La visión a corto plazo de YouRan Agriculture y la "estrategia a largo plazo" de Yili: ¿cómo llenar el agujero de 15 mil millones?

Pregunta a la IA · ¿Qué intención oculta hay detrás del posicionamiento de Yili en el punto más bajo del ciclo de la industria lechera?

Redactado por丨Yishi Finance  Dongyang

Editado por | Gaoshan

En el inicio de 2026, la industria lechera de China ha protagonizado una operación de capital poco convencional. El 16 de enero, Yili anunció oficialmente que, mediante una operación compleja de “venta primero, compra después y luego aumentar la posición” a través de su filial 100% participada en el extranjero, en total desembolsó 1.173 mil millones de HKD, elevando la proporción de participación en Zuoran Dairy, el mayor proveedor mundial de leche cruda, solo de 33.93% a 36.07%.

Por un lado, Yili “inyecta” más de 1.100 millones de HKD en efectivo de verdad; por el otro, Zuoran Dairy presenta un déficit de fondos a corto plazo de más de 15.000 millones de RMB (o su equivalente). Esta inyección de capital es como agua a poca distancia. Esto no es, en absoluto, una simple “rescate” de la matriz a la filial, sino que refleja el atolladero del ciclo en la parte alta de la cadena de la industria lechera en China, el fruto amargo de la expansión agresiva y miope de Zuoran Dairy, y también la estrategia profunda y el cálculo de Yili, el líder de la industria lechera, al trazarse a lo largo de toda la cadena.

I. ¿Cómo se cubrirá el déficit de fondos de 15.000 millones?

Para comprender la esencia de esta operación, primero hay que desglosar los detalles de la maniobra de “venta primero, compra después y luego aumentar la posición”. Según el anuncio oficial de Yili, toda la operación se completa en dos etapas:

La primera etapa es la operación de sustitución de “lo viejo por lo nuevo”. La filial extranjera de Yili, Boyuan Investment, primero colocó las acciones antiguas que poseía de Zuoran Dairy, mediante una asignación a no menos de 6 inversores independientes a un precio de 3.92 HKD/acción, por un total de 299.25 millones de acciones. Al mismo tiempo, Zuoran Dairy emite nuevas acciones por una cantidad igual a Boyuan Investment a un precio idéntico. Con esta entrada y salida, la proporción de participación de Yili no cambia en absoluto, pero se ayuda a que Zuoran Dairy obtenga aproximadamente 11.59 mil millones de HKD de financiación neta desde el mercado externo, sin diluir su propio control.

La segunda etapa es el aumento adicional de posición por parte de Yili. Tras completar la sustitución anterior, Boyuan Investment vuelve a suscribir nuevas acciones emitidas adicionalmente por Zuoran Dairy al mismo precio de 3.92 HKD/acción, por un total de 299.25 millones de acciones nuevas, aportando en total 11.73 mil millones de HKD. Al finalizar toda la transacción, la proporción total de participación de Yili en Zuoran Dairy sube de 33.93% a 36.07%, consolidando aún más su condición de primer accionista.

Con esta operación en conjunto, el monto total de financiación neta de Zuoran Dairy asciende aproximadamente a 23.30 mil millones de HKD. Según el anuncio de la empresa, aproximadamente 55% de los fondos se utilizarán para pagar deudas que devengan intereses, optimizar la estructura de capital, y la parte restante para complementar el capital de trabajo. Con este cálculo, de esa financiación, solo aproximadamente 12.8 mil millones de HKD se destinarían a pagar deudas; para el gran déficit de deuda de Zuoran Dairy, esto apenas compra tiempo de respiro a corto plazo.

El problema de liquidez de Zuoran Dairy es un secreto ya conocido. Según los datos del informe semestral de 2025 de la empresa, al cierre de junio de 2025, el efectivo y equivalentes de efectivo de Zuoran Dairy eran solo 1.681 mil millones de RMB, mientras que los préstamos bancarios a corto plazo con vencimiento dentro de un año alcanzaban 17.332 mil millones de RMB. Con un cálculo aproximado, el déficit de fondos a corto plazo supera los 15.000 millones de RMB. Al mismo tiempo, el ratio de activos y pasivos de la empresa se mantiene siempre en niveles altos: 71.65% en 2023, 72.15% en 2024 y 71.77% en el primer semestre de 2025, muy por encima del promedio de la industria.

