CITIC Construction Investment | Estrategia de asignación de activos basada en factores y acciones y bonos: Fase 3 del ciclo de Pringer, vigilancia de la evolución de la situación geopolítica

文｜姚紫薇 应绍桦

En los factores macro, el factor de crecimiento global muestra un descenso moderado, pero el nivel de actividad del sector manufacturero se recupera. Las condiciones financieras internas se han ajustado marginalmente en el corto plazo, pero en general aún se mantienen en niveles bajos. El factor de oferta de petróleo crudo empieza a bajar. Se prevé que en abril de 2026 en China se mantenga la etapa tres del ciclo de Plinque seis ciclos; se recomienda asignar a acciones y a materias primas. La combinación de balanceo de duración del CDBT (China Bond) para el segundo trimestre, según la recomendación más reciente, debe priorizar una duración media; para los bonos del Tesoro de EE. UU., se recomienda mantener una postura ofensiva de larga duración. El sistema de seguimiento del desempeño de las empresas cotizadas en A-share revela que el valor por encima de lo esperado del CSI 500 es mayor que el promedio de los últimos cinco años.

Seguimiento de factores macro: el factor de oferta de petróleo crudo baja; los activos de materias primas continúan liderando

Resumen del desempeño del sistema de factores macro globales entre mercados: el factor de crecimiento global muestra un descenso moderado, pero el nivel de actividad del sector manufacturero se recupera. Las condiciones financieras internas se ajustan marginalmente en el corto plazo, pero en general aún se mantienen en niveles bajos. El factor de oferta de petróleo crudo comienza a bajar; según los datos de predicción de la U.S. Energy Information Administration, en marzo la producción de petróleo crudo interanual es -2.83%. En el pasado de aproximadamente un mes, el rendimiento de los factores globales de activos ha estado bastante diferenciado; debido a factores como el conflicto geopolítico, los activos de materias primas continúan liderando, mientras que las acciones registran una caída general mayor.

Combinación de asignación estratégica: rendimiento de 3.49% en el último 1 año

Para los 7 tipos de activos domésticos que abarcan acciones, bonos y materias primas, basada en la estrategia de fijación de ponderaciones de “valoración de riesgo” por activos, la ponderación se mantiene estable a largo plazo y puede usarse como combinación de asignación estratégica. Este estrategia tiene un rendimiento anualizado de 3.89%, un máximo retroceso mensual de -2.37%, un índice de Sharpe de 2.36 y una rotación anualizada bilateral mensual de 37.83%; el rendimiento acumulado en el último 1 año es de 3.49%.

Asignación táctica: abril de 2026 del ciclo de Plinque como etapa tres; asignar a acciones y a materias primas

Consideramos que China se encuentra actualmente en un estado de: indicadores adelantados al alza, indicadores coincidentes al alza e indicadores rezagados al alza. Según la estrategia construida con nuestra teoría mejorada del ciclo de Plinque, desde 2016 el rendimiento anualizado ha sido de 22.13%, el índice de Sharpe 1.90, el máximo retroceso mensual -6.38%; esta estrategia obtiene rendimientos positivos cada año y, desde 2026, la rentabilidad es de 6.31%. Creemos que la economía china se encuentra en la tercera etapa del sistema de este ciclo; el modelo recomienda asignar a acciones y a materias primas.

Recomendación para el mercado de bonos: en el segundo trimestre, duración media para los bonos de CDBT; mantener los bonos del Tesoro con larga duración ofensiva

Nuestra combinación de balanceo de duración del CDBT tiene un rendimiento anualizado de 5.90% y un máximo retroceso de 1.06%, con una tasa de victorias del 93.88% por trimestre. El punto de referencia del mismo periodo tiene un rendimiento anualizado de 4.77%, un máximo retroceso de 3.38% y una tasa de victorias del 79.59% por trimestre. Dentro de los distintos vencimientos de CDBT, en el segundo trimestre se prioriza una duración media; la recomendación de asignación es el índice de rendimiento total de bonos del Estado a 5 años de la Bolsa de Shanghái. La ganancia absoluta fuera de muestra del modelo (40 meses) es de 14.11%.

