La empresa familiar de cosméticos Chando vuelve a intentar listar en Hong Kong, mientras L'Oréal realiza una entrada repentina y es interrogada por la Comisión de Valores y Seguros

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El veterano proveedor nacional de cosmética, T-Zone, volvió a intentar dos veces el salto a la Bolsa de Hong Kong. Recientemente, T-Zone Global Holdings Limited (en adelante, “T-Zone”) volvió a presentar un folleto de salida a bolsa ante la Bolsa de Hong Kong. Según los datos divulgados en el folleto, el crecimiento y el desempeño de la rentabilidad de T-Zone no son especialmente destacados: el volumen de ingresos sube de manera constante, pero la tasa de crecimiento es limitada; la utilidad neta fluctúa con fuerza, mostrando una estructura típica de “alto margen bruto, baja utilidad neta”. Además, la empresa ha dependido durante mucho tiempo del crecimiento impulsado por marketing de alta intensidad; la proporción de gastos de ventas se ha mantenido por encima de la mitad, erosionando de forma evidente las ganancias. Asimismo, que un solo producto/marca aporte más del 90% de los ingresos también hace que su capacidad para resistir riesgos y la efectividad de una estrategia de múltiples marcas sean cuestionadas con facilidad por el mercado de capitales.

Como “jugador veterano” de cosmética nacional fundado en 2001, T-Zone en su momento se situó en el grupo líder de marcas locales de cuidado de la piel. Pero en un contexto en el que sus pares han ido entrando en el mercado de capitales, la empresa no ha logrado completar el proceso de salida a bolsa durante mucho tiempo, y su ruta de capitalización se evidencia claramente más atrasada que la de empresas comparables.

Aumenta la cuota de canal en línea**, más de la mitad**** de los ingresos**** se gasta en marketing y promoción**

T-Zone casi reúne todas las características típicas del desarrollo de la cosmética nacional. Empecemos por los ingresos totales: de 2023 a 2025, los ingresos fueron 4,44 mil millones de yuanes, 4,6 mil millones de yuanes y 5,32 mil millones de yuanes, con tasas de crecimiento interanual de 3,6% y 15,7%, respectivamente; en comparación con sus pares, el crecimiento no es particularmente rápido.

La utilidad neta no es estable: de 2023 a 2025 fue de 302 millones de yuanes, 190 millones de yuanes y 351 millones de yuanes. Durante estos tres años, el margen bruto y el margen de utilidad neta fueron, respectivamente, 67,8%, 69,4% y 70,6%; y 6,8%, 4,1% y 6,6%, lo que muestra claramente la característica de “alto margen bruto, baja utilidad neta”. En la cosmética nacional, la mayoría de los márgenes brutos no son bajos, pero si el margen neto es relativamente bajo y la brecha con el margen bruto es grande, con probabilidad se debe a una inversión excesiva en costos de marketing.

El folleto muestra que los costos de ventas y marketing de T-Zone alcanzaron tasas de crecimiento interanual de 12,9% y 12,1% en 2024 y 2025, respectivamente. La explicación es que la empresa intensificó las actividades de marketing de productos y marcas, incluyendo varios tipos de actividades de marketing digital, como compartir secretos de belleza y cuidado de la piel, interactuar con consumidores en plataformas de e-commerce y redes sociales, y hacer transmisiones en vivo con KOL, etc. Desde 2023, el desembolso en costos de ventas y marketing ha representado de forma constante más de la mitad de los ingresos totales, siendo 54,2%, 59% y 57,2%, respectivamente. Esto indica que los costos de producción de los productos de T-Zone no son realmente altos; sin embargo, una serie de medios de promoción de marketing, como el gasto en inversión publicitaria (data/ads), las comisiones de transmisión en vivo de creadores (influencers), la comisión/participación de las plataformas, etc., se “tragan” la ganancia.

Y como ocurre con otras marcas de cosmética nacional, el canal en línea aporta principalmente ingresos, y al mismo tiempo agrava el problema de que los costos de marketing y de inversión publicitaria son demasiado altos. El folleto muestra que la proporción de ingresos atribuida al canal en línea viene aumentando año tras año: pasó de 61,9% en 2023 a 69,5% en 2025, es decir, cerca de los siete décimos, mientras que la proporción de ingresos del canal fuera de línea viene disminuyendo año tras año, y en 2025 cayó a la más baja de los últimos tres años: 30,2%. Con una estructura de canal así, T-Zone no reduce los gastos al aumentar el tamaño de los ingresos, porque cuanto mayor es la escala, más inversión en el canal en línea realiza, y por tanto los costos también suben en la misma proporción. Este fenómeno es una “enfermedad común” de la mayoría de marcas de cosmética nacional que tienen al canal en línea como principal plaza: debido a la alta dependencia de las plataformas para tráfico y marketing de contenidos, los gastos de ventas continúan erosionando las ganancias.

