SunPower: Un trueno desde cero, almacenamiento en auge, ¿se enfría el sol?

¿La competencia en el mercado exterior podría romper la barrera de valoración de Sungrow Power en medio de la competencia interna en Web3 y criptomonedas?

La noche del 31 de marzo de 2026, $Sungrow Power(300274.SZ) publicó su informe trimestral de 2025. Los resultados del trimestre fueron mucho menores a lo esperado, con un estancamiento en los ingresos y una caída drástica en las ganancias. La principal causa del “colapso” en los resultados fue el negocio de sistemas de almacenamiento de energía:

1) Los ingresos del cuarto trimestre estuvieron muy por debajo de las expectativas, con una primera caída interanual desde 2022: Los ingresos totales del cuarto trimestre fueron de 600M, una disminución del 18% interanual, muy por debajo de los 30.6 mil millones previstos por el mercado. La principal causa del “colapso” en los resultados fue el negocio de sistemas de almacenamiento de energía.

Desde la perspectiva de las divisiones de negocio:

a. Los ingresos del negocio de almacenamiento de energía cayeron significativamente, con una fuerte divergencia entre aumento de volumen y caída de precios: Los ingresos del cuarto trimestre del negocio de almacenamiento fueron de 8.49 mil millones, con una disminución del 22% y 23% intermensual y interanual, respectivamente.

En cuanto a las entregas, en el Q4 se enviaron 14 GWh de sistemas de almacenamiento (un aumento intermensual de aproximadamente 40%), y en todo el año se enviaron 43 GWh (un crecimiento del 52% interanual). La compañía abandonó estratégicamente los negocios domésticos de bajo margen, manteniendo su foco en el extranjero (el 86% de las entregas del Q4 fueron en el extranjero).

En cuanto al precio unitario, en el Q4 cayó a aproximadamente 0.6 yuanes/Wh, una caída del 45% respecto al Q3. La caída en el precio, además del desfase temporal entre entregas y reconocimiento de ingresos, se atribuye principalmente a una competencia internacional que se ha intensificado, llevando a una estrategia de “precio para ganar volumen” y a costos compartidos por aranceles que han erosionado los ingresos aparentes.

b. La industria de inversores fotovoltaicos en general está bajo presión, con un enfoque estratégico en el extranjero: En el Q4, los ingresos por inversores fotovoltaicos alcanzaron 7.74 mil millones, una disminución del 4% intermensual. Debido a las restricciones de la política “136”, las expectativas de ingresos domésticos se vieron afectadas, y la compañía abandonó proyectos con márgenes negativos. La demanda doméstica de instalación se redujo, con solo 33 GW entregados en el trimestre, y un total anual de 143 GW (una caída del 3% interanual).

No obstante, gracias a un aumento en la proporción de entregas de alto valor en el extranjero (que representaron el 56% del total anual), el precio promedio de las entregas en todo el año aumentó un 10% interanual a 0.22 yuanes/W, estabilizando la base de negocio.

c. El negocio de inversión y desarrollo de plantas solares mostró picos en un solo trimestre, pero estuvo limitado por políticas durante todo el año: En el Q4, los ingresos de este negocio fueron de 5.26 mil millones, con un aumento del 81% respecto al trimestre anterior, debido a la concentración de entregas y conexiones a red a fin de año. Sin embargo, en todo el año, los ingresos totalizaron 140k, una caída del 21% interanual. La causa principal fue la incertidumbre en la rentabilidad a largo plazo (IRR) de las plantas fotovoltaicas, afectada por la política “136”, que redujo la demanda de inversión en el segmento.