Nuestra combinación de balanceo de duración de bonos del Tesoro tiene un rendimiento anualizado de 4.93% y un máximo retroceso de 4.58%, con una tasa de victorias del 77.88% por trimestre. El punto de referencia del mismo periodo tiene un rendimiento anualizado de 3.61%, un máximo retroceso de 16.50% y una tasa de victorias del 61.95% por trimestre. Entre los distintos vencimientos de bonos del Tesoro, para el segundo trimestre, la recomendación de asignación es bonos del Tesoro de 7-10 años. La ganancia absoluta fuera de muestra del modelo (39 meses) es de 23.97%.

Recomendación de sectores bursátiles específicos: centrarse en un mercado estructural; el valor por encima de lo esperado del CSI 500 es mayor que el promedio de los últimos cinco años

De acuerdo con el sistema de seguimiento del desempeño de las empresas cotizadas en A-share, según el panorama de los informes trimestrales del cuarto trimestre, el valor por encima de lo esperado del CSI 500 es superior al promedio de los últimos cinco años, mientras que los valores por encima de lo esperado del CSI 300 y del índice combinado de empresas de la Junta ChiNext son inferiores al promedio de su periodo histórico. En general, en el lado de renta variable sigue dominando un mercado estructural; se seleccionan acciones individuales que superan las expectativas.

1. Desempeño de factores macro y seguimiento del mercado

Los factores macro implícitos del mercado tienen características de alta frecuencia, tiempo real y capacidad de inversión, y su poder explicativo sobre los activos suele ser mayor que el de las variables macro originales. En esta sección hacemos un seguimiento de dos trayectorias de factores macro que se enfocan en explicar/negociar.

1.1 Sistema de factores macro globales entre mercados: el factor de oferta de petróleo crudo baja; los activos de materias primas continúan liderando

Aquí damos seguimiento a factores macro como el crecimiento de EE. UU., el crecimiento de Europa, el crecimiento de China, las condiciones financieras de EE. UU., las condiciones financieras de Europa, las condiciones financieras de China y la oferta de petróleo crudo. Para factores de crecimiento, a partir de varias variables estrechamente relacionadas con el crecimiento extraemos el primer componente principal; para los factores de condiciones financieras, medimos con el índice de condiciones financieras de Goldman Sachs; para la oferta de petróleo crudo, la medimos con la prima de los swaps de petróleo Brent a dos años; para detalles, consulte《Guía para la construcción y aplicación de factores macro》。

1.1.1 Factor de crecimiento económico: el factor de crecimiento global cae moderadamente, pero la actividad manufacturera se recupera

Dentro de los factores de crecimiento económico, el valor más reciente del crecimiento de EE. UU. es -0.01, con una caída de 0.10 en las últimas cuatro semanas; las señales de impulso por partidas provienen principalmente del mercado de renta variable y el mercado de tipo de cambio. El valor más reciente del crecimiento de Europa es -0.002, con una caída de 0.60 en las últimas cuatro semanas; las señales de impulso provienen del mercado de tipo de cambio. Con base en el PMI manufacturero, se espera que EE. UU. y Europa puedan reparar.

El valor más reciente del factor de crecimiento de China es -0.27, con una caída de 0.39 en las últimas cuatro semanas; las señales por partidas provienen del mercado de materias primas; y, combinándolo con el PMI, la actividad del sector manufacturero se recupera.

1.1.2 Factor de condiciones financieras: condiciones financieras se ajustan marginalmente

Dentro de los factores de condiciones financieras, el índice de condiciones financieras de China tiene un valor más reciente de -0.58, con un aumento de 1.45 en las últimas cuatro semanas; en general, las condiciones financieras de China todavía se mantienen en niveles bajos.

