CICC: El valor de la asignación a corto plazo del oro es relativamente superior en comparación con otros activos no en efectivo

La firma de investigación de China International Capital Corporation (CICC) señala que, en los próximos meses, la inflación en las principales economías del mundo podría aumentar claramente, con riesgos a la baja para el crecimiento; es posible que los activos globales se enfrenten a nuevos desafíos. La predicción es que el impacto de esta “estanflación” se manifestará principalmente como una perturbación temporal: el máximo de la inflación será claramente inferior al nivel de 2022, y el desempeño de los activos globales no será tan malo como en 2022. Según el cálculo a partir de los contratos de futuros a término del petróleo, el máximo de la inflación en EE. UU. de esta ronda ocurrirá alrededor de junio, cerca del 4%. Se pronostica que la inflación de EE. UU. volverá a caer en la segunda mitad del año; sumado a la presión sobre el crecimiento y los riesgos financieros, la Reserva Federal podría seguir recortando tasas en la segunda mitad. A mediano plazo, el “trade” de flexibilización de la Fed con posibilidades de volver; esto brindará un nuevo impulso para el desempeño de activos como acciones, bonos y oro. En particular, se espera especialmente un buen desempeño a largo plazo de las acciones chinas. A corto plazo (en los próximos 1-2 meses), el mercado enfrenta incertidumbre; se recomienda mantener una cierta posición en efectivo. Desde una perspectiva de probabilidad de acierto, el valor de asignar oro a corto plazo es superior al de otros activos no monetarios.

El texto completo es el siguiente

CICC: afrontando el desafío de la estanflación

Resumen

En los próximos meses, la inflación en las principales economías del mundo podría aumentar claramente, con riesgos a la baja para el crecimiento; es posible que los activos globales se enfrenten a nuevos desafíos. En comparación con el conflicto Rusia-Ucrania de 2022, hoy la presión de las cadenas de suministro globales es menor, la demanda económica es más débil y el nivel absoluto de la inflación es más bajo. Por ello, predecimos que el impacto de esta estanflación se manifestará principalmente como una perturbación temporal: el máximo de la inflación será claramente inferior al nivel de 2022 y el desempeño de los activos globales no será tan malo como en 2022. Según el cálculo a partir de los contratos de futuros a término del petróleo, el máximo de la inflación en EE. UU. de esta ronda ocurrirá alrededor de junio, cerca del 4%. Predecimos que la inflación de EE. UU. volverá a caer en la segunda mitad del año; sumado a la presión sobre el crecimiento y los riesgos financieros, en la segunda mitad del año la Reserva Federal podría seguir recortando tasas. A mediano plazo, el “trade” de flexibilización de la Fed con posibilidades de volver; esto brindará un nuevo impulso para el desempeño de activos como acciones, bonos y oro. En particular, esperamos especialmente un buen desempeño a largo plazo de las acciones chinas. A corto plazo (en los próximos 1-2 meses) el mercado enfrenta tres incertidumbres; se recomienda mantener una cierta posición en efectivo. Desde una perspectiva de probabilidad de acierto, el valor de asignar oro a corto plazo es superior al de otros activos no monetarios.

Cuerpo

En los próximos meses, la inflación en las principales economías podría aumentar claramente; los activos globales podrían enfrentar desafíos de estanflación.

El año pasado, el equipo de clases de activos de CICC hizo una proyección para 2026 que, según el consenso del mercado, presenta una discrepancia clave: nuestras predicciones para la inflación de EE. UU. son más altas que las del mercado. Predecimos que en la primera mitad de 2026 la inflación de EE. UU. subirá con claridad, lo que provocará una fase de enfriamiento en las expectativas de recortes de tasas de la Reserva Federal y podría generar una presión temporal sobre activos como el oro, las acciones y los bonos.

Después de que aumentara la tensión en Irán, aunque la trayectoria de la inflación y la dirección del funcionamiento del mercado se parecen a las proyecciones anteriores, la magnitud superó nuestras expectativas. De aquí en adelante, predecimos que la inflación de EE. UU. dará un salto importante en los próximos meses, y que como máximo se materializará esta misma semana.

