Resultados financieros sólidos, gran caída en el precio de las acciones: ¿Por qué el mercado no confía en la recuperación de Baiyunshan?

Pregunta a la IA · ¿Por qué el crecimiento de las ganancias de Baiyunshan no se ha convertido en un retorno de efectivo?

Recientemente, la empresa cotizada Guangzhou Pharmaceutical Baiyunshan (600332.SH) del grupo Guangzhou Pharmaceutical Group divulgó su informe anual de 2025: en todo el año, logró ingresos de 776.56 mil millones de yuanes, un 3.55% más interanual; el beneficio neto atribuible a la sociedad matriz fue de 29.83 mil millones de yuanes, un 5.21% más, y después de que el rendimiento del año anterior cayera, muestra ciertos indicios de recuperación.

Al mismo tiempo, la empresa mantiene una estrategia de dividendos prudente: propone pagar 4.5 yuanes por cada 10 acciones, y la tasa de distribución anual alcanzó 46.32%, continuando su estilo habitual de retribución a los accionistas.

El plan de dividendos de Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

Sin embargo, detrás de este desempeño de “crecimiento moderado” van apareciendo preocupaciones sobre la calidad operativa: el crecimiento del beneficio neto excluyendo partidas no recurrentes (non-GAAP) es débil; el flujo de caja operativo pasa de positivo a negativo; el desempeño de los negocios de alto margen se ve presionado; y el gasto en I+D también ha caído. El desajuste entre la expansión del tamaño y la mejora de la eficiencia refleja el debilitamiento marginal de la capacidad de “generación de efectivo” del negocio principal. Tras la divulgación del informe anual, el precio de las acciones cayó con fuerza, lo que también refleja, en cierta medida, la postura prudente del mercado respecto a la sostenibilidad de ese crecimiento.

La divergencia entre la recuperación de beneficios y el cobro de efectivo

El cambio en Baiyunshan que más ha llamado la atención del mercado en los últimos años proviene del notorio deterioro del flujo de efectivo de sus actividades operativas. En 2025, el flujo de efectivo neto de las actividades operativas fue de -2.32 mil millones de yuanes, mientras que en 2024 aún era de 34.42 mil millones de yuanes; no solo pasó de positivo a negativo, sino que también es el nivel más bajo de los últimos cinco años.

Si se amplía el horizonte temporal, esta presión no surgió de forma repentina. De 2021 a 2024, el flujo de efectivo neto de actividades operativas fue de 5,673 millones de yuanes, 6,999 millones de yuanes, 4,104 millones de yuanes y 3,442 millones de yuanes, respectivamente, mostrando en general una tendencia de deterioro continuo, hasta que en 2025 se produjo una caída claramente más marcada, evidenciando concentradamente la presión de liquidez.

En contraste, el desempeño por el lado de las ganancias. De 2021 a 2023, el beneficio neto atribuible a la sociedad matriz fue de 3,720 millones de yuanes, 3,967 millones de yuanes y 4,056 millones de yuanes, manteniendo el crecimiento; en 2024 cayó a 2,835 millones de yuanes y en 2025 se recuperó ligeramente hasta 2,983 millones de yuanes. A primera vista, las ganancias parecen estables, pero el flujo de efectivo sigue debilitándose; las dos trayectorias se desalinean de forma evidente. Esta diferencia estructural de “recuperación de beneficios, pero pérdida de flujo de efectivo” suele indicar presión en aspectos como la cobranza, las compras y la gestión del capital de trabajo, y también afecta directamente el valor real (calidad) de las ganancias.

Datos financieros de Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

Desde los datos operativos, la causa no es complicada. En 2025, los ingresos por ventas crecieron 3.55% interanual, pero el “efectivo recibido por la venta de bienes y la prestación de servicios” fue de 750 mil millones de yuanes, inferior a los 758.26 mil millones de yuanes de 2024; el crecimiento de los ingresos no se convirtió de manera sincronizada en entradas de efectivo. Mientras tanto, el lado de los desembolsos siguió ampliándose: el “efectivo pagado para comprar bienes y recibir servicios” aumentó de 618.48 mil millones de yuanes a 639.55 mil millones de yuanes, y otros desembolsos de efectivo relacionados también subieron de 28.7 mil millones de yuanes a 36.05 mil millones de yuanes. La presión dual de reducción de cobros y aumento de pagos comprimió el espacio del flujo de efectivo operativo, y finalmente arrastró el resultado del año a negativo.

