“Rey de la nieve” cambia de director: una narrativa de capital liderada por un CFO y la batalla por mantener una valoración de miles de millones

（来源：投资者网-思维财经）

【消费洞察】desglosando la lógica de los “best-sellers” de las marcas de la Generación Z y del nuevo consumo; con datos, te mostramos a quién le cae el dinero.

El 24 de marzo de 2026, dos comunicados de Mi Xue Bing Cheng se dirigieron al mercado de capitales el mismo día.

Uno es el informe anual de 2025: ingresos de 335,6 mil millones de yuanes, +35,2%; beneficio neto atribuible a la matriz de 58,8 mil millones de yuanes, +32,7%. El otro es un ajuste de la gerencia: el fundador Zhang Hongfu deja el cargo de CEO y pasa a ser presidente de junta directiva en calidad de copresidente; el sucesor es su ex-CFO Zhang Yuan, de 35 años.

Dos comunicados, uno a plena luz y otro en la sombra, constituyen el pie de página completo del primer aniversario de la cotización de Mi Xue Bing Cheng.

La reacción que dio el mercado fue bastante digna de análisis: el día de publicación del informe anual, la cotización de Mi Group subió 5,95%, cerrando en 341,8 HKD; y al 25 de marzo, su capitalización bursátil ya se había evaporado en cerca de mil millones de millones de HKD respecto al pico de junio de 2025. El mercado, por un lado, usa el alza como voto para el desempeño de corto plazo; por el otro, usa la contracción de la capitalización para fijar el precio de sus preocupaciones a largo plazo.

El cambio de mando del “Rey de la Nieve” nunca ha sido simplemente un traspaso de personal. Es un ajuste de posicionamiento preciso basado en la lógica del capital, y también una planificación estratégica de defensa ante la “guerra de custodia” de una capitalización de mil millones.

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Un informe de resultados “bonito, pero inquietante”

Desde los datos financieros, el 2025 de Mi Xue Bing Cheng puede describirse como “de la mano de la estabilidad”.

Ingresos de 335,6 mil millones de yuanes y un beneficio neto de casi 60 mil millones de yuanes, ambos logrando un crecimiento superior al 30% al mismo tiempo. A finales de 2025, el número total de tiendas en todo el mundo se acercaba a las 60.000, de las cuales 55.000 están en el territorio continental; en un año se sumaron netamente 13.000. En la cadena de suministro, los ingredientes principales se producen 100% de forma propia; con 28 almacenes nacionales y 8 sistemas de almacenamiento en el extranjero, se forma una red logística extremo a extremo.

El efectivo y los activos financieros en cuenta pasaron de 111 mil millones a 199,9 mil millones de yuanes, con un aumento de casi 80%; los beneficios de liquidez traídos por la cotización aún no se han materializado por completo.

Es un informe de resultados que haría envidiar a la gran mayoría de las marcas de consumo.

Pero al mirar con detenimiento, las preocupaciones también son claras.

Primera preocupación: desaceleración del ritmo de crecimiento de las ganancias y presión en el margen bruto. En 2025, el beneficio neto creció 32,7% interanual, por debajo del 39,8% de 2024. Lo que es más digno de vigilancia es que el margen bruto de la venta de productos y equipos bajó de 31,2% a 29,9%; la empresa lo atribuye a “cambios en la estructura de ingresos y aumento de los costos de compra de algunos insumos”. Para una empresa cuya “máxima rentabilidad-precio” es el foso defensivo central, cualquier variación en el lado de los costos puede erosionar directamente las bases de las ganancias.

Segunda preocupación: los obstáculos a la expansión en el extranjero. A finales de 2025, las tiendas en el exterior sumaban 4.467, 428 menos que el año anterior. En el informe financiero, la empresa explica que se trata de ajustes operativos y optimización en los mercados de Indonesia y Vietnam. Pero el “ajuste” tiene otra cara: salir al exterior no es un camino fácil; las diferencias en hábitos de consumo y las dificultades de localización de la cadena de suministro están poniendo a prueba la capacidad de globalización del “Rey de la Nieve”.

Tercera preocupación: debilidad del crecimiento en tiendas existentes. Instituciones extranjeras como UBS, Goldman Sachs y BofA (Lyons) han expresado preocupación por el crecimiento de las ventas de Mi Xue en tiendas comparables, y prevén una posible caída de 4%-5% en 2026. Cuando la densidad de tiendas está cerca del “techo”, desviar el flujo de los clientes de las tiendas antiguas es el guion que los franquiciados menos desean.