1.1.3 Factor de oferta de petróleo crudo: comienza a bajar

El valor más reciente del factor de oferta de petróleo crudo es 0.08, con una caída reciente de 0.96; la oferta de petróleo crudo comienza a bajar. En combinación con la variación interanual de la producción de petróleo crudo, según los datos de predicción de la U.S. Energy Information Administration, la producción de petróleo crudo de marzo en términos interanuales es -2.83%.

1.2 Sistema de factores de activos globales

Considerando la comerciabilidad, para seis tipos diferentes de activos (acciones, materias primas, mercados emergentes, tipos de interés a largo plazo, bonos corporativos de crédito y TIPs), construimos una serie de secuencias de factores ponderando el rendimiento de los activos detallados con pesos fijos. Donde, en mercados emergentes, se excluye el factor de acciones, y en bonos corporativos de crédito y TIPs, se excluye el factor de tipos de interés a largo plazo. Los valores del factor se miden con el valor liquidativo acumulado unitario de cada factor.

Desde la tendencia reciente, el rendimiento de cada factor en el último mes ha estado bastante diferenciado. Entre ellos, los cambios de un mes de acciones, materias primas, mercados emergentes, tipos de interés a largo plazo, bonos de crédito y TIPs son respectivamente -4.57%, 8.15%, 2.26%, -2.32%, -1.42% y -0.43%. Debido a factores como el conflicto geopolítico, los activos de materias primas continúan liderando, mientras que las acciones en conjunto registran una caída bastante mayor.

2. Seguimiento del modelo de valoración de riesgo (risk parity)

En este capítulo seleccionamos 7 activos nacionales que cubren tres grandes categorías: acciones, bonos y materias primas; construimos una estrategia mensual de valoración de riesgo de rebalanceo basada tanto en activos como en factores macro del análisis por componentes principales. La última es una aplicación en la que los factores macro se usan en la asignación de activos, solo basándose en el riesgo.

Los objetivos específicos seleccionados son: en el caso de activos de renta variable, el índice de rendimiento total CSI 300 y el índice de rendimiento total CSI 1000; en el caso de activos de bonos, el índice CSI de renta total del conjunto de bonos del Estado 1-3 años, el índice de renta total del conjunto de bonos del Estado 3-5 años, el índice de renta total del conjunto de bonos del Estado 7-10 años y el índice CSI de riqueza total de bonos corporativos de crédito; y en futuros de materias primas, el índice del oro.

2.1 Estrategia de valoración de riesgo basada en activos

A fin de cada mes, resolvemos las ponderaciones de cada activo para que el aporte de riesgo de cada activo al portafolio sea igual; para detalles, consulte《Guía teórica y de aplicación: explicación detallada de la valoración de riesgo》。

Con base en el desempeño de la estrategia, desde marzo de 2010, la estrategia de valoración de riesgo ha obtenido un rendimiento anualizado de 3.89%, una volatilidad anualizada de 1.65%, un máximo retroceso mensual de -2.37%, un índice de Sharpe de 2.36, una tasa de victorias mensual de 77.08% y una rotación anualizada bilateral mensual de 37.83%. El rendimiento de los últimos 12 meses de la estrategia es de 3.49%.

En abril de 2026, las ponderaciones de la estrategia en CSI 300 y CSI 1000 son 1.20% y 0.83% respectivamente. Dentro de los activos de bonos, la selección de ponderaciones en los índices del conjunto de bonos del Estado CSI de 1-3 años, 3-5 años, 7-10 años y el índice de riqueza total de bonos corporativos de crédito tiene 39.17%, 16.81%, 9.07% y 32.41% respectivamente. La proporción asignada a CSI Gold es de 0.50%.

2.2 Estrategia de valoración de riesgo basada en factores macro

Para los siete tipos de activos seleccionados, usando los datos de rendimiento del intervalo completo, la estructura del análisis por componentes principales extraída es la siguiente tabla.

Según la composición, cada componente principal tiene un significado macroeconómico claro.

El primer componente principal tiene coeficientes más altos en los activos de renta fija; los coeficientes restantes tienen valores absolutos más pequeños, correspondientes al factor del nivel de tipos de interés.

