Adquisición de activos relacionados con un premio de 24 veces; la Bolsa de Shanghai pregunta sobre la razonabilidad de la transacción de Shapuaisi

Este texto proviene de: Economic Information Daily

□Reportera Zhou Lijie

Con aplazamiento, y luego otro aplazamiento, el mercado sigue esperando que Sapopharma (603168.SH) responda a la carta de requerimiento de la Bolsa de Valores de Shanghái (SSE).

Recientemente, un acuerdo de adquisición relacionada con un sobreprecio elevado de esta empresa líder en medicamentos oftalmológicos para cataratas ha despertado gran atención en el mercado. Según el anuncio de la empresa, se propone adquirir con 528 millones de yuanes en efectivo el 100% de las acciones de Shanghai Qinli Industrial Co., Ltd. (en adelante, “Shanghai Qinli”), propiedad del accionista controlador y de sus partes en actuación concertada. Los activos netos contables del activo objeto son apenas de unos 20,97 millones de yuanes; la tasa de incremento de la valoración es tan alta como 2417,87%. El mismo día en que se publicó el anuncio, la SSE emitió con rapidez una carta de requerimiento, señalando directamente problemas clave como la equidad de la valoración, la razonabilidad de la transacción relacionada y la lógica de sustento del desempeño.

Inmediatamente después, el Centro de Servicios para Pequeños y Medianos Inversionistas del C.S.R.C. (en adelante, “Centro de Servicios para Pequeños y Medianos Inversionistas”) emitió una carta de recomendación en calidad de accionista, ejerciendo legalmente el derecho de recomendación de los accionistas. Recomendó que Sapopharma evalúe con prudencia la razonabilidad de las previsiones futuras de ingresos de la empresa objeto, que reconsidere la valoración y la contraprestación de esta transacción, a fin de proteger los intereses de la compañía cotizada y los derechos e intereses legítimos de los pequeños accionistas.

El anuncio más reciente muestra que, al 1 de abril, Sapopharma y las instituciones intermediarias aún necesitan realizar una verificación adicional y perfeccionar el contenido de la respuesta. Luego de solicitar a la SSE, la empresa volverá a aplazar la respuesta a la carta de requerimiento, con un aplazamiento que no excederá de 5 días de negociación.

Según información pública, la empresa objeto de esta adquisición de Sapopharma, Shanghai Qinli, se constituyó en 2022. Sus activos principales son el 100% de las acciones de Shanghai Tianlun Hospital Co., Ltd. (en adelante, “Tianlun Hospital”). Si esta transacción se completa, Sapopharma pasará a poseer indirectamente el 100% de las acciones de Tianlun Hospital.

El hecho de que el activo objeto pueda respaldar una valoración elevada y expectativas de alto crecimiento es el foco compartido por el mercado y la regulación. El anuncio indica que, para esta transacción, se utiliza el método de ingresos para la valoración: el valor de mercado del 100% de las acciones del activo objeto es de 528 millones de yuanes, lo que representa un incremento de 2417,87% frente al valor contable de los derechos de todos los accionistas del activo objeto en el estado consolidado de 20,9701 millones de yuanes. En cuanto a la previsión, la empresa objeto logrará ingresos de 157 millones de yuanes en 2025 y una utilidad neta de 27 millones de yuanes; la relación precio/ganancias estática correspondiente a esta transacción es de aproximadamente 19,45 veces.

La carta de requerimiento de la SSE profundiza en capas sobre el problema de la valoración. Exige a Sapopharma que, junto con la capacidad competitiva central de los activos del objeto, su capacidad de generar beneficios de manera sostenible, el espacio de crecimiento futuro, etc., explique plenamente la razonabilidad de la prima de 24 veces, y si existe alguna situación de transferencia de beneficios al partes relacionadas. También pide que, con base en los datos históricos de operación de la empresa objeto, la política del sector en el que se ubica, el patrón competitivo regional, la tasa de utilización de las camas, etc., se detallen con precisión los fundamentos para determinar parámetros clave como los ingresos y la ganancia neta y la tasa de descuento en la valoración mediante el método de ingresos.

