Una "trampa dulce" de una jujuba de sour szechuan, preocupaciones en la IPO en Hong Kong de Qiyunshan Food

El 13 de marzo de 2026, Jiangxi Qiyunshan Food Co., Ltd. (en adelante, “Qiyunshan Food”) presentó por segunda vez su solicitud de salida a bolsa ante la Bolsa de Hong Kong, con la intención de cotizar en el Main Board de la Bolsa de Hong Kong.

Según datos de Zhushang Consulting, el tamaño del mercado de snacks de fruta en China aumentó de 66,3 mil millones de yuanes en 2019 a 99,5 mil millones de yuanes en 2024, con una tasa de crecimiento anual compuesta (CAGR) de 8,5% durante el período. Impulsado por el aumento de la conciencia sobre la salud, los avances tecnológicos, la diversificación de los canales de ventas y la innovación de productos, se prevé que el mercado de snacks de fruta en China continúe creciendo y alcance 151,0 mil millones de yuanes en 2029; la CAGR de 2024 a 2029 será de 8,7%.

Esta empresa de alimentos procedente de las profundidades de las montañas del sur de Jiangxi, logró ingresos anuales de más de 300 millones de yuanes con un producto de pastel de jujube rojo (nan suan zao), y ocupa el 32,4% de la cuota en el segmento de alimentos de nan suan zao, manteniéndose firmemente como número uno de la industria.

De estar al borde de la quiebra a ser el líder de la industria: el tope de crecimiento está al alcance

La historia de Qiyunshan Food comenzó con la fábrica de alimentos de Chongyi County, que se estableció en 1958. Esta empresa de propiedad de todo el pueblo llegó a producir entre cuatro y cinco decenas de productos, como vino, galletas y pasteles, pero después de la apertura y la reforma cayó en dificultades operativas, y para 1986 ya estaba al borde de la quiebra.

En 1986, Liu Zhigao, de 23 años, tomó el cargo de director de la fábrica. En 1992, él y su equipo desarrollaron un producto innovador, el pastel de nan suan zao, convirtiendo el fruto silvestre de las montañas en un snack moderno. En 1997, 51 empleados, incluido Liu Zhigao, aportaron conjuntamente capital para comprar la fábrica y completar la transformación a sociedad anónima, desde entonces centrada en la senda del nan suan zao.

El mercado chino de snacks en el que se sitúa Qiyunshan Food parece tener un espacio amplio, pero la senda principal de la empresa, los alimentos de nan suan zao, es en realidad un segmento nicho dentro de la categoría de snacks. Según datos de Zhushang Consulting, el mercado de snacks en China presenta una estructura altamente fragmentada; considerando el valor minorista para el año fiscal 2024, la cuota de mercado combinada de las cinco y de las diez principales empresas apenas llega al 5,9% y al 10,4%, respectivamente.

Lo que es aún más digno de notar es que, incluso en la senda nicho de alimentos de nan suan zao, la “posición de líder” de Qiyunshan Food se percibe como bastante incómoda. El prospecto muestra que, según el valor minorista del año fiscal 2024, la empresa ocupa solo el puesto número nueve en la industria de snacks de fruta, con una cuota de mercado del 0,6%; incluso en el campo más específico de alimentos de nan suan zao, su cuota de mercado es del 32,4%, pareciendo liderar, pero teniendo en cuenta el tamaño total de mercado de los alimentos de nan suan zao, su escala de ingresos sigue siendo relativamente pequeña. Esto significa que, aun si Qiyunshan Food logra cotizar, su tope de crecimiento también está al alcance y que el crecimiento posterior del desempeño enfrentará una presión considerable.

La volatilidad de los datos financieros es intensa; el negocio principal es único

Desde la perspectiva de las tendencias de la industria, en los últimos años el crecimiento del mercado chino de snacks se ha debido principalmente a la actualización hacia la salud, la diversificación y la focalización por escenarios. Sin embargo, como producto regional y característico, los alimentos de nan suan zao tienen principalmente una base de consumidores concentrada en el sur de China, y el reconocimiento en el mercado nacional es bajo. El prospecto muestra que, al final de 2025, los distribuidores fuera de línea de Qiyunshan Food se concentran principalmente en el sur; la expansión de una distribución a nivel nacional aún está en proceso, y los ingresos de los canales en línea han mantenido durante mucho tiempo una proporción del 10% al 14%.