Este informe de resultados “bonito, pero inquietante” explica precisamente la elección del momento del cambio de mando: completar la transición cuando el desempeño todavía está en niveles altos es mucho más sereno que cambiar al azar después de que estalle una crisis.

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De “socios de hermanos” a “estilo banca de inversión”: la lógica de capital detrás de que el CFO tome el relevo

Zhang Yuan, que asume el cargo de CEO, nació en 1991; tiene un máster en finanzas de la Universidad Tsinghua. En su historial figuran las cuatro palabras “operación de capital”: Securities de Merrill Lynch, inversión de Hillhouse Capital (Gaoqi), experiencia en inversión en el sector de consumo, y también participó en la debida diligencia e incluso en las decisiones de inversión tempranas sobre Mi Xue.

Se incorporó a Mi Xue en 2023 como CFO, pasó a ser vicepresidente ejecutivo en junio de 2025 y en marzo de 2026 tomó el relevo como CEO. Esta ruta de ascenso se completó de manera clara y ordenada en tres años.

Y la “retirada” de Zhang Hongfu también es sumamente significativa. Él no se fue; cambió a presidente de junta directiva en calidad de copresidente, y junto con su hermano Zhang Hongchao siguió al timón en áreas como estrategia, cultura, beneficencia y la innovación de “mirar hacia las estrellas”. En una frase de resumen del nuevo CEO Zhang Yuan en la junta de explicación de resultados, se expresó con precisión la lógica del reparto: “Mirar hacia las estrellas” y “agachar la cabeza para correr el camino” cumplen funciones cada uno en su lugar.

La lógica de fondo de este arreglo de personal tiene al menos tres niveles:

Primero, la mejora del gobierno corporativo de la empresa que cotiza. Mi Xue Bing Cheng cotizó en Hong Kong en marzo de 2025; al pasar de ser una empresa familiar con fuerte colorido de emprendimiento, se transformó en una empresa cotizada que acepta la supervisión del público. La “cesión de poder” del fundador es, por sí misma, una importante señal de madurez en la estructura de gobierno corporativo. Zhang Hongfu al renunciar como CEO significa que el poder de gestión operativa diaria se transfiere desde las manos del fundador a gerentes profesionales; esto es un requisito básico del mercado de capitales para la estandarización del gobierno corporativo.

Segundo, el adelantamiento estratégico de la capacidad de operar capital. Mi Xue Bing Cheng se encuentra en un momento clave para la expansión de múltiples marcas y el despliegue global de su cadena de suministro. Ya sea la construcción de fábricas en el exterior, inversiones en nodos logísticos, o la adquisición e integración de marcas, se necesita una capacidad de operación de capital muy fuerte como soporte. El historial de banca de inversión de Zhang Yuan encaja precisamente como “hecho a medida” para las necesidades estratégicas de esta etapa. Un investigador asociado especial del Merchant Bank (Banco Comercial de Jiangsu), Wu Zewei, señaló que un CEO con formación financiera tiende a ser más capaz de, al expandirse en escala, fortalecer el control financiero y la evaluación del retorno de la inversión.

Tercero, la proyección de tendencias del sector cuando el CFO asume como CEO. Esto no es un caso aislado. En 2023, el CFO de JD, Xu Ran, asumió como CEO; mediante ajustes organizativos y compresión de costos se mejoró la rentabilidad. En 2024, el CFO de Hema, Yan Xiaolei, tomó el relevo del fundador Hou Yi y, al año siguiente, logró la primera ganancia anual completa. En enero de 2026, el fundador de Miao Ke Lan Duo se retira y un alto directivo financiero de la línea de Mengniu asume el cargo. Esta serie de cambios de personal apunta en conjunto a una señal: las empresas chinas están pasando de “crecimiento acelerado” a “cultivo intensivo” (de calidad). Cuando el rendimiento marginal de la expansión de escala disminuye, las capacidades de operación más refinada y control de costos se convierten en la capacidad central para atravesar el ciclo.

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El “mérito” y la “retirada” de Zhang Hongfu: un giro “aprovechando la corriente”

En la narrativa de emprendimiento de Mi Xue Bing Cheng, la “complementariedad” de los hermanos Zhang ha sido siempre un guion clásico.

El hermano mayor Zhang Hongchao es introvertido, sereno y se enfoca en la tecnología; defiende construir la cadena de suministro por cuenta propia. El hermano menor Zhang Hongfu es extrovertido, llamativo y experto en marketing; introduce el IP del “Rey de la Nieve” para impulsar la juventud y la internacionalización de la marca. La excelente complementariedad entre lo conservador y lo agresivo sienta el patrón impulsor central de Mi Xue: “precios bajos + cadena de suministro”.

