El parque de pandas: La gran era del gasto de capital

El contenido de esta edición es el informe presentado por el Dr. Xiong Yuan en el Foro de Primavera sobre Mercados de Capitales 2026 de Guosheng Securities.

Contenido de esta edición

Desde la perspectiva macro, en el punto actual, lo más importante sin duda es analizar el impacto y la repercusión de la situación reciente en Irán. He estado pensando en que, a finales de febrero, el ataque de Estados Unidos a Israel contra Irán fue un hecho de carácter repentino, o mejor dicho, algo que quizá no se había tenido demasiado en cuenta antes. En tantos años, ¿ha existido algún marco bueno, algún gran relato convincente, que pueda incorporar esta guerra de manera relativamente completa y relativamente coherente al análisis del desempeño posterior de la economía global y de los mercados? Ese es también el tema que he estado considerando durante los últimos años.

Si miramos hacia atrás, en los últimos siete u ocho años, el mundo (incluida China) no ha estado en calma, y han ocurrido muchos eventos que no anticipábamos. Entre ellos: en 2018 las fricciones comerciales entre China y Estados Unidos, en 2020 la emergencia de salud pública, en 2022 el conflicto entre Rusia y Ucrania, y en abril de 2025 el aumento de aranceles de Estados Unidos a todo el mundo con trato de reciprocidad, etc. A pesar de que la economía global ha sufrido múltiples impactos, parece que, salvo el2020, que fue relativamente especial y vio una caída notable, desde el2021 las tasas de crecimiento delGDP de las principales economías globales no han disminuido de manera abrupta.

Por lo tanto, es necesario pensar: ¿qué tipo de lógica y factores pueden sostener el desempeño relativamente sólido de la economía global bajo múltiples choques externos, es decir, la llamada “resiliencia”? Busqué muchos datos y revisé muchos materiales. Hay un ángulo que probablemente pueda explicar de manera bastante adecuada esto: en los últimos siete u ocho años, la mayoría de los países del mundo, basándose en diversas necesidades de seguridad subyacentes, han seguido incrementando el gasto de capital de forma sostenida, y lo han concentrado en tres grandes categorías de gasto de capital: tipo tecnológico (AI, energía eléctrica), tipo seguridad (energía, recursos, cadenas de la industria y de suministro), y tipo defensa (industria militar, comercio militar). Los datos multidimensionales muestran que en los últimos años, la economía global ha mantenido una resiliencia relativamente fuerte ante múltiples choques, y el principal soporte es justamente el gasto de capital en estas tres categorías; además, en el desempeño de los activos de renta variable global en los últimos años, estas tres categorías de gasto de capital también han mostrado rendimientos superiores significativos.

Aquí hay algunos datos que pueden mostrar que, desde hace unos siete u ocho años, la economía global se ha visto respaldada por esta expansión del gasto de capital. Por ejemplo, en Estados Unidos: el crecimiento delGDP en 2025 fue del 2,1%; y desde el lado del impulso de la demanda, la inversión en tecnología representada por la AI aportó aproximadamente 0,7 puntos, lo que supone la mayor proporción de la historia. Además, en cuanto al respaldo a la economía estadounidense, la inversión en tecnología representada por la AI ha superado gradualmente la influencia del consumo tradicional.

China también es igual; detrás se refleja la competencia tecnológica entre China y Estados Unidos. Asimismo, gracias a la expansión del gasto de capital en AI, las inversiones globales en energía eléctrica también han experimentado un “estallido”. En estos años, “la capacidad de cómputo como base y la electricidad como rey” es precisamente parte de este marco de gran relato.

La lógica del llamado “gasto de capital tipo seguridad” también es bastante sencilla: en estos años, debido al impacto de todo tipo de eventos, los países han aumentado su nivel de atención a la energía. Esto incluye, a principios de año, el ataque de Estados Unidos a Venezuela, el intento de adquirir la isla Gran Lin, el ataque a Irán, y detrás hay diversas razones, pero no hay duda de que también hay consideraciones sobre recursos y energía. China también ha incrementado su inversión en energía en los últimos años, y durante mucho tiempo ha sido el mayor país inversor en energía del mundo.

