Tema de la Conexión Bursátil de Hong Kong: se pone de manifiesto la preocupación latente del “comprar alto y desinvertir barato”; en la “capa intermedia”, con una capitalización bursátil de 30 mil millones de HKD, se esconden riesgos de valoración y de liquidez.

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Producido por: Instituto de Investigación de Empresas que Cotizan en Bolsa de Sina Finance

Autor: Xi Le

Desde que el Stock Connect para Hong Kong (Hong Kong Stock Connect) se puso en marcha, su objetivo ha sido introducir capital de la dirección sur y mejorar la liquidez de las acciones de Hong Kong. La selección de los activos se apoya en el Índice de Tamaño de Mercado Integral de Hang Seng y utiliza una regla asimétrica de “alta inclusión, baja exclusión”. Su intención original era proporcionar un colchón de seguridad de liquidez para valores de mediana y pequeña capitalización. Sin embargo, a medida que el mercado opera de manera rutinaria, este mecanismo va mostrando contradicciones estructurales: umbral de inclusión alto, umbral de exclusión bajo y un intervalo de amortiguación amplio, lo que hace que una gran cantidad de valores caiga en el rango de capitalización “por debajo de la línea de inclusión y por encima de la línea de exclusión”, formando una capa “de emparedado” de gran tamaño. Los riesgos potenciales se acumulan de manera continua.

El ajuste más reciente de marzo de 2026 del Hong Kong Stock Connect muestra que se incorporan 39 empresas y se excluyen 25. El número de incorporaciones es claramente mayor que el de exclusiones, y la característica de “entra fácil, sale difícil” se refuerza aún más. En combinación con las reglas actuales de selección por capitalización del Hong Kong Stock Connect, 6.1 mil millones de HKD corresponden aproximadamente al umbral de exclusión y 9.3 mil millones de HKD corresponden aproximadamente al umbral de inclusión. A finales de marzo, las empresas del “nivel de emparedado” dentro del Hong Kong Stock Connect cuya capitalización está en este intervalo (es decir, no alcanzan el estándar de exclusión, pero están cerca del umbral de inclusión) ya superan las 62, lo que representa el 16.7% del total de valores (en la actualidad, hay 370 valores en total en el Hong Kong Stock Connect).

Desde la perspectiva de las reglas, este fenómeno se debe principalmente a dos características:

**　　一 es que las reglas de selección por capitalización y la estructura del mercado, juntas, provocan que el intervalo de amortiguación esté altamente saturado.**

El Índice Integral de Hang Seng utiliza como criterio de filtrado móvil la tasa de cobertura de capitalización acumulada, y configura un intervalo de amortiguación del 94%-96%. Según el cálculo con base en el ajuste más reciente del índice, la brecha de capitalización entre los umbrales de inclusión y exclusión es de aproximadamente 3 mil millones de HKD. Al mismo tiempo, unas pocas empresas líderes de gran capitalización aportan la gran mayoría de la capitalización del mercado; mientras que en la cola, miles de empresas de mediana y pequeña capitalización solo ocupan una pequeña parte del total. Esto hace que, cuanto más cerca de la parte alta del 100% (es decir, cuanto más cerca del percentil de la cobertura del 100%) esté el intervalo de la cola, más empresas cotizadas corresponden a un intervalo de porcentaje de la misma anchura. En la actualidad, los dos puntos porcentuales del colchón 94%-96% caen justo en la zona final (cola) altamente densa en empresas de mediana y pequeña capitalización; de forma natural, concentran una gran cantidad de valores y forman el “nivel de emparedado”.

**　　二 es que el umbral de evaluación de liquidez es demasiado bajo y la fuerza de restricción es insuficiente.**

De acuerdo con las reglas del índice de Hang Seng, un activo se considera que pasa la evaluación de liquidez del mes si la mediana del volumen de rotación diaria ≥ 0.05%. Además, en los últimos 12 meses, al menos 10 meses deben cumplir; en los últimos 6 meses, al menos 5 meses deben cumplir; con ello se satisfacen los requisitos de liquidez para ser incluido en el Índice Integral de Hang Seng.

Por un lado, el umbral de la mediana del volumen de rotación diaria del 0.05% en sí es bajo. Sumado a que durante el período inicial de cotización de las nuevas acciones la actividad suele ser alta y a que existe una conducta de algunos fondos que se posicionan con anticipación para operar o especular con la acción, esto eleva la liquidez. Muchos valores superan la evaluación con facilidad. Por otro lado, una vez que entran en el Stock Connect, estos valores también reciben aportes de capital de la dirección sur, lo que dificulta que caigan por debajo del umbral de la mediana del volumen de rotación diaria del 0.05%. Al observar casos anteriores, la mayoría de los motivos por los que los valores son excluidos del Hong Kong Stock Connect se debe a que caen por debajo del umbral de capitalización, más que a no cumplir con el requisito de liquidez.

Combinando el diseño de reglas del Shanghai- Shenzhen Stock Connect, las diferencias en la selección de activos y en las restricciones de evaluación se verán aún más claras. Esto puede considerarse una referencia importante para observar las características de operación de las reglas del Hong Kong Stock Connect.

