作者 | Yang Licheng

编辑 | Pan Yan

Tras tres años de espera, Suzhou Greencool Transmission Technology Co., Ltd. (en adelante: Greencool Transmission) se lanza por segunda vez al A-shares de China, con el plan de recaudar 1.58B de yuanes en el mercado ChiNext.

Después de fracasar en la STAR Market en 2022, Greencool Transmission se dio la vuelta gracias al desempeño, pero se topó con múltiples preguntas intensivas por parte de los reguladores; aún quedan por resolver diversas preocupaciones, como el vínculo con clientes, el flujo de caja y la capacidad productiva, entre otras.

La revisión entra en una etapa clave

El 16 de diciembre de 2025, Greencool Transmission presentó su solicitud de IPO ante la Junta de la Bolsa de Shenzhen para el ChiNext, con la intención de recaudar 153M de yuanes. Esto supone un aumento de casi un 50% frente a los 20.07M de yuanes cuando intentó abrirse paso en la STAR Market en 2022; el patrocinador sigue siendo China International Capital Corporation (CICC).

El 1 de enero de 2026, Greencool Transmission entró en la fase de preguntas. El 12 de marzo divulgó la primera ronda de respuestas, y el 23 de marzo actualizó el folleto de cotización; la revisión entra en una etapa clave.

Al revisar el pasado, en diciembre de 2022 Greencool Transmission hizo su primer intento por la STAR Market. La ronda de preguntas apenas tardó dos meses antes de que la empresa la retirara voluntariamente; en aquel momento, aún estaba en pérdidas.

Esta “vuelta” tiene como base central un “cambio espectacular” en el desempeño. En 2024, los ingresos aumentaron un 72.33% interanual hasta 19.34M de yuanes; el beneficio neto atribuible a la controladora se disparó un 489.52% interanual hasta 48.04 millones de yuanes. En 2025 se mantuvo la tendencia de crecimiento: los ingresos del año completo aumentaron un 152% interanual hasta 297M de yuanes, y el beneficio neto atribuible a la controladora subió un 218.80% interanual hasta 833M de yuanes.

Sin embargo, el escrutinio del regulador en el umbral de la IPO se centra directamente en los puntos débiles fundamentales. La Bolsa de Shenzhen hizo preguntas en torno a 12 categorías, que abarcan el modelo de negocio, la evolución histórica, las transacciones con partes relacionadas, el crecimiento de los ingresos, las cuentas por cobrar, los inventarios, el flujo de caja, etc.; las principales dudas se centran en los arreglos de intereses para las plataformas de tenencia de acciones de los empleados, la razonabilidad del “estallido” de ingresos, la tasa de margen bruto anómala, la alta concentración de clientes, la divergencia entre flujo de caja y utilidades, y la absorción de la capacidad productiva de los proyectos para uso de fondos recaudados.

A 23 de marzo, Greencool Transmission todavía se encuentra a la espera durante la revisión; el desenlace del intento de cotización aún tiene incertidumbre.

El crecimiento del desempeño de Greencool Transmission parece llamativo, pero en realidad existen muchas controversias.

La empresa redujo la tasa de provisión de la garantía de calidad de 6% a 4%; en 2024 y el primer semestre de 2025, por esta razón aumentó respectivamente la utilidad neta en 200.65 millones de yuanes y 193.37 millones de yuanes, lo que representó el 41.77% y 28.31% del beneficio neto del período correspondiente. Aunque la empresa afirma que la proporción de gastos reales de mantenimiento y servicio continúa bajando, el momento en que se ajustó la política contable coincide con el período clave de la IPO, y su razonabilidad ha sido cuestionada por el regulador.

Las pérdidas históricas aún no se han compensado por completo

El incremento de la tasa de margen bruto también ha generado atención. De 2022 al primer semestre de 2025, la tasa de margen bruto de Greencool Transmission saltó de 7.13% a 19.38%. El margen bruto del sistema de impulsión eléctrica pasó de 4.82% a 18.98%, pasando de estar por debajo del promedio de los pares a superarlo y liderar ampliamente.

Greencool Transmission lo explica por la caída en el precio de las materias primas y el efecto de escala, pero si estas diferencias pueden explicar completamente la discrepancia frente a la estructura de negocio de los pares (la empresa se centra principalmente en vehículos comerciales; los comparables, principalmente en turismos) todavía requiere verificación.

Lo más importante, sin embargo, es que la “calidad” de las ganancias no es suficiente.

El flujo de caja de las operaciones de Greencool Transmission ha sido negativo durante varios períodos. De 2022 a 2025 (respectivamente), fue de -2.97 mil millones de yuanes, -1.85 mil millones de yuanes y -1.75 yuanes; solo en 2023 volvió a cifras positivas de manera marginal.

Las cuentas por cobrar y el inventario han seguido aumentando con fuerza. A finales de junio de 2025 alcanzaron 118M de yuanes y 44k de yuanes, respectivamente, y la presión por ocupación de fondos es significativa. A finales de 2025, las ganancias no distribuidas siguen siendo -1.18 mil millones de yuanes; las pérdidas históricas aún no se han compensado por completo.