Según el prospecto, los ingresos de Qiyunshan Food muestran una tendencia de “primero aumento y luego descenso”, es decir, un comportamiento ondulante. De 2023 a 2025, los ingresos operativos fueron de 247 millones de yuanes, 339 millones de yuanes y 314 millones de yuanes; en 2024, el crecimiento interanual fue del 37,5%, pero en 2025 el crecimiento interanual cayó un 7,5%. La empresa lo explica como “reducción de pedidos F de clientes” y el impacto de la planificación del período de vacaciones del Año Nuevo Lunar.

(Imagen: prospecto de la empresa)

El desempeño del beneficio neto también fluctúa de manera evidente: el beneficio neto fue de 23,705 millones de yuanes, 53,199 millones de yuanes y 48,922 millones de yuanes; en 2024 creció interanualmente un 124,4%, pero en 2025 cayó interanualmente un 8,04%. El prospecto indica que la razón principal de la volatilidad de las ganancias probablemente sea un aumento significativo de los gastos de ventas y marketing; de 2023 a 2025, los gastos de ventas y marketing de la empresa fueron de 68,225 millones de yuanes, 75,835 millones de yuanes y 80,694 millones de yuanes, con crecimiento continuo y con una tasa de crecimiento superior a la de los ingresos, lo que llevó a una compresión sostenida del margen de ganancias.

Vale la pena destacar que el negocio principal de Qiyunshan Food está altamente concentrado en los productos de alimentos de nan suan zao, y además su distribución de canales está algo desequilibrada, lo que hace que su capacidad de resistir riesgos sea relativamente débil.

En cuanto a la composición del negocio principal, los ingresos de la empresa provienen principalmente de dos productos centrales: pastel de nan suan zao y granos de nan suan zao. De 2023 a 2025, los ingresos por pastel de nan suan zao fueron de 209 millones de yuanes, 294 millones de yuanes y 266 millones de yuanes, y el porcentaje sobre los ingresos por ventas de productos fue del 84,7%, 86,7% y 84,8%, respectivamente; los ingresos por granos de nan suan zao fueron de 22,546 millones de yuanes, 31,263 millones de yuanes y 37,570 millones de yuanes, y el porcentaje sobre los ingresos por ventas de productos fue del 9,1%, 9,2% y 12,0%, respectivamente. La suma de ambos productos centrales representa más del 95%; el problema de que el negocio principal es único es muy marcado.

(Imagen: prospecto de la empresa)

Que el negocio principal sea único significa que el desempeño de la empresa depende en gran medida de la demanda del mercado de alimentos de nan suan zao. Si la senda de alimentos de nan suan zao entra en declive, si cambian las preferencias de los consumidores, o si aparecen productos sustitutos con mayor competitividad, el desempeño operativo de la empresa recibirá un impacto directo. Además, el peso de los ingresos de sus otros productos (como nan suan zao凝, gomitas blandas de nan suan zao, pasteles de frutas y verduras, etc.) es extremadamente bajo: en el año fiscal 2025 fue solo de 9,381 millones de yuanes, lo que representa apenas el 2,9% de los ingresos por ventas de productos; resulta difícil que forme un respaldo efectivo, y el avance de una estrategia de diversificación es relativamente lento.

Desequilibrio de canales; capacidad débil para resistir riesgos

Además, en su distribución de canales la empresa depende más de distribuidores fuera de línea y ha progresado más lentamente en el desarrollo en línea. El prospecto muestra que, de 2023 a 2025, la proporción de ingresos del canal fuera de línea sobre los ingresos por ventas de productos fue del 85,6%, 89,3% y 88,1%, respectivamente. Dentro de ellos, la proporción correspondiente a los ingresos de distribuidores fuera de línea fue del 85,0%, 88,4% y 86,3%, respectivamente, lo que indica una dependencia extremadamente alta de los distribuidores fuera de línea. Al 31 de diciembre de 2025, la empresa colabora con 230 distribuidores fuera de línea, pero estos se concentran principalmente en el sur de China; la distribución de canales a nivel nacional aún no se ha formado, y el riesgo de concentración regional es prominente.

