El alto crecimiento en el rendimiento no puede ocultar las preocupaciones: Detrás del impresionante informe anual de Zhaoyi Innovation, existen presiones de inventario, ¿cuánto tiempo más podrán aprovecharse los dividendos del almacenamiento?

问AI · 兆易创新业绩高增为何股价逆势下跌？

（图片来源：视觉中国）

**鲸鱼新闻3月31日讯（记者 邵雨婷）**3月30日晚，兆易创新（603986.SH/3986.HK）正式披露2025年年度报告，

在半导体行业经历数年的深度调整后，这份年报的出炉为市场注入了一剂强心针。数据显示，公司全年实现营业收入9.2B元，首次突破9B元大关，同比增长25.12%；归母净利润更是达到1.65B元，同比增幅高达49.47%。

不过，细看财报发现，尽管兆易创新2025年业绩高增，但业务结构却喜忧参半。存储芯片量价齐升拉动利润，模拟芯片暴增却贡献甚微，MCU毛利率出现微降、传感器业务下滑。随着内存市场价格的急跌，高企的存货亦给公司现金流带来不小压力。为应对行业波动，公司深化与长鑫科技的关联交易，提前锁定了超5.6B元的订单以保障产能。

就在这份喜人成绩单公布的次日，公司股价遭遇回调，A股和H股双双下挫。3月31日，兆易创新A股收盘价为238.10元/股，跌6.94%，总市值166.93B元；港股收盘价为343港元/股，跌8.34%，总市值240.48B港元。

不过，兆易创新当前股价已处于历史偏高水位。截至2026年3月31日，公司A股动态市盈率约为101.29倍，静态市盈率同样突破百倍大关；市净率约为8.37倍。而半导体行业平均市盈率约53倍、市净率约7.6倍，兆易创新的估值水平显著高于行业中枢。

喜忧参半：存储量价齐升，MCU、传感器微降

资料显示，兆易创新成立于2005年，是一家无晶圆厂半导体设计企业。公司于2016年在上交所主板上市，并在十年后的2026年1月登录港股市场，成为“A+H”两地上市的芯片企业。

目前，公司的主营业务涵盖存储器、32位通用型微控制器（MCU）、智能人机交互传感器以及模拟芯片的研发、技术支持和销售，产品广泛应用于消费电子、汽车电子、工业控制、物联网、PC及服务器等领域。

作为国内存储芯片与微控制器双龙头，兆易创新在2025年实现了营收与利润的双重高增，毛利率从2024年的38.00%提升至40.21%，第四季度单季毛利率更是达到44.91%的历史高位。

从营收结构来看，存储芯片业务作为公司的基本盘是利润增长的主要贡献者。据财报，2025年，该业务贡献了6.57B元的营收，同比增长26.41%，占总营收比重达71.35%，毛利率提升至42.84%。

公司表示，在人工智能技术影响下，海外头部大厂加速向HBM以及DDR5等新制程节点迁移，逐步淡出利基型市场并削减2D NAND产能，相关领域出现了明显的供给缺口。公司顺畅承接了这部分需求，使得SLC NAND Flash和利基型DRAM在2025年下半年实现了较为显著的量价齐升，毛利率季度环比改善明显。

模拟芯片业务则成为业绩的重要增量。据财报，该业务实现营收333M元，同比暴增2051.82%，毛利率也同比大增26.43个百分点至36.96%。

增长主要归功于对苏州赛芯的成功收购与整合，报告期内，苏州赛芯稳健完成了2025年度扣非净利润不低于70M元的业绩承诺，剔除苏州赛芯的影响，兆易创新原有的模拟芯片收入也实现了约460%的同比暴涨。不过，目前模拟芯片业务的基数较低，对业绩的贡献仍然有限。

此外，在非存储领域的业务却出现了。其中，微控制器（MCU）业务作为公司第二增长曲线，2025年实现营收2.12B元，同比增长12.98%，占总营收比重23.00%，由于营业成本同比增长14.62%，导致毛利率微降0.92个百分点；传感器业务受手机、平板电脑领域竞争加剧影响，营收同比下降13.15%。

业绩公布之余，公司宣布推出每10股派7.5元人民币（含税）的现金分红方案，合计派现约525M元人民币，占公司2025年度归属上市公司股东净利润的31.88%，A股、H股同权派发。

股价逆势回调，内存价格出现大跳水

二级市场来看，兆易创新自今年1月登录港股市场后，股价一路上涨，但自2026年3月18日H股创下463.60港元的历史新高后，便开启持续回调模式。亮眼的业绩也并未扭转颓势，3月31日年报发布次日收盘，公司股价再度回调，与高点比，回撤幅度超过20%。