Tabla 1: La inflación de EE. UU. podría aumentar con fuerza en los próximos meses, pero podría volver a caer en la segunda mitad del año

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Los principales impulsores del alza de la inflación son tres aspectos:

En primer lugar, el conflicto en Irán provoca que en marzo los precios de la energía suban por encima de lo estacional, elevando directamente las subpartidas del CPI de energía y servicios de transporte de EE. UU. en marzo, y transmitiéndose de forma indirecta a las subpartidas de bienes básicos y alimentos del núcleo.

Tabla 2: El precio del combustible (gasolina) en EE. UU. en marzo sube claramente por encima de lo estacional

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

En segundo lugar, el efecto compensatorio del recambio de la muestra de alquileres. En octubre-noviembre de 2025, el cierre del gobierno de EE. UU. provocó que el incremento mes a mes del CPI de alquileres de octubre se registrara como 0. Después de transcurridos 6 meses, la muestra de alquileres vuelve a rotar hacia la muestra de octubre del año pasado; el efecto compensatorio del recambio de muestra hará que el aumento mes a mes del CPI de alquileres de abril (que representa aproximadamente 34%) se duplique, elevando la lectura de inflación de ese mes.

Tabla 3: La compensación por el recambio de muestra de alquileres impulsará la lectura de inflación de abril

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

En tercer lugar, la presión de costos por aranceles se seguirá transmitiendo a los eslabones posteriores en el corto plazo, impulsando los precios de los bienes básicos del núcleo. La subpartida reciente de servicios comerciales del PPI de EE. UU. aumentó de manera notable; el aumento mes a mes de enero se mantiene en línea con el valor máximo de 2.2% durante el periodo de la pandemia. Los datos de alta frecuencia también muestran que los precios de autos usados y nuevos podrían fortalecerse, lo que genera un empuje alcista sobre la inflación de bienes básicos del núcleo.

Tabla 4: La subpartida de servicios comerciales del PPI ha mostrado un aumento notable recientemente

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

El 9 de abril, el dato de PCE subyacente de febrero de EE. UU. podría ya estar sesgado al alza mes a mes; el 10 de abril (viernes de esta semana), el CPI de marzo de EE. UU. proporcionará una pista clave sobre la situación del mercado posterior a la escalada de la situación de Irán. CICC estima que el crecimiento mes a mes del CPI nominal de marzo será aproximadamente 90 puntos básicos; interanual, pasaría directamente desde 2.4% hasta cerca de 3.3%. El consenso del mercado es más pesimista que nuestra previsión: el mercado espera que el CPI nominal de marzo suba 1.0% mes a mes y que interanual se eleve hasta 3.4%. El alza del CPI nominal refleja principalmente el impacto del precio del petróleo; sin embargo, el efecto de transmisión del precio del petróleo al CPI núcleo es débil y además hay un rezago relativo. Predecimos que el CPI núcleo de marzo en EE. UU. tendrá un aumento mes a mes cercano a 30 puntos básicos, prácticamente similar al mes anterior.

Tabla 5: Desglose de contribuciones del CPI nominal de EE. UU. mes a mes y previsión

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Tabla 6: Desglose de contribuciones del CPI núcleo de EE. UU. mes a mes y previsión

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Al mismo tiempo que sube la inflación, el crecimiento de EE. UU. también enfrentará presión a la baja, haciendo que la economía de EE. UU. entre en una “estanflación temporal”. A inicios de 2026, el gobierno de EE. UU. reactivaría lo que debía impulsar el crecimiento económico del Q1, pero con una rápida reducción del consumo de bienes y la ampliación del déficit comercial, el modelo GDPNow de la Fed de Atlanta para el crecimiento del PIB de EE. UU. en 2026Q1 se recortó drásticamente desde 3.1% de 2/20 hasta el valor más reciente de 1.6%. De cara al futuro, con la inflación al alza entrelazada con factores como la incertidumbre geopolítica, las perspectivas de crecimiento de EE. UU. podrían seguir debilitándose.