En diciembre de 2017, Zhang Hongfu asumió como CEO; después, las tiendas de Mi Xue pasaron de varios miles a cerca de 60.000. En marzo de 2025, al cotizar en Hong Kong, la cotización llegó a superar en un momento los 618 HKD, y la capitalización bursátil superó los 230 mil millones de HKD. La riqueza de los hermanos Zhang también aumentó con el mismo ritmo: según el listado Hurun Global Rich List de 2026, ambos tienen un patrimonio de 50.500 millones de yuanes cada uno, un aumento de 1,24 veces respecto al año anterior.

Pero después del pico, los desafíos llegaron uno tras otro.

Desde la segunda mitad de 2025, la cotización de Mi Xue ha mostrado una trayectoria oscilante hacia abajo; la capitalización bursátil se ha evaporado en cerca de mil millones de HKD frente a su máximo. La densificación de tiendas ha provocado desvío de clientes por tienda, aumentando la presión sobre la rentabilidad de los franquiciados. En 2025 se cerraron 2.527 tiendas franquiciadas, +57,1% interanual. Los problemas de seguridad alimentaria siguieron escalando; las quejas en la plataforma de Black Cat Complaints 【下载黑猫投诉客户端】 acumulaban más de 11.000 casos.

La renuncia de Zhang Hongfu no fue un “mérito logrado y retiro tranquilo”, sino más bien una rotación estratégica “siguiendo la tendencia”. Encargó las cargas de la operación diaria a un sucesor con más visión de capital y él se concentró en la estrategia a largo plazo, el IP cultural y la innovación en beneficencia; precisamente esos son los ámbitos en los que más se destacó durante su mandato. De CEO a copresidente de junta directiva: no es una dilución del poder, sino una reasignación precisa de funciones.

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La “duda sobre transacciones relacionadas” escondida en lo profundo del informe financiero

Si el cambio de mando es la línea clara, entonces una “adquisición relacionada” en el informe financiero es la línea oculta: toca el nervio más sensible del mercado de capitales.

En 2025, Mi Xue Bing Cheng invirtió 297 millones de yuanes para comprar el 53% de las acciones de Fresh Beer Fu Lujia (鮮啤福鹿家), entrando formalmente en el carril de la cerveza fresca. La lógica estratégica de esta adquisición es fácil de entender: completar el despliegue de “café y té de la mañana, té y cerveza de mediodía y noche” en todo el espectro de escenarios y crear una segunda curva de crecimiento.

Pero el problema está en la identidad del contraparte de la transacción. El anuncio muestra que el controlador real anterior de Fu Lujia era la esposa de Zhang Hongfu, Tian Haixia, que poseía directamente el 60,05% de las acciones. Esto significa que se trata de una típica “transacción relacionada entre hermanos”.

Lo que además pone en alerta al mercado es la valoración. Fu Lujia recién logró volver a obtener ganancias en 2024, con un beneficio neto de solo 1,07 millones de yuanes. Con base en el precio de la adquisición, el PER llega a 523 veces, muy por encima del nivel de valoración promedio del sector cervecero de las acciones A/H. Aunque la transacción ya cumplió los procedimientos de cumplimiento y Zhang Hongfu se apartó de la votación, la compra con prima alta de activos de una parte relacionada aún inevitablemente genera cuestionamientos de los inversores sobre “transferencia de intereses”.

El efecto de la integración posterior a esta adquisición se convertirá en la primera “prueba de presión” a la que se enfrentará el nuevo CEO Zhang Yuan. Hay diferencias notables en los escenarios de consumo y la lógica operativa entre el sector cervecero y el de tés: si se pueden materializar efectos de sinergia esperados, todavía existe una gran incertidumbre.

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Estrategia de “múltiples marcas”: el examen para el nuevo timonel

En la junta de explicación de resultados, Zhang Yuan afirmó con claridad que “coordinar el desarrollo en sinergia de Lucky Coffee y Fresh Beer Fu Lujia” es una de las direcciones clave para 2026. Esto implica que Mi Xue Bing Cheng está evolucionando desde una sola marca de té hacia una plataforma de múltiples marcas de “té + café + cerveza fresca”.

La sub-marca “Lucky Coffee” actualmente ya tiene más de 8.200 tiendas; mantiene la ruta de precios bajos de la marca principal. El café americano cuesta 5 yuanes por taza y se expande rápidamente en mercados de menor nivel. Guía de la Securities de Shanxi predice que todavía existe un espacio de 9.000 a 17.000 tiendas.