2) La caída drástica en el margen bruto en el Q4, agravada por la deterioración de la estructura de negocio y los costos: El margen bruto del cuarto trimestre fue de 4.2 mil millones, una caída del 32% interanual; el margen bruto total cayó de aproximadamente 36% en el tercer trimestre a alrededor del 23%. La reducción significativa se atribuye a:

a. Deterioro estructural: La concentración de proyectos de plantas de bajo margen (EPC) en fin de año elevó su participación en los ingresos totales en un 10 puntos porcentuales, hasta el 23%, reduciendo el margen bruto global.

b. Margen bruto del almacenamiento de energía se desplomó: Debido a la competencia internacional, los costos compartidos por aranceles y el aumento en el precio del carbonato de litio, el margen bruto del almacenamiento en la segunda mitad del año cayó al 33.4%.

c. Margen de inversores fotovoltaicos también se redujo ligeramente: La presión inflacionaria en cobre, IGBT, aluminio y plata erosionó los márgenes, con una caída de 2.1 puntos porcentuales en la segunda mitad del año, incluso en un contexto de aumento en las ventas en el extranjero (que representaron el 63% en la segunda mitad). Esto confirma que la competencia en mercados de alto valor en el extranjero se ha intensificado.

3) La caída en las ganancias operativas y netas en el Q4, debido a gastos rígidos y provisiones por deterioro: La utilidad neta atribuible a la matriz en el Q4 fue de 230k, una caída del 54% interanual, con una reducción en la tasa de ganancia del 11.2 puntos porcentuales, hasta solo el 6.9%. Esto se debe principalmente a:

• La desaceleración en ingresos combinada con gastos de expansión en mercados internacionales y nuevas líneas de negocio, que aumentaron en un 31.3% los gastos de investigación y desarrollo a 1.03 mil millones, y en un 32% los gastos de ventas a casi 1.3 mil millones.

• La confirmación de pérdidas por deterioro de activos y créditos por 900 millones, principalmente por deterioros en plantas en Vietnam y en China, y provisiones por inventarios valorados en aproximadamente 200 millones debido a la competencia.

Estas presiones llevaron a que la utilidad neta atribuible en el trimestre fuera solo de 1.6 mil millones, una caída del 54%, con una reducción en la tasa de ganancia neta de casi 11.2 puntos porcentuales, hasta solo el 6.9%.

Comentario de Dolphin:

En conjunto, los resultados del cuarto trimestre de 2025 de Sungrow Power fueron “desastrosos”. En un ciclo de alta demanda en almacenamiento de energía, con un crecimiento superior al 70%, la compañía experimentó un estancamiento en los ingresos y una caída drástica en los márgenes bruto y neto.

Lo más preocupante es que, como núcleo de valoración del mercado y habiendo reemplazado a los inversores fotovoltaicos como principal fuente de ingresos, el negocio de sistemas de almacenamiento sufrió una derrota en un solo trimestre. La casi “reducción a la mitad” del precio aparente del almacenamiento, junto con la caída en los márgenes, no solo arrastraron los resultados del trimestre, sino que también generaron dudas sobre la “barrera de protección” basada en la alta valoración en el extranjero.

Frente a la caída de precios y márgenes, la dirección intentó atribuirlo a factores puntuales (como la base alta de proyectos en el Reino Unido en el Q3, la mayor proporción de ventas en China y Oriente Medio/América en el Q4, y el cierre de ventas y reembolsos a fin de año). Sin embargo, dado que la proporción de ingresos en el extranjero en el Q4 aumentó en lugar de disminuir, y los precios y márgenes se deterioraron rápidamente, esto podría reflejar que la competencia interna en almacenamiento en China está transmitiéndose de manera sustancial al extranjero, y que la presión competitiva en los mercados internacionales se ha intensificado.

Es probable que la compañía haya adoptado una estrategia de “concesiones defensivas” en regiones de alto valor en el extranjero, bajando precios para asegurar pedidos. La reducción de precios, la caída en los márgenes y las provisiones por deterioro de inventarios en este trimestre confirman esta tendencia pesimista.

Si esta tendencia de “internalización de la competencia” continúa, la valoración que el mercado ha otorgado a Sungrow podría verse seriamente afectada. La protección basada en “tecnología y marca” en mercados de precios desensibilizados en el extranjero podría ser vulnerada. Si la compañía no logra diferenciarse rápidamente mediante innovación tecnológica, podría enfrentar pérdida de cuota de mercado y una doble caída en precios y volúmenes, lo que explicaría la preocupación del mercado tras estos resultados.