El Shanghai- Shenzhen Stock Connect utiliza como indicadores principales una capitalización fija y un volumen de operaciones como parámetros de evaluación, y complementa con condiciones auxiliares como días de suspensión de cotización. Entre ellos, el estándar central de inclusión es: valor medio diario de capitalización ≥ 5 mil millones de RMB, y valor medio diario de operaciones ≥ 30 millones de RMB. El estándar central de exclusión es: valor medio diario de capitalización < 4 mil millones de RMB y valor medio diario de operaciones < 20 millones de RMB. No existen intervalos de amortiguación de gran amplitud para los estándares de inclusión y exclusión; esto evita que se forme una gran cantidad de valores del “nivel de emparedado”.

Además, el Shanghai- Shenzhen Stock Connect no abre un canal especial de entrada para nuevas acciones de escala general. Por ejemplo, en el caso de Shanghai Stock Connect, después de que una nueva acción cotiza, debe transcurrir un año para poder incluirse en los índices correspondientes; posteriormente, todavía debe esperarse el ciclo de evaluación ordinaria que ocurre cada seis meses. Solo cuando se confirme que el valor cumple con todos los estándares de evaluación, podrá incluirse oficialmente en Shanghai Stock Connect. Este proceso evita que nuevas acciones, por su alta actividad de corto plazo durante el período inicial de cotización, sean objeto de especulación y entren rápidamente.

En contraste, está el mecanismo de evaluación de nuevas acciones del Hong Kong Stock Connect. El Hong Kong Stock Connect establece una ventana de evaluación trimestral para nuevas acciones de IPO. Algunas nuevas acciones aprovechan la actividad natural durante el inicio de la cotización, y a la vez se suman a la especulación de fondos bajo expectativas de entrada al canal, logrando superar fácilmente la evaluación para entrar rápidamente. Después de que estos valores entran, el problema de que el soporte de fundamentos es insuficiente se expone gradualmente: la capitalización cae hasta el intervalo de amortiguación, la liquidez sigue debilitándose, pero debido a que no se sale del intervalo de amortiguación permanecen durante mucho tiempo. Esto agrava aún más el dilema del “nivel de emparedado”.

En general, a primera vista, la contradicción actual del Hong Kong Stock Connect no se debe a la falta de evaluación, sino a un desequilibrio estructural causado conjuntamente por el “umbral de baja liquidez + intervalo amplio de amortiguación en la cola”. La intención original de la regla era proteger la liquidez de los valores de mediana y pequeña escala y evitar que caigan en un ciclo maligno de “bajo volumen de operaciones → nadie presta atención”. Sin embargo, bajo el contexto real de la estructura del mercado de cola larga de acciones de Hong Kong, este diseño en realidad crea un problema de “entra fácil, sale difícil” para la cartera de valores. Una gran cantidad de valores que carecen de soporte fundamental, solo por cumplir con la actividad de negociación de corto plazo, cuando entran permanecen durante largo tiempo dentro del intervalo de amortiguación; dependen del efecto de “etiqueta” del Hong Kong Stock Connect para mantener valoraciones infladas, y están severamente desconectados de su desempeño operativo y de los niveles de valoración del sector. Esto no solo diluye el valor de inversión global de la cartera de valores del Hong Kong Stock Connect, sino que también intensifica la diferenciación de liquidez entre los propios valores; además, genera riesgos implícitos para los inversores minoristas del sur que carecen de capacidad profesional de selección, lo cual no favorece una asignación racional de los fondos de la dirección sur ni el desarrollo saludable a largo plazo del mercado de acciones de Hong Kong.

En cuanto a la mejora posterior de las reglas del Hong Kong Stock Connect, el mercado espera que, sin derrocar el marco del mecanismo existente, y manteniendo el cuidado de la liquidez para valores de mediana y pequeña capitalización, se logre una optimización y un equilibrio precisos en el diseño de las reglas. En general, se espera que, mediante ajustes más científicos de las reglas, se resuelva el problema de que el tamaño del “nivel de emparedado” es demasiado grande y de que la restricción de la evaluación de liquidez es insuficiente; se reduzcan las alteraciones del mercado causadas por la especulación de corto plazo; y se haga que la cartera de valores del Hong Kong Stock Connect regrese realmente a su posicionamiento central de “interconexión de valores de alta calidad”. Esto no solo inyecta continuamente liquidez de alta calidad en el mercado de acciones de Hong Kong, sino que también ofrece a los fondos de la dirección sur opciones de inversión con mayor valor, y finalmente permite un ciclo virtuoso de interconexión entre los mercados de capital de ambos lugares, haciendo que el Hong Kong Stock Connect desempeñe mejor el papel de puente que conecta los dos mercados.

Nota: Las reglas del Hong Kong Stock Connect y las situaciones de los valores que se analizan en este artículo no incluyen empresas cotizadas A+H. Las empresas cotizadas A+H no necesitan cumplir con los criterios de evaluación habituales como capitalización y liquidez; solo necesitan superar el período de “green shoe” para poder incluirse en el Hong Kong Stock Connect.

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Responsable: Observación de la empresa