IOSG Weekly Brief｜$PUMP valoración desglosada: los datos en cadena desacreditan la teoría de la "inflación de volumen", ¿de dónde proviene realmente la depreciación?

El descuento proviene de tres frentes: la desconfianza del mercado sobre la sostenibilidad de los ingresos, la falta de cobertura por parte de instituciones y la confianza en la gestión que aún no se ha establecido.

Autor｜ Max Wong @IOSG

Introducción

Pump.fun_ se lanzó a principios de 2024 como un Meme Launchpad sin permisos en Solana, que permite a cualquier persona crear y comerciar tokens en cuestión de segundos mediante el mecanismo de Bonding Curve. El proyecto comenzó como una prueba de nicho, pero pronto se convirtió en una de las aplicaciones con mayores ingresos en una red blockchain pública._

Entre 2024 y 2025, los ingresos diarios promedio del protocolo de Pump.fun se mantuvieron a la par con Hyperliquid e incluso lo superaron; y como el mercado de Meme en el que opera tiene naturalmente un fuerte carácter cíclico, esta cifra resulta aún más llamativa. El token nativo $PUMP se emitió a través de un ICO de 600 millones de dólares a $0.004, con un FDV de 4,000 millones de dólares.

En los últimos meses, los ingresos marcaron máximos históricos y el valor del token se duplicó, pero el precio actual de $PUMP es de aproximadamente $0.0019, una caída de cerca del 80% desde su máximo histórico de $0.086 (correspondiente a un FDV de 8,600 millones de dólares). La capitalización actual es de aproximadamente 679 millones de dólares y el FDV es de 1,900 millones de dólares. La brecha entre la tendencia de ingresos y la valoración es muy evidente.

Este informe revisa la evolución del producto y la estrategia del ecosistema de Pump.fun, somete a pruebas de estrés si sus ingresos tienen “aire” y determina si la valoración actual es un error de fijación de precio o un descuento razonable por riesgos reales.

Paquete de productos

Pump.fun ya no es solo un Launchpad. Desde finales de 2024, empezó a expandirse hacia negocios adyacentes, ampliando las fuentes de ingresos y profundizando el control sobre el flujo especulativo on-chain.

Launchpad (producto central)

El primer producto, y el punto de partida del reconocimiento de marca. Cualquiera puede desplegar tokens pagando una tarifa pequeña.

PumpSwap

PumpSwap es un AMM DEX construido por Pump.fun que se lanzó en marzo de 2025. Su objetivo es directo: recuperar las “graduation fees” que antes iban a Raydium (Raydium cobra 6 SOL por cada token “graduado”). Tras la actualización de la tasa en mayo de 2025, el protocolo extrae 0.05% de cada operación; 0.20% se asigna a los LP; y 0.05% al emisor del token.

Las funciones incluyen: crear gratuitamente pools de liquidez para cualquier token, inyectar liquidez en pools existentes y hacer que los tokens listados en PumpSwap puedan negociarse.

Padre / Pump Terminal

Padre_ fue adquirido por Pump.fun y renombrado Terminal; se posiciona como una terminal de trading profesional, actualmente compatible con Solana, BNB, Base y ETH._

Las funciones son similares a las de terminales comparables: Trenches (ver tokens nuevos migrados/en proceso de migración), interfaces personalizadas, sniping y compra instantánea, estrategias de múltiples wallets y un “bundled detector”.

Pumplive

Pumplive es la función de transmisión en vivo dentro de la plataforma; cuando un presentador crea una transmisión, puede asociar un token.

La lógica es “el publicador es la casa de intercambio”, similar al modelo de Parti y Kick/stake.com: a los presentadores les interesa impulsar el volumen de trading porque obtienen un recorte del total de comisiones; los tenedores de tokens desean más volumen de trading y presión de compra. Cuanto más vende el presentador, más activo se vuelve el token y más grande es el volumen.