De cara a 2026, se prevé que la cadena de almacenamiento de energía también enfrentará una doble prueba:

• Reducción de demanda y costos: La desaceleración del mercado global, con una expectativa de crecimiento revisada del 30%-50% en lugar del 40%-50% anterior, debido a la espera en la cadena de suministro por aumentos en los precios de materias primas, que podrían retrasar proyectos hasta 2027.

• Proyecciones de entregas: La compañía mantiene una meta agresiva de crecimiento del 40%-50% en entregas, de 43 GWh en 2025 a 60-65 GWh en 2026, con una distribución regional que favorece a América y Asia-Pacífico, y con énfasis en proyectos rentables.

Pero Dolphin considera que, en 2026, los principales riesgos para Sungrow serán:

① “Juegos de volumen y precio”: los ingresos del almacenamiento podrían no crecer a pesar del aumento en volumen

Incluso si las entregas alcanzan el objetivo, una competencia internacional cada vez más agresiva podría hacer que la caída de precios anule los beneficios del aumento de volumen.

En el escenario más pesimista, si el precio unitario de almacenamiento en 2026 se mantiene en torno a 0.61 yuanes/Wh (una caída del 30% respecto a este trimestre), los ingresos del negocio de almacenamiento solo crecerían un 3.2% en 2026, en lugar del 49.4% en 2025, lo que significaría una pérdida de impulso en el motor de crecimiento principal de la compañía.

② La subida de precios del carbonato de litio impactará en los costos y reducirá los márgenes:

El aumento en los precios del litio, sin mecanismos de ajuste en los contratos, obligará a la compañía a compartir los costos con los clientes, reduciendo los márgenes en un rango de 3 a 7 puntos porcentuales, o incluso más si no se logra trasladar el costo.

En conclusión, aunque la valoración de Sungrow ha caído desde su máximo de más de 9.4B tras el tercer trimestre a aproximadamente 5.26B, esta caída refleja principalmente la expectativa de riesgo en los resultados del cuarto trimestre.

De cara a 2026, si la competencia internacional continúa intensificándose y los costos de materias primas siguen en aumento, la valoración actual podría no reflejar completamente el riesgo de “doble caída” en volumen y precio, y las ganancias podrían incluso disminuir respecto al año anterior.

Por ello, Dolphin considera que aún es prematuro afirmar que “el riesgo de Sungrow se ha disipado”. Antes de que su negocio principal de almacenamiento se estabilice, es necesario esperar al menos un trimestre más para verificar su capacidad de negociación en el extranjero y la recuperación de sus márgenes.

A continuación, el resumen del análisis:

I. Estancamiento en los ingresos totales en el Q4, con una caída interanual del 18%

Los ingresos totales del cuarto trimestre fueron de 22.8 mil millones, con una primera caída interanual desde 2022, muy por debajo de los 4.2B previstos. La principal causa fue el negocio de almacenamiento de energía:

1. Los ingresos del almacenamiento cayeron mucho:

En el Q4, los ingresos fueron de 8.49 mil millones, con caídas del 22% y 23% intermensual e interanual, respectivamente, muy por debajo de los 600M previstos. La causa principal fue la casi “reducción a la mitad” del precio unitario del sistema de almacenamiento:

a. Aumento de volumen: abandono estratégico del mercado doméstico, foco en el extranjero

Las entregas en el Q4 alcanzaron 14 GWh, con un aumento del 40% respecto al Q3 (10 GWh). De estas, casi 12 GWh fueron en el extranjero (86%), y solo 2 GWh en China (14%).

Para todo 2025, las entregas totales fueron de aproximadamente 43 GWh (7 GWh en China, -26% interanual; 36 GWh en el extranjero, +92%), con un crecimiento total del 52%, alineado con la previsión de 40-50 GWh para 2025.

Este crecimiento fue menor que el 74% del incremento global en capacidad de almacenamiento (aproximadamente 317 GWh en 2025), debido a que la compañía priorizó la rentabilidad, reduciendo su presencia en el mercado doméstico de bajo margen y enfocándose en proyectos internacionales de alto valor.