股价回调的背后是近期存储现货价格的急跌。近期，DDR5内存条价格出现明显下降，叠加谷歌内存压缩技术引发市场对存储需求增长的担忧，导致全球存储板块同步回调。

2026年3月26日，谷歌发布了一项名为“TurboQuant”的AI内存压缩算法，据称可将大型语言模型运行时的键值缓存内存占用减少至少六成。有行业人士预计，该技术若广泛应用，或能缓解高端内存的供应紧张局面，从而对内存价格产生影响。

记者注意到，自上周以来，DDR5内存条现货价格出现明显松动，原本市场价在3000元左右的32GBDDR5内存条，市场报价大幅下调500元至1050元不等，有淘宝商家更是以不到2000元的价格“抛售”。

（图片来源：淘宝截图）

央视财经报道称，目前，越来越多的上游经销商出货意愿增强，但市场并未因为内存降价而升温。自去年四季度内存涨价潮开启以来，很多个人消费者的购买需求被抑制，选择购买容量更低的内存或是转向二手市场，一定程度上抑制了内存产品的出货量。

不少华强北商户亦表示，去年的涨价潮对于生意影响不小，成交量普遍下降，而这也是近期内存价格开始下降的主要原因。

随着内存市场价格的急跌，高企的存货亦给公司现金流带来不小压力。截至2025年末，公司存货账面价值达到3.07B元，较期初增长30.67%。

公司在年报中解释，这主要是受存储行业周期向上及公司主动备货策略的影响。存货的增加同时也占用了大量资金，并增加了未来若价格回调时的跌价风险。年报显示，公司已计提存货跌价准备299M元，计提比例为8.89%。

2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为2.13B元，同比增长4.74%，这一增速远低于净利润49.47%的同比增速。这通常意味着公司的利润增长在一定程度上依赖于应收账款的增加或存货的积压，并非全部转化为真金白银的现金流入。而截至2025年末，公司还存在200M元的短期借款。

5.6B订单关联交易加码，锁定产能应对行业变局

面对行业周期的“过山车”行情与市场需求的不确定性，兆易创新选择通过深化关联交易锁定产能。

年报显示，2025年，兆易创新的关联交易规模较往年显著增长，前五名供应商采购额中，关联方采购额为1.18B元，占年度采购总额的16.38%。

这一关联采购主要指向兆易创新从国产DRAM晶圆制造商长鑫科技采购DRAM晶圆，用于其利基型DRAM产品的设计与销售。

公告显示，兆易创新董事长朱一明先生同时担任长鑫科技集团股份有限公司董事长，其持有兆易创新6.85%股份，为公司第一大股东。长鑫科技成立于2016年，主营业务为集成电路设计、制造、加工及电子产品销售等。

更为关键的是，在兆易创新披露的《关于2026年上半年度日常关联交易预计额度的公告》中显示，在当前全球市场DRAM严重缺货的背景下，为了锁定DRAM晶圆供应，兆易创新预计2026年上半年将与长鑫科技集团及其主要业务子公司采购代工生产的DRAM相关产品的交易额度为221M美元，折合人民币约1.55B元。

另一份《关于2026年度日常关联交易预计额度的公告》显示，兆易创新预计2026年全年将与长鑫科技集团及其主要业务子公司采购代工生产的DRAM相关产品的交易额度为825M美元，折合人民币约5.71B元。其中，已经发生的金额达581M元。

这意味着，兆易创新已手握超5.6B元的订单。2025年利基型DRAM市场景气度高涨，兆易创新加大了对长鑫科技集团DRAM晶圆的采购力度，以满足市场旺盛需求。同时，在全球DRAM晶圆供应紧缺的背景下，深化关联合作，一定程度上有望控制成本。

不过，兆易创新作为无晶圆厂半导体设计企业，产能高度依赖代工厂商。公司与长鑫科技的合作虽然为其DRAM业务提供了稳定的产能保障，但也存在一定的风险，若长鑫科技的产能出现问题，或者双方的合作关系发生变化，将直接影响公司DRAM产品的供应，进而对业绩造成不利影响。

平安证券此前在研报中提示到，晶圆代工厂和封装测试厂等供应链各环节的产能能否保障采购需求以及合理成本，存在不确定风险，若下游需求不及预期，公司不能及时调整客户和产品结构，可能会对业绩产生不利影响。