Otro desempeño del gasto de capital tipo “seguridad” es la seguridad de las cadenas de la industria y de suministro. En particular, desde 2018, las fricciones comerciales se han sumado a los aranceles de reciprocidad impuestos por Estados Unidos; además, el impacto de la emergencia de salud pública en 2021 ha afectado significativamente las cadenas de suministro globales. En los últimos años, contenedores, canales y puertos han sido frecuentemente temas candentes en el mercado, y esto también está estrechamente relacionado con ello. Al mismo tiempo, los países han incrementado la** reconfiguración de las cadenas de la industria y de suministro, o dicho de otra manera, el proceso de reindustrialización,** lo cual también ha traído una gran inversión redundante.

En cuanto al gasto de capital tipo defensa, es decir, la industria militar y el comercio militar, creo que no hace falta desarrollarlo.

En torno a las tres categorías de gasto de capital mencionadas: tipo tecnológico, tipo seguridad y tipo defensa, si se construye un gráfico del desempeño del mercado de capitales correspondiente a cada sector, puede observarse que las tres tipologías de gasto de capital, en general, se asocian con rendimientos superiores significativos del mercado. En realidad, estas tres categorías de gasto de capital también corresponden a la línea principal absoluta del mercado de capitales global en los últimos años.

Dado el gran volumen de este gasto de capital, obviamente se necesita apoyo de fondos; se necesita que las políticas fiscales y monetarias de cada país mantengan un cierto grado de laxitud. De hecho, en los últimos años, salvo 2022, cuando la inflación en Estados Unidos subió rápidamente y atravesó un ciclo de alzas de tasas, la mayor parte del tiempo el conjunto de las principales economías del mundo ha estado en un entorno relativamente laxo.

Ahora viene el problema: con el estallido de esta guerra en Irán, ¿qué cambiará? ¿El gran relato que acabo de mencionar ha experimentado cambios? A partir del anteayer (23 de marzo), entre los principales activos, el que más subió fue el petróleo crudo, y el que más cayó fue el oro y la plata; además, hubo otros activos diversos. Dentro de este marco amplio, quizá necesitemos pensar en un tema: esta evolución del conflicto entre Estados Unidos e Irán y la situación en Irán, ¿qué cambiará?** En mi opinión, el conflicto entre Estados Unidos e Irán sin duda reforzará aún más las necesidades de seguridad que mencioné antes. Pero por otro lado, debido a que el precio del petróleo se ha encarecido, independientemente de la ruta de análisis o el rango de cálculo que se utilice, un resultado comparativamente objetivo en el corto plazo es que la inflación global, especialmente en Estados Unidos, seguramente subirá.**

El mercado ya ha comenzado a cotizar que Estados Unidos este año podría no recortar tasas e incluso no se descarta la posibilidad de aumentarlas. En la reunión de política monetaria del 19 de marzo en Estados Unidos, ya se discutió si se necesitaba subir tasas; lo que se dijo es que subir tasas no es un escenario base. En otras palabras, si en el futuro el precio del petróleo sigue subiendo y elevando la inflación, el alza de tasas también se convertiría en una opción.

En tantas décadas pasadas, un soporte muy importante de la economía global ha sido el impulso proveniente de la expansión del gasto de capital. Pero detrás de esa expansión del gasto de capital hay una lógica de liquidez abundante; si los precios siguen subiendo y la liquidez se ajusta de forma repentina, en el corto plazo se presionará el botón de pausa. Por supuesto, el mercado ya tiene expectativas suficientes. En el corto plazo, debemos prestar atención a si existe la posibilidad de “estanflación con inflación alta”; si el período de esta ronda de precios del petróleo elevados dura más de lo esperado, no se descarta que más adelante se siga negociando lo que se conoce como una recesión.

En este período reciente, el mercado ha mostrado cierta volatilidad y ajustes, y ya ha reflejado gradualmente el impacto de liquidez y el sentimiento de pánico que podría traer el alza del precio del petróleo. Pero, a día de hoy, todavía no hemos visto que países, empresas, industrias o individuos en particular hayan sufrido un impacto sustancial de gran magnitud debido al aumento del precio del petróleo. Dicho de otra manera, hasta ahora, lo que principalmente se ha cotizado es el posible impacto del precio del petróleo alto (expectativa); en el futuro, todavía habrá que seguir cotizando el impacto real del precio del petróleo alto (hecho).