Por ello, la cuota de mercado en el extranjero en almacenamiento aumentó un 3.6 puntos porcentuales hasta el 26%, mientras que en China cayó 5.8 puntos hasta el 3.9%, y la cuota global cayó unos 2 puntos porcentuales hasta 13.6%.

Dolphin opina que la estrategia de abandonar mercados de bajo margen y centrarse en proyectos internacionales de alto valor es correcta, siempre que la compañía pueda mantener su “barrera tecnológica y de marca” en el extranjero.

b. Caída en el precio unitario (precio en caída):

Con un volumen de 14 GWh en el Q4, el precio unitario del sistema de almacenamiento cayó a aproximadamente 0.6 yuanes/Wh, un 45% menos que en el Q3 (1.1 yuanes/Wh).

La explicación de la gerencia fue: ① efecto base alto por proyectos en el Reino Unido en el Q3; ② aumento en la proporción de ventas en China, Oriente Medio y América en el Q4; ③ cierre de ventas y reembolsos a fin de año.

Pero, dado que la proporción de entregas domésticas en el Q4 fue menor que en trimestres anteriores, y que la estructura de entregas no se deterioró, Dolphin piensa que la caída en el precio puede deberse a:

• Diferencias en el reconocimiento de entregas y facturación: Muchas entregas en el Q4 pueden estar en tránsito o sin aún ser reconocidas, lo que distorsiona el precio aparente.

• Aumento de competencia internacional, con estrategia de “precio para ganar volumen”: La competencia en almacenamiento en China se ha intensificado, y la compañía puede estar bajando precios en el extranjero para mantener cuota, erosionando márgenes.

• Costos compartidos por aranceles: La compañía comparte costos arancelarios con clientes en EE. UU., lo que también reduce los márgenes.

c. La presión en los costos:

El aumento en los precios del carbonato de litio y otros materiales, junto con contratos fijos sin mecanismos de ajuste, obliga a la compañía a absorber los costos, reduciendo los márgenes en un rango de 3 a 7 puntos porcentuales, o más si no logra trasladar los costos.

2. Los inversores fotovoltaicos en el extranjero también muestran una ligera contracción en márgenes en la segunda mitad de 2025:

El margen bruto en la segunda mitad fue de 33.6%, una caída de 2.1 puntos respecto al trimestre anterior, debido a la subida en costos de materiales como cobre, IGBT, aluminio y plata, que afectaron la rentabilidad.

3. La presión en la estructura de negocio:

El negocio de desarrollo de plantas solares, con baja rentabilidad, tuvo un pico en el Q4, con un aumento del 81% en ingresos respecto al trimestre anterior, pero en todo 2025, los ingresos totalizaron 13.2 mil millones, una caída del 21%. La caída se debe a la reducción en la inversión en plantas domésticas, afectada por la política “136” y la mayor incertidumbre en la rentabilidad a largo plazo, que reduce la inversión y la construcción.

Este negocio, con características de “activos pesados y capital intensivo”, está muy ligado a la demanda macro de capacidad fotovoltaica y almacenamiento, y presenta un ciclo muy marcado. La rentabilidad en 2025 fue muy baja, con un margen de solo 11%, y no es el motor principal de beneficios o valoración.

II. La caída en los márgenes brutos y la estructura de negocio:

El cuarto trimestre mostró una caída rápida en los márgenes, debido a:

• La caída en los márgenes del almacenamiento, que pasó del 40% en la primera mitad de 2025 al 33.4% en la segunda, con presión adicional en el Q4.

• La reducción en los márgenes de inversores fotovoltaicos, afectados por la subida de costos de materiales y la competencia internacional.

• La concentración en proyectos de bajo margen en fin de año, que elevó la participación de proyectos de bajo margen en los ingresos totales, reduciendo el margen global.

• La mayor participación del negocio en el extranjero, con márgenes más bajos, que también presionó los márgenes globales.

III. Caída en beneficios operativos y netos:

El beneficio neto atribuible en el Q4 fue de 1.6 mil millones, una caída del 54%, con una reducción en la tasa de ganancia del 11.2 puntos, hasta solo el 6.9%. Esto se debe a:

• La desaceleración en ingresos, gastos de expansión internacional y en nuevas líneas de negocio, que aumentaron en un 31.3% los gastos de I+D a 1.03 mil millones, y en un 32% los gastos de ventas a casi 1.3 mil millones.