Como empresa líder en la propulsión eléctrica para vehículos comerciales de nueva energía, el valor central de Greencool Transmission es destacado. En el plano tecnológico, la empresa cuenta con cinco tecnologías centrales; para el producto producido en masa HTEDX22000, la potencia específica nominal alcanza 0.72kW/kg, la eficiencia máxima supera 94.5%, y se logra anticipadamente el objetivo del mapa de ruta tecnológico.

En términos de posición de mercado, de 2023 a 2025, los motores para camiones pesados de nueva energía con los que se ajusta su cuota de mercado ocuparon el primer lugar de manera consecutiva durante tres años. En 2025, el volumen de unidades instaladas fue de 44k unidades, con una cuota de mercado de 19.2%, liderando en la industria.

La industria se encuentra en una etapa de rápido desarrollo. Impulsada por la política de “doble carbono”, la penetración de vehículos comerciales de nueva energía aumenta rápidamente. En 2024, las ventas fueron de 607.3k de unidades (607.3 mil), un aumento del 71.42% interanual, y la tasa de penetración llegó a 19.45%.

Las ventas de camiones pesados de nueva energía aumentaron 140% interanual, y la tasa de penetración fue de 13.61%. La electrificación de maquinaria móvil no destinada a carretera apenas comienza, convirtiéndose en un nuevo mar azul de crecimiento.

“Industria + capital” en coordinación

Las oportunidades de mercado son claras. Con el impulso del “dividendo” de la industria, Greencool Transmission puede aprovechar plenamente el crecimiento de la demanda derivado del aumento de la penetración. Los principales clientes están vinculados; se estableció una cooperación profunda con grupos como Sany Group, XCMG Group y Dongfeng Motor, etc. Además, la participación indirecta de los clientes forma una sinergia de “industria + capital”, lo que garantiza la estabilidad de los pedidos.

La capacidad productiva da soporte. En el primer semestre de 2025, la utilización de capacidad fue de 120.2%, con operación a plena carga. Los proyectos de captación para uso de fondos añadieron 100k juegos de capacidad productiva, lo que permite atender el crecimiento futuro.

A pesar de que la industria y el desempeño son sobresalientes, Greencool Transmission aún enfrenta múltiples riesgos. La controversia sobre los clientes y las transacciones con partes relacionadas es especialmente prominente: los ingresos de los cinco principales clientes han permanecido constantemente por encima de 59%; en 2024, la participación combinada de Sany y XCMG superó el 40%. Además, son accionistas indirectos. Tras su entrada como inversores, los ingresos por ventas de la empresa hacia ellos crecieron de forma explosiva; el regulador cuestiona la relación y la equidad de las transacciones. Aunque la empresa afirma que no son partes relacionadas y que no hay transferencia de beneficios, el mercado mantiene dudas.

El riesgo de absorción de capacidad tampoco puede ignorarse. De 2022 al primer semestre de 2025, la tasa de ventas y producción de la empresa disminuyó de 98.17% a 84.5%; la proporción de ingresos por el modelo de consignación alcanzó 71.66%. El reconocimiento tardío de ingresos ha provocado un aumento significativo del inventario. Con una ampliación de 1,380 millones de yuanes para añadir 100k juegos de capacidad productiva, aún está por ver si se podrá absorber sin problemas.

La presión financiera y de fondos es considerable. A finales de 2025, el efectivo y equivalentes ascendía a 100k de yuanes, aún insuficiente para cubrir préstamos a corto plazo de 100k de yuanes, pasivos financieros no corrientes con vencimiento dentro de un año por 1.37 mil millones de yuanes y préstamos a largo plazo por 0.50 mil millones de yuanes. La brecha de deuda a corto plazo es evidente.

Al mismo tiempo, el ratio activo-pasivo de Greencool Transmission aumentó aún más hasta 79.78%, por encima del promedio de sus pares; además, al mantenerse el flujo de caja continuamente en negativo, la presión sobre la cadena de fondos es mayor.

También se deben prestar atención a las debilidades en I+D y cumplimiento normativo. De 2022 a 2025, el ratio de gastos de I+D de Greencool Transmission bajó de 7.77% a 3.59%, por debajo del promedio de sus pares (5.98%); la proporción de personal de I+D disminuyó de 30.38% a 14.82%, y se debilita el impulso para la iteración tecnológica.

Además, los problemas históricos también incrementan el riesgo de cumplimiento, como los ajustes retrospectivos del patrimonio neto tras la reforma societaria y la tenencia de acciones por empleados en la plataforma de tenencia de acciones de empleados por parte de no-empleados emisores, etc.

Aviso a los lectores: este artículo se redacta con base en información pública o contenido proporcionado por los entrevistados; 《洞察IPO》 y el autor del artículo no garantizan la integridad ni la exactitud de la información. En cualquier circunstancia, el contenido de este artículo no constituye asesoramiento de inversión. Hay riesgos en el mercado; invierta con cautela. No se permite reproducir ni plagiar sin permiso.