Finanzas| ¿La triple presión de deuda, flujo de efectivo y garantías está "sangrando" a Shenzhen Huaqiang?

问AI · ¿Qué necesidades de fondos tienen los accionistas controladores detrás de la alta política de dividendos?

Reportera de Jiemian News | Yuan Yingqi

Una operación de fondos de gestión patrimonial por un monto que no supera los 1.000 millones de yuanes en Shenzhen Huqiang (000062.SZ) está suscitando la atención del mercado.

La reportera de Jiemian News, al revisar el balance de esta empresa, vio que al cierre de 2025, los préstamos a corto plazo de Shenzhen Huqiang ascendían a 5.541 millones de yuanes; las obligaciones no corrientes con vencimiento dentro de un año eran de 690 millones de yuanes; y la deuda a corto plazo representaba el 76,2% de las obligaciones con intereses. El flujo de caja neto de actividades operativas fue de -990 millones de yuanes, y el flujo de caja de actividades de financiación ha mostrado un flujo neto de salida durante varios años consecutivos. Al mismo tiempo, las transacciones vinculadas entre la compañía cotizada y Huqiang Group Financial Co., Ltd. continúan: hasta finales de junio de 2025, el saldo de depósitos de la compañía cotizada en la compañía financiera alcanzó 1.187 millones de yuanes.

El “dinero ocioso” de Shenzhen Huqiang para gestión patrimonial, la gran financiación del accionista controlador, y que cerca de la mitad de los depósitos de la compañía cotizada se hayan centralizado en la compañía financiera controlada por el gran accionista; ¿existe una relación entre estos fenómenos? ¿A dónde van, en realidad, los fondos de la compañía cotizada?

Tríple presión: deuda, flujos de caja y garantías en Shenzhen Huqiang

El beneficio neto atribuible a la controladora de Shenzhen Huqiang en todo 2025 fue de 463 millones de yuanes, con un aumento interanual del 117,38%, aparentemente entregando una respuesta de operación estable. Pero al desglosar en profundidad sus datos financieros, la reportera de Jiemian News descubrió que, tras estos logros llamativos, se esconden tres preocupaciones latentes: deuda elevada, presión sobre el flujo de caja y riesgos de garantías que se hacen más evidentes. La situación de la cadena de fondos de la empresa no es optimista.

La divergencia entre el crecimiento de las utilidades y el desempeño del flujo de caja es el principal conflicto en la situación financiera de Shenzhen Huqiang. En 2025, el beneficio neto atribuible a la controladora fue de 463 millones de yuanes, pero el flujo de caja generado por las actividades operativas registró una salida neta de 990 millones de yuanes, mostrando claramente la separación entre utilidad y flujo de caja.

Detrás de esta divergencia están el continuo alto nivel de cuentas por cobrar y la disminución de la eficiencia de rotación. En 2025, el tamaño de las cuentas por cobrar de Shenzhen Huqiang fue de 7.120 millones de yuanes, y su proporción sobre el total de activos subió del 28,97% en el mismo período de 2023 al 38,73% en 2025. Los días de rotación de cuentas por cobrar aumentaron, de alrededor de 69 días antes de 2023 a 92 días en la actualidad; el período de cobro se alargó claramente, incrementando aún más la presión por la ocupación de fondos y, directamente, aumentando la presión sobre el flujo de caja operativo.

Más grave aún, el flujo de caja en el lado de la financiación también muestra debilidad, lo que aprieta aún más la cadena de fondos de la empresa. Los datos muestran que desde 2022, las actividades de financiación de la empresa registraron salidas de caja frecuentes y de gran cuantía. En 2024, la salida neta fue de 1.500 millones de yuanes; en 2022, la entrada neta fue de 1.300 millones de yuanes. En cambio, en 2025 y 2023 combinados, la entrada neta fue solo de 700 millones de yuanes.

“Con un flujo de caja de financiación que continúa con salidas netas, o bien la empresa está reduciendo activamente el apalancamiento y contrayendo el tamaño de la financiación, o bien se enfrenta a una situación pasiva debido al endurecimiento de los cupos de crédito bancarios y la restricción de canales de financiación. Sea cual sea el caso, significa que el margen para la asignación de fondos de la empresa se está reduciendo constantemente”, dijo a Jiemian News un auditor senior de una firma de contabilidad.