El Centro de Servicios para Pequeños y Medianos Inversionistas se centra, además, en la situación de la previsión de ganancias de los ingresos de la sala de rehabilitación de la empresa objeto, señalando varias contradicciones de datos: el número de camas utilizado en la previsión de ganancias no coincide con el número de camas aprobadas divulgado por el sitio web oficial de Tianlun Hospital; la tendencia proyectada de la variación en los costos de explotación no coincide con los datos de expansión de camas que aparecen en el análisis de valoración; y la tasa de utilización proyectada en la previsión de ganancias es mucho más alta que el promedio nacional y de las instituciones privadas en Shanghái en términos de tasa de utilización de camas, etc.

Esta transacción establece un compromiso de desempeño. El contraparte de la transacción se compromete a que la utilidad neta realizada por la empresa objeto en 2026, 2027 y 2028 será, respectivamente, no inferior a 3240 millones de yuanes, 3730 millones de yuanes y 4265 millones de yuanes, y que la utilidad neta acumulada prometida en tres años no será inferior a 11235 millones de yuanes. Los resultados del desempeño anterior muestran que en los últimos años la utilidad neta de Shanghai Qinli ha tenido una brecha de crecimiento claramente distinta frente a los montos del compromiso: en 2024 y 2025, su utilidad neta fue de 1898 millones de yuanes y 2713 millones de yuanes, respectivamente. El mercado espera una explicación adicional de Sapopharma sobre si se podrá cumplir el compromiso de alto crecimiento de manera continua durante tres años.

La SSE solicita a Sapopharma que realice una explicación detallada sobre la posibilidad de lograr el compromiso de desempeño. Exige divulgar la estructura de departamentos de la clínica/hospital objeto, los estándares de cobro, la proporción de reembolsos de seguridad social médica, la estabilidad del equipo central de médicos, etc., y argumentar las condiciones de respaldo para el crecimiento futuro de ingresos y utilidades; además, se debe advertir plenamente sobre el posible impacto en la compañía cotizada si no se logra el compromiso de desempeño.

Según el acuerdo de la transacción, la contraprestación de esta transacción es de 528 millones de yuanes, pagadera mediante fondos propios y préstamos bancarios. Los pagos de la transacción se efectuarán en cinco tramos; de esos, las proporciones correspondientes a los dos primeros tramos suman aproximadamente 3,7 mil millones de yuanes. En contraste, el panorama financiero de Sapopharma muestra una presión de liquidez. Al cierre del tercer trimestre de 2025, la empresa tiene un saldo de efectivo y equivalentes de efectivo de aproximadamente 101 millones de yuanes, y activos financieros negociables de aproximadamente 122 millones de yuanes; en total, unos 223 millones de yuanes, insuficientes para cubrir la contraprestación de esta transacción. En 2024, la utilidad neta atribuible a la controladora fue de -1,23 mil millones de yuanes; para 2025 se prevé una pérdida de entre 2,28 mil millones de yuanes y 3,42 mil millones de yuanes, con una magnitud de pérdidas que continúa ampliándose.

Si se recurre al endeudamiento para adquirir activos del controlador real con un sobreprecio, si ello tendría efectos adversos en la liquidez de la compañía, su capacidad de pago de la deuda y la operación posterior, es una cuestión que preocupa de manera generalizada a los inversores. La carta de requerimiento de la SSE también gira en torno a este riesgo real, exigiendo a Sapopharma que divulgue detalladamente el plan específico para reunir fondos para la adquisición de 528 millones de yuanes, y que divulgue los avances de los acuerdos de financiamiento correspondientes; evaluar el posible impacto de un desembolso de gran cuantía en la operación diaria de la compañía, su capacidad para pagar deudas y su estabilidad financiera.

Además, la SSE también exige aclarar si las cualificaciones médicas relacionadas con Shanghai Tianlun Hospital, las licencias de práctica y las calificaciones para la cobertura de seguridad social médica están completas y son válidas y efectivas, y si existe algún tipo de sanción administrativa o riesgo de cumplimiento, etc.