Estado de flujos de efectivo de Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

El balance general refleja además los cambios en la ocupación de fondos. Al cierre de 2025, las cuentas por cobrar ascendían a 168.49 mil millones de yuanes, por encima de los 157.26 mil millones de yuanes del año anterior; los pagos anticipados pasaron de 5.78 mil millones de yuanes a 9.70 mil millones de yuanes; y la escala de inventarios también subió de 128.12 mil millones de yuanes a 131.38 mil millones de yuanes. El aumento de las cuentas por cobrar y los pagos anticipados implica que más capital queda inmovilizado en los eslabones aguas arriba y aguas abajo; además, con la ocupación de inventarios, el capital de trabajo queda bloqueado de forma sostenida. Al mismo tiempo, la rotación de las cuentas por cobrar y la rotación de inventarios se deterioraron, reduciendo en paralelo la eficiencia de rotación de capital.

Según los datos trimestrales, el flujo de efectivo muestra cierta volatilidad estacional. En el primer trimestre de 2025, el flujo de efectivo neto de actividades operativas fue de -3.897 mil millones de yuanes; del segundo al cuarto trimestre, se recuperó a 5.00 mil millones de yuanes, 14.25 mil millones de yuanes y 17.39 mil millones de yuanes, respectivamente, presentando una recuperación trimestre a trimestre. Pero aun así, en el conjunto del año no se logró volver a positivo, lo que indica que el problema no se debe solo a desajustes temporales; es más probable que esté relacionado con el ritmo de cobro más lento y con cambios en las condiciones de compra, entre otros factores.

Principales datos financieros de Baiyunshan por trimestre, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

Además, el cambio en los gastos financieros también refleja, de manera indirecta, la situación de los fondos. En 2025, los gastos financieros de la empresa crecieron 635.66% interanual, principalmente debido a una disminución marcada de los ingresos por intereses, lo que significa que disminuye el tamaño del capital en libros que puede generar rendimientos por intereses. Esto se confirma de forma consistente con la presión sobre el flujo de efectivo operativo.

Datos financieros de Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

En conjunto, el flujo de efectivo de Baiyunshan se ha transformado: pasó de un debilitamiento marginal previo a una presión estructural más evidente. Cuando el crecimiento de los ingresos no logra impulsar el retorno de efectivo, la recuperación de utilidades difícilmente se convierte en efectivo real; y la estabilidad de la capacidad de generación endógena de fondos de la empresa también queda bajo prueba.

Bajo margen soporta el tamaño; los segmentos de alto margen muestran cansancio

La divergencia entre el flujo de caja y las utilidades de Baiyunshan se origina principalmente en un desequilibrio de la estructura del negocio. La empresa abarca varios segmentos: medicina tradicional moderna, tecnología de medicamentos químicos, bebidas naturales, comercio farmacéutico y bioinnovación, entre otros. Pero en 2025, el desempeño de cada segmento se diferenció claramente: el crecimiento provino principalmente del segmento de comercio farmacéutico de bajo margen, mientras que el segmento de alto margen de marcas e industria, en general, enfrentó presión.

En detalle, en 2025 el segmento de comercio farmacéutico logró ingresos de negocio principal de 56,983 millones de yuanes, con un crecimiento de 6.21%, y representó más de siete décimas del total de ingresos; fue la principal fuente del crecimiento por expansión de escala. Sin embargo, su margen bruto fue de solo 5.87%. Con ingresos cercanos a tres cuartas partes, solo aportó alrededor de una cuarta parte del margen bruto; la capacidad de generación de ganancias es claramente débil.

Al mismo tiempo, los ingresos del segmento de medicina tradicional moderna fueron de 6,776 millones de yuanes, con una caída interanual de 6.54%; el segmento de tecnología de medicamentos químicos registró ingresos de 2,482 millones de yuanes, con una disminución de 4.13% interanual; y el segmento de bebidas naturales tuvo ingresos de 9,672 millones de yuanes, con una ligera reducción de 0.34%. Estos tres segmentos principales tienen márgenes brutos generalmente en el rango de 40% a 60%, pero al mismo tiempo muestran caídas de ingresos, lo que dificulta compensar el rasgo de bajo margen del segmento de comercio farmacéutico.