Tabla 7: El ajuste continuo de GDPNow para la previsión de crecimiento del PIB de EE. UU. en 2026Q1

Fuente de datos: Reserva Federal, Wind, Departamento de Investigación de CICC

Fuera de EE. UU., también se ha incrementado claramente recientemente la previsión de inflación para Europa y Japón en los próximos 1-2 trimestres; sumado a un crecimiento débil, el riesgo de estanflación en el exterior sube de forma sincronizada. A medida que aumenta la presión por el alza de la inflación, el mercado también ajusta fuertemente sus expectativas de política para los bancos centrales extranjeros. El momento implícito de recortes de tasas de la Fed en el mercado de futuros se ha retrasado hasta la segunda mitad de 2027; incluso en 2026 se pasa a expectativas de subidas de tasas. Las expectativas de recortes de tasas del BCE y del Banco de Inglaterra se invierten también hacia expectativas de subidas de tasas. China se encuentra en una fase de recuperación débil, con oferta abundante y con un nivel absoluto de inflación bajo; el aumento de la inflación podría ser inferior al de EE. UU. y Europa, y estrictamente hablando no entra en “estanflación”. No obstante, los shocks de oferta podrían causar cierto impacto en el crecimiento y la inflación; además, el efecto “¡buen comienzo!” derivado de la “desalineación” del Año Nuevo Lunar podría disiparse, y el crecimiento del PIB del Q2 podría desacelerarse.

Tabla 8: El mercado prevé que las tasas de crecimiento de la inflación en los próximos 1-2 trimestres para Europa, EE. UU. y Japón aumenten con fuerza

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

Tabla 9: El mercado prevé que en 2026 los principales bancos centrales del mundo pasen de recortes de tasas a subidas de tasas

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

Cambio de paradigma en la estrategia de estanflación: disminuye la volatilidad de los activos después de los años 80; se debilita la capacidad del oro para cubrir la inflación.

Al revisar cuatro episodios históricos de estanflación en la economía de EE. UU. provocados por conflictos geopolíticos, la regla general es que el mercado de acciones cae, mientras el dólar y los commodities se fortalecen. Dentro de las acciones, el comportamiento se divide: sectores como petróleo y energía, alimentos, farmacéuticos y productos de higiene y cosméticos suelen rendir relativamente mejor, mientras que sectores como automóviles, consumo duradero, productos metálicos y transporte tienden a sufrir presión.

Tabla 10: Orden de la mediana de variaciones porcentuales de sectores en las cuatro ocasiones históricas de estanflación de EE. UU.

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

Tabla 11: Con los años 80 como línea divisoria, la volatilidad de los activos durante la estanflación se reduce claramente; el oro pasa de subir a caer

Nota: Los extremos superior e inferior de las barras representan el mayor aumento y el mayor retroceso dentro del periodo del evento; los puntos marcados representan la variación acumulada dentro del periodo

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

Pero el desempeño del oro mostró una división significativa alrededor de la década de 1980. Durante los periodos de estanflación posteriores a dos crisis petroleras en los años 70, debido a que los bancos centrales de las principales economías aún no habían establecido credibilidad de política, un aumento de la inflación en el corto plazo elevaba las expectativas de inflación a largo plazo; el oro se beneficiaba de forma significativa por su atributo anticorrupción frente a la inflación, y el “centro” del precio aumentaba de manera evidente. Sin embargo, después de entrar en los años 80, con Volcker aplicando un endurecimiento agresivo para frenar la alta inflación, la credibilidad de los bancos centrales se consolidó progresivamente; las expectativas de inflación quedaron ancladas de forma efectiva y la economía mundial entró en una etapa de “gran moderación”.