• La provisión por deterioro de activos y créditos por 900 millones, principalmente en plantas en Vietnam y China, y provisiones por inventarios valorados en unos 200 millones.

Estas presiones llevaron a que la utilidad neta en el trimestre fuera solo de 1.6 mil millones, una caída del 54%, con una tasa de ganancia neta de solo el 6.9%.

Comentario de Dolphin:

En conjunto, los resultados del cuarto trimestre de 2025 de Sungrow Power fueron “desastrosos”. En un ciclo de alta demanda en almacenamiento, con crecimiento superior al 70%, la compañía experimentó un estancamiento en ingresos y una caída en márgenes brutos y netos.

Lo más preocupante es que, como núcleo de valoración del mercado y habiendo reemplazado a los inversores fotovoltaicos como principal fuente de ingresos, el negocio de almacenamiento sufrió una derrota en un solo trimestre. La casi “reducción a la mitad” del precio aparente del almacenamiento, junto con la caída en los márgenes, no solo arrastraron los resultados del trimestre, sino que también generaron dudas sobre la “barrera de protección” basada en la alta valoración en el extranjero.

Frente a la caída de precios y márgenes, la dirección intentó atribuirlo a factores puntuales (como la base alta de proyectos en el Reino Unido en el Q3, la mayor proporción de ventas en China y Oriente Medio/América en el Q4, y el cierre de ventas y reembolsos a fin de año). Sin embargo, dado que la proporción de ingresos en el extranjero en el Q4 aumentó en lugar de disminuir, y los precios y márgenes se deterioraron rápidamente, esto podría reflejar que la competencia interna en almacenamiento en China se está transmitiendo de manera sustancial al extranjero, y que la presión competitiva en los mercados internacionales se ha intensificado.

Es probable que la compañía haya adoptado una estrategia de “concesiones defensivas” en regiones de alto valor en el extranjero, bajando precios para asegurar pedidos. La reducción de precios, la caída en los márgenes y las provisiones por deterioro de inventarios en este trimestre confirman esta tendencia pesimista.

Si esta tendencia de “internalización de la competencia” continúa, la valoración que el mercado ha otorgado a Sungrow podría verse seriamente afectada. La protección basada en “tecnología y marca” en mercados de precios desensibilizados en el extranjero podría ser vulnerada. Si la compañía no logra diferenciarse rápidamente mediante innovación tecnológica, podría enfrentar pérdida de cuota de mercado y una doble caída en precios y volúmenes, lo que explicaría la preocupación del mercado tras estos resultados.

De cara a 2026, se prevé que la cadena de almacenamiento de energía también enfrentará una doble prueba:

• Reducción de demanda y aumento de costos: La desaceleración del mercado global, con una expectativa de crecimiento revisada del 30%-50% en lugar del 40%-50% anterior, debido a la espera en la cadena de suministro por aumentos en los precios de materias primas, que podrían retrasar proyectos hasta 2027.

• Proyecciones de entregas: La compañía mantiene una meta agresiva de crecimiento del 40%-50% en entregas, de 43 GWh en 2025 a 60-65 GWh en 2026, con una distribución regional que favorece a América y Asia-Pacífico, y con énfasis en proyectos rentables.

Pero Dolphin considera que, en 2026, los principales riesgos para Sungrow serán:

① “Juegos de volumen y precio”: los ingresos del almacenamiento podrían no crecer a pesar del aumento en volumen

Incluso si las entregas alcanzan el objetivo, una competencia internacional cada vez más agresiva podría hacer que la caída de precios anule los beneficios del aumento de volumen.

En el escenario más pesimista, si el precio unitario de almacenamiento en 2026 se mantiene en torno a 0.61 yuanes/Wh (una caída del 30% respecto a este trimestre), los ingresos del negocio de almacenamiento solo crecerían un 3.2% en 2026, en lugar del 49.4% en 2025, lo que significaría una pérdida de impulso en el motor de crecimiento principal de la compañía.