Ingresos por negocio principal de Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

A nivel de productos, la división en especies clave se intensifica. Los ingresos por ventas del antes importante producto Jin Ge (sildenafil/“citrato de sildenafilo”) cayeron 26.18% interanual; y el Xiao Chai Hu Granules (Suma de “Xiao Chai Hu”) mostró una caída marcada influida por cambios en la demanda. Mientras tanto, productos como Xiao Xiao Zhi Wan (消渴丸), An Gong Niu Huang Wan, la serie de Amoxicilina y la serie Bao Ji (保济系列) mantuvieron crecimientos relativamente rápidos y se convirtieron en un apoyo por etapas; no obstante, la escala de crecimiento de cada producto individual aún no alcanza para compensar la caída de las categorías principales.

Por estructura regional, los ingresos de la empresa están muy concentrados en la región del sur de China; en 2025, esa región aportó más de siete décimas del total de ingresos. Los ingresos en China Hong Kong, China Macao y mercados de ultramar crecieron 6.93% interanual, y el margen bruto subió a 12.16%, 4.49 puntos porcentuales más que el año anterior. Sin embargo, el total de ingresos de ultramar fue solo de 294 millones de yuanes, con una participación inferior a 1%; la escala general sigue siendo limitada.

Ingresos de Baiyunshan por regiones, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

En términos de calidad de las ganancias, también existe presión. En 2025, el beneficio neto atribuible, excluyendo partidas no recurrentes, fue de 2,363 millones de yuanes, básicamente similar al año anterior; el repunte del beneficio neto atribuible depende en gran medida de partidas no recurrentes. Al mismo tiempo, el costo de ventas de la empresa creció 4.12% interanual, superior al ritmo de crecimiento de los ingresos (3.55%). El margen bruto del negocio principal fue de 16.24%, con una caída interanual; el espacio de margen se sigue reduciendo. En general, se presenta el rasgo de una estructura “combinada de negocio de marca + plataforma comercial”, en lugar de depender del diferencial de precio por marca y producto para impulsar la rentabilidad típica de una empresa farmacéutica tradicional china.

Los cambios en la inversión en I+D también intensifican el foco en el crecimiento a largo plazo. En 2025, la inversión en I+D de la empresa fue de 695 millones de yuanes, equivalente a solo 3.67% de los ingresos; mientras que, en promedio de la industria, la inversión en I+D fue de 1,851 millones de yuanes. Baiyunshan está muy por debajo de esa cifra. Aunque la empresa tiene, en campos como tumores malignos, manejo de enfermedades crónicas y grandes problemas respiratorios, más de 160 proyectos en desarrollo; que el nuevo fármaco antitumoral tipo 1.1 BYS10 Tablets entró en la fase clave de registro clínico; que la vacuna antirrábica para humanos liofilizada (células Vero) fue aprobada para su comercialización; y que varios nuevos fármacos mejorados han logrado avances, con una disminución de la intensidad de inversión, el efecto de los resultados de innovación para compensar la presión sobre los productos tradicionales y el crecimiento expansivo de bajo margen de los segmentos comerciales sigue siendo relativamente limitado.

Gastos de I+D de Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

Reconfiguración del impulso de crecimiento bajo expansión de escala

Aunque Baiyunshan enfrenta presión en la operación, aún depende del apoyo de recursos de Guangzhou Pharmaceutical Group para seguir impulsando su planificación en productos, canales, tecnología, internacionalización y operaciones de capital. Con un enfoque en la transformación hacia “modernización, tecnologización y digitalización e internacionalización”, intenta reconfigurar el impulso de crecimiento.

Desde la base del negocio, los segmentos principales aún brindan cierto soporte. El segmento de bebidas naturales, con Wanglaoji como núcleo, tiene un margen bruto de 45.33% y contribuye de manera relativamente estable a las utilidades de sus filiales. La bebida herbal Liangcha (凉茶) Wanglaoji ha ocupado consecutivamente el puesto #1 en el índice C-BPI de la industria del liangcha durante 9 años; en 2025, la marca también obtuvo el primer lugar en puntuación entre bebidas no alcohólicas. En torno a la tendencia de consumo saludable, la empresa lanzó productos como Ci Ning Ji (刺柠吉), Li Xiao Ji (荔小吉) y agua electrolítica, intentando expandir el espacio para nuevas categorías.