El desequilibrio de la estructura de la deuda, sumado a la presión sobre el flujo de caja, intensifica aún más la presión de fondos de la empresa. Al cierre de 2025, los préstamos a corto plazo de Shenzhen Huqiang eran de 5.541 millones de yuanes; las obligaciones no corrientes con vencimiento en un año ascendían a 690 millones de yuanes; y la deuda a corto plazo totalizaba aproximadamente 6.231 millones de yuanes, lo que representaba el 76% del total de obligaciones con intereses. La presión de pago de la deuda a corto plazo está altamente concentrada. En el mismo período, las disponibilidades en libros de la empresa fueron de 2.886 millones de yuanes, insuficientes para cubrir la deuda a corto plazo, por lo que la brecha de fondos es evidente.

“Usar préstamos a corto plazo para sostener la necesidad de capital de trabajo a largo plazo es un ‘deuda a corto plazo para inversión a largo plazo’ típico; el propio modelo tiene un riesgo de liquidez relativamente alto. En el contexto de que se alargó el ciclo de cobro y de que el flujo de caja de financiación continúa saliendo neto, el ciclo de ‘tomar prestado nuevo para pagar lo viejo’ se irá tensando cada vez más. Si ocurre una interrupción en la financiación, podría enfrentarse a una crisis de liquidez”, afirmó una persona de un departamento de crédito bancario en una entrevista con Jiemian News.

La ruptura del riesgo de garantías externas se convirtió en otro punto de preocupación en la situación financiera de la empresa. En diciembre de 2025, Shenzhen Huqiang y sus subsidiarias controladas acumulaban un saldo de garantías externas de 7.506 millones de yuanes, equivalente al 107,88% del patrimonio neto atribuible a los accionistas de la última fecha más reciente con estados auditados, ya superando la línea de alerta de riesgo del 100%. De acuerdo con las disposiciones regulatorias, cuando el total de garantías supera el 50% del patrimonio neto, cualquier nueva garantía debe revisarse rigurosamente; y la proporción de garantías de Shenzhen Huqiang ya está muy por encima de los estándares habituales. Esto significa que, si la parte garantizada incumple, la empresa podría enfrentar el riesgo de que el patrimonio neto llegue a cero. Aunque la empresa afirma que “el riesgo de las garantías es controlable”, esa declaración carece de datos cuantificados específicos como respaldo.

Lo que merece aún más atención es que la capacidad de pago de las subsidiarias garantizadas difiere significativamente, lo que amplifica aún más el riesgo de garantías. Los datos a finales de septiembre de 2025 muestran que la tasa de pasivos sobre activos de Hong Kong Xianghai, una subsidiaria íntegramente participada, fue del 30,7%, con una capacidad de pago relativamente fuerte; pero Huqiang Semiconductor (Hong Kong) tenía una tasa de pasivos sobre activos del 71,3%, ya por encima del umbral regulatorio de atención del 70%, con una capacidad de pago débil. Además, en el caso de la subsidiaria controlada Qinor (Hong Kong), otros accionistas no brindaron garantías en proporción a su participación; solo ofrecieron contragarantía mediante prenda sobre participaciones. Esto implica que si Qinor (Hong Kong) incurre en incumplimiento, Shenzhen Huqiang asumirá toda la responsabilidad de la garantía, mientras que los demás accionistas solo soportarán pérdidas limitadas mediante la prenda de acciones.

“Extracción” de capital mediante altos dividendos

Mientras la cadena de fondos de la compañía cotizada enfrenta presión, otra operación continúa—la entrega de dividendos de gran cuantía.

En 2025, Shenzhen Huqiang ya implementó dos distribuciones de dividendos: el dividendo intermedio fue de 2,00 yuanes en efectivo por cada 10 acciones; el dividendo del tercer trimestre también fue de 2,00 yuanes por cada 10 acciones. En total, el pago de dividendos fue de 418 millones de yuanes. Según el informe anual más reciente, la empresa también planea al final de año distribuir 1,00 yuan en efectivo por cada 10 acciones. En 2025, el total de dividendos en efectivo acumulados ascendió a 523 millones de yuanes, y la tasa de pago de dividendos fue del 112%.

Esto no es un caso aislado. En 2024, la empresa pagó dividendos en efectivo por un total de 450 millones de yuanes, y la tasa de pago de dividendos alcanzó el 211%.