Tanto en la Guerra del Golfo como en el conflicto Rusia-Ucrania, aunque el precio del petróleo se impulsó temporalmente, no generó una presión de estanflación prolongada; el rango de volatilidad de los distintos activos disminuyó claramente frente al periodo anterior a los años 80. Dado que los inversores esperan que los bancos centrales controlen la inflación mediante el endurecimiento de la política monetaria, el alza de la inflación en el corto plazo ya no altera las expectativas de inflación a largo plazo; al contrario, puede formar expectativas de endurecimiento monetario en el corto plazo. Por lo tanto, el desempeño del oro deja de ser un beneficio unilateral y pasa a ser: primero cae y luego sube. Tras la escalada en la situación de Irán, el desempeño de los distintos activos coincide con las reglas de funcionamiento del mercado después de que los bancos centrales consolidaran su credibilidad en los años 80. Por consiguiente, para anticipar el panorama del mercado en este entorno de estanflación, la clave radica en predecir la trayectoria futura de la inflación y la respuesta de la política de los bancos centrales.

La estanflación de esta ronda podría ser un shock “temporal”: la inflación de EE. UU. podría volver a caer en la segunda mitad del año; sumado al debilitamiento del crecimiento y los riesgos de los mercados financieros, la Reserva Federal podría seguir recortando tasas en la segunda mitad.

En comparación con el entorno macro y de política cuando ocurrió el conflicto Rusia-Ucrania, hoy la situación de la cadena de suministro global ha mejorado de forma clara, la demanda económica relativa es más débil y el nivel inicial de la inflación es más bajo. Esperamos que el máximo de esta ronda de la inflación del CPI de EE. UU. sea claramente inferior al nivel de 2022, y que el desempeño de los activos no sea tan malo como en 2022. Si se valorara según los contratos de futuros a término del petróleo, el máximo de la inflación de esta ronda ocurrirá alrededor de junio, cerca del 4%. En un escenario extremo, si el precio del petróleo sube hasta 140 dólares por barril y se mantiene en ese nivel hasta fin de año, el máximo de la inflación sería de aproximadamente 4.5%.

Tabla 12: El índice de presión de la cadena de suministro global es claramente menor que el nivel de principios de 2022

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Tabla 13: La inflación de EE. UU. podría subir en la primera mitad del año y bajar en la segunda mitad; el efecto impulsor de la subida del precio del petróleo es limitado. Incluso si el precio del petróleo sube a 140 dólares, no es suficiente para hacer que el CPI de EE. UU. supere 5%

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Si la situación de Irán no empeora de forma evidente, o si se compensan aranceles de forma equivalente, hay caída en las rentas del mercado y el enfriamiento de la economía y del mercado laboral, entre otros factores, podrían llevar a que el CPI de EE. UU. vuelva a caer en la segunda mitad de este año, abriendo espacio para que la Reserva Federal reanude los recortes.

En comparación con 2022, aunque la presión alcista de la inflación ha disminuido relativamente, la presión a la baja del crecimiento y los riesgos de recesión han aumentado. La probabilidad de que la Reserva Federal recorte tasas es aún mayor. En términos de crecimiento, después del conflicto Rusia-Ucrania en 2022, la estanflación de EE. UU. no terminó convirtiéndose en recesión debido a la expansión fiscal rápida y a que la tasa de desempleo era baja, además de que el sector de los hogares tenía un alto ahorro excedente. Pero ahora el crecimiento económico de EE. UU. es relativamente más débil y la intensidad de la expansión fiscal es menor; el riesgo de recesión es relativamente más alto. Si la Reserva Federal incrementa de forma significativa el alcance del aflojamiento, la economía podría evitar la materialización del riesgo de recesión, y la “estrategia de recesión” se transformaría en una estrategia de flexibilización. En cuanto a riesgos financieros, en este momento las valoraciones de las acciones de EE. UU., especialmente las del sector de IA, están relativamente altas, lo que podría generar una coincidencia de riesgos con el crédito de colocaciones privadas (“《El shock del precio del petróleo ¿provocará una ola de subidas de tasas por parte de los bancos centrales?》”). La fragilidad de los mercados financieros está aumentando con claridad, lo que incrementa aún más la probabilidad de que la Reserva Federal gire hacia una política más flexible.