(Imagen: prospecto de la empresa)

En la industria de snacks de ocio, la debilidad de Qiyunshan Food en la planificación de canales en línea dificulta llegar a consumidores de todo el país, y tampoco permite aprovechar las ventajas de los canales en línea para lograr una expansión rápida.

Por otra parte, la dependencia de Qiyunshan Food respecto de grandes clientes también afecta indirectamente su desempeño. El prospecto muestra que en 2024, la proporción de ingresos de los cinco principales clientes fue del 38,8%, y la del cliente más grande fue del 23%; en 2025, aunque la proporción de los cinco principales clientes cayó al 33,7%, la del cliente más grande siguió siendo del 12,8%.

Este riesgo de dependencia ya se evidenció en 2025. Debido a que el primer cliente redujo los pedidos de compras, sus ventas cayeron abruptamente de 77,995 millones de yuanes en 2024 a 40,195 millones de yuanes, lo que indirectamente provocó que los ingresos de la empresa en 2025 disminuyeran interanualmente un 7,5% hasta 314 millones de yuanes, y el beneficio neto cayera interanualmente un 8,03% hasta 48,925 millones de yuanes.

Además, el prospecto revela que de 2022 a marzo de 2025, Qiyunshan Food acumuló dividendos por 43,700 millones de yuanes; de ese monto, los dividendos de 2024 representaron una proporción del 21,4% del beneficio neto del año. Considerando que la participación de los principales directivos de 68,79%, cerca de 30 millones de yuanes ingresaron al bolsillo de seis accionistas controladores, incluido Liu Zhigao.

Esta operación de “retener utilidades para repartirlas antes de salir a bolsa” ha suscitado dudas del mercado sobre la necesidad de su captación de fondos. La empresa, por un lado, reparte dividendos a gran escala, y por otro, planea complementar el capital de trabajo mediante la captación de fondos a través de un IPO; esta lógica de “repartir dividendos antes de aportar flujo” ha sido interpretada por algunos inversores como “dividendo tipo vaciamiento”.

Para las empresas de alimentos, la seguridad alimentaria es una línea vital. Qiyunshan Food, con el sello de “alimento verde” en la cabeza, fue sancionada dos veces durante el período objeto de reporte por problemas de seguridad alimentaria. Durante el historial de desempeño, las pruebas de moho de los productos de la empresa fueron determinadas en dos ocasiones como no conformes con el requisito de las “Normas nacionales de seguridad alimentaria - Confituras”; la Administración de Supervisión del Mercado de Chongyi County y la de la ciudad de Ganzhou impuso multas y sanciones por un total de más de 120.000 yuanes. Este registro de infracción expone directamente las fallas del sistema de control de calidad de la empresa.

A nivel de la industria, el mercado chino de snacks está altamente fragmentado; la senda de nan suan zao es nicho y muy competitiva. Para que Qiyunshan Food logre una expansión nacional, no solo debe afrontar la competencia de numerosos fabricantes pequeños y medianos, sino también superar las barreras de reconocimiento regional y mejorar el conocimiento de su marca a nivel nacional; la dificultad es muy alta.

El intento de Qiyunshan Food de salir a bolsa en Hong Kong, sin duda, es una oportunidad importante para romper el cuello de botella de desarrollo y lograr la expansión nacional. Pero con la información divulgada hasta ahora, esta empresa líder en alimentos de nan suan zao, aunque tiene ciertas ventajas de marca, ventajas geográficas y una capacidad estable de generar ganancias, oculta múltiples arrecifes detrás: el tope de la industria, la volatilidad financiera, los riesgos de seguridad alimentaria y el hecho de que su negocio principal sea único. (Producido por “Caijing Weekly - Caishi Hui”)