Todos esperan que termine la guerra, pero ¿el precio del petróleo indica un conflicto prolongado?

原文标题：El petróleo es la guerra原文作者：Garrett编译：Peggy，BlockBeats

原文作者：律动BlockBeats

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转载：火星财经

编者按：Cuando el mercado todavía trata la volatilidad del precio del petróleo como una 「variable resultado」 de la guerra, este artículo sostiene que lo que realmente hay que entender es cómo la guerra misma se está fijando a través del petróleo.

Con el Estrecho de Ormuz aún bloqueado de manera sostenida, el sistema global de suministro de crudo se ve obligado a reconfigurarse: los compradores asiáticos se vuelcan masivamente al crudo estadounidense, el WTI supera al Brent, lo que marca cambios estructurales en el mecanismo de fijación de precios y en los flujos comerciales. Las brechas de corto plazo pueden explicarse por contratos, pero más en el fondo, la pregunta es «quién todavía puede suministrar».

El autor señala además que el error clave del mercado actual no está en el precio, sino en el tiempo. La curva de futuros todavía encierra un supuesto: que el conflicto terminará a corto plazo y que el suministro se restablecerá. Pero es más probable que el camino sea una guerra de desgaste prolongada. Esto significa que el precio alto del petróleo ya no será un choque transitorio, sino que evolucionará hacia un estado estructural más duradero, con un rango que quizá suba hasta 120–150 dólares.

Bajo este marco, el crudo deja de ser solo una materia prima para convertirse en la «variable upstream» de todos los activos. Su revaluación se transmitirá, capa por capa, a través de las tasas de interés, los tipos de cambio, el mercado de valores y los mercados de crédito.

El mercado ya ha puesto precio a la ocurrencia de la guerra, pero todavía no ha puesto precio a su persistencia.

A continuación, el texto original:

Trump le dio a Irán un plazo de 10 días. Eso ya fue hace una semana. Ayer, volvió a recordárselo a todos: solo quedan 48 horas en la cuenta regresiva. La respuesta de Teherán fue: no.

Cinco semanas atrás, es decir, el 28 de febrero, cuando aviones de guerra entre Estados Unidos e Israel bombardearon Irán, la lógica de fijación de precios del mercado seguía siendo de un ataque aéreo «quirúrgico»: dos semanas, como máximo tres; el Estrecho de Ormuz se reabre al tráfico; el precio del petróleo sube y luego cae, y todo vuelve a la normalidad.

Pero en ese momento, nuestra conclusión fue: no.

Desde el primer día, nuestra opinión central ha sido que esta guerra primero escalará y que solo más tarde podría enfriarse. El camino más probable es la intervención de tropas terrestres, que luego evolucionará hacia un conflicto largo y de desgaste. El tiempo de interrupción del Estrecho de Ormuz será muy superior a la suposición que el mercado está dispuesto a incorporar en un modelo. Ya hemos expuesto la lógica completa en nuestro marco de duración, en el modelo de fijación de precios del Estrecho de Ormuz y en el análisis de variables de guerra.

La conclusión clave es muy sencilla: Irán no necesita ganar; solo necesita elevar el costo de la guerra hasta el punto de obligar a Washington a buscar una ruta de salida. Y ese «salir», no vendrá acompañado de la reanudación fluida de la reapertura del estrecho.

Cinco semanas después, cada una de las partes clave de este juicio se va verificando paso a paso. El Estrecho de Ormuz sigue sin restablecer la transitabilidad. El Brent se cierra alrededor de 110 dólares. El Pentágono se está preparando para operaciones terrestres durante varias semanas. Los objetivos de guerra de Trump también han resbalado desde «la des-nuclearización» hacia «devolver al otro a la Edad de Piedra», pero aun así no puede definir con claridad qué significa «victoria».

La entrada de tropas terrestres es el punto de inflexión de la escalada que hemos estado siguiendo. Los Marines y las tropas aerotransportadas ya se están reuniendo en el área de operaciones; este momento se está acercando.