Tabla 14: El pulso fiscal en EE. UU. sube en 2022, y en 2026 pasa a la baja

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Tabla 15: El ahorro excedente de los residentes en EE. UU. también ha disminuido de forma clara frente a 2022

Fuente de datos: Haver, Departamento de Investigación de CICC

Combinando nuestra comprensión del marco de políticas del nuevo presidente de la Fed, Worsh (沃什), es probable que en el futuro el paradigma de política monetaria de la Fed pase de un enfoque “dependiente de datos” posterior (“data dependent”) a un enfoque de “juicio prospectivo” (“forward looking”), y también aumente la posibilidad de recortes de tasas. En《¿Cómo cambiaría los mercados globales el “shock de Worsh”?》, consideramos que Worsh no está dispuesto a QE o expansión del balance, pero a corto plazo tampoco es fácil reducir el balance. Una ruta más probable sería que la Reserva Federal aumente el alcance de los recortes de tasas y afloje la supervisión financiera; el Departamento del Tesoro acompaña mediante la emisión adicional de deuda a corto plazo, formando un nuevo mecanismo de coordinación fiscal-monetaria. En resumen, aunque el mercado de futuros (en línea con el consenso del mercado) ya no prevé recortes de tasas de la Fed este año e incluso ha contemplado la posibilidad de subidas de tasas, aun así pronosticamos que la política de la Fed desacelerará los recortes de tasas en 2026H1 y los reanudará con mayor ritmo en 2026H2.

Tabla 16: El mercado de futuros recientemente incorpora la posibilidad de que en 2026 la Fed ya no recorte tasas e incluso pase a subir tasas

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

A mediano plazo, esperar el regreso del “trade” de flexibilización; a corto plazo, afrontar la incertidumbre con un enfoque basado en probabilidad de acierto.

A mediano plazo (segunda mitad de este año), debido a que predecimos que la Fed reanudará recortes en la segunda mitad del año, mantenemos un tono optimista sobre los activos no monetarios. La expectativa es que las acciones de China y de EE. UU. y el oro vuelvan al canal de crecimiento al alza. Los cambios geopolíticos hacen que las ventajas de las cadenas industriales de los países grandes sean aún más prominentes. Además, con el liderazgo de China en sectores como la IA y la transición verde, esperamos especialmente un buen desempeño a largo plazo de las acciones chinas.

A corto plazo (en los próximos 1-2 meses), el mercado enfrenta tres incertidumbres:

Primero, la evolución de la situación de Irán sigue llena de variables: hay posibilidades tanto de escalada como de desescalada.

Segundo, en los próximos meses, la inflación en el exterior podría aumentar de forma significativa. El mercado podría seguir corrigiéndose hacia abajo bajo el impacto de las preocupaciones por estanflación, o podría ya haber incorporado bastante bien las expectativas de inflación alta (por ejemplo, la expectativa actual del mercado de que el CPI nominal de EE. UU. de marzo subirá 1.0% mes a mes, que es más pesimista que nuestra predicción). Por ahora, es difícil determinar.

Tercero, si el nuevo presidente de la Fed asume el cargo en mayo como se espera, aunque predecimos que Worsh podría inclinarse hacia una postura más “dovish” (más flexible), al cambiarse el estilo de comunicación del nuevo presidente, también existe riesgo de que el mercado interprete mal el rumbo y reaccione en exceso.

Por lo tanto, a corto plazo consideramos que el efectivo sigue teniendo valor para la asignación; la incertidumbre del rendimiento absoluto de los activos no monetarios es relativamente alta. Solo se puede evaluar el valor relativo de la asignación desde una perspectiva de probabilidad de acierto. En el futuro, el mercado en general puede resumirse en tres rutas de deducción:

En el escenario 1, si el conflicto se enfría gradualmente mediante la mediación de terceros y el Estrecho de Ormuz reanuda el transporte de manera normal, correspondería a “Risk-on + trade de liquidez”;

En el escenario 2, si EE. UU. e Irán continúan intercambiando fuego y si Irán aplica solo ataques limitados al Estrecho y a la región de Medio Oriente, pero el transporte y el suministro de petróleo se ven perturbados solo parcialmente, correspondería a “trade de estanflación”;

En el escenario 3, si EE. UU. se ve directamente arrastrado a un conflicto de mayor alcance, se cierra el Estrecho y el suministro global de energía sufre un impacto más fuerte, entonces el mercado se moverá hacia un “trade de recesión”.