El segmento de comercio farmacéutico continúa ampliando su red de canales. La empresa líder, Guangzhou Pharmaceutical, cotiza en el NEEQ (Nueva Tercera Junta) y, mediante la adquisición del 100% del capital de Zhejiang Yi Gong, entra en el mercado del este de China. Al cierre de 2025, el número de puntos de venta minorista de farmacia de la empresa aumentó a 167; de ellos, 126 cuentan con credenciales de “doble canal” (双通道), lo que mejora continuamente el sistema de canales.

En cuanto a tecnología y digitalización, la empresa continúa avanzando en la construcción de plataformas. En 2025, se incorporaron 1 plataforma a nivel nacional y 2 empresas nacionales “little giants” (专精特新). La plataforma piloto de transformación de preparaciones de la medicina tradicional china liderada por la empresa Qicililin Pharmaceutical fue incluida en el primer lote de listas del Ministerio de Industria y Tecnología de la Información (工信部). Los resultados de investigación relacionados con Zhongyi Pharmaceutical se publicaron en una filial de Nature, mostrando ciertos avances en investigación.

La transformación digital avanza en paralelo: la empresa, alrededor de la planificación a nivel superior, coopera con empresas de la industria para desplegar un sistema de I+D y una cadena de suministro inteligente. Zhongyi Pharmaceutical fue incluida en la lista de fábricas inteligentes avanzadas de la provincia de Guangdong; la producción y la gestión van avanzando gradualmente hacia una mejora digital.

En internacionalización, la empresa continúa impulsando registros de productos y la salida de marcas al extranjero. Xiao Chai Hu Granules obtuvo el certificado de registro de medicinas tradicionales chinas en Macao; An Gong Niu Huang Wan obtuvo el certificado de registro en Vietnam. En el frente de marca, Wanglaoji lanzó el identificador internacional “WALOVI”, y sus productos entraron en mercados como Alemania y Australia. En el comercio farmacéutico, se apoya en la plataforma de importación y exportación de Hengqin para construir gradualmente un sistema de servicios de importación de fármacos y dispositivos médicos, así como de cadena de suministro.

En operaciones de capital, la empresa participa en el establecimiento de múltiples fondos sectoriales, con un foco en fármacos innovadores y medicina tradicional china moderna. Además, mediante la adquisición del 11.04% de las acciones de Nanjing Pharmaceutical, refuerza la red de circulación en el este de China. Asimismo, después de que la empresa adquiriera Fujian Caishantang, el número de marcas históricas de las “viejas marcas” tradicionales chinas subió a 13, y se completó la reforma mixta (混改) de Baiyunshan Hànfang, optimizando la estructura de gobierno corporativo. En el mismo periodo, Guangzhou Pharmaceutical Group estableció Guangzhou Pharmaceutical Capital, ampliando aún más las funciones de la plataforma de capital.

Fondos principales bajo Baiyunshan, fuente: informe financiero anual 2025 de Baiyunshan

Desde la perspectiva del grupo, Guangzhou Pharmaceutical Group propuso el plan de desarrollo “15-5” (“十五五”), planeando invertir entre 10 mil millones y 15 mil millones de yuanes en I+D, y entre 20 mil millones y 30 mil millones de yuanes en inversiones industriales y fusiones y adquisiciones, construyendo un sistema industrial “4+4+X”, y planteando como meta para 2030 “recrear otro Guangzhou Pharmaceutical”. Como plataforma cotizada núcleo del grupo, Baiyunshan desempeñará un papel importante en la integración de recursos y la coordinación industrial; y la dirección de desarrollo también se está moviendo gradualmente de la expansión de escala hacia la mejora de la calidad.

En general, en 2025 la empresa logró el crecimiento tanto de ingresos como de utilidades netas, manteniendo un tamaño básico de operación. La política estable de dividendos también continúa retribuyendo a los accionistas. Pero al mismo tiempo, aún persisten problemas como el flujo de efectivo operativo que cambia a negativo, una mayor dependencia de los segmentos comerciales de bajo margen, una presión en el crecimiento de productos de alto margen y la disminución de la inversión en I+D.

Bajo el entorno de control del gasto de seguro médico, la normalización de las compras centralizadas (集采) y la intensificación de la competencia en la industria, el modelo de crecimiento de la empresa enfrenta presión de ajuste. La diferencia entre la expansión del tamaño de los ingresos y el desempeño de la calidad de las ganancias y el flujo de caja hace que el mercado preste cada vez más atención a su calidad operativa y a su valor a largo plazo. (Producido por “Revista de Administración de Patrimonio – Finanzas y Negocios”, 理财周刊-财事汇)