Pero más importante que el próximo ataque aéreo o la próxima última advertencia, es el petróleo.

El petróleo no es un subproducto de esta guerra; el petróleo mismo es el núcleo de la guerra. La bolsa, el mercado de bonos, el mercado cripto, la Reserva Federal e incluso tu gasto diario de alimentos: todo son variables aguas abajo. En cuanto aciertes al juzgar el precio del petróleo, todo se desarrollará en esa dirección; si te equivocas, todas las demás decisiones perderán su sentido.

El precio del WTI acaba de superar al Brent por primera vez desde 2022, y este cambio ya ha llamado la atención del mercado.

Bien, era de esperar.

WTI por encima de Brent: todos preguntan qué está pasando

El 2 de abril, el WTI cerró en 111.54 dólares y el Brent en 109.03 dólares. El WTI tiene una prima de 2.51 dólares sobre el Brent, la mayor brecha desde 2009. Y sin embargo, solo hace dos semanas, el WTI todavía mostraba un claro descuento frente al Brent.

Todos preguntan: ¿qué está pasando? A continuación, una versión breve y una versión más cercana a la realidad.

Versión breve: desajuste en los vencimientos del contrato

El contrato de WTI de vencimiento cercano corresponde a la entrega de mayo, mientras que el contrato de vencimiento cercano del Brent ya se ha desplazado a junio. Con un suministro tan tenso, «entregar un mes antes» implica un precio más alto: el WTI solo está casualmente entregando en una fecha anterior.

Adi Imsirovic, operador de petróleo en Oxford con 35 años de experiencia en trading, afirma que, además de los costos de flete y seguros en niveles históricos, los compradores están dispuestos a pagar casi 30 dólares por barril extra por el Brent que se puede recoger con un mes de anticipación. En sus 35 años de carrera, nunca había visto una situación así.

Esta es una explicación «a nivel de mecanismo»: es correcta, pero no está completa.

Versión real: el conjunto de la curva de precios se está moviendo

La convergencia entre WTI y Brent no es solo un desajuste ocasional de los contratos de vencimiento cercano. Bloomberg señala que este fenómeno se observa claramente en varios meses de contrato, a lo largo de toda la curva forward. Es decir, toda la curva de precios está siendo revaluada.

¿Cuál es la razón? El giro de la demanda asiática. A finales de marzo, las refinerías asiáticas aseguraron cerca de 10 millones de barriles de crudo estadounidense para el embarque de mayo; la semana anterior también compraron cerca de 8 millones de barriles. Kpler estima que la exportación de crudo estadounidense de abril hacia Asia alcanzará 1.7 millones de barriles por día, por encima de los 1.3 millones de barriles por día de marzo. China, Corea del Sur, Japón y ExxonMobil en sus refinerías en Singapur están comprando crudo estadounidense, porque esta es la única «carga que aún se puede conseguir».

El Estrecho de Ormuz sigue cerrado. El crudo de referencia de Abu Dabi, Murban—que también es el sustituto más cercano al WTI—ha desaparecido del mercado global. El WTI se está convirtiendo en el «crudo de fijación marginal» a nivel mundial.

Esto no es una compra desesperada por pánico, sino un cambio en la estructura de liquidez.

Ahora veamos la curva de precios forward.

Esta curva transmite una señal: que esto es solo un choque de una etapa; para antes de Navidad, todo volverá a la normalidad.

Nuestra evaluación es que esta curva «está soñando».

Tres desenlaces, una ruta base

Ya presentamos este marco de análisis en nuestro 《Weekly Signal Playbook》. Hasta ahora, no ha habido ningún cambio; si acaso, los cambios refuerzan aún más la probabilidad del escenario base.

Esta guerra, en última instancia, solo terminará de tres maneras:

Desenlace uno, que es casi imposible de lograr políticamente.

