Anuncio tras otro, errores "básicos" La vulnerabilidad en la calidad de la divulgación de información aún por solucionar

证券时报记者 卓泳

Recientemente, el Fondo de Fondos de ángeles de Shenzhen lanzó la medida de “liberar integralmente el reembolso de las inversiones” (返投), convirtiéndose en el primero en abrir fuego en la reforma del mecanismo de reembolso de los Fondos de Fondos Guiados por el gobierno a nivel local en todo el país. Al mirar hacia atrás el conjunto de la industria durante 2025 no es difícil ver que, en puntos clave como las condiciones de reembolso, la duración de los fondos, la tolerancia a pérdidas (容亏容错) y las restricciones del lugar de registro, los Fondos de Fondos Guiados por el gobierno están ajustando activamente su posicionamiento y transformando su papel, pasando gradualmente de los modelos de operación centrados en atraer inversión mediante la atracción de proyectos (招商引资) del pasado, y regresando realmente a plataformas para el cultivo de industrias.

El ajuste fundamental de la orientación de políticas y del modelo operativo también trae una contracción de escala. El Centro de Investigación de Fondos de Fondos publicó recientemente el “Informe panorámico de fondos de fondos en China para 2025”, que muestra que a finales de 2025, entre los 472 fondos de fondos en el país, la escala total de gestión era de aproximadamente 4.02 billones de yuanes, con una disminución interanual del 11.92%; la escala total de inversión del año fue de 560.1 mil millones de yuanes, con una disminución interanual del 15.47%. Esto es un cambio sutil pero inevitable desde que se publicó el “Dictamen sobre la promoción del desarrollo de alta calidad de los Fondos de Inversión del Gobierno” (en adelante, “Documento No. 1 del Gabinete General”); esta reforma impulsada por políticas y liderada primero por las localidades está reescribiendo la lógica subyacente de la industria de capital de riesgo (创投).

Desatar el reembolso de inversiones

Que los fondos de guía regresen a la esencia de la industria

Durante muchos años, “la captación de fondos” (基金招商) ha sido la lógica central de operación de los Fondos de Fondos Guiados por el gobierno local: mediante requisitos de reembolso en alta proporción y restricciones del lugar de registro, se atraían fondos y proyectos a asentarse. Pero con el tiempo, han ido destacándose cada vez más problemas como la presión por el reembolso de las inversiones de los fondos bajo intervención administrativa y la distorsión de las estrategias de inversión.

En el simposio sobre fondos de fondos en la Nueva Era celebrado recientemente, el gerente general de Nansha Chengtou, Li Yutong, señaló que en el modelo 1.0 de los Fondos de Fondos Guiados por el gobierno en la etapa temprana, los socios generales (GP) orientados al mercado soportaban una carga enorme: la prestación integral de servicios de captación (招商服务) que el Fondo de Fondos Guiado por el gobierno exigía a los gestores de fondos orientados al mercado interfería sus estrategias de inversión normales, e incluso les obligaba a invertir en la localidad algunos proyectos que no eran tan de buena calidad.

Este modelo tuvo un punto de inflexión en 2025. El “Documento No. 1 del Gabinete General” aclaró la transformación de funciones de los Fondos Guiados; varias localidades siguieron rápidamente ajustando. El Fondo de Fondos de ángeles de Shenzhen canceló primero el reembolso forzoso de manera integral, cambiando las restricciones rígidas adelantadas por incentivos posteriores: si se alcanzan ciertos resultados de aterrizaje, se puede disfrutar de bonificaciones y ventajas de recompra; si no se cumple, no se disfrutan incentivos adicionales.

“Bajo el contexto de un mercado unificado a nivel nacional, la lógica tradicional de captación de fondos ya no puede sostenerse.” El gerente general del Fondo de Fondos de ángeles de Shenzhen, Li Xinjiang, afirmó: “El Fondo Guiado por el gobierno debe regresar a su posicionamiento de ‘guiar’ (引导), y no liderar el mercado. En la etapa de desaceleración económica, el Fondo Guiado por el gobierno puede brindar apoyo por etapas, pero a largo plazo, debe movilizar capital social y enfocarse en la innovación tecnológica y el cultivo industrial, en vez de simplemente realizar atracción de inversiones”.

Según el análisis y la observación del reportero, bajo la orientación de políticas del “Documento No. 1 del Gabinete General”, las reglas de reembolso de los Fondos de Fondos Guiados por el gobierno local mostraron tres cambios principales: primero, en algunas regiones, el multiplicador rígido de reembolso bajó de forma general de alrededor de 2x a alrededor de 1x; segundo, algunas localidades ya no utilizan simplemente el lugar de registro de la empresa como criterio, sino que incorporan factores como el aterrizaje de la cooperación industrial, el establecimiento de centros de I+D y la coordinación de la cadena industrial dentro del alcance de estadísticas; tercero, se eliminan las restricciones de registro local de los GP, y se seleccionan gestores de manera preferente en todo el país.

Li Yutong también reveló que Guangzhou Nansha reconstruyó la lógica de cooperación de los fondos de fondos, ya no se exige registro, pago de impuestos ni el aterrizaje de la sede, sino que se enfoca en optimizar la asignación de factores productivos en la Gran Bahía. “Devolvemos la capacidad de elección a las empresas y al mercado: la captación pasa de ‘asentamiento del法人’ a ‘fusión de factores’. Los Fondos Guiados por el gobierno y los GP regresan a una relación de socios simple y pura, con objetivos alineados, respeto mutuo y necesidades claras”.