Lo más grave es que Zuoran Dairy ya ha caído en el círculo vicioso de “aumento de ingresos sin aumento de beneficios”, una espiral de pérdidas. Los estados financieros muestran que, de 2023 a el primer semestre de 2025, el beneficio neto atribuible a la matriz fue -10.50 mil millones de RMB, -6.91 mil millones de RMB y -2.97 mil millones de RMB, respectivamente; en dos años y medio, las pérdidas acumuladas superan los 20 mil millones de RMB. Aunque las pérdidas del primer semestre de 2025 se redujeron, el flujo de caja de las actividades operativas logró una entrada neta de 28.69 mil millones de RMB, pero los elevados gastos financieros y las pérdidas por deterioro de activos siguen consumiendo las utilidades de la empresa de manera continua. Solo en el primer semestre de 2025, los gastos financieros de la empresa ascendieron a 3.95 mil millones de RMB.

Para Zuoran Dairy, atrapada profundamente en el pantano de la deuda, esta financiación de 23 mil millones de HKD no puede, en absoluto, llenar fundamentalmente un déficit de fondos del orden de cien mil millones. Tampoco puede resolver el problema central a nivel operativo. Y para Yili, esta transacción que parece “pérdida”, en realidad tiene una lógica mucho más profunda que “rescatar con dinero”.

II. El fruto amargo de la miopía de la expansión agresiva

La dificultad de Zuoran Dairy hoy no se formó de la noche a la mañana. Es el resultado inevitable de su expansión agresiva desde su salida a bolsa, su mala lectura del ciclo y su conducta miope de excesiva dependencia de un solo cliente, que se concentra y estalla en el ciclo de descenso del sector.

Zuoran Dairy y Yili tienen una relación sanguínea natural. Su predecesora era el departamento de ganadería dentro del grupo Yili. En 2015 se separó formalmente de Yili y operó de manera independiente. En junio de 2021, cotizó en la Bolsa de Hong Kong. Con un precio de emisión de 6.98 HKD/acción, recaudó un monto total de aproximadamente 4.994 mil millones de HKD, con una recaudación neta de aproximadamente 3.24 mil millones de HKD, convirtiéndose en la “primera acción” del sector lechero en la parte alta de China, como corresponde.

Al inicio de su cotización, Zuoran Dairy ya llevaba encima el halo de “el mayor proveedor mundial de leche cruda”. Apoyándose en los pedidos de Yili, emprendió el camino de una integración industrial frenética y una expansión de capacidad.

Desde 2019, Zuoran Dairy, mediante una serie de movimientos de fusiones y adquisiciones, construyó rápidamente un despliegue de cadena completa: en 2020 completó la adquisición de control de Seckoxing, el líder en mejoramiento de ganado lechero en China, para cubrir la debilidad del eslabón más alto de la cría; en octubre de 2020, compró seis granjas ganaderas principales de China de Fonterra por 2.31 mil millones de RMB para ampliar la capacidad de producción de leche de alta gama; en marzo de 2022, adquirió 27.16% de las acciones de Zhongdi Dairy por 1.206 mil millones de HKD, elevando aún más la participación de mercado del “cinturón” de leche central en el país. Al mismo tiempo, la empresa siguió construyendo nuevas granjas para ampliar el tamaño del rebaño lechero. A junio de 2025, la empresa operaba 100 granjas lecheras a escala en todo el país, con 623.4 mil cabezas de ganado lechero, logrando un crecimiento de varias veces frente a finales de 2019.

La expansión agresiva elevó directamente el nivel de deuda de la empresa. Los datos muestran que el ratio de activos y pasivos de Zuoran Dairy en 2017 era solo 36.09%, pero para el informe semestral de 2025 se disparó hasta 71.79%, casi duplicándose. La recaudación neta de 3.24 mil millones de HKD obtenida en la salida a bolsa de 2021 se consumió rápidamente en el gasto de capital continuo. Entre 2021 y 2024, el flujo de caja neto de las actividades de inversión de la empresa se mantuvo de forma sostenida en valores fuertemente negativos, acumulando más de 294 mil millones de RMB; la inversión continua agotó por completo el flujo de caja de la empresa.

Más mortal que la expansión agresiva es la grave mala lectura por parte de Zuoran Dairy sobre el ciclo de la industria. En 2020-2021, el precio de la leche cruda en China estaba en un ciclo alcista, alcanzando un máximo de 4.38 yuanes/kg, y la euforia del sector creció. Zuoran Dairy justamente en el pico de ese ciclo, se endeudó y amplió de forma masiva, sin dejar un colchón de seguridad para afrontar la caída del ciclo. Sin embargo, desde septiembre de 2021, el precio de la leche cruda nacional entró en un largo canal de descenso. Según datos oficiales del Ministerio de Agricultura y Asuntos Rurales, en febrero de 2026 el precio promedio de la leche fresca en las provincias productoras principales a nivel nacional cayó a 3.04 yuanes/kg, con una caída acumulada de más de 30% frente al pico del ciclo de 2021, volviendo a mínimos de casi diez años.

