Hoover. Algunos productos emblemáticos proporcionan suficientes tarifas para respaldar la comercialización de la marca del patrocinador en todos los productos de la plataforma.

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