Imagen fuente: Wind

“Esto significa que, casi todo el dinero de las utilidades e incluso más allá de las utilidades, se destina a dividendos. En una situación donde la empresa tiene dificultades de fondos y con deudas a corto plazo presionando, esta política de altos dividendos resulta especialmente inusual”. Un analista de valores que sigue de cerca a Shenzhen Huqiang le dijo a Jiemian News que, en condiciones normales, cuando una empresa tiene presión de liquidez y mayores exigencias de pago de deuda, reduciría adecuadamente el porcentaje de dividendos, dejando fondos para complementar capital de trabajo o para pagar deudas; pero el movimiento de Shenzhen Huqiang es justo lo contrario.

El mayor beneficiario de esta política de dividendos es el accionista controlador, Huqiang Group. Al cierre de 2025, Huqiang Group poseía directamente 728 millones de acciones de Shenzhen Huqiang (incluyendo las pignoradas), con una participación del 69,59%. Con base en esto, de los 520 millones de yuanes de dividendos en 2025, el accionista controlador recibió aproximadamente 359 millones de yuanes en efectivo. En 2024, Huqiang Group recibió dividendos por 313 millones de yuanes.

Vale la pena preguntar por el momento de los dividendos. En la primera mitad de 2025, el flujo de caja operativo de la empresa disminuyó un 32,57% interanual, con deuda a corto plazo presionando y con flujo de caja de actividades de financiación manteniendo salidas netas durante varios años consecutivos. En un contexto de tensión en los fondos propios, ¿por qué la empresa distribuye la mayor parte de las utilidades como dividendos?

Bonos intercambiables: un canal oculto de venta indirecta

En 2025, el accionista controlador de Shenzhen Huqiang, Huqiang Group, emitió de manera concentrada tres tramos de bonos intercambiables de empresas cotizadas. Ese año, en agosto, se emitió “25 Huqiang E1” con un tamaño de 700 millones de yuanes; en septiembre, se emitió “25 Huqiang E2” con un tamaño de 1.700 millones de yuanes; y en diciembre, se emitió “25 Huqiang E3” con un tamaño de 1.300 millones de yuanes. Los tres tramos en conjunto financian 3.700 millones de yuanes, y la tasa de cupón de los bonos fue de 0,01% en los tres casos.

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Los bonos intercambiables y los bonos convertibles tienen una diferencia esencial: los bonos convertibles los emite la compañía cotizada y los fondos ingresan a la compañía cotizada para su desarrollo; los bonos intercambiables los emite un accionista, y los fondos entran al bolsillo del accionista. En esencia, los bonos intercambiables son un instrumento de financiación en el que el accionista pignora las acciones de la compañía cotizada que posee. Según la interpretación relacionada de 《China Securities Journal》, la lógica central es la siguiente: durante el período de vigencia del bono, el tenedor puede convertir su derecho de acreencia en acciones subyacentes al precio acordado. Si posteriormente la cotización sube y se activa el intercambio, el tenedor vende las acciones para obtener beneficios, mientras que el emisor (accionista controlador) completa indirectamente la venta, sin aumentar el capital social total de la compañía cotizada.

El matiz de este instrumento de financiación es que podría convertirse en un canal de venta indirecta por parte del gran accionista. Un gestor de inversiones en bonos explicó a Jiemian News: “Si el gran accionista quiere vender, pero no quiere que el público lo sepa, o no quiere perder el control de forma inmediata, entonces tomará el camino de emitir bonos intercambiables. Después de la emisión, el gran accionista obtiene la financiación; cuando llegue el vencimiento, el tenedor del bono puede elegir intercambiar. Hay una diferencia de tiempo: después de que el gran accionista emite, ya tiene el dinero en las manos; si las acciones se transfieren o cuándo se transfieren es un asunto del futuro. Da la sensación de que las acciones no han cambiado, pero en realidad ya se ha hecho una venta indirecta”.