La caída sostenida del precio de la leche perforó directamente el umbral de rentabilidad de las granjas. La proporción de pérdidas en la industria se expandió a más de 90%. Aunque Zuoran Dairy, mediante optimización tecnológica, elevó la producción anualizada por vaca madre a más de 13 toneladas, y en el primer semestre de 2025 el costo por kg de alimento para la leche bajó 12% interanual, aun así no pudo compensar el impacto causado por la caída del precio. Más incómodo aún: la enorme capacidad creada por la expansión de Zuoran Dairy quedó prácticamente atada por completo a un solo cliente, Yili.

Los estados financieros muestran que en el primer semestre de 2025 los ingresos de Zuoran Dairy por la venta de leche cruda a Yili representaron 94.8% de sus ingresos totales por leche cruda. Ambas partes, mediante contratos a largo plazo, formaron un modelo de empaquetamiento en modo de “venta en exclusiva/compra garantizada” profundamente vinculado. Este modelo brindó a Zuoran Dairy ingresos estables en el periodo alcista, pero en el periodo bajista también hizo que la empresa perdiera por completo su capacidad independiente de operar de forma mercantil y su capacidad de resistir riesgos. Si el crecimiento del consumo en los fabricantes de productos lácteos aguas abajo se desacelera, habrá un ajuste estructural en la demanda de leche cruda de Yili; Zuoran Dairy no tendrá suficientes vías de otros clientes para absorber la capacidad, y solo puede soportar pasivamente la doble presión de precios y volúmenes.

Al mismo tiempo, el alto nivel de depreciación y los gastos financieros derivados del modelo de activos pesados se convirtieron en dos grandes montañas que presionan a Zuoran Dairy. Aunque la empresa logró un flujo de caja operativo con entrada positiva en el primer semestre de 2025, aun así no puede cubrir los enormes gastos financieros ni las pérdidas por deterioro de activos biológicos. Para aliviar la presión de caja, la empresa tuvo que empezar a vender activos. En junio de 2025, la empresa anunció que vendería el Centro de Investigación de Nutrición y Salud Animal Rumiantes por un precio que no superaría 2.5 mil millones de RMB para complementar el flujo de caja. Sin embargo, este tipo de operación de “reacomodar paredes para tapar agujeros” no puede resolver el problema de fondo.

Pasar de ser “la primera acción en la parte alta del sector lechero” a caer en un atolladero de deuda de cien mil millones: la caída de Zuoran Dairy, en esencia, es el resultado inevitable de la expansión miope. Confundió el “bono” del ciclo industrial como su competencia central. Se endeudó y apostó por la escala en el pico del ciclo, pero no construyó una capacidad independiente de generar ganancias ni una capacidad de resistir riesgos. Al final, en la bajada del ciclo, solo pudo depender del “rescate con dinero” de su principal accionista, Yili, para seguir sobreviviendo apenas.

III. ¿Por qué Yili tuvo que rescatar?

Para Yili, el aumento de posición de 1.173 mil millones de HKD no es, en absoluto, una simple “operación de rescate”, sino una colocación clave del futuro de la parte alta del sector lechero en el punto más bajo del ciclo, con el costo mínimo. Detrás hay una estrategia profunda, propia del despliegue a lo largo de toda la cadena de la industria de Yili, basada en una mente calculadora.

“Quien controla las fuentes de leche, controla el mundo”, es la ley inflexible del desarrollo de la industria lechera en China durante décadas. La fuente de leche, como materia prima central más importante de los productos lácteos, determina directamente la calidad, el costo y la seguridad de la cadena de suministro. Es la base de la competencia central de las empresas lecheras. Como líder de la industria lechera en China, Yili siempre ha tratado la capacidad de controlar de forma autónoma y asegurar las fuentes de leche como una estrategia central. Durante años, de manera continua ha aumentado la proporción de leche controlada mediante la construcción propia, las participaciones y las adquisiciones de control. Y Zuoran Dairy, como el mayor proveedor mundial de leche cruda, es el vehículo central del despliegue de Yili para sus fuentes de leche. La leche cruda producida por Zuoran Dairy sustenta directamente el suministro estable de categorías de alta gama fundamentales de Yili como Yili JinDian y Yili JinLingGuan.

La operación de “primero vender, luego comprar y luego aumentar la posición” tiene como valor más esencial que Yili, con el costo mínimo, consolide aún más el control sobre Zuoran Dairy, mientras logra una separación efectiva de riesgos.

En el total de la transacción, Yili solo desembolsó 1.173 mil millones de HKD para elevar su proporción de participación en 2.14 puntos porcentuales. Además, mediante la operación de “primero lo viejo y luego lo nuevo”, ayudó a Zuoran Dairy a introducir 11.59 mil millones de HKD desde el mercado externo, sin que Yili tenga que asumir íntegramente la presión de la deuda de Zuoran Dairy. Lo más importante es que Zuoran Dairy, al ser un sujeto cotizado de forma independiente, y Yili, como primer accionista, no necesita integrar sus enormes pasivos en sus estados financieros consolidados. Así, Yili controla firmemente el control sobre las fuentes de leche, y al mismo tiempo aísla el riesgo de deuda fuera del sistema de la empresa cotizada, evitando el deterioro de su balance general.