Dependencia de una sola marca**, alta concentración de la propiedad en la familia del fundador**

El folleto muestra que “T-Zone”, como marca principal, contribuyó a los ingresos del grupo en 2023-2025 con 95,9%, 95,4% y 95,3%, respectivamente; dicho de otra forma, los ingresos de todo el grupo dependen altamente de la marca principal. Pero en realidad, antes de esto, T-Zone ha destacado en varias ocasiones su estrategia de múltiples marcas, y en el folleto se posiciona como una “empresa de cosméticos orientada por estrategia hacia la diversificación de múltiples marcas”; sin embargo, es evidente que el efecto de la estrategia de múltiples marcas no es ideal.

Además, la inversión en I+D no es alta. Según el folleto, la proporción de la inversión en I+D respecto a los ingresos totales se ha mantenido durante los últimos tres años alrededor de 2%, lo que no es alto en la industria de cosmética nacional: después de todo, para muchas empresas líderes, la proporción de I+D como mínimo puede llegar a 4% o alrededor, y algunas incluso hasta 8%.

La estructura de capital de T-Zone también es muy típica de una empresa familiar. El fundador de T-Zone, Zheng Chunying, poseía 74,58% antes del IPO; su hermano menor Zheng Chunbin, Zheng Chunwei y su hermana Zheng Xiaodan poseían, antes del IPO, 4,41% cada uno, y esta proporción todavía no calcula las participaciones adicionales que los cuatro hermanos y hermanas tenían en la empresa controladora. Se puede estimar que la participación combinada de la familia supera el 87% (antes del IPO). Esta estructura de propiedad también puede provocar la preocupación del mercado de si una alta concentración de la propiedad en la familia del fundador afectará la transparencia de la gobernanza de la empresa.

Segundo intento de salida al mercado en Hong Kong, L’Oréalentra de manera táctica y recibe preguntas de la CSRC

Es digno de nota que, dentro del número relativamente pequeño de capital externo en T-Zone, aparece la presencia de L’Oréal, el grupo internacional de cosméticos, con una participación de 6,67%. Precisamente por la inversión de L’Oréal, T-Zone enfrenta preguntas por parte de la CSRC.

El reportero de Nandu consultó en el sitio web oficial de la CSRC de China y descubrió que, en el documento “Requisitos de materiales complementarios para la presentación del expediente de emisión y cotización en el extranjero (del 29 de diciembre de 2025 al 4 de enero de 2026)”, la CSRC realizó una serie de preguntas sobre la salida a bolsa de T-Zone en Hong Kong, que incluyen “por favor completar y explicar la razonabilidad del precio de entrada de los nuevos accionistas en los últimos 12 meses de su empresa, las razones de las diferencias entre los precios de entrada y si existe alguna situación de transferencia de beneficios”, y L’Oréal es justo el accionista que se incorporó antes de que T-Zone abriera el IPO. Además, respecto al problema de la alta concentración de la participación familiar mencionado anteriormente, en sus preguntas la CSRC también exigió que “se explique el motivo y la razonabilidad por los cuales el fideicomiso familiar sostiene las acciones de su empresa a través de una estructura de múltiples niveles”.

Según se informa, el camino de T-Zone hacia la salida a bolsa no ha sido del todo fluido. En los primeros años, cuando su empresa se llamaba “Jialan Group”, se decía constantemente que planeaba salir a bolsa en A-shares, pero no se vio ningún movimiento. No fue hasta 2023 cuando se difundió de repente la noticia de que iría a cotizar en Hong Kong. En 2024, Jialan Group cambió su nombre a “Shanghai T-Zone Group Co., Ltd.”; hay rumores en el mercado de que al mismo tiempo también completó la reorganización de la estructura de red holding. Recién en septiembre de 2025, T-Zone finalmente presentó por primera vez su folleto ante la Bolsa de Hong Kong, pero después de eso no tuvo avances nuevos, hasta que en marzo de este año el folleto expiró. En esta ocasión, al actualizar el folleto, T-Zone vuelve a intentar entrar en la Bolsa de Hong Kong.

En conjunto, T-Zone presenta problemas como falta de fuerza en el crecimiento y presión sobre las ganancias, lo cual no es un caso aislado en la industria de cosmética nacional: es una realidad que la mayoría de marcas de cosmética nacional enfrenta en común después de que el “dividendo del tráfico” se desvanece. Para T-Zone, cotizar en el mercado de capitales quizá aporte fondos y supervisión externa; pero el verdadero factor que determina su valor a largo plazo sigue siendo si puede reducir el costo del tráfico, mejorar la capacidad de sus productos y liberarse de la dependencia del camino de una sola marca.

Redacción y reportaje: reportero de Nandu N Video Xu Bingqian