Detrás de la reubicación de capital de Watson Biotech: ¿rendimiento en declive y efectivo siendo consumido en gran medida? ¿Quién está haciendo arbitraje comprando barato y vendiendo caro entre los accionistas minoritarios?

Producción: Instituto de Investigación de Empresas Cotizadas de Sina

Texto/Estudio Xia Chong

Punto central: Cuando Watson Biologics ve un descenso continuo del desempeño del activo objetivo, ¿por qué consumir efectivo contable para adquirir una participación minoritaria? Poco después, la empresa vuelve a reubicar la participación de control mediante una ampliación de capital con precio bajo (dilución preferencial) a precio bajo. Detrás de esta serie de operaciones, ¿existen condiciones que se sustenten mutuamente? Cabe destacar que, en la serie de reubicaciones anteriores o en un éxito de arbitraje del tipo “comprar barato y vender caro”, las participaciones minoritarias lograron exactamente entrar con un precio relativamente bajo justo antes de que el producto del activo objetivo saliera al mercado, y luego, mientras el desempeño seguía encogiéndose, lo vendieron a la sociedad cotizada a un precio relativamente más alto. Detrás de esta reubicación de capital, ¿hay o no un traspaso de beneficios?

Recientemente, Watson Biologics publicó su informe anual 2025, con el desempeño atrapado en un “pantano” de caída continua.

Según los datos, el ingreso operativo total de la empresa en 2025 fue de 2.42B de yuanes, un descenso interanual de 14,29%; el beneficio neto atribuible a la empresa matriz fue de 178 millones de yuanes, un aumento interanual de 25,03%; el beneficio neto atribuible neto excluyendo elementos no recurrentes fue de 95,45 millones de yuanes, un descenso interanual de 11,94%.

Watson Biologics señaló con claridad en el informe anual: “En 2025, la competencia en la industria doméstica de vacunas siguió intensificándose. Por un lado, los gigantes internacionales aceleraron el despliegue de vacunas de alto impacto y ocuparon rápidamente el mercado; por otro lado, en el mercado doméstico, varias nuevas vacunas de las empresas de vacunas obtuvieron aprobación para cotizar y salir al mercado de forma sucesiva, lo que dio lugar a un panorama de competencia diversificada. Al mismo tiempo, la estructura de edad de los grupos que se vacunan y los hábitos de consumo del mercado doméstico también han estado cambiando continuamente; la presión competitiva a la que se enfrenta la empresa sigue siendo muy grande”.

“Ampliación de capital + partes actuando en común + reestructuración del directorio” tres pasos para reubicar el control accionario

Recientemente, la gestión de capital de Watson Biologics no ha parado.

En primer lugar, la empresa, mediante el “trío de pasos ampliación de capital + partes actuando en común + reestructuración del directorio”, logró un nuevo controlador efectivo y puso fin a la estructura de gobierno corporativo de la compañía que no contaba con un controlador real.

Primer paso: ampliación de capital dirigida para obtener acciones núcleo; el 19 de marzo, la empresa planeó emitir, a un grupo específico, no más de 207.983.751 acciones ordinarias A de Tencent Yun Xin (Tengyun Xinwo), a un precio de 9,63 yuanes por acción; el monto total de los fondos recaudados no excederá de 2.000 millones de yuanes; después de descontar los gastos de emisión, todo se utilizará para complementar capital circulante. Tras completarse esta emisión, Tengyun Xinwo poseerá directamente el 11,51% de las acciones de la empresa.

Segundo paso: firmar un acuerdo de acción concertada para consolidar el control; el día anterior a la emisión (17 de marzo), los accionistas importantes actuales de la empresa, Li Yunchun (uno de los fundadores de la compañía), Chengdu Xiyun Enterprise Management Partnership (Limited Partnership), Guangzhou Yingwo Enterprise Management Partnership (Limited Partnership), y entidades como Huang Tao, Tengyun Huizhi (Beijing) Biotechnology Co., Ltd., Tengyun Daheng Health Management Co., Ltd., firmaron el 《Acuerdo de Inversión Conjunta y Acción Concertada》. El acuerdo estipula que todas las partes mantendrán una acción concertada en la producción y operación de la empresa, el gobierno corporativo y otras cuestiones importantes de toma de decisiones, con una vigencia de siete años y prorrogable. Si las partes no logran llegar a un acuerdo unánime, prevalecerán las opiniones de Huang Tao, Tengyun Biologics y Tengyun Daheng Health. Hasta aquí, la proporción de participaciones con derecho a voto que Tengyun Xinwo y sus accionistas que actúan en común en conjunto posean alcanzará el 14,46% del total del capital social posterior a la emisión.

Tercer paso: reestructurar el directorio para dominar el poder de decisión; según se establece en el anuncio, después de que se complete la emisión de esta ampliación de capital, el directorio de la empresa se conformará por 9 directores, incluyendo 3 directores independientes. Tengyun Xinwo nominará 4 directores no independientes y 2 directores independientes ante el directorio; al superar la mitad del total de directores, se formará un control sustancial a nivel del directorio.