Desenlace dos, tampoco se sostiene: las condiciones del terreno, las necesidades de fuerzas y la lógica de la evolución de la guerra de guerrillas indican que esta ruta es costosa y difícil de cerrar. El área terrestre de Irán es tres veces la de Irak; su población es cerca del doble; y ni hablar de esa geografía montañosa que no dejará espacio para que los invasores se replieguen. Esto no es 2003.

El desenlace tres es el escenario base, y además con una ventaja abrumadora en probabilidad. Si el conflicto evoluciona hacia una guerra prolongada de desgaste, la interrupción del Estrecho de Ormuz se mantendrá y el precio del petróleo permanecerá alto. Este nivel alto será estructural, no temporal. La curva actual de precios forward evidentemente no está poniendo suficiente precio en esto.

Hay un punto que la mayoría pasa por alto: si se observa solo desde la industria del petróleo, una guerra prolongada podría, de hecho, alinearse con el interés estratégico de Estados Unidos. La capacidad de producción de crudo en Oriente Medio se dañaría durante el conflicto, y los compradores globales solo podrían volcarse a la energía de Norteamérica, porque las otras fuentes de sustitución ya serían muy limitadas. Y un precio del petróleo más alto también estimularía a los productores estadounidenses a ampliar la producción—aumentar las plataformas e intensificar las inversiones en petróleo de esquisto. Observa la siguiente imagen y verás que, históricamente, casi cada gran salto del precio del petróleo ha traído, en los 12 a 18 meses posteriores, un ciclo de aumento de la producción en Estados Unidos.

El único costo que Estados Unidos realmente necesita gestionar es a nivel interno: cómo evitar que los precios de la gasolina se mantengan durante mucho tiempo por encima de 4 dólares por galón, lo que desencadenaría un rebote político. Es un «umbral de punto doloroso», no una condición para decidir si la guerra termina o no.

«Aritmética» del precio

Con el Estrecho de Ormuz cerrado, el Brent de 110 dólares no es un techo, sino solo el punto de partida. En nuestro escenario base, mientras el estrecho siga cerrado, el precio del petróleo se mantendrá en el rango de 120 a 150 dólares.

Cada semana que pasa, los inventarios se consumen. Los datos de UBS muestran que los inventarios globales ya han bajado a su promedio de cinco años a finales de marzo—y eso ocurrió antes incluso de la última ronda de escalada. Macquarie ofrece un juicio: si la guerra se prolonga más allá de junio y el estrecho aún no se abre, la probabilidad de que el petróleo suba a 200 dólares es del 40%.

El diferencial de precio entre el precio cercano (es decir, la brecha entre los dos contratos más recientes del Brent) ya se ha ampliado hasta 8.59 dólares por barril. El mercado está pagando una prima de aproximadamente 8% por «entregar con un mes de anticipación»: un estado de tensión de nivel 2008.

Pero en 2008, no se bloqueó físicamente el 15% del suministro global.

Hoy, casi todos los modelos, todas las curvas de precios y todos los pronósticos de fin de año de Wall Street se construyen sobre el mismo supuesto: que este conflicto terminará, que el Estrecho de Ormuz se reabrirá y que el precio del petróleo volverá a la normalidad, y que el mundo volverá a ser como antes.

Nuestra evaluación es: no.

El extremo posterior de la curva forward aún no ha alcanzado la realidad. El mercado ya ha puesto precio a «que ocurra la guerra», pero aún no ha puesto precio a «que la guerra continúe». Antes de que el Estrecho de Ormuz se reabra, cada retroceso del petróleo crudo es una oportunidad. Esa es nuestra posición central, y no la cubrimos.

El petróleo es el primer nodo. Cuando entren las «tropas terrestres» y no haya una victoria rápida—cuando el conflicto evolucione hacia el tipo de guerra prolongada de desgaste que evaluamos desde el primer día—la revaluación no se detendrá en el propio crudo, sino que se transmitirá sucesivamente a las tasas de interés, los tipos de cambio, el mercado de valores y los mercados de crédito. Ese es, precisamente, lo que ocurrirá a continuación.