② La subida de precios del carbonato de litio impactará en los costos y reducirá los márgenes:

El aumento en los precios del litio, sin mecanismos de ajuste en los contratos, obligará a la compañía a compartir los costos con los clientes, reduciendo los márgenes en un rango de 3 a 7 puntos porcentuales, o incluso más si no se logra trasladar el costo.

En conclusión, aunque la valoración de Sungrow ha caído desde su máximo de más de 2.18B tras el tercer trimestre a aproximadamente 279 mil millones, esta caída refleja principalmente la expectativa de riesgo en los resultados del cuarto trimestre.

De cara a 2026, si la competencia internacional continúa intensificándose y los costos de materias primas siguen en aumento, la valoración actual podría no reflejar completamente el riesgo de “doble caída” en volumen y precio, y las ganancias podrían incluso disminuir respecto al año anterior.

Por ello, Dolphin considera que aún es prematuro afirmar que “el riesgo de Sungrow se ha disipado”. Antes de que su negocio principal de almacenamiento se estabilice, es necesario esperar al menos un trimestre más para verificar su capacidad de negociación en el extranjero y la recuperación de sus márgenes.

A continuación, el resumen del análisis:

I. Estancamiento en los ingresos totales en el Q4, con una caída interanual del 18%

Los ingresos totales del cuarto trimestre fueron de 22.8 mil millones, con una primera caída interanual desde 2022, muy por debajo de los 30.6 mil millones previstos. La principal causa fue el negocio de almacenamiento de energía:

1. Los ingresos del almacenamiento cayeron mucho:

En el Q4, los ingresos fueron de 8.49 mil millones, con caídas del 22% y 23% intermensual e interanual, respectivamente, muy por debajo de los 13.25 mil millones previstos. La causa principal fue la casi “reducción a la mitad” del precio unitario del sistema de almacenamiento:

a. Aumento de volumen: abandono estratégico del mercado doméstico, foco en el extranjero

Las entregas en el Q4 alcanzaron 14 GWh, con un aumento del 40% respecto al Q3 (10 GWh). De estas, casi 12 GWh fueron en el extranjero (86%), y solo 2 GWh en China (14%).

Para todo 2025, las entregas totales fueron de aproximadamente 43 GWh (7 GWh en China, -26% interanual; 36 GWh en el extranjero, +92%), con un crecimiento total del 52%, alineado con la previsión de 40-50 GWh para 2025.

Este crecimiento fue menor que el 74% del incremento global en capacidad de almacenamiento (aproximadamente 317 GWh en 2025), debido a que la compañía priorizó la rentabilidad, reduciendo su presencia en el mercado doméstico de bajo margen y enfocándose en proyectos internacionales de alto valor.

Por ello, la cuota de mercado en el extranjero en almacenamiento en 2025 aumentó un 3.6 puntos porcentuales hasta el 26%, mientras que en China cayó 5.8 puntos hasta el 3.9%, y la cuota global cayó unos 2 puntos porcentuales hasta 13.6%.

Dolphin opina que la estrategia de abandonar mercados de bajo margen y centrarse en proyectos internacionales de alto valor es correcta, siempre que la compañía pueda mantener su “barrera tecnológica y de marca” en el extranjero.

b. Caída en el precio unitario (precio en caída):

Con un volumen de 14 GWh en el Q4, el precio unitario del sistema de almacenamiento cayó a aproximadamente 0.6 yuanes/Wh, un 45% menos que en el Q3 (1.1 yuanes/Wh).

La explicación de la gerencia fue: ① efecto base alto por proyectos en el Reino Unido en el Q3; ② aumento en la proporción de ventas en China, Oriente Medio y América en el Q4; ③ cierre de ventas y reembolsos a fin de año.

Pero, dado que la proporción de entregas domésticas en el Q4 fue menor que en trimestres anteriores, y que la estructura de entregas no se deterioró, Dolphin piensa que la caída en el precio puede deberse a:

• Diferencias en el reconocimiento de entregas y facturación: Muchas entregas en el Q4 pueden estar en tránsito o sin aún ser reconocidas, lo que distorsiona el precio aparente.

