Cathay Haitong: Precaución ante la degradación crediticia del dólar estadounidense y el impacto energético, pero los avances tecnológicos dejan espacio para un aterrizaje suave

La aplicación Zhitong Finance (APP) informa que Guotai Haitong publicó un informe de investigación que afirma que en la década de 1970, cuando el dólar dejó de estar vinculado al oro, se produjo una rebaja de la credibilidad del sistema de billetes a nivel global; después, además, coincidió con el impacto de la crisis energética, lo que incrementó de forma notable la volatilidad de los precios de las grandes clases de activos. En la actualidad, con la reconfiguración del orden de la globalización, la credibilidad del dólar, que se beneficiaba de la globalización, vuelve a verse desafiada; y, recientemente, las sacudidas energéticas a nivel global también se están intensificando.

La similitud entre Estados Unidos en la actualidad y la década de 1970 radica en que se superpone la “rebaja de la credibilidad del billete” con el choque energético: cae la proporción de reservas en dólares, el conflicto en Oriente Medio eleva el precio del petróleo y, además, con la emisión excesiva de dinero y la expansión fiscal, existe el riesgo de que la inflación se desancle. Pero la diferencia clave es la siguiente: la Revolución de la IA mejora la productividad total de los factores, el petróleo de esquisto hace que Estados Unidos pase a ser un país exportador, y la tasa de cobertura de los sindicatos y las cláusulas de indexación salarial debilitan la “espiral salario-precio”, cuya rigidez es muy inferior a la de entonces. La enseñanza de Volcker es que la política debe mostrar determinación para reconstruir la reputación; sin embargo, el progreso tecnológico actual crea espacio para un aterrizaje suave y la Reserva Federal no tiene que copiar la terapia de choque. Si la credibilidad del dólar continúa deteriorándose y la inflación se desancla, algunas experiencias de la década de 1970 merecen ser tomadas como referencia.

Puntos principales de Guotai Haitong son los siguientes:

En la década de 1970, cuando el dólar dejó de estar vinculado al oro, se produjo una rebaja de la credibilidad del sistema de billetes a nivel global; después, además, coincidió con el impacto de la crisis energética, lo que incrementó de forma notable la volatilidad de los precios de las grandes clases de activos. En la actualidad, con la reconfiguración del orden de la globalización, la credibilidad del dólar, que se beneficiaba de la globalización, vuelve a verse desafiada y, además, recientemente las sacudidas energéticas a nivel global también se están intensificando; necesitamos extraer lecciones y experiencias de la historia de los años 70.

Vincular con el oro: la consolidación de la hegemonía del dólar y la crisis. El sistema de Bretton Woods estableció la posición dominante del dólar como moneda internacional mediante el principio de los “dos vínculos”, pero se enfrentaba al “problema de Triffin”. Tras la Segunda Guerra Mundial, a medida que se recuperaban las economías de Europa Occidental y Japón, las reservas de oro de Estados Unidos continuaron saliendo del país. A mediados y finales de los años 60, la Guerra de Vietnam y el plan de “Gran Sociedad” llevaron a que el déficit fiscal de Estados Unidos aumentara, junto con la emisión excesiva de dinero; en última instancia, el sistema de Bretton Woods dejó de poder mantenerse. En cuanto al desempeño de los activos: de 1945 a mediados de los años 60, los activos en dólares en bolsa y en bonos ofrecían un comportamiento sólido y el tipo de cambio se mantenía firme; de mediados a finales de los años 60, se calentó la inflación, la Reserva Federal endureció la política, el rendimiento real de los bonos del Tesoro pasó a territorio negativo, las acciones estadounidenses se mostraron volátiles y se intensificó la presión a la depreciación del dólar.

Atar con el petróleo: la reconfiguración de la hegemonía del dólar y la estanflación. Después del colapso del sistema de Bretton Woods, Estados Unidos reconfiguró la hegemonía del dólar mediante acuerdos de “petrodólares” con países como Arabia Saudita, vinculando el dólar a las transacciones petroleras. Los países productores obtienen excedentes en dólares al vender petróleo, y luego esos dólares vuelven a fluir para comprar activos de Estados Unidos, proporcionando a Estados Unidos financiación de bajo costo. Sin embargo, en los años 70, las dos crisis petroleras provocaron un aumento explosivo del precio del petróleo, y, sumado a la emisión excesiva de dinero previa, llevó a que Estados Unidos cayera en una estanflación grave. En cuanto al desempeño de los activos: el oro, al desvincularse de las restricciones del precio oficial, subió con fuerza; los precios de materias primas como el petróleo y los productos agrícolas aumentaron en general. El mercado de bonos entró en un mercado bajista; la curva de rendimientos se invirtió en varias ocasiones. La bolsa estadounidense, en conjunto, estuvo débil, atravesó una larga etapa de “matar múltiplos”, y solo los sectores de energía y materias primas resistieron relativamente mejor.

Volcker contra la inflación: defensa del dólar fuerte. Ante una inflación fuera de control, Volcker, tras asumir la dirección de la Reserva Federal en 1979, aplicó una política de contracción agresiva: mediante un estricto control de la oferta monetaria y la elevación de las tasas de interés a niveles históricos máximos, incluso aceptando como costo una recesión a corto plazo para romper las expectativas inflacionarias y reconstruir la credibilidad de la Reserva Federal y la posición dominante del dólar fuerte. En cuanto al desempeño de los activos: al inicio del endurecimiento, el mercado de bonos cayó con fuerza y la curva de rendimientos se invirtió; el dólar avanzó con fortaleza al atraer capital por las altas tasas de interés. El mercado de valores primero se frenó y luego se recuperó: las altas tasas deprimieron la valoración y las utilidades, presionando al mercado; cuando la inflación bajó y las tasas descendieron, la reparación de las utilidades y la expansión de la valoración coincidieron, activando una fase de mercado alcista prolongada para las acciones estadounidenses. Las materias primas y el oro cayeron con fuerza debido al aumento del costo de mantenerlas y a la fortaleza del dólar. Finalmente, el mercado de bonos entró en un mercado alcista durante décadas y se consolidó la posición del dólar fuerte.

Las expectativas de estanflación en Estados Unidos hoy: similitudes y diferencias con la década de 1970. La similitud entre Estados Unidos en la actualidad y la década de 1970 radica en que se superpone la “rebaja de la credibilidad del billete” con el choque energético: cae la proporción de reservas en dólares, el conflicto en Oriente Medio eleva el precio del petróleo y, además, con la emisión excesiva de dinero y la expansión fiscal, existe el riesgo de que la inflación se desancle. Pero la diferencia clave es la siguiente: la Revolución de la IA mejora la productividad total de los factores, el petróleo de esquisto hace que Estados Unidos pase a ser un país exportador, y la tasa de cobertura de los sindicatos y las cláusulas de indexación salarial debilitan la “espiral salario-precio”, cuya rigidez es muy inferior a la de entonces. La enseñanza de Volcker es que la política debe mostrar determinación para reconstruir la reputación; sin embargo, el progreso tecnológico actual crea espacio para un aterrizaje suave y la Reserva Federal no tiene que copiar la terapia de choque. Si la credibilidad del dólar continúa deteriorándose y la inflación se desancla, algunas experiencias de los años 70 merecen ser tomadas como referencia.

**Aviso de riesgos: ** escalada de conflictos geopolíticos, aumento del riesgo global de estanflación, endurecimiento de la política monetaria por encima de lo esperado, etc.