Morgan Stanley Fund Wu Huiwen: Extraer alfa de rendimiento en el mercado de bonos mediante fluctuaciones bidireccionales

Antes de que se desmienta lógicamente la premisa de salir de la lógica deflacionaria, la curva de tipos de interés en el país manteniéndose plana aún no puede calificarse como una situación favorable; sigue en un estado de “izquierda”. Desde el lado de la oferta y la demanda en bonos, en un contexto de elevados déficits fiscales a nivel global, la estabilización a largo plazo de la oferta de bonos de vencimiento muy largo difícilmente puede considerarse que se apagará. Por lo tanto, tanto por la lógica de oferta y demanda como por el estado del índice de precios, existen factores bajistas, en mayor o menor medida, para el tramo muy largo; esto hace que la conducta de los inversores en bonos se concentre más en activos de cupón del tramo medio y corto. Estos activos tienen rendimientos estáticos relativamente altos, y pueden construir un colchón de seguridad suficiente para combinaciones diversificadas; además, la liquidez del tramo corto es amplia y relativamente estable, y mantener activos de cupón e incluso realizar arbitraje con apalancamiento neutral puede satisfacer las necesidades de rendimiento acordes.

Tras haber atravesado el gran mercado alcista de “gran beta” con la caída de las tasas durante los últimos diez o más años, el mercado de bonos doméstico se enfrenta ahora a cambios. Hay varias restricciones que impiden seguir valorando a la baja las tasas de interés de los bonos: primero, la pendiente de la desaceleración de la tasa de crecimiento económico continúa suavizándose; la solidez tanto de las exportaciones como de la demanda interna respalda la resistencia de la tasa de crecimiento económico, y también determina que los activos de bonos difícilmente puedan reajustarse sustancialmente en gran medida desde el punto de vista de los fundamentos. Segundo, el espacio y el grado de la flexibilización monetaria, dado que el ratio de reservas de los depósitos ya se ha reducido a un nivel bajo dentro del percentil, y el nivel de tasas es bajo, el margen para seguir recortando tasas de forma significativa es limitado; además, en un entorno de tasas bajas, el estímulo a la demanda agregada de seguir recortando tasas es relativamente limitado.

En conjunto, el mercado de bonos doméstico en realidad ha entrado en una etapa de volatilidad bidireccional. La iteración del marco de investigación y la importancia de estrategias para obtener alfa de forma proactiva son muy importantes: además de captar el valor por cupón de los activos del tramo medio y corto, también hay que enfocarse en factores de fijación de precios de clases de activos más allá del marco tradicional, por ejemplo, el impacto del precio en el lado de materias primas y el de renta variable sobre la intención de asignar fondos de bonos, así como la fricción derivada de factores de negociación microinstitucionales de los inversores en bonos.

A partir de la conducta de las instituciones de este año, el mercado de bonos está mucho más estable en comparación con el año pasado y ha iniciado una fase de oportunidades de asignación (configuración). Desde principios de año, el margen entre depósitos y préstamos bancarios se ha mantenido en niveles altos; la demanda interna de crédito es débil, pero la retención de depósitos es buena, y la liquidez del mercado interbancario es suficiente. La transferencia interna de fondos de los grandes bancos (FTP) ha descendido a medida que el banco central ha seguido inyectando liquidez de forma amplia, y a la vez ha caído la tasa de los certificados de depósito; mientras que los rendimientos de los bonos, tras el ajuste del año pasado, ya han subido hasta niveles relativamente satisfactorios. Esto ha estimulado la demanda de asignación de fondos del “Apertura de Puertas por Adelantado” de las aseguradoras y de la liquidez interbancaria, dando lugar a la ola de asignación desde principios de año. Observando el momento actual, todavía existe cierto espacio de fijación de precios: con la segunda ronda de reformas del mecanismo de autodisciplina para depósitos, los costos de pasivo de los bancos se moverán aún más hacia abajo, liberando así más espacio de asignación y valor por carry. Además, el conflicto en Oriente Medio y el aumento intermitente tipo “pulso” de las materias primas también generarán oportunidades de negociación bidireccionales para activos de cobertura como el tramo muy largo y para los activos sensibles al precio del petróleo. Por ello, creemos que el valor de cupón de los activos de tramo medio y corto es relativamente sólido y puede proporcionar un buen rendimiento de “posición base” (base) en la asignación durante todo el año; mientras que los activos del tramo muy largo pueden capturar oportunidades de reparación durante los ajustes.

(Autor: Wu Hewen, codirector del equipo de renta fija de Morgan Stanley Funds)

(Editor: Shao Xiaohui)

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