Tabla 17: Principales líneas de negociación y desempeño de activos bajo tres escenarios potenciales

Fuente de datos: Wind, Departamento de Investigación de CICC

El oro puede subir tanto en el escenario 1 como en el escenario 3; en el escenario 2 primero cae y luego sube. Los bonos del Tesoro en el escenario 1 y el escenario 3 suben, mientras que en el escenario 2 caen. Las acciones China-EE. UU. suben en el escenario 1 y caen en los demás escenarios. En términos de probabilidad de acierto, el valor de asignar oro es mayor y las acciones quedan relativamente más atrás.

Incluso en un escenario extremo, si las principales economías del exterior caen en una estanflación persistente (escenario 2), según las reglas del mercado durante el conflicto Rusia-Ucrania, el punto máximo de la inflación corresponde al punto mínimo del oro. Si la trayectoria de inflación de esta ronda coincide con nuestro juicio, el punto de inflexión alcista del oro se confirmaría con alta probabilidad, como muy tarde, entre junio y julio. Si el riesgo geopolítico se alivia, si aumenta la expectativa de flexibilización de la Fed o si los riesgos financieros se exponen antes, el punto de inflexión alcista del oro se confirmará antes. El equipo de clases de activos de CICC ha mantenido durante los últimos 3 años una postura firme a favor del oro; a partir de finales de 2025 se advirtió de manera explícita el riesgo de corrección del oro (“《Hasta dónde puede llegar el mercado alcista del oro?》”, 2025/12/26). Después de que el oro ya haya corregido de forma clara, nuestra visión se vuelve más optimista: creemos que el oro ya ha entrado gradualmente en su zona de asignación.

Tabla 18: Durante el conflicto Rusia-Ucrania, el precio del oro primero cae y luego sube

Fuente de datos: Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

Nuestra revisión muestra que después del conflicto geopolítico, las acciones chinas probablemente necesitan alrededor de 1-2 meses para digerir el impacto negativo. Ante la incertidumbre de la situación geopolítica, a corto plazo aún se recomienda a las acciones chinas controlar el riesgo de la posición.

Tabla 19: El mercado de acciones A (A-shares) cae primero y luego sube después de un shock geopolítico; recupera la pérdida en promedio en unos 60 días

Fuente de datos: Wind, Departamento de Investigación de CICC

Las acciones de EE. UU. enfrentan múltiples restricciones, como valoraciones altas, desaceleración del crecimiento y aumento de fragilidad financiera; por lo tanto, el riesgo podría ser mayor y la atracción menor.

Aunque recientemente el dólar se ha beneficiado del sentimiento de refugio y del trade de estanflación, creemos que su fortaleza no puede mantenerse a largo plazo, ya que la dependencia energética de Europa y Japón con respecto al exterior es mayor que la de EE. UU., y su postura de política monetaria es relativamente más “hawkish” que la de la Fed. En un escenario de divergencia de políticas monetarias globales, consideramos que el dólar fuerte no puede sostenerse. A mediano y largo plazo, la tendencia a un dólar débil bajo la reestructuración del orden monetario no ha cambiado.

Tabla 20: Europa y Japón tienen una mayor dependencia energética del exterior, mientras que EE. UU. es menor

Fuente de datos: Banco Mundial, Departamento de Investigación de CICC

Tabla 21: Cuando el dólar cae, las acciones que no son de EE. UU. superan a las acciones de EE. UU.

Fuente de datos: Wind, Bloomberg, Departamento de Investigación de CICC

(Artículo de origen: Diario de la Economía Diaria)