Esto significa que, en las próximas semanas, es muy probable que veamos que algunos países se vean afectados por impactos reales, y que la economía global se vea gradualmente afectada por impactos sustanciales. En el escenario base, si el precio del petróleo se mantiene en el rango de90-100 y se prolonga durante dos o tres semanas o más, el impacto de esta ronda será sin duda grande; es decir, un precio del petróleo alto sostenido es, de hecho, un “rinoceronte gris” que aún no ha sido suficientementeprice in.

Para China, el impacto más directo es el rebote rápido del PPI; según la proyección basada en la tendencia actual, es muy posible que el PPI de marzo vuelva a terreno positivo interanual, mientras que antes de eso el PPI interanual ha estado continuamente cerca de negativo durante casi40meses.

Hacer mercado de capitales en China este año, ya sea en acciones o en bonos, tiene un cambio fundamental muy importante en el frente de la evolución de los precios. Esto incluye las dos sesiones a finales de marzo: en comparación con años anteriores, hubo un cambio nuevo; en 2026 se debe “impulsar que el nivel de precios pase de negativo a positivo”. ¿Qué significa eso? Durante aproximadamente los últimos tres años, nuestro índice deflactor del PIB ha sido negativo; un resultado bastante intuitivo es que, aunque nuestras tasas de crecimiento del PIB han estado alrededor del 5%, al sumar el efecto de precios, la tasa de crecimiento nominal ha estado cerca del 4%.

Pero en estas dos sesiones de este año se mencionó que el objetivo del PIB es de entre 4,5% y 5%, y se trabajará para lograr un resultado mejor. En ese contexto, según la proyección actual del precio del petróleo y del CPI y PPI, este año es muy probable que el deflactor se acerque a alrededor de 0 o incluso vuelva directamente a terreno positivo. Esto significa que los ingresos nominales de las empresas este año serán claramente más altos que en años anteriores. A partir de este punto, quiero recordarles que al analizar las inversiones de este año, ya sea en acciones o en bonos, se debe prestar una atención muy alta al impacto de los cambios en la cadena de precios nominales sobre la rentabilidad de las empresas.

Un punto aún más importante es que, con base en este tipo de análisis, el aumento de precios de esta ronda sigue estando impulsado principalmente por el lado de la oferta. Los precios nominales mejorarán la rentabilidad empresarial, pero se concentrarán más en la parte media-alta de la cadena. Las industrias de consumo de la parte media-baja se verán aún más afectadas. Es muy probable que este año se observe una divergencia de rentabilidad entre sectores que sea aún más marcada: la parte alta podría ser significativamente mejor que la parte media-baja. El impacto real sobre la rentabilidad de la parte media-baja probablemente se manifestará de manera completa después de dos o tres meses, con un cierto rezago.

Otro factor importante es las exportaciones. Esta alza del precio del petróleo podría lastrar la economía global y provocar una caída en la demanda agregada. Durante tantos años, las exportaciones han sido un soporte de la economía china; si el impacto de este precio del petróleo supera las expectativas, las exportaciones futuras podrían enfrentar presión.

Con base en este marco, se necesita pensar en un tema: la reunión del Comité Político y de Asuntos Económicos de abril, ¿podría haber una transición? En las dos sesiones de marzo que acaban de terminar, todas las expresiones de políticas y la definición de objetivos probablemente no consideraron de manera suficiente el impacto de este precio del petróleo. Se prevé que el tono principal de la reunión del Comité Político en abril sea más positivo que el de las dos sesiones de marzo, pero a mediados de abril se publicarán los datos económicos de los primeros tres meses; según los datos de los dos primeros meses, la tasa de crecimiento del PIB de este primer trimestre debería estar por encima del 4,8%, mejorando de manera evidente frente al 4,5% del último trimestre del año pasado. Por lo tanto, aunque habrá impacto del precio del petróleo, es posible que el impacto real sobre la economía de China se refleje más bien a partir del segundo trimestre hacia adelante. Por consiguiente, me inclino a pensar que en el plano del tono, la reunión del Comité Político en abril probablemente será relativamente positiva; pero en términos de medidas reales, seguirá siendo más una cuestión de expresar que se deben hacer bien las políticas de aumento y las reservas de políticas, así como prevenir una nueva caída de la economía en los próximos meses o en la segunda mitad del año; en abril, es posible que aún no se vean políticas de estímulo de un nivel mayor.