Los tres bonos intercambiables emitidos por Huqiang Group tienen, en su precio inicial de intercambio, 29,97 yuanes por acción. Los tres bonos se emitieron en 2025; el período de vigencia es de tres años, y faltan más de dos años para el vencimiento. Las condiciones del bono establecen mecanismos de rescate: después del vencimiento de “25 Huqiang E1” y “25 Huqiang E2”, Huqiang Group rescatará la totalidad de los bonos de ese tramo que no hayan sido intercambiados, a un precio equivalente al 106% del valor nominal del cupón del bono; y el precio de rescate de “25 Huqiang E3” será del 103% del valor nominal del cupón.

“Los cambios en las condiciones de rescate significan que el mercado tiene expectativas más optimistas sobre el precio de las acciones de Shenzhen Huqiang, y los inversores están dispuestos a aceptar un rendimiento mínimo de garantía más bajo”, dijo el gestor de inversiones en bonos antes mencionado. “Pero para la compañía cotizada, esto no es algo bueno: el accionista controlador ya obtuvo anticipadamente 3.700 millones de yuanes de financiación mediante bonos intercambiables; por la urgencia de sus necesidades de fondos se ve claramente. Si en los próximos dos años el precio de las acciones de Shenzhen Huqiang se mantiene por encima de 29,97 yuanes, los tenedores elegirán el intercambio, la proporción de participación de Huqiang Group se diluirá y podría afectar la estabilidad del control de la empresa. Lo más clave es que esta venta indirecta no necesita activar un anuncio sobre la reducción de tenencias; los pequeños accionistas a menudo se enteran al final, y sus intereses difícilmente pueden estar protegidos de manera efectiva”.

Compañía financiera: el “centro” para la centralización de fondos

En agosto de 2025, Shenzhen Huqiang y Huqiang Group Financial Co., Ltd. renovaron el《Financial Service Agreement》 (Acuerdo de servicios financieros). Según el acuerdo, la compañía financiera concederá a la compañía cotizada una línea integral de crédito de 2.500 millones de yuanes; y, al mismo tiempo, la compañía cotizada y sus subsidiarias tendrán un saldo máximo diario de depósitos en la compañía financiera que no superará los 2.500 millones de yuanes.

Este acuerdo en sí no es raro: muchos grupos empresariales crean compañías financieras para la gestión interna de fondos. Pero al contrastar las cláusulas del acuerdo con el desempeño real de la ejecución, hay algunos detalles que merecen atención.

Al 30 de junio de 2025, el saldo de depósitos de Shenzhen Huqiang en la compañía financiera fue de 1.187 millones de yuanes, lo que representó el 42,90% de los 2.767 millones de yuanes de los depósitos totales de la empresa. Al mismo tiempo, el saldo de préstamos de la empresa en la compañía financiera fue de cero.

En comparación, el saldo de préstamos que la empresa obtuvo de bancos en el mismo período fue de 6.124 millones de yuanes. La compañía cotizada asume el gasto por intereses de los préstamos bancarios (109M de yuanes) pero deposita una gran cantidad de fondos en la compañía financiera. La compañía financiera utiliza esos depósitos para hacer préstamos interbancarios o inversiones, obteniendo ingresos por intereses. De ida y vuelta, la compañía cotizada asume la pérdida por el diferencial, mientras que la compañía financiera controlada por el accionista controlador obtiene beneficios.

Cabe destacar que la propia compañía financiera tiene problemas de cumplimiento. En junio de 2025, Huqiang Group Financial Co., Ltd. fue multada con 400k yuanes por la Oficina Reguladora Financiera de Shenzhen por “no lograr corregir adecuadamente los problemas tras una inspección en el lugar”, y al entonces presidente del directorio, Zhao Jun, se le dio una advertencia. En el anuncio de sanción, la formulación de “corrección inadecuada” implica que los problemas no se detectaron por primera vez, sino que han ocurrido repetidamente y no se han corregido de manera completa.

Imagen fuente: sitio web oficial de la supervisión financiera

Las transacciones vinculadas entre la compañía cotizada y la compañía financiera no son un arreglo de negocios aislado. Se corresponden con el alto reparto de dividendos de la compañía cotizada y con los bonos intercambiables del accionista controlador: los dividendos transfieren efectivo desde la compañía cotizada hacia el accionista controlador; la compañía financiera centraliza los depósitos hacia una plataforma controlada por el accionista controlador; y los bonos intercambiables permiten que el accionista controlador obtenga financiación anticipadamente. Con las tres vías operando en paralelo, todas apuntan a las necesidades de fondos del accionista controlador.