“Fresh Beer Fu Lujia” sigue la estrategia habitual de Mi Xue: usar la capacidad de la cadena de suministro para construir fábricas de alcohol, y usar un modelo de加盟 (franquicia) para expandir rápidamente las tiendas, manteniendo un precio popular de 9,9 yuanes. De unas 1.200 tiendas antes de la adquisición, para febrero de 2026 supera las 2.000; en medio año, el neto suma más de 800 tiendas.

Además, Mi Xue también está probando nuevas categorías como desayunos y pasteles, e incluso inició en la sede central de Zhengzhou el proyecto “Rey de la Nieve Paradise” (雪王乐园), explorando un modelo de integración cultural y turística de “jugar + comprar + experimentar”.

Pero los desafíos de una estrategia de múltiples marcas también son evidentes: ¿los clientes recordarán claramente la marca si los límites se expanden? ¿los nuevos negocios diluirán el ancho de banda de gestión? ¿puede el mercado en el exterior formar un modelo de ganancias replicable? Todas estas son preguntas obligatorias que tiene delante Zhang Yuan.

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La valoración del mercado de capitales: el cambio de “crecimiento” a “valor”

Volvamos a la respuesta del mercado de capitales ante este cambio de mando: la subida de corto plazo de la cotización y la presión a largo plazo sobre la capitalización bursátil, aunque parezcan contradictorias, en realidad se unifican.

La subida de corto plazo refleja la interpretación positiva del mercado de la señal de “que el CFO asumió el cargo”. Cuando la empresa entra en una fase de operación más detallada y refinada, un CEO con antecedentes financieros suele ser más capaz de controlar costos, mejorar la eficiencia y asignar capital. Esto refleja la expectativa del mercado de “reducir costos y mejorar eficiencia”.

Y la presión sobre la capitalización bursátil a largo plazo refleja la duda fundamental del mercado sobre la lógica de crecimiento de Mi Xue. Cuando la red de tiendas se acerca a las 60.000, ¿cuánto espacio de penetración queda en el mercado doméstico de menor nivel? Cuando en el extranjero aparecen ajustes de cierre de tiendas, ¿se materializará la historia de la globalización? Cuando el margen bruto del negocio principal cae y la expansión de múltiples marcas, ¿podrá sostener la valoración?

En una reciente llamada telefónica, Soochow Securities señaló que Mi Xue Bing Cheng, gracias a su expansión estable y a su modelo de rentabilidad, tiene un espacio de reparación de valoración claramente visible. Pero el requisito para la reparación de valoración es demostrar que no solo sabrán “abrir tiendas”, sino también “ganar dinero”; no solo ganar dinero en la sede, sino que también ganen dinero los franquiciados.

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Conclusión: “mirar hacia las estrellas” y “agachar la cabeza para correr el camino”

La asignación de funciones de Zhang Yuan en su reunión de explicación de resultados, esa frase de “mirar hacia las estrellas” y “agachar la cabeza para correr el camino”, probablemente sea el pie de página más preciso de este cambio de mando.

La “retirada” de Zhang Hongfu es una elevación de la estrategia del fundador, concentrando la energía en los temas de largo plazo de “mirar hacia las estrellas”; el “avance” de Zhang Yuan es la entrada de los talentos de élite del capital, asumiendo la misión operativa de “agachar la cabeza para correr el camino”.

Pero para Mi Xue Bing Cheng, la prueba real apenas comienza. Cuando el “Rey de la Nieve” crece desde una tienda de calle hasta convertirse en una empresa cotizada con una capitalización de mil millones, cuando se expande desde una sola marca de té hasta una plataforma de múltiples marcas y pasa de competir en el mercado chino a competir globalmente, no solo necesita la visión de los fundadores, sino también un sistema moderno de gobierno corporativo que pueda sostener un volumen tan enorme.

El que el CFO asuma como CEO es solo el primer paso en la construcción de este sistema. El problema que viene después es: cuando la “rentabilidad-precio extrema” se encuentre con el aumento de costos; cuando la densidad de tiendas se acerque al techo; y cuando las transacciones relacionadas generen dudas de confianza—¿podrá el “Rey de la Nieve” responder a cada signo de interrogación del mercado de capitales con resultados sólidos y de verdad?

La respuesta está en cada decisión operativa en 2026 y también en las cifras del próximo informe anual.

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Responsable: Wei Zirong