Bajo esta suposición, en lo que respecta al mercado, sin duda hay que seguir de cerca el precio del petróleo. Volviendo a A-shares, bonos y oro, menciono brevemente algunas conclusiones:

En el mercado de acciones, según la lógica que acabo de exponer, debido a que este alto precio del petróleo todavía es un “rinoceronte gris” que no ha sido suficientemente incorporado en el precio, desde mi punto de vista, el mercado seguirá teniendo presión en el corto plazo; pero a mediano y largo plazo todavía se espera que se materialice “un mercado alcista lento, uno de largo plazo y uno saludable”; en el mediano y largo plazo, las perspectivas para los activos chinos siguen siendo favorables.

En el mercado de bonos, al observar cinco dimensiones: “si la economía va bien, si los precios están altos, si la política monetaria es laxa, si la fuerza de asignación es fuerte o no, y si la supervisión es estricta o no”, el factor más importante en este momento es la presión que el aumento de precios ejerce sobre las tasas de interés. En choques de petróleo crudo similares del pasado, en el corto plazo las tasas de interés han sido difíciles de bajar de manera clara. En el período reciente, las tasas de rendimiento de bonos en los principales países del mundo también han marcado máximos; China, en cambio, ha estado relativamente plana. A partir del segundo trimestre, cuando la presión sobre los fundamentos de China empiece a hacerse realmente visible, y al mismo tiempo es muy probable que el gobierno de Estados Unidos reanude medidas fiscales más activas, e incluso implemente la llamada “monetización del déficit fiscal”; si no se hace así, podría haber grandes problemas para las elecciones de mediano plazo. Por tanto, la probabilidad de que las tasas de interés bajen en la segunda mitad del año sigue siendo relativamente alta.

En cuanto al oro, menciono una conclusión: desde la perspectiva macro, en las últimas tres semanas aproximadamente, el precio del oro cayó de 5500 dólares por onza a 4100 dólares por onza; el mayor efecto fue el impacto del precio del petróleo y el sentimiento de pánico causado por el conflicto de guerra. La lógica central que el mercado creía durante el período de uno o dos años anteriores de la subida del oro —debilidad o devaluación del dólar— en el corto plazo se ha presionado el botón de pausa, pero eso no significa que el oro no tenga atributos de refugio; más bien, se debe a que en el corto plazo el dólar vuelve a fortalecerse, lo que ejerce una presión que limita su atributo de refugio. También hemos realizado muchas investigaciones relacionadas en el pasado. En el punto actual, todavía vemos el oro al alza de manera estratégica y táctica. Por lo tanto, si en esta ronda se produce un ajuste relativamente grande, seguiría siendo una oportunidad para posicionarse.

Con base en el análisis anterior, si encadenamos el marco antes y después de esta guerra con una sola lógica: Durante los últimos siete u ocho años, el mundo, basado en diversas necesidades de seguridad potenciales, ha seguido incrementando el gasto de capital; detrás de eso, es porque los países tienen tanto la capacidad como la voluntad de mantener la liquidez laxa. Después de esta guerra entre Estados Unidos e Irán, las necesidades de seguridad global se reforzarán aún más; a corto plazo, la situación de liquidez laxa se romperá, pero a mediano y largo plazo, con mucha probabilidad seguirá prevaleciendo la laxitud. Volviendo al presente: la situación en Irán se mantiene tensa, lo que sugiere que la secuencia “precio del petróleo más alto—inflación al alza—la Fed pausa el recorte de tasas o incluso sube tasas—aumenta la probabilidad de estanflación”, e incluso la recesión, es más probable que ocurra en la práctica. En una frase: un precio del petróleo alto sostenido, el “rinoceronte gris” que aún no ha sido suficientementeprice in, exige estar alerta ante un ajuste profundo posterior del mercado.

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