¿por qué hoy es necesario volver a examinar las monedas estables de Estados Unidos?

Autor: Charlie Liu, socio de Generative Ventures

Cuando terminé de escribir a finales de marzo “CRCL: Subidas y bajadas violentas, COIN también se desploma: La verdadera guerra de intereses detrás de la Ley CLARITY”, planteé la cuestión como “¿A quién pertenecen las cuentas en dólares?”.

En ese momento, ese enfoque era correcto. Porque lo que más preocupa al mercado, y en lo que están peleando los bancos y la sector de las criptomonedas, sigue siendo si las stablecoins seguirán permitidas para desarrollarse como “cuentas de ahorro en la cadena”.

Las fluctuaciones en los precios de CRCL y COIN, la presión pública del sector bancario, la Casa Blanca reuniendo a bancos y criptomonedas en una mesa de diálogo, en realidad todos están discutiendo lo mismo: si Estados Unidos permitirá que el dólar en la cadena tenga un atractivo similar a una cuenta de depósito.

Pero después de estas semanas, cada vez más siento que la esencia del desarrollo de los hechos ha cambiado.

No porque los términos de rendimiento hayan dejado de ser importantes, sino porque los puntos en los que realmente se concentran las diferentes partes en Estados Unidos ya no se limitan al texto de los proyectos de ley en el Congreso.

El 1 de abril, el Departamento del Tesoro propuso una idea sobre cuándo las regulaciones estatales pueden considerarse “sustancialmente similares” al marco federal.

El 7 de abril, la FDIC presentó un marco de supervisión prudencial.

El 8 de abril, el Departamento del Tesoro propuso reglas para la implementación de requisitos contra el lavado de dinero y sanciones.

El mismo día, el Consejo Asesor Económico de la Casa Blanca publicó un estudio sobre la prohibición de los efectos de los rendimientos de las stablecoins.

Un poco antes, a finales de febrero, la OCC ya había solicitado comentarios sobre las reglas de implementación para emisores de stablecoins y actividades de custodia relacionadas.

Lo que realmente está avanzando en EE. UU. en torno a las stablecoins ya no es si la Ley CLARITY podrá aprobarse, sino qué tipo de instituciones y qué modelos de negocio podrán participar en la fase de implementación.

Por eso, hoy vale la pena volver a examinar las stablecoins en EE. UU.

Porque esto ya no es solo una discusión sectorial sobre los términos de rendimiento, ni solo una historia de mercado sobre quién gana o pierde entre Circle, Coinbase o los bancos.

Se está convirtiendo en algo más grande: EE. UU. está transformando las stablecoins, de ser un producto financiero con tintes de criptografía, en una capa de dinero en efectivo en la cadena que puede ser regulada, sometida a control, organizada y también integrada en el sistema del dólar.

Si a finales de marzo la discusión era “¿a quién pertenecen las cuentas?”, después de abril la pregunta más relevante en realidad se ha convertido en dos:

• Primero, si los usuarios finales no reciben los beneficios de los bonos del Tesoro a corto plazo que respaldan las stablecoins, ¿a quién pertenece ese dinero?

• Segundo, si las stablecoins finalmente se convierten en una capa legal de dinero en efectivo en la cadena, ¿quién podrá integrarlas en las rutas de pago predeterminadas, en los sistemas empresariales y en los flujos de solicitudes en internet?

El primer problema determina la distribución de beneficios. El segundo, quién controla la ruta de circulación.

En las últimas semanas, la Casa Blanca, el Departamento del Tesoro, la FDIC, la OCC, junto con las recientes solicitudes y aprobaciones de licencias de fideicomisos estatales, en realidad están respondiendo a estos dos problemas.

Lo que EE. UU. está reescribiendo en realidad no es si las stablecoins parecen o no cuentas, sino si serán formalmente moldeadas en una capa de dinero en efectivo en la cadena, respaldada por bonos del Tesoro a corto plazo.

Lo que realmente se impulsa en abril no son solo palabras, sino la puesta en marcha de un sistema completo de implementación

El año pasado, la característica más destacada de las stablecoins en EE. UU. fue que “la narrativa avanzaba muy rápido, pero la regulación muy lentamente”.

A veces era la ventana de los proyectos de ley, otras veces la resistencia bancaria, luego la lógica de crecimiento de plataformas, y en ocasiones se convertía en un tema de riesgo político en las políticas de mercado.

Pero en abril, esto empezó a cambiar.

La propuesta del 1 de abril del Departamento del Tesoro en realidad complementa otra pieza que antes solo permanecía en el nivel de principios: ¿hasta qué punto las regulaciones estatales deben ser “sustancialmente similares” al marco federal para ser comparables y seguir en el mapa?

En otras palabras, la novedad del 1 de abril no radica en proponer una nueva dirección, sino en avanzar un paso más en la implementación práctica de la doble vía que antes solo existía en los textos legales, transformándola en estándares administrativos realmente ejecutables.