El segundo componente principal tiene coeficientes positivos en activos de renta variable, coeficientes negativos o más pequeños en activos de renta fija, correspondientes al factor de crecimiento.

El tercer componente principal tiene el coeficiente más alto en el oro, correspondiente al factor de materias primas.

El cuarto componente principal tiene el coeficiente más alto en bonos corporativos de crédito; en bonos del Estado/bonos soberanos el coeficiente es negativo y el resto de los coeficientes tienen valores absolutos más pequeños, correspondiente al factor de crédito.

El quinto componente principal tiene el coeficiente más alto en bonos del Estado de corta duración; en bonos del Estado de larga duración el coeficiente es negativo; ambos valores absolutos son similares, correspondiente al factor de pendiente de tipos de interés.

El sexto componente principal tiene el coeficiente más alto en CSI 300; el coeficiente más bajo en CSI 1000; el resto de coeficientes tiene valores absolutos más pequeños, correspondiente al factor de tamaño de gran/pequeña capitalización en renta variable.

El séptimo componente principal tiene el coeficiente más alto en bonos del Estado de duración media; en bonos del Estado de larga/corta duración el coeficiente es negativo y el valor absoluto es similar; el resto de los coeficientes tiene valores absolutos más pequeños, correspondiente al factor de convexidad de tipos de interés.

Desde la interpretabilidad de los factores, el primer/segundo/tercer componente principal puede explicar 39.2%, 25.2% y 15.2% de la volatilidad de cada tipo de activo respectivamente; la interpretabilidad acumulada de los tres primeros componentes principales es casi 80%.

A fin de cada mes resolvemos las ponderaciones de cada activo para que el aporte del riesgo de cada factor macro al portafolio sea igual; para detalles, consulte《Guía para la construcción y aplicación de factores macro》.

En cuanto al desempeño de la estrategia, desde marzo de 2010, la estrategia de valoración de riesgo basada en factores macro ha obtenido un rendimiento anualizado de 3.85%, una volatilidad anualizada de 1.45%, un máximo retroceso mensual de -2.42%, un índice de Sharpe de 2.64, una tasa de victorias mensual de 82.29% y una rotación anualizada bilateral mensual de 283.38%. El rendimiento de los últimos 12 meses de la estrategia es de 3.57%. En general, la estrategia de valoración de riesgo basada en factores macro muestra un desempeño robusto.

En abril de 2026, las ponderaciones de la estrategia en CSI 300 y CSI 1000 son 2.08% y 0% respectivamente. En los activos de bonos, se elige el índice CSI de riqueza total de bonos del Estado 1-3 años con una ponderación de 97.92%. La proporción asignada a CSI Gold es de 0%.

3. Seguimiento del modelo de asignación del ciclo de Plinque

Este capítulo presenta el modelo de asignación del ciclo de Plinque y ofrece las recomendaciones de asignación más recientes. En esencia, este modelo clasifica el entorno económico en estados en función de los factores macro; y, a la vez, considera el desempeño de distintos tipos de activos en diferentes entornos, y aplica la asignación activa.

3.1 Introducción al modelo de asignación del ciclo de Plinque

El ciclo de Plinque deriva del modelo del Reloj Merrill (Merrill Lynch Clock). En el modelo del Reloj Merrill, se añade un indicador de crédito para ajustarse mejor a la era del monetarismo, basado en el crecimiento/inflación. En el ciclo de Plinque, para medir el ciclo económico se utilizan tres indicadores: indicadores adelantados (M1, M2 interanual), indicadores coincidentes (interanual del PIB, interanual del valor añadido industrial) e indicadores rezagados (interanual del PPI). Se divide el ciclo económico en seis etapas y se calcula la tasa de retorno de distintos tipos de activos y la rentabilidad de acciones de diferentes estilos en cada una de las etapas; los resultados muestran que, en el recambio de cada etapa del ciclo económico, tanto en activos de gran clase como en estilos de acciones, los rendimientos se diferencian, y las variedades con ventaja tienden a superar al mercado; la división del ciclo y el desempeño se muestran en la figura siguiente.