• Aumento de competencia internacional, con estrategia de “precio para ganar volumen”: La competencia en almacenamiento en China se ha intensificado, y la compañía puede estar bajando precios en el extranjero para mantener cuota, erosionando márgenes.

• Costos compartidos por aranceles: La compañía comparte costos arancelarios con clientes en EE. UU., lo que también reduce los márgenes.

c. La presión en los costos:

El aumento en los precios del carbonato de litio y otros materiales, junto con contratos fijos sin mecanismos de ajuste, obliga a la compañía a absorber los costos, reduciendo los márgenes en un rango de 3 a 7 puntos porcentuales, o más si no logra trasladar los costos.

2. Los inversores fotovoltaicos en el extranjero también muestran una ligera contracción en márgenes en la segunda mitad de 2025:

El margen bruto en la segunda mitad fue de 33.6%, una caída de 2.1 puntos respecto al trimestre anterior, debido a la subida en costos de materiales como cobre, IGBT, aluminio y plata, que afectaron la rentabilidad.

3. La presión en la estructura de negocio:

El negocio de desarrollo de plantas solares, con baja rentabilidad, tuvo un pico en el Q4, con un aumento del 81% en ingresos respecto al trimestre anterior, pero en todo 2025, los ingresos totalizaron 13.2 mil millones, una caída del 21%. La caída se debe a la reducción en la inversión en plantas domésticas, afectada por la política “136” y la mayor incertidumbre en la rentabilidad a largo plazo, que reduce la inversión y la construcción.

Este negocio, con características de “activos pesados y capital intensivo”, está muy ligado a la demanda macro de capacidad fotovoltaica y almacenamiento, y presenta un ciclo muy marcado. La rentabilidad en 2025 fue muy baja, con un margen de solo 11%, y no es el motor principal de beneficios o valoración.

II. La caída en los márgenes brutos y la estructura de negocio:

El cuarto trimestre mostró una caída rápida en los márgenes, debido a:

• La caída en los márgenes del almacenamiento, que pasó del 40% en la primera mitad de 2025 al 33.4% en la segunda, con presión adicional en el Q4.

• La reducción en los márgenes de inversores fotovoltaicos, afectados por la subida de costos de materiales y la competencia internacional.

• La concentración en proyectos de bajo margen en fin de año, que elevó la participación de proyectos de bajo margen en los ingresos totales, reduciendo el margen global.

• La mayor participación del negocio en el extranjero, con márgenes más bajos, que también presionó los márgenes globales.

III. Caída en beneficios operativos y netos:

El beneficio neto atribuible en el Q4 fue de 1.6 mil millones, una caída del 54%, con una reducción en la tasa de ganancia del 11.2 puntos, hasta solo el 6.9%. Esto se debe a:

• La desaceleración en ingresos, gastos de expansión internacional y en nuevas líneas de negocio, que aumentaron en un 31.3% los gastos de I+D a 1.03 mil millones, y en un 32% los gastos de ventas a casi 1.3 mil millones.

• La provisión por deterioro de activos y créditos por 900 millones, principalmente en plantas en Vietnam y China, y provisiones por inventarios valorados en unos 200 millones.

Estas presiones llevaron a que la utilidad neta en el trimestre fuera solo de 1.6 mil millones, una caída del 54%, con una tasa de ganancia neta de solo el 6.9%.

Comentario de Dolphin:

En conjunto, los resultados del cuarto trimestre de 2025 de Sungrow Power fueron “desastrosos”. En un ciclo de alta demanda en almacenamiento de energía, con crecimiento superior al 70%, la compañía experimentó un estancamiento en ingresos y una caída en márgenes brutos y netos.

Lo más preocupante es que, como núcleo de valoración del mercado y habiendo reemplazado a los inversores fotovoltaicos como principal fuente de ingresos, el negocio de almacenamiento sufrió una derrota en un solo trimestre. La casi “reducción a la mitad” del precio aparente del almacenamiento, junto con la caída en los márgenes, no solo arrastraron los resultados del trimestre, sino que también generaron dudas sobre la “barrera de protección” basada en la alta valoración en el extranjero.