Al mismo tiempo, Yili continúa reforzando la supervisión del control operativo y financiero sobre Zuoran Dairy. En junio de 2025, Zuoran Dairy completó ajustes en el consejo de administración. Bai Wenzhong, ex director del centro de servicios compartidos financieros del grupo Yili, y Li Lin, ex subdirector de análisis presupuestario, asumieron como directores no ejecutivos, interviniendo directamente en las decisiones financieras y operativas de la empresa. Esto no solo estandariza las operaciones financieras y frena los impulsos de expansión ciega, sino que también refuerza la coordinación de la cadena de suministro para garantizar la seguridad del suministro de leche de Yili.

La lógica estratégica más profunda radica en la precisión con la que Yili comprende el ciclo de la industria lechera. En la actualidad, los precios de la leche cruda en China ya han tocado fondo y se han estabilizado. Según datos del Ministerio de Agricultura y Asuntos Rurales, en febrero de 2026 el precio de la leche fresca en las principales provincias productoras dejó de caer y revirtió la tendencia intermensualmente. En la industria, esto se interpreta ampliamente como una señal clave del punto de inflexión del ciclo. Analistas de varias firmas de valores, como Founder Securities y Shenwan Hongyuan, han pronosticado que en 2026 el mercado nacional de leche cruda entrará en un ciclo alcista. A medida que las granjas medianas y pequeñas sigan saliendo del mercado, la estructura de oferta y demanda seguirá mejorando, y se espera que el precio de la leche se recupere gradualmente de forma estable.

El aumento de posición de Yili en el punto más bajo del ciclo, en esencia, es una apuesta de compra inteligente. Si la leche cruda entra en un ciclo alcista, el desempeño de Zuoran Dairy se revertirá rápidamente. En su informe de marzo de 2026, Shenwan Hongyuan predice que el beneficio neto atribuible a la matriz de Zuoran Dairy en 2026 podría llegar a 1.39 mil millones de HKD, logrando la reversión de pérdidas y pasando a rentabilidad. Para entonces, Yili no solo podrá obtener ingresos por el aumento del valor de la participación, sino también asegurar el suministro de leche durante el ciclo alcista, evitando el aumento de costos y las oscilaciones en la cadena de suministro, y ampliando aún más la brecha frente a sus competidores.

Desde un ángulo más amplio, en términos de la estructura futura de la industria, el despliegue de Yili busca controlar el poder de fijación de precios y el poder de discurso de la parte alta de la industria lechera en China. En la actualidad, la parte alta de la industria lechera en China se encuentra en una fase de depuración acelerada. Las granjas medianas y pequeñas siguen saliendo, y la concentración industrial aumenta continuamente; la participación de mercado de las empresas ganaderas líderes se expandirá de manera sostenida. Al controlar Zuoran Dairy, y al mismo tiempo desplegar empresas como Zhongdi Dairy y Seckoxing, Yili ya ha construido un “cierre de circuito” de toda la cadena de la industria: “mejoramiento genético-alimento-ganadería-transformación”. Esto permite controlar la capacidad de producción de la leche de mayor calidad, el recurso más central en el país.

Este despliegue integral de toda la cadena no solo puede garantizar el suministro de leche de Yili, sino también permitir que Yili tenga un control absoluto en la competencia de la industria. Ante la competencia en el “stock” de la industria lechera en el futuro, el costo de las fuentes de leche se convertirá en el elemento central de la competencia para las empresas lecheras. Al controlar la parte alta, Yili puede lograr una gestión precisa de los costos de leche, sostener el desarrollo y la promoción de productos de alta gama, elevar continuamente el margen bruto de los productos y consolidar su posición como líder. Al mismo tiempo, mediante la operación mercantilizada de Zuoran Dairy, Yili también puede exportar a la industria servicios técnicos como mejoramiento genético, alimento y ganadería, abriendo nuevos espacios de crecimiento.

Para la industria lechera de China, esta operación marca que el desarrollo de la industria entra en una nueva etapa. En el futuro, la competencia lechera ya no será solo la de productos y canales, sino la competencia integral de toda la cadena de la industria. La capacidad de control que tienen los líderes aguas abajo sobre las fuentes de leche de la parte alta se convertirá en el factor central que determine la estructura del sector. Las empresas de la parte alta ganadera también deben dejar de depender demasiado de las empresas lácteas aguas abajo, y construir su competencia central mediante innovación tecnológica y gestión más fina; solo así podrán lograr un desarrollo sostenible en medio de las oscilaciones del ciclo.

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