En la primera etapa del ciclo económico, el banco central aún aplica una política monetaria laxa, continúa incrementando la oferta monetaria y promueve todo tipo de políticas fiscales de estímulo. Desde el punto de vista de la asignación de activos, en esta fase normalmente suben las tasas de interés a corto plazo, y tras un mercado bajista en bonos también se acercaría un punto de inflexión; por lo tanto, los bonos y el efectivo se convierten en activos de alta calidad en ese momento. Sin embargo, en esta etapa, la producción y la inflación todavía se encuentran en el tramo descendente y los activos de alta volatilidad siguen teniendo un riesgo considerable; no se recomienda asignar.

En la segunda etapa del ciclo económico, la inflación continúa bajando y el crecimiento del PIB empieza a subir. Aunque todavía no se aprovecha completamente la capacidad productiva ociosa, los márgenes de beneficio de las empresas ya se estabilizan y comienzan a recuperarse; además, para lograr una recuperación completa de la economía, el banco central seguirá aumentando la oferta monetaria. Desde la perspectiva de la asignación de activos, en este punto la estabilización del mercado de renta variable ya se ha completado; este es el mejor momento para asignar, y se recomienda una asignación alta.

En la tercera etapa del ciclo económico, los tres indicadores avanzan al mismo tiempo, la economía se recupera plenamente y los márgenes de beneficio empresariales suben a gran velocidad. Desde el punto de vista de la asignación de activos, en esta etapa, la capacidad productiva de todos los sectores está al máximo; hay una demanda elevada de materias primas, por lo que las materias primas entran en una etapa de oportunidad. En este momento, las acciones se benefician de la rápida mejora de los fundamentos de las empresas y de las expectativas de un crecimiento económico al alza, y obtendrán un aumento general; en esta fase se recomienda una asignación alta a acciones y a materias primas.

En la cuarta etapa del ciclo económico, el crecimiento de la producción comienza a desacelerar y la inflación sube. Aunque el crecimiento del PIB sigue en aumento, la tasa de crecimiento se ha desacelerado claramente. Para frenar la inversión demasiado caliente, el banco central empieza a subir tasas, reduciendo la oferta monetaria. Desde la perspectiva de la asignación de activos, dado que el rendimiento de la inversión en acciones depende de los márgenes de beneficio empresariales y del nivel de las tasas de interés, las materias primas son la mejor opción de asignación; las acciones también tienen cierto valor de asignación, pero se debe prestar especial atención al soporte de los beneficios.

En la quinta etapa del ciclo económico, el crecimiento del PIB baja por debajo de la tendencia de crecimiento a largo plazo, pero la inflación sigue subiendo; la economía entra en una fase de estanflación. Desde el punto de vista de la asignación de activos, el mercado de renta variable ya muestra signos de agotamiento temprano; no se recomienda asignar. En cambio, las materias primas están en su “última locura”: se pueden asignar, pero con cierto riesgo; en este punto el oro se convierte en el activo óptimo.

En la sexta etapa del ciclo económico, los tres indicadores bajan al mismo tiempo; el crecimiento económico se debilita seriamente, lo que provoca que la inflación comience a caer y los márgenes de beneficio empresariales sufran un duro golpe. Desde el punto de vista de la asignación de activos, en este punto se recomienda asignar oro y bonos, cuyos atributos de refugio son evidentes.

3.2 Seguimiento de las recomendaciones de asignación del ciclo de Plinque mejorado

Según nuestro ciclo de Plinque mejorado, la actualización de la señal del ciclo de Plinque de seis etapas: etapa 3. En febrero, M1 interanual +5.9%, con una tendencia al alza continua desde 2025/12; M2 interanual +9.0%, manteniéndose en un nivel alto. Al mismo tiempo, la política monetaria continúa con un tono de relajación moderada; creemos que los indicadores adelantados muestran una tendencia al alza. El PMI manufacturero de marzo es 50.4%, sube 1.4