El 7 de abril, el marco de supervisión prudencial de la FDIC dibujó una frontera más clara.

Cubre reservas, redenciones, capital y gestión de riesgos, y aclara una cuestión que antes era muy confusa en el mercado: los poseedores de stablecoins no disfrutan automáticamente de seguro de depósitos por las reservas del emisor; pero si algún tokenizado de depósito cumple con la definición legal de “depósito”, en términos legales sigue siendo un depósito.

Esta distinción puede parecer muy técnica, pero en realidad marca una línea muy importante.

Estados Unidos está diciendo que las stablecoins pueden existir legalmente, pero no son lo mismo que los depósitos bancarios; no se pueden comercializar como iguales, ni competir en igualdad de condiciones.

El 8 de abril, el Departamento del Tesoro, FinCEN y OFAC propusieron conjuntamente reglas para la implementación de requisitos contra el lavado de dinero y sanciones.

Este movimiento tiene un significado muy directo: los emisores de stablecoins ya no serán solo “innovadores financieros”, sino que deberán integrarse en la maquinaria existente de lucha contra el lavado de dinero y sanciones, asumiendo obligaciones similares a las de las instituciones financieras.

Al mismo tiempo, la propuesta de la OCC a finales de febrero también cubre a emisores extranjeros de stablecoins y actividades de custodia relacionadas, lo que indica que lo que EE. UU. quiere regular ya no es solo “quién emite en el país”, sino “cómo existe, se custodia y se introduce en la jurisdicción estadounidense el dólar en la cadena”.

Viendo estos movimientos en conjunto, lo que realmente se impulsa en abril no es solo un lema legal, sino que una máquina completa de implementación empieza a ponerse en marcha.

Esto significa que la cuestión de las stablecoins ya no es solo “si la política las permitirá”, sino “en qué sistema se integrarán”.

El verdadero avance en la disputa por los beneficios no es “si se puede dar”, sino “a quién le corresponden los beneficios”

Si solo se observa la discusión en el mercado, en los últimos uno o dos meses el foco más caliente seguía siendo los términos de rendimiento. Muchas análisis se han quedado en ese punto, girando en torno a los límites entre “rendimientos pasivos” y “recompensas por comportamiento”.

Pero un estudio publicado por la Casa Blanca el 8 de abril realmente llevó la discusión un paso adelante.

El año pasado, el argumento más fuerte de los bancos era: si las stablecoins ofrecen beneficios, los depositantes moverán su dinero de las cuentas bancarias a la cadena, lo que aumentará los costos de pasivo de los bancos, reducirá su capacidad de préstamo y, en última instancia, perjudicará a la economía real.

Esa lógica suena convincente y fácil de aceptar para los reguladores.

Pero el análisis de referencia de la Casa Blanca estima que: si se prohíben completamente los beneficios de las stablecoins, los préstamos bancarios en realidad solo aumentarían en 2.1 mil millones de dólares, aproximadamente un 0.02%; y además, esto traería un costo neto de bienestar de unos 800 millones de dólares, y la mayor parte de los nuevos préstamos seguirían yendo a los grandes bancos.

Esta conclusión no significa que las preocupaciones de los bancos sean infundadas, pero sí aclara mejor una cosa: “si no se prohíben los beneficios, el sistema bancario tendrá problemas graves”. La narrativa de interés público más fuerte, en términos cuantitativos, no es tan sólida como se imagina.

Una vez que se debilita esa premisa, la cuestión cambia naturalmente.

Lo que realmente importa ahora no es solo “si se puede ofrecer beneficios”, sino “a quién le corresponden esos beneficios”.

Los activos de reserva que respaldan las stablecoins — bonos del Tesoro a corto plazo, repos, depósitos bancarios y otros activos altamente líquidos — generan intereses continuamente.

Si los usuarios finales no los reciben, esos beneficios no desaparecen, simplemente cambian de dueño.

Pueden quedarse en las ganancias del emisor, usarse para subsidiar comerciantes, ofrecer beneficios a miembros, presupuestar puntos o impulsar el crecimiento de usuarios, o bien, convertirse en un incentivo para que el emisor siga manteniendo bonos del Tesoro a corto plazo.

Por eso, el avance en los términos de rendimiento hoy en día ya no es solo un problema de diseño de producto, sino un problema de distribución de valor: cómo se reparte la diferencia de intereses generada por esa capa de dinero en efectivo respaldada por bonos del Tesoro a corto plazo.

Lo que el Departamento del Tesoro ve no es solo el pago, sino una demanda de bonos que se está institucionalizando

Si revisamos los materiales del Comité de Asesoramiento de Préstamos del Departamento del Tesoro de febrero, veremos que la perspectiva del Departamento es más avanzada que la mayoría de las discusiones del mercado.