Con esto, Tengyun Xinwo se convertirá en el accionista controlador de la compañía, y el controlador real de Tengyun Xinwo, Huang Tao, se convertirá en el controlador real de la compañía.

Por un lado, se distribuyen dividendos en efectivo a los accionistas minoritarios; por otro, la empresa recomprará efectivo

Es bastante coincidencia que, antes de que la empresa recibiera un nuevo controlador real, haya estado gastando con frecuencia efectivo para recomprar participaciones minoritarias en activos núcleo.

据资料公开显示，el 28 de noviembre de 2025 por la noche, Watson Biologics emitió un anuncio en el que proponía adquirir, respectivamente, a dos contrapartes, 汇祥越泰 (Tianjin) Investment Partnership (Limited Partnership) (abreviado como “汇祥越泰”) y Tianjin Lanwo Investment Partnership (Limited Partnership) (abreviado como “Tianjin Lanwo”), en total el 13,7836% del capital de la subsidiaria controlada 玉溪沃森生物技术有限公司 (abreviado como “玉溪沃森” o “sociedad objetivo”), con un precio total de transacción combinado de 1.999 millones de yuanes.

玉溪沃森 es la subsidiaria núcleo de Watson Biologics. Actualmente, Watson Biologics tiene 8 productos de vacunas aprobados para producción y comercialización; de esos, 7 productos son producidos por 玉溪沃森. La situación operativa y financiera de 玉溪沃森 es relativamente buena; es la fuente más importante de ingresos y beneficios de la empresa. En 2025, los ingresos de Watson Biologics fueron de 2.42B de yuanes y el beneficio neto fue de 125 millones de yuanes; mientras que los ingresos de 玉溪沃森 alcanzaron hasta 2.36B de yuanes y el beneficio neto fue de 316 millones de yuanes.

El 29 de mayo de 2025, el 4 de agosto y el 12 de agosto, el comité de la oficina del presidente (o director ejecutivo) revisó y aprobó la propuesta de adquirir participaciones minoritarias de 玉溪沃森. Según se indica en el anuncio, la empresa planeaba, a un precio total de 938 millones de yuanes, adquirir el 4,9733% de la participación en 玉溪沃森 que en conjunto tenían el Fondo 国联硕盈 y el Fondo 盈榕.

Además de recomprar con frecuencia participaciones minoritarias en efectivo, la empresa también realizó distribuciones sustanciales de dividendos en efectivo para las participaciones minoritarias. En mayo de 2025, la junta de accionistas de la subsidiaria 玉溪沃森 aprobó el 《Plan de Distribución de Utilidades de 2024 de 玉溪沃森》. De acuerdo con las resoluciones de la junta de accionistas, 玉溪沃森 distribuyó dividendos en efectivo a la empresa matriz 云南沃森 por 2.74B de yuanes, y distribuyó dividendos en efectivo de hasta 761 millones de yuanes a los accionistas minoritarios que representan el 21,74% de las acciones.

Cabe destacar que, en el contexto anterior, el efectivo de la empresa aparentemente fue consumido rápidamente. A principios de 2025, el efectivo contable de la empresa era de casi 4.000 millones de yuanes, pero en 2025 solo quedaban 1.353 millones de yuanes. Así que, lo que nos causa dudas es: cuando el desempeño de la empresa cae, ¿es favorable para el desarrollo que el efectivo de la empresa sea extraído en gran medida?

¿Quién se beneficia detrás del reacomodo? ¿Existen puntos dudosos en la operación?

Los accionistas minoritarios en 玉溪沃森 representan un caso de arbitraje “comprar barato y vender caro”. Es decir, cuando 玉溪沃森 estaba en su momento más brillante, entraron con una inversión precisa a un precio relativamente bajo, y cuando aumentó la presión competitiva en la industria, la vendieron a un precio relativamente más alto.

Antes de que 玉溪沃森 saliera a bolsa con la vacuna 13-valente, las participaciones iban y venían, transfiriéndose continuamente, de modo que la participación de la sociedad cotizada se diluyó. En ese proceso, Tianjin Lanwo y 汇祥越泰 obtuvieron más del 20% de las acciones.

“玉溪沃森” fue establecida en 2005; es una subsidiaria controlada de Watson Biologics. Entre sus productos se encuentra la vacuna neumocócica conjugada 13-valente, un producto de alto impacto. 玉溪沃森 se convirtió en la segunda empresa a nivel global y la primera en el país que dispone de la vacuna neumocócica conjugada 13-valente. Debido a que la demanda del mercado de la vacuna neumocócica conjugada 13-valente es grande y la oferta está básicamente monopolizada por Pfizer, su valor es extremadamente escaso. Según información pública, tras el inicio del proyecto de la vacuna neumocócica conjugada 13-valente en 2005, los resultados “salieron a la vista” hasta 2018. El ensayo clínico de fase III de la vacuna 13-valente se cegó el 21 de enero de 2018, y los resultados alcanzaron los objetivos predefinidos; el 1 de febrero obtuvo aceptación de registro para producción; el 28 de marzo se incluyó en la 27.ª lista de revisión prioritaria propuesta; el 9 de abril se incluyó formalmente en la revisión prioritaria, y se asignaron recursos preferentes para la revisión. Ese mismo año, el 17 de septiembre, en el sitio web de CDE se mostró que la solicitud de comercialización de la vacuna neumocócica conjugada 13-valente de la empresa había completado las etapas principales de revisión técnica, entrando en la fase de subsanar deficiencias (发补).