Iniciativas del ecosistema

Desde el TGE, Pump.fun tiene aproximadamente 1,000 millones de dólares en reservas de efectivo y sigue lanzando nuevas líneas de producto (la adquisición de Padre es un ejemplo), mientras realiza varias cosas:

Pumpfund

Maratón de hackers BiP (Build in Public) de 3 millones de dólares que se lanzó el 19 de enero de 2026. Con una valoración de referencia de 10 millones de dólares, proporcionó 250,000 dólares a cada uno de 12 proyectos. Los criterios de selección se inclinan por una selección de mercado impulsada por la atención pública, sin seguir la ruta tradicional de evaluación de VC.

Glass Full Foundation

GFF es un plan de inyección de liquidez lanzado en agosto de 2025. Mediante 5 wallets transparentes, se desplegaron aproximadamente 1.7 millones de dólares (2,022 SOL) en 10 tokens (incluyendo Tokabu 21.3%, House 20.6%, USDUC, NEET, MASK, FART, etc.), con una selección que favorece los proyectos con alta participación de la comunidad.

Project Ascend

Plan de incentivos para creadores lanzado en 2025. Su núcleo es la comisión dinámica por niveles para creadores (de 0.95% a 0.05%), con el objetivo de aumentar en 10 veces las ganancias de los creadores y, al mismo tiempo, acelerar el proceso de solicitud de CTO (toma de control de la comunidad).

Métricas agregadas (todos los productos)

La siguiente tabla resume tres líneas de producto. 2025 corresponde a datos reales y 2026 a tasas de ejecución previstas.

Actualmente, aproximadamente 32.7% de los ingresos totales provienen de productos que no son Launchpad; la diversificación de ingresos ya está empezando a dar resultados.

Actualmente, aproximadamente 32.7% de los ingresos totales de la plataforma provienen de productos que no son Launchpad, lo que demuestra claramente que ya ha logrado un éxito inicial en el objetivo de diversificar las fuentes de ingresos y buscar crecimiento en otras áreas.

▲ Gráfico del volumen de operaciones de Pumpfun

▲ Gráfico del volumen de operaciones de Pumpswap

▲ Gráfico del volumen de operaciones de Padre/Pump Terminal

¿Existe “wash trading” (falsificación de volumen) en Pump.fun?

La base fundamental superficial de $PUMP parece sólida, pero el problema central es: ¿el volumen de operaciones refleja actividad económica real, o lo generan los usuarios y robots?

Análisis de correlación del volumen de operaciones

La lógica es sencilla: en un mercado orgánico, el volumen de operaciones de Launchpad y PumpSwap debería estar correlacionado positivamente, con un desfase temporal. La actividad en Launchpad implica un alto interés especulativo real; parte del capital fluye hacia PumpSwap a través del mecanismo de graduación, respaldando el comercio después del listado.

Si existiera un lavado de gran escala, esta relación se rompería. El volumen de operaciones de Launchpad se empuja artificialmente; los tokens se “gradúan” basándose en actividad de curva falsificada y, cuando entran en PumpSwap, no hay compradores reales. El resultado: un aumento explosivo del volumen en Launchpad y un volumen plano o incluso a la baja en PumpSwap, con una correlación cercana a cero o volviéndose negativa.

El conjunto de señales que mejor explica el problema: un aumento brusco de las tasas de graduación (más tokens alcanzados artificialmente el umbral de la curva), mientras que en PumpSwap el volumen de operaciones por token se mantiene en niveles bajos y decae rápidamente, y además la profundidad de liquidez de PumpSwap no aumenta en paralelo con el número de tokens graduados.

Datos desde enero de 2026 hasta la fecha:

(Los dos primeros puntos de datos fueron anómalos debido a ajustes en comisiones de PumpSwap y políticas de los market makers; no se incluyeron en el análisis de correlación)

Hallazgos:

El volumen de operaciones de Launchpad es muy estable, y fluctúa entre 400 millones y 570 millones de dólares durante 8 semanas (aprox. 40% de rango). Dado que existen muchos bundled traders y usuarios que hacen wash trading para mantener el umbral de volumen, no resulta sorprendente.

PumpSwap fluctúa más: en el mismo periodo, entre 3,500 millones y 5,800 millones de dólares (aprox. 60% de rango). Se debe principalmente al fuerte aumento de la demanda de trading de Meme a mediados de enero y a medidas adicionales de incentivos por parte del equipo, pero Launchpad no mostró un aumento correspondiente de volumen.

r = 0.579, correlación positiva moderada. Con n=8, para que p<0.05 se requiere r>0.63, y no se alcanzó el umbral de significancia; aun así, la dirección y la fuerza son coherentes con la hipótesis de crecimiento orgánico.