Que las stablecoins generen demanda adicional de bonos del Tesoro a corto plazo no es una novedad.

En el último año, ya se había mencionado repetidamente en el diseño de leyes, investigaciones de mercado y en las discusiones con los principales operadores del mercado primario.

Lo que realmente llama la atención ahora es que esta tendencia empieza a integrarse cada vez más claramente en las instituciones y en la lógica de implementación.

El Comité de Asesoramiento de Préstamos del Tesoro ya ha incluido explícitamente a las stablecoins como un “nuevo campo de demanda” para bonos del Tesoro a corto plazo; y la Ley GENIUS y su implementación posterior también han definido con mayor claridad que las reservas calificadas deben estar en dólares, depósitos, repos y bonos del Tesoro a corto plazo de EE. UU. y fondos del mercado monetario similares, de alta liquidez.

Esto significa que lo que EE. UU. está promoviendo ahora no es solo legalizar un producto digital en dólares, sino integrar de manera más sistemática una capa de dinero en efectivo en la cadena, respaldada por bonos del Tesoro a corto plazo, en su infraestructura financiera.

De esta forma, las stablecoins dejan de ser solo un tema de pagos o de criptomonedas, y empiezan a influir en la estructura de financiamiento fiscal, el pasivo bancario, la estructura del mercado monetario y en cómo se expande el dólar en la cadena.

Desde esta perspectiva, al volver a analizar la disputa por los beneficios, la división entre estados y federaciones, la ola de licencias y la regulación de emisores extranjeros, se verá que toda esa información dispersa en realidad sirve a un mismo objetivo: Estados Unidos está transformando las stablecoins, de un producto cripto controvertido, en una capa de dinero en efectivo en la cadena que puede ser regulada, controlada y absorbida por el sistema fiscal.

La reciente ola de licencias no prueba que “todos quieran ser bancos”

Observando la reciente tendencia de licencias de la OCC, si solo se mira el titular, es fácil pensar que “cada vez más empresas quieren obtener una licencia bancaria en EE. UU.”.

Pero esa interpretación no refleja la verdadera esencia.

Las solicitudes públicas de la OCC relacionadas con actividades de activos digitales ya no solo incluyen a algunas empresas cripto nativas, sino que se han ampliado a pagos, custodia, corretaje, infraestructura de mercado y plataformas para grandes instituciones.

Las solicitudes en lista pública incluyen a Bastion, Revolut, zerohash, Morgan Stanley Digital Trust, World Liberty, entre otros, y solo se muestran las solicitudes de nuevas instituciones, no las de transformación o cambio de licencia.

Esto indica que esta tendencia ya no es un caso aislado, sino que cada vez más diferentes tipos de instituciones se dirigen en la misma dirección.

Y además, no se están otorgando licencias tradicionales de bancos comerciales.

En diciembre pasado, Circle y Ripple obtuvieron aprobaciones condicionales para crear bancos fiduciarios nacionales; BitGo, Paxos y Fidelity Digital Assets también recibieron aprobaciones condicionales para convertir fideicomisos estatales en fiduciarios nacionales. Estas licencias permiten gestionar y mantener activos en nombre de clientes, y acelerar pagos y liquidaciones, pero no permiten captar depósitos en efectivo ni otorgar préstamos con reservas parciales.

En febrero, Stripe, a través de su filial Bridge, también obtuvo una aprobación preliminar para un banco fiduciario nacional. Si finalmente se aprueba, Bridge podrá ofrecer servicios de custodia de activos digitales, emisión y organización de stablecoins, y gestión de reservas de stablecoins.

A principios de abril, Coinbase también recibió una aprobación condicional para una licencia de fideicomiso estatal. Coinbase enfatiza que esto no la convertirá en un banco comercial, no captará depósitos minoristas ni otorgará préstamos con reservas parciales; pero también afirma que la regulación federal sentará las bases para nuevos productos y servicios, incluyendo pagos.

Por lo tanto, la verdadera lógica detrás de esta ola de licencias no es “todos quieren ser bancos”, sino que cada vez más instituciones quieren posicionarse en el lugar más valioso junto a esa capa de dinero en efectivo en la cadena.

Ese lugar no es solo la capacidad tradicional de un banco, sino los nodos que gestionan custodia, reservas, emisión, cumplimiento, liquidación regulada y otros aspectos relacionados con esa capa de dinero en efectivo.

Una vez que toda esa forma de dinero en efectivo se institucionalice, los primeros en construir una ventaja competitiva no serán solo los emisores, sino aquellos que puedan gestionar, custodiar, conectar y canalizar esa capa de dinero en sistemas mayores.