Es bastante coincidencia que el 16 de marzo de 2018, 汇祥越泰 invirtió 650 millones de yuanes en forma de pago de inversión para obtener el 11,30% de las acciones de 玉溪沃森; en ese momento, la valoración correspondiente era superior a 6.000 millones de yuanes. El 24 de abril de 2018, 君南 Investment invirtió 600 millones de yuanes para obtener el 11,76% de las acciones de 玉溪沃森. Un año después, el 26 de abril de 2019, 君南 Investment volvió a transferir el 10,44% de las acciones de 玉溪沃森 a Tianjin Lanwo, con un precio de 649,6 millones de yuanes.

El desempeño reciente de 玉溪沃森 también ha disminuido de manera drástica. En 2023, sus ingresos superaron los 3.800 millones de yuanes, mientras que en 2025 los ingresos cayeron fuertemente hasta 2.356 millones de yuanes. En este contexto, ¿por qué la sociedad cotizada vuelve a gastar efectivo para adquirir participaciones minoritarias? ¿Esta adquisición tiene como condición previa la transferencia del control accionario?

Cabe destacar que la valoración utilizada para las dos adquisiciones de participaciones minoritarias por parte de la sociedad cotizada alrededor de 2025 fue diferente.

Watson Biologics planeaba ceder el 4,9733% de la participación en 玉溪沃森 que tenían el Fondo 国联硕盈 y el Fondo 盈榕 por 938 millones de yuanes; la valoración correspondiente para 玉溪沃森 superaba los 18.000 millones de yuanes. En cambio, al recibir a 汇祥越泰 y Tianjin Lanwo en la adquisición de sus participaciones minoritarias, la valoración de 玉溪沃森 superaba los 14.000 millones de yuanes.

En resumen, se puede observar que las participaciones minoritarias entraron con éxito a un precio bajo justo cuando el activo objetivo estaba por brillar; hoy, con la disminución continua de los ingresos, lo vendieron a la sociedad cotizada a un precio relativamente más alto. Los beneficios de los accionistas relacionados con las operaciones anteriores pueden considerarse bastante cuantiosos.

Cabe destacar que, uno de los mayores beneficiarios de esta operación de accionistas minoritarios podría ser una persona misteriosa, Ding Songliang. Es posible que 汇祥越泰 esté controlada por 海祥（天津）Investment Co., Ltd., que actúa como su socio ejecutor. Y el controlador real final de 海祥（天津）Investment Co., Ltd. es finalmente Ding Songliang. Si trazamos a través de Tianjin Lanwo, el controlador real final también sería Ding Songliang.

Cabe destacar que, según la información de Tianyancha (天眼查), el estrecho colaborador de Ding Songliang es Li Jiechun, ambos ocupan cargos como supervisores (監事) en las empresas relacionadas. Es bastante coincidencia que el nombre completo del presidente del consejo sea Li Yunchun, que solo se diferencia en una letra del nombre Li Jiechun.

Además, observamos que en la parte posterior de esta ampliación de capital con precio bajo aparece la figura del presidente del consejo de la empresa. El precio de emisión de esta ampliación de capital es 9,63 yuanes por acción, no inferior al 80% del promedio del precio de negociación de las acciones de la empresa durante los 20 días de negociación previos al período de referencia de fijación del precio (el promedio del precio de negociación de las acciones durante los 20 días de negociación previos al período de referencia de fijación del precio = el monto total negociado durante los 20 días de negociación previos al período de referencia / la cantidad total negociada durante los 20 días de negociación previos al período de referencia).

Y además, detrás del sujeto que realizó esta ampliación de capital, Tengyun Xinwo, también hay participaciones de accionistas minoritarios:下溪正心里 (LP) con 12% y 喜兴管理 (LP) con 8%. Es necesario recalcar que el controlador real detrás de 下溪正心里 es precisamente el presidente del consejo de la empresa, Li Yunchun, y su proporción de participación es tan alta como 99%.

Sobre por qué la sociedad cotizada recompra participaciones minoritarias, la empresa afirma que con ello incrementará aún más su proporción de participación en 玉溪沃森, reforzará su poder de control sobre 玉溪沃森 y mejorará la eficiencia en la toma de decisiones de 玉溪沃森; al mismo tiempo, será favorable para seguir elevando el nivel de ingresos y beneficios de la empresa, y aumentar el rendimiento operativo de la empresa. Esta adquisición de capital accionario se realizó tras considerar de manera integral la situación real de 玉溪沃森, el plan específico de la transacción y el plan de desarrollo futuro a largo plazo de la empresa, como una decisión prudente; cumple con las necesidades reales del desarrollo operativo de 玉溪沃森 y con los intereses a largo plazo de la empresa y de 玉溪沃森.

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Responsable: Observación de la empresa