Artículo de la Universidad de Duke

Investigadores de la Universidad de Duke realizaron un análisis completo on-chain de la Launchpad de Pump.fun, cubriendo todas las operaciones de 655,770 tokens emitidos entre septiembre y octubre de 2025, separando robots y operaciones humanas mediante metadatos de registro de transacciones en Solana.

De esos hallazgos, cuatro se relacionan directamente con el problema de las transacciones falsas.

Las grandes compras humanas son el mejor indicador de la graduación

La señal predictiva más fuerte de la graduación es acumular SOL rápidamente mediante un pequeño número de operaciones grandes. La mediana para graduar exitosamente solo requiere aproximadamente 457 operaciones; desde la creación del token hasta la graduación, alrededor de 4.4 minutos. Este patrón (ingresos de montos grandes y baja frecuencia desde diferentes wallets) es coherente con la especulación coordinada y humana (señales en grupos de Telegram, “KOL pumping”) o con el “pump and dump” continuo para cargar la oferta y distribuirla, pero no es consistente con robots de alta frecuencia que “hacen volumen”. Por el contrario, los tokens dominados por robots acumulan muchas transacciones pequeñas y luego se estancan antes de graduarse.

La actividad de los robots, en realidad, inhibe la graduación

Después de la fase temprana de la curva, la probabilidad de graduación de tokens con actividad de robots es sistemáticamente más baja. En ese momento, el requisito de graduación implicaba acumular alrededor de 85 SOL dentro de la curva. Si los robots estuvieran haciendo wash trading para empujar la graduación, la tasa de graduación de tokens con actividad de robots debería ser más alta, pero los datos muestran lo contrario.

La razón es estructural: durante la graduación, la Bonding Curve pasa de reservas virtuales a reservas reales de AMM; la profundidad efectiva de liquidez disminuye con una mayor dispersión. Antes de la graduación (bajo una profundidad respaldada por reservas virtuales), vender es más rentable que vender después de la graduación.

El estudio también encontró que, entre los 10 principales emisores de tokens en septiembre de 2025, cada uno emitió más de 2,000 tokens dentro de un solo mes, y antes de que cada token alcanzara el umbral de graduación se observan secuencias de ventas anómalas iniciadas por clusters de wallets. Los “bundled traders” y los “snipers” ponen posiciones de antemano y venden a la masa minorista que se siente atraída por el aumento de la curva.

Conclusión del paper: la mayoría de los robots en la plataforma son “front-runners”; capturan valor de sus contrapartes humanas al momento de entrar y salir, no son “wash traders” que busquen hacer que se cumpla el umbral de graduación. Los robots obtienen valor realizando compras rápidas/concentrando grandes cantidades de oferta y luego, cerca de la graduación, venden a los minoristas. Esto es distinto del wash trading.

El flujo neto de SOL es consistentemente positivo, y estructuralmente incompatible con wash trading

El paper calcula el flujo neto de SOL para el dataset completo (el total de SOL utilizado para la curva menos el total de SOL extraído por ventas). Durante el periodo de observación de un mes, el ecosistema acumuló un neto de retención de aproximadamente 160,000 SOL (equivalente a aproximadamente 32 millones de dólares, según los precios de septiembre de 2025).

Esta es una prueba dura para el wash trading: los volúmenes de trading en ciclos entre wallets relacionadas provocan que el flujo neto de capital se acerque a cero, porque compras y ventas se compensan entre sí. La retención neta de 32 millones de dólares es estructuralmente incompatible con un volumen de trading a gran escala en ciclos, lo cual indica que el capital real de minoristas externos entra continuamente a Launchpad; cada operación paga una comisión del 1.25%, generando una pérdida que respalda los ingresos del protocolo.