Frente a la caída de precios y márgenes, la dirección intentó atribuirlo a factores puntuales (como la base alta de proyectos en el Reino Unido en el Q3, la mayor proporción de ventas en China y Oriente Medio/América en el Q4, y el cierre de ventas y reembolsos a fin de año). Sin embargo, dado que la proporción de ingresos en el extranjero en el Q4 aumentó en lugar de disminuir, y los precios y márgenes se deterioraron rápidamente, esto podría reflejar que la competencia interna en almacenamiento en China se está transmitiendo de manera sustancial al extranjero, y que la presión competitiva en los mercados internacionales se ha intensificado.

Es probable que la compañía haya adoptado una estrategia de “concesiones defensivas” en regiones de alto valor en el extranjero, bajando precios para asegurar pedidos. La reducción de precios, la caída en los márgenes y las provisiones por deterioro de inventarios en este trimestre confirman esta tendencia pesimista.

Si esta tendencia de “internalización de la competencia” continúa, la valoración que el mercado ha otorgado a Sungrow podría verse seriamente afectada. La protección basada en “tecnología y marca” en mercados de precios desensibilizados en el extranjero podría ser vulnerada. Si la compañía no logra diferenciarse rápidamente mediante innovación tecnológica, podría enfrentar pérdida de cuota de mercado y una doble caída en precios y volúmenes, lo que explicaría la preocupación del mercado tras estos resultados.

De cara a 2026, se prevé que la cadena de almacenamiento de energía también enfrentará una doble prueba:

• Reducción de demanda y aumento de costos: La desaceleración del mercado global, con una expectativa de crecimiento revisada del 30%-50% en lugar del 40%-50% anterior, debido a la espera en la cadena de suministro por aumentos en los precios de materias primas, que podrían retrasar proyectos hasta 2027.

• Proyecciones de entregas: La compañía mantiene una meta agresiva de crecimiento del 40%-50% en entregas, de 43 GWh en 2025 a 60-65 GWh en 2026, con una distribución regional que favorece a América y Asia-Pacífico, y con énfasis en proyectos rentables.

Pero Dolphin considera que, en 2026, los principales riesgos para Sungrow serán:

① “Juegos de volumen y precio”: los ingresos del almacenamiento podrían no crecer a pesar del aumento en volumen

Incluso si las entregas alcanzan el objetivo, una competencia internacional cada vez más agresiva podría hacer que la caída de precios anule los beneficios del aumento de volumen.

En el escenario más pesimista, si el precio unitario de almacenamiento en 2026 se mantiene en torno a 0.61 yuanes/Wh (una caída del 30% respecto a este trimestre), los ingresos del negocio de almacenamiento solo crecerían un 3.2% en 2026, en lugar del 49.4% en 2025, lo que significaría una pérdida de impulso en el motor de crecimiento principal de la compañía.

② La subida de precios del carbonato de litio impactará en los costos y reducirá los márgenes:

El aumento en los precios del litio, sin mecanismos de ajuste en los contratos, obligará a la compañía a compartir los costos con los clientes, reduciendo los márgenes en un rango de 3 a 7 puntos porcentuales, o incluso más si no se logra trasladar el costo.

En conclusión, aunque la valoración de Sungrow ha caído desde su máximo de más de 400 mil millones tras el tercer trimestre a aproximadamente 279 mil millones, esta caída refleja principalmente la expectativa de riesgo en los resultados del cuarto trimestre.

De cara a 2026, si la competencia internacional continúa intensificándose y los costos de materias primas siguen en aumento, la valoración actual podría no reflejar completamente el riesgo de “doble caída” en volumen y precio, y las ganancias podrían incluso disminuir respecto al año anterior.

Por ello, Dolphin considera que aún es prematuro afirmar que “el riesgo de Sungrow se ha disipado”. Antes de que su negocio principal de almacenamiento se estabilice, es necesario esperar al menos un trimestre más para verificar su capacidad de negociación en el extranjero y la recuperación de sus márgenes.