Los datos del Centro de Investigación de Fondos de Fondos muestran que todavía existe una brecha en el desempeño entre los Fondos Guiados por el gobierno y los fondos de fondos orientados al mercado. A finales de 2025, los Fondos Guiados por el gobierno habían invertido con un retorno de capital (MOC) de 1.45, una multiplicación de dividendos sobre el capital invertido (DPI) de 0.78 y una tasa interna de retorno (IRR) de 7.26%, que es ligeramente inferior a la de los fondos de fondos orientados al mercado. Los profesionales de la industria consideran que, con el aflojamiento del reembolso y la mejora de la capacidad orientada al mercado, la brecha entre ambos tiene la posibilidad de ir reduciéndose gradualmente.

La duración de los fondos se alarga en general; el capital paciente echa raíces

En sincronía con la reforma del reembolso, otra gran tendencia de la industria de fondos de fondos en 2025 es que la duración de los fondos se amplía de forma integral. Los diseños de ciclo corto de 5 a 7 años en el pasado no pueden ajustarse a la característica de desarrollo de largo plazo del hard tech (硬科技) y empujan a la industria hacia “dinero de largo plazo y gestión de largo plazo”.

Por ejemplo, el Fondo de Inversión Nacional de Capital Emprendedor que se implementó el año pasado tiene una vigencia de 20 años; y el Fondo GuoChuang de la Gran Bahía Guangdong-Hong Kong-Macao (国创粤港澳基金) que se aterrizó allí también tiene una vigencia de 16 años, la cual se puede extender hasta 20 años. El 70% de las inversiones del fondo “invierte temprano e invierte pequeño”, y se despide por completo de la orientación de inversión de corto plazo y rápida rentabilidad (短平快).

Según estadísticas del Centro de Investigación de Fondos de Fondos, entre los fondos de fondos de guía recién establecidos en 2025, el 53% ya permite que la vigencia de los fondos subyacentes sea de más de 10 años, y algunos llegan a 15 a 20 años. El gerente general del Fondo Guiado de Futian de Shenzhen, Wang Yunzhan, expresó: “Ahora, la vigencia de los fondos recién establecidos está básicamente por encima de 10 años, precisamente para dar suficiente tiempo de crecimiento a las empresas tecnológicas en etapa temprana”.

Li Xinjiang tiene una comprensión más profunda del capital paciente: “El capital paciente no solo consiste en cambiar la vigencia del fondo de 10 a 20 años, sino en establecer un mecanismo de inversión cíclica, de manera que el capital de salida se vuelva a invertir y se forme un flujo constante de apoyo a la innovación”. Según se explica, recientemente el Fondo de Fondos de ángeles de Shenzhen también lanzó un mecanismo de recompra de fondos: los fondos subyacentes pueden recomprar la porción de capital aportada por el gobierno al costo más un 2% de interés anualizado, y el dinero recuperado se utiliza para una nueva ronda de inversiones tempranas; con ello se logra sostener de forma cíclica fondos subyacentes de múltiples períodos, con una mayor continuidad que un solo fondo de largo plazo.

El “estilo de juego” de los Fondos Guiados locales muestra tres cambios principales

Bajo la orientación de políticas y la presión del mercado, el modelo operativo de los Fondos Guiados locales ha experimentado una transformación sistemática, mostrando tres características:

En primer lugar, mejora de posicionamiento. Los Fondos de Fondos Guiados por el gobierno están pasando de ser una plataforma de captación a una plataforma de cultivo industrial y construcción de ecosistemas. Por ejemplo, en el caso del Fondo de Fondos de ángeles de Shenzhen, se indica que en sus 8 años acumuló aportes de casi 8.500 millones de yuanes, estableció 83 fondos de ángeles y 17 fondos semilla, invirtió en aproximadamente 1200 proyectos de hard tech y cultivó varias empresas que cotizan en bolsa y unicornios; la clave es construir un ecosistema de innovación temprana.

En segundo lugar, coordinación de la arquitectura. El “Documento No. 1 del Gabinete General” transfiere el poder de aprobación de los fondos a nivel provincial, con un control estricto para evitar el establecimiento desordenado de fondos a nivel de condados y distritos. Esto significa que los fondos a nivel de condados y distritos, que antes proliferaban con “cien escuelas compiten” (“百家争鸣”), serán coordinados por el nivel provincial, evitando la homogeneización y la dispersión de recursos y mejorando la eficiencia del uso de los fondos.

En tercer lugar, mayor tolerancia y flexibilización. Según las prácticas locales, los mecanismos de tolerancia a pérdidas ya han empezado a pasar de enunciados de principios a estándares operativos más específicos, y muchas localidades ofrecen un margen claramente mayor que antes. Desde la perspectiva de Li Xinjiang, el venture capital tiene riesgos; el rendimiento y el riesgo son simétricos. Mientras se cumpla con la normativa y se asuma la diligencia debida, sin transferir beneficios de manera egoísta, se deben establecer mecanismos efectivos de tolerancia a errores y de exención de responsabilidad por deber cumplido, para que el capital estatal se atreva a invertir en etapas tempranas y tolere los fracasos.

Desde la transformación continua del sistema hasta la optimización de la estructura de la industria, 2026 podría convertirse en el punto de inflexión para el desarrollo de los fondos locales de fondos de fondos. Wang Yunzhan considera que, actualmente, por fuera, el entorno enfrenta cambios del tipo “un siglo” y competencia tecnológica; por dentro, el enfoque se ha desplazado hacia la demanda impulsada por el consumo y la actualización industrial. Los fondos de fondos deben seguir de cerca el plan “Quincenal 15-15” (“十五五”), centrarse en hard tech y en industrias emergentes estratégicas, ser capital de largo plazo y capital paciente, y servir a la nueva calidad de la productividad.

(Edición a cargo: 董萍萍)

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