Los hallazgos del paper son consistentes con las conclusiones de nuestro análisis de correlación del volumen: gran parte del volumen en Launchpad lo generan bundled traders y snipers mediante pump and dump, formando un “piso de volumen”, pero no es wash trading. La diferencia es crucial: el wash trading produce cero ingresos netos para el protocolo (las comisiones entre wallets relacionadas se compensan), mientras que el pump and dump genera comisiones reales en cada operación (provenientes de contrapartes minoristas reales que pagan a la plataforma). Un ARR de aproximadamente 390 millones de dólares respalda que el protocolo monetiza el volumen real de retail a través del pump and dump del ecosistema, en lugar de fabricar indicadores falsos.

Economía de tokens

Recompras

Actualmente, Pump Fund destina el 100% de los ingresos de todas las líneas de productos a la recompra pública de $PUMP. Desde que se anunció la recompra del 100% de los ingresos el 15 de julio de 2025, en 8 meses:

Recompró 27% del flotante, eliminando 9.6% de la oferta total.

Comparación: Hyperliquid, desde que inició recompras en noviembre de 2024, solo ha destruido 4.1% de la oferta total (aprox. 12.3% del flotante).

Con el precio y los ingresos actuales, la tasa anualizada de liquidación del flotante es cercana a 45%.

Estructura de la oferta y desbloqueos

Oferta total: 1,000,000,000,000 PUMP

Flotante: 430,000,000,000 (43%)

Lock remanente: aprox. 58% de la oferta total

Principales hitos de desbloqueo: en curso: 12% (al 7 de julio, 2% por mes se usa para comunidad e incentivos) julio de 2026: se desbloquea 8.25%, y después, durante 36 meses, 0.68% por mes.

Análisis de valoración

Si el análisis de wash trading es correcto, $PUMP está infravalorado y existe un espacio asimétrico al alza.

El descuento proviene de tres aspectos:

#Desconfianza del mercado sobre la sostenibilidad de los ingresos

El mercado considera que el volumen de transacciones en Pump.fun en toda la plataforma es especulativo y cíclico, y está ligado a actividades Meme de corto plazo. Los inversores tratan la rentabilidad actual como algo temporal. Con el múltiplo precio/beneficio actual, las recompras tienen un efecto de mejora financiera, pero el modelo de valoración no lo incorpora, porque la suposición subyacente es que los ingresos se reducirán de forma sustancial. El punto de debate no es si Pump.fun está ganando dinero ahora, sino si podrá seguir ganándolo después de 24 meses.

#Falta de cobertura institucional

Entrevistamos a 15 fondos secundarios de nivel 1 y VC para conocer su visión sobre $PUMP. De esos 15, solo 1 está siguiendo $PUMP de manera proactiva mediante análisis bottom-up. La mayoría de las instituciones no modelan el conjunto de productos nuevos, no desglosan ingresos por línea de producto y no realizan pruebas de estrés sobre la sostenibilidad del volumen de trading.

La falta de cobertura genera un vacío narrativo; el precio está impulsado más por la percepción del mercado que por el análisis financiero. En comparación, $HYPE tiene un respaldo institucional más profundo, más cobertura de investigación y un posicionamiento de producto más claro, lo que respalda múltiplos de valoración más altos y más estables.

También existe un efecto de retroalimentación auto-reforzante: los activos relacionados con infraestructura Meme se clasifican por defecto como especulativos y de vida corta, y el comportamiento de trading sigue esa clasificación. El mercado necesita tiempo y datos a través de múltiples ciclos para actualizar ese marco de percepción. Antes de que los ingresos de Pump resistan una corrección más amplia en el mercado cripto y de que aumente la cobertura institucional, la compresión de valoración probablemente continuará, independientemente de cómo estén los flujos de caja actuales.

#La confianza en la gestión aún no se ha establecido

La preocupación de los inversores se concentra en: la visión a largo plazo más allá de Meme, la disciplina de asignación de capital, la ejecución del roadmap de producto y la transición de crecimiento viral a una economía de plataforma sostenible.

El mercado normalmente otorga múltiplos de valoración más bajos a plataformas de alto crecimiento lideradas por fundadores, hasta que la plataforma muestre resiliencia en medio de la volatilidad del mercado, demostrando que el crecimiento puede convertirse en una economía de plataforma sostenible. Hasta que Pump demuestre diversificación continua de ingresos y ejecución sólida a través de productos como PumpSwap y Pump Terminal, este descuento probablemente seguirá existiendo.