La verdadera transformación: EE. UU. no solo da un estatus a las stablecoins, sino que redefine su forma

Viendo en conjunto las reglas, estudios y licencias de abril, la transformación ya es clara: EE. UU. no solo está diciendo “las stablecoins son legales” o “no son legales” — eso es solo lo que otros países y mercados están persiguiendo — sino que EE. UU. está dando forma a la stablecoin.

Esa forma no es una cuenta de ahorro, ni un depósito bancario asegurado, ni un saldo en línea que pueda convertirse en un sustituto de altos intereses en efectivo.

Es más bien una capa de dinero en efectivo en la cadena, respaldada por bonos del Tesoro a corto plazo y activos de alta liquidez, que puede ser regulada, controlada, organizada y también integrada en el sistema del dólar.

Una vez institucionalizada esa forma, la emisión se volverá cada vez más homogénea, y las diferencias se trasladarán naturalmente a otros aspectos.

Por eso, en los últimos meses, lo más importante ya no es solo “quién emite”, sino dos cosas más grandes:

• Primero, quién se queda con los beneficios de esa capa de dinero en efectivo.

• Segundo, quién controla la circulación de esa capa, a través de quién, en qué rutas.

El primero es el derecho a los beneficios, el segundo, el control de la ruta.

Cuando las stablecoins dejen de ser solo un producto controvertido y se conviertan en una capa real de dinero en efectivo en la cadena, el valor ya no se limitará solo a la capacidad de emisión.

De “¿a quién pertenece la cuenta?” a “¿a quién le pertenecen los beneficios?” y luego a “¿quién controla la circulación?”

Un estudio del 10 de abril del Federal Reserve Bank de Kansas City señala claramente una dislocación que actualmente la industria y la opinión pública están ignorando: las stablecoins en realidad se usan muy poco para pagos, y las infraestructuras relacionadas carecen de interoperabilidad, por lo que todo el ecosistema sigue siendo mayormente interno a las finanzas criptográficas.

Esta afirmación es muy importante, porque implica que la regulación está intentando convertir las stablecoins en instrumentos de pago y liquidación, pero en realidad todavía están lejos de una capa de pago madura.

Por eso, lo que más valdrá en la próxima etapa no será solo “quién emite”, sino quién puede integrar esa capa de dinero en efectivo institucionalizado en procesos comerciales reales — sistemas empresariales, interfaces de aplicaciones, flujos de trabajo automatizados, llamadas entre sistemas y pagos entre máquinas.

De hecho, esto explica por qué la creación de la Fundación x402 por parte de Linux Foundation el 2 de abril es relevante.

Como mencioné en “Coinbase impulsa x402 hacia la neutralidad, Stripe apuesta en ambos lados fuera de MPP”, x402 bajo la gobernanza de Linux Foundation se mantendrá neutral, sirviendo a la transparencia, interoperabilidad y gobernanza comunitaria. Gestionará protocolos abiertos de Coinbase, integrando pagos directamente en las interacciones de red, permitiendo que aplicaciones, interfaces y agentes inteligentes intercambien valor como si intercambiaran datos.

Resumiendo los cambios de estos meses:

• La primera fase fue la disputa por ¿quién puede emitir cuentas? — quién puede legalmente emitir stablecoins.

• La segunda fase fue la disputa por ¿a quién le pertenecen los beneficios? — cómo se distribuyen los beneficios de la capa de dinero en efectivo en la cadena.

• La próxima fase será la disputa por ¿quién controla la circulación? — a través de qué protocolos, interfaces y canales se mueve esa capa de dinero en efectivo.

Cada capa de competencia es más oculta y más valiosa que la anterior.

Lo que realmente importa hoy en día, es que las reglas, las licencias y las rutas están cambiando simultáneamente

Por eso, si hoy volvemos a analizar las stablecoins en EE. UU., no basta solo con centrarse en los términos de rendimiento en sí mismos.

Lo que realmente importa, es que EE. UU. ya ha comenzado a usar un sistema completo de implementación para transformar las stablecoins, de ser un producto financiero con tintes criptográficos, en una capa de dinero en efectivo en la cadena, gestionada por el sistema estatal.

El Departamento del Tesoro está redefiniendo la división federal-estatal, integrando obligaciones contra el lavado de dinero y sanciones; la FDIC está delimitando la frontera entre stablecoins y depósitos; la Oficina de Supervisión Financiera está incorporando emisores nacionales y extranjeros, actividades de custodia y licencias en un mismo sistema regulatorio; y cada vez más instituciones compiten por gestionar la custodia, reservas, emisión, cumplimiento y distribución de esa capa de dinero en efectivo.

En apariencia, Washington todavía discute los beneficios de las stablecoins; en realidad, ya está decidiendo dos cosas más grandes: cómo se redistribuyen los beneficios de los bonos del Tesoro a corto plazo, y cómo el dólar en la cadena se moverá en el futuro, a través de quién.

La verdadera competencia ya no está en la emisión en sí misma.