Chuangxiang Three-Dimensional vuelve a la Bolsa de Hong Kong: dividendos elevados que generan pérdidas, ventas en línea dependientes de Amazon, aumento de ingresos sin incremento de beneficios por segundo año consecutivo

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：木予

Tras siete meses, Chuangxiang Sanwei vuelve a intentar convertirse en la “primera acción de impresión 3D de consumo”.

El 9 de marzo, Shenzhen Chuangxiang Sanwei Technology Co., Ltd. (abreviado: Chuangxiang Sanwei) presentó su prospecto a la Bolsa de Hong Kong, con planes de cotizar en el mercado principal, siendo CICC el patrocinador exclusivo. Justo tres semanas antes, la compañía había completado el registro de “circulación total”. Según el aviso de registro, Chuangxiang Sanwei planea emitir no más de aproximadamente 151 millones de acciones ordinarias para cotizar en el extranjero, y 21 accionistas de la empresa planean convertir un total de aproximadamente 393 millones de acciones no listadas en acciones listadas en el extranjero. De acuerdo con las reglas de cotización de acciones de Hong Kong, la empresa debe presentar el aviso de registro al menos 4 días hábiles antes de la fecha de aprobación de la audiencia, lo que significa que Chuangxiang Sanwei ha cumplido con los requisitos previos a la audiencia de cotización.

Al repasar el camino lleno de altibajos, Chuangxiang Sanwei había iniciado el proceso de cotización en A-shares en diciembre de 2023 y completó el registro de asesoría IPO con la Comisión Reguladora de Valores de Shenzhen en enero del año siguiente. Sin embargo, en julio de 2025, la empresa anunció repentinamente “abandonar A para ir a Hong Kong” y presentó su solicitud por primera vez en agosto. Ahora, a solo un paso de aterrizar en el mercado de capitales, el “informe de logros” que presenta Chuangxiang Sanwei parece difícil de convencer. El prospecto muestra que de 2023 a 2025, los ingresos totales de la empresa crecieron de 1,883 millones de yuanes a 3,127 millones de yuanes, con una tasa de crecimiento compuesta anual de aproximadamente 18.4%; el beneficio neto ha disminuido durante años, e incluso se espera que en 2025 pase de ganancias a pérdidas, registrando -182 millones de yuanes. Incluso eliminando los factores no operativos, el beneficio neto ajustado de Chuangxiang Sanwei también cayó de 130 millones de yuanes a 92 millones de yuanes, con dos años consecutivos de “aumento de ingresos sin aumento de beneficios”.

¿Las impresoras 3D no se venden? Más del 25% de los ingresos en el extranjero dependen de Amazon.

Chuangxiang Sanwei describe en su prospecto un plano comercial que podría considerarse perfecto: los usuarios generan y descargan modelos 3D a través de su escáner 3D o la comunidad en línea Chuangxiang Cloud, y luego utilizan impresoras 3D, materiales y accesorios correspondientes para imprimir productos terminados, finalizando la transacción en la plataforma de comercio electrónico exterior Nexbie, operada por la empresa.

Sin embargo, al analizar su composición empresarial, no es difícil darse cuenta de que el negocio principal de Chuangxiang Sanwei sigue siendo la venta de hardware, y los ingresos por suscripciones de miembros de Chuangxiang Cloud, transacciones de modelos 3D y comisiones, así como las ventas de productos impresos en 3D de Nexbie, solo representan entre el 0.1% y el 0.2% de los ingresos totales. De todos los productos en venta, la impresora 3D es, sin duda, el “pilar”. De 2023 a 2025, esta fuente de ingresos contribuyó con el 74.6%, 61.9% y 57.1% de los ingresos totales, respectivamente.

Aunque la proporción de ingresos se mantiene alta, el crecimiento en las ventas de impresoras 3D casi se ha estancado. De 2023 a 2024, su precio promedio aumentó un 21.9% interanual, pero las ventas cayeron de 870,700 unidades a 720,600 unidades, con una disminución de aproximadamente el 17.2%, y la proporción de ventas totales se redujo del 32.4% al 17.8%. En 2025, el precio promedio de las impresoras 3D volvió a aumentar un 22.4% interanual, pero las ventas solo crecieron un 3.0% en comparación con 2024, y la proporción de ventas totales cayó aún más al 11.7%.

Los productos clave muestran signos de fatiga, y el alto crecimiento de Chuangxiang Sanwei se mantiene en realidad gracias a los materiales de impresión 3D y los escáneres 3D. Durante el período del informe, el precio promedio de los materiales de impresión 3D aumentó y luego disminuyó, con un crecimiento acumulado de ventas del 209.0%, lo que llevó a un aumento de los ingresos en este segmento de 3.07 veces; el escáner 3D vio tanto el aumento de precio como el de volumen, con un aumento acumulado del 146.8% en el precio promedio y un explosivo aumento del 256.7% en las ventas, alcanzando un ingreso de 366 millones de yuanes en 2025, aproximadamente 8.81 veces el de 2023.

Sin embargo, es importante notar que los materiales de impresión 3D tienen un alto grado de estandarización y muchas alternativas de bajo costo, por lo que los usuarios pueden comprarlos a través de otros canales. El mercado de escáneres 3D de consumo es limitado, y se prevé optimistamente que su volumen de ventas global alcance apenas un millón de unidades en 2029. De 2023 a 2025, los ingresos de estas dos áreas de negocio de Chuangxiang Sanwