Efundamental: ¿Cuál será la principal contradicción en la valoración del mercado en 2026? Se está reduciendo la expectativa de expansión del valor de las acciones A, y el crecimiento de beneficios se convierte en la principal contribución a los rendimientos de este año.

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Fuente: XYSTRATEGY

**　　¿Cuál es la principal contradicción en la fijación de precios del mercado en 2026?**

En nuestro análisis de “¿Cuándo sonará la trompeta del contraataque el 22 de marzo?”, concluimos que “la intensificación del conflicto a corto plazo, en cambio, está gestando la oportunidad de desescalada que llevará a ambas partes a la mesa de negociaciones; la negociación será la dirección básica posterior, y la trompeta del contraataque del mercado a menudo suena en el momento más pesimista de las emociones”. Al inicio de esta semana, tras la escalada de la situación, con las dos TACO de Trump y el inicio formal de las negociaciones, este punto de vista está siendo validado.

De cara al futuro, mantenemos la opinión de que “la situación a corto plazo aún puede tener altibajos, pero a medio plazo se logrará la desescalada a través de negociaciones”. Por lo tanto, en cuanto a las dos principales preocupaciones del mercado actual: el riesgo sistémico derivado de la escalada incontrolada del conflicto y el riesgo de estanflación o incluso recesión causado por los altos precios del petróleo, quizás no sean el desenlace final de este conflicto. En lugar de preocuparnos por la aparición de estos dos escenarios extremadamente pesimistas, necesitamos reflexionar más sobre: ¿cuál es la variable que no puede volver a la normalidad a corto plazo después de este conflicto? Creemos que la clave está en el cambio en las expectativas de liquidez global causado por el aumento de los precios del petróleo y su profundo impacto en el entorno de fijación de precios del mercado.

Hemos enfatizado en nuestra estrategia anual de 2026 “La competencia de todo” que “el cambio de un impulso basado en la valoración a uno basado en ganancias será el mayor cambio en la fijación de precios del A-share este año en comparación con el año pasado”. Detrás de esto, por un lado, está la experiencia histórica de que “el A-share es difícil de mantener una valoración alta durante tres años consecutivos”, y por otro lado, el nuevo ciclo de aumento del PPI apoya la recuperación de las ganancias empresariales. Desde el inicio de este año, desde la perspectiva del entorno global, una serie de eventos emblemáticos que han provocado cambios en la fortaleza del dólar y en las expectativas de liquidez global están acelerando aún más el cambio de la fijación de precios del mercado hacia un impulso basado en ganancias y certidumbre.

Por un lado, a medida que la lógica subyacente del “dólar débil”, que anteriormente dominaba la expansión de la valoración de activos globales, se ve desafiada, los factores de fijación de precios del mercado también se centran gradualmente en la certidumbre. En el último año, el “dólar débil” ha sido la variable clave que ha impulsado la expansión de la valoración de activos globales. Esta expectativa optimista continuó fermentando en enero de este año, con la expansión de valoración representada por grandes capitalizaciones, pequeñas capitalizaciones, acciones con pérdidas y alta volatilidad dominando. Sin embargo, a finales de enero, la nominación de Waller provocó expectativas de contracción de liquidez, y a finales de febrero, estalló el conflicto entre Estados Unidos e Irán, lo que fortaleció el sistema del dólar petrolero; de esta manera, la lógica subyacente de la expansión de valoración de activos globales se vio desafiada, y la fijación de precios del mercado comenzó a centrarse en direcciones de baja valoración, dividendos, rendimiento y baja volatilidad.

Por otro lado, según la experiencia histórica, el impacto de los choques de oferta sobre el nivel central de precios del petróleo suele tener cierta persistencia, lo que significa que este año el mercado necesita adaptarse gradualmente a los cambios en el entorno de asignación provocados por el aumento de los precios del petróleo. Al revisar seis ciclos históricos de choque de oferta de petróleo, excepto por el conflicto entre Rusia y Ucrania en 2022, que provocó una recesión global debido a las agresivas subidas de tasas de la Reserva Federal y una fuerte debilidad de la demanda, en los otros cinco ciclos, después de los conflictos, el nivel central de precios del petróleo mostró un aumento sistemático en comparación con los niveles anteriores a la guerra, con un rango de entre 10% y 3 veces. Aunque la prima de riesgo geopolítico puede caer a medida que la situación se enfría, los costos de transporte y seguros del petróleo, impulsados por choques reales de oferta, y la recuperación lenta de la capacidad de producción hacen que el nivel central de precios del petróleo sea difícil de volver a los niveles anteriores a la guerra en el corto plazo.

El aumento sistemático del nivel central de precios del petróleo después del conflicto, así como su impacto en la trayectoria de la política monetaria de los bancos centrales globales y en las expectativas de liquidez, podría dificultar que este año “aumentar la valoración” sea tan fluido como el año pasado, convirtiéndose en uno de los cambios más importantes en el entorno de asignación de este año. En el último año, los activos globales compartieron un β de liquidez expansiva, impulsado por las reducciones de tasas coordinadas de los principales bancos centrales a nivel mundial. Sin embargo, desde el inicio de este año, especialmente después del choque de precios del petróleo, la política de los bancos centrales de varios países ha cambiado claramente hacia un enfoque más cauteloso y de espera. Se puede prever que, a medida que el nivel central de precios del petróleo continúe aumentando sistemáticamente, los bancos centrales de todo el mundo necesitarán más datos y más tiempo para verificar su impacto en la economía y la inflación; así, el entorno de liquidez, que se volverá más ajustado, puede dificultar que este año “aumentar la valoración” sea tan fluido como el año pasado, convirtiéndose en uno de los cambios más importantes en el entorno de asignación de este año.

En la actualidad, incluso si todas estas proyecciones aún no se han materializado, ya están teniendo un efecto real en las expectativas del mercado. Según nuestra encuesta del 23 al 25 de marzo a más de 260 gerentes de fondos, responsables de investigación y analistas de instituciones de inversión clave en el país, la distribución de las expectativas de rendimiento del A-share este año y la distribución de las expectativas de crecimiento de ganancias ya están convergiendo. Esto significa que la mayoría de los inversores están reduciendo sus expectativas sobre el espacio de expansión de valoración del A-share este año, y el crecimiento de ganancias será la principal contribución a los ingresos de este año.

Por lo tanto, para este año, no solo la transición de la fase dos del mercado alcista del A-share hacia un impulso basado en ganancias y el apoyo de la nueva ronda de aumento del PPI para la recuperación de ganancias, sino también el cambio en las expectativas de liquidez global provocadas por el aumento del nivel central de precios del petróleo después de este conflicto, acelerará aún más la contradicción principal en la fijación de precios del mercado de un impulso de expansión de valoración a uno basado en ganancias y certidumbre. Este es el cambio lógico que creemos que este conflicto realmente ha dejado en el mercado, y que el mercado necesitará reforzar y prestar atención durante mucho tiempo en el futuro.

**　　Abril: El tiempo estará del lado de la certeza del ciclo**

En cuanto a la asignación de abril, el mercado ya ha seleccionado en marzo la dirección de “ganar en el caos” con certeza. Hemos recopilado las industrias detalladas que han tenido un buen desempeño desde el conflicto entre Estados Unidos e Irán, que se pueden resumir en “tres certezas”:

• Dirección con fuerte certeza en desempeño y lógica de ciclo sólida: representada por la cadena de computación de América del Norte (equipos de comunicación);

• Dirección de energía alternativa y transmisión de precios que se benefician de la subida del nivel central de precios del petróleo: cadena de la industria de energía nueva (baterías, vehículos nuevos, energía solar, energía eólica, red eléctrica), carbón, servicios públicos (electricidad, gas), productos agrícolas, etc.;

• Dirección de refugio defensivo dominada por la demanda interna: bancos, alimentos y bebidas, infraestructura, etc.

Al mirar hacia abril, a medida que el período de resultados se centra más en el ciclo, para las tres “certezas” mencionadas anteriormente, creemos que el tiempo estará del lado de la “certeza del ciclo”. Basado en esto, tenemos tres proyecciones estructurales para el futuro: 1) Para las variedades de tecnología cíclica y cadenas de salida al mar, después de que la valoración se concentre en el riesgo geopolítico y las expectativas de contracción de liquidez, dado que tienen tendencias industriales independientes y sus fundamentos son poco afectados por los precios del petróleo, el período de resultados podría, de hecho, convertirse en una dirección de certeza en la que el mercado se centre gradualmente, y más direcciones de buen rendimiento podrían destacarse; 2) Para las variedades de la cadena de aumento de precios, con un aumento significativo en las pistas de aumento de precios en el primer trimestre, la lógica del ciclo en general podría validarse a través de los informes financieros, lo que representa una pista que no se puede ignorar más allá del crecimiento tecnológico, pero la diferenciación interna probablemente dependerá del ciclo, especialmente en relación con las variedades que tienen costos de petróleo como motor de aumento de precios; 3) Para algunas variedades de dividendos y demanda interna que dependen puramente de la emoción de refugio, si la temporada de informes no puede validar el ciclo, la posterior sobreutilización de beneficios probablemente disminuirá gradualmente.

**　　¿En qué direcciones detalladas vale la pena prestar atención?**

Primero, los datos de ganancias de las empresas industriales de enero a febrero recién divulgados podrían proporcionar pistas sobre el ciclo para el informe del primer trimestre. La tasa de crecimiento de las ganancias de las empresas industriales de enero a febrero mejoró notablemente, pasando del 0.6% a finales del año pasado al 15.2%, lo que sugiere que el rendimiento general del primer trimestre podría acelerarse. A nivel sectorial, correlacionamos las empresas industriales con las industrias de Shenwan, evaluando el cambio en el ciclo de cada industria manufacturera (tasa de crecimiento de ganancias). A partir de los datos más recientes de enero a febrero, los sectores que probablemente verán un ciclo acelerado en el informe del primer trimestre incluyen TMT, metales no ferrosos, química, materiales no metálicos (materiales de construcción, materiales no metálicos, etc.). Además, las industrias de carbón, fabricación de alimentos, papel, plásticos de goma, petróleo y gas natural, confección eléctrica, etc., también podrían ver una mejora marginal en el rendimiento del informe del primer trimestre.

En cuanto a las industrias detalladas, a través de la revisión de la actualización de las predicciones de ganancias de 2026 desde el inicio del año, hemos seleccionado las direcciones que probablemente tendrán un buen desempeño en el informe del primer trimestre, que se concentran principalmente en:

• IA: hardware (electrónica de consumo, equipos de comunicación, componentes, equipos de computación, equipos de comunicación, productos químicos electrónicos), software (juegos, servicios de TI);

• Fabricación avanzada, cadenas de salida al mar: energía nueva (baterías, energía solar, energía eólica), industria militar (equipos navales), equipos mecánicos (equipos de transporte ferroviario, equipos especiales, maquinaria de ingeniería), vehículos comerciales, servicios médicos;

• Cadenas de aumento de precios cíclicas: metales no ferrosos, carbón, acero, química (goma), materiales de construcción (vidrio, fibra de vidrio), transporte marítimo y puertos, gas;

• Consumo y finanzas: agricultura, venta al por menor, joyería, corredores, etc.;

Entre las direcciones detalladas mencionadas anteriormente, en combinación con el aumento y disminución desde marzo, hemos seleccionado las industrias de buen rendimiento que han sido más impactadas externamente en esta ronda, concentrándose principalmente en: computación nacional (semiconductores), componentes, IA de medio y bajo nivel (juegos, electrónica de consumo, servicios de TI), fabricación avanzada (industrial militar, maquinaria, medicamentos innovadores), cíclicas (metales no ferrosos, química, acero, vidrio y fibra de vidrio), consumo de servicios y nuevo consumo (venta al por menor, joyería, economía de mascotas), entre otros.

Advertencia de riesgo

Fluctuaciones en los datos económicos, relajación de políticas inferior a lo esperado, recortes de tasas de la Reserva Federal inferiores a lo esperado, escalada de la situación geopolítica, etc.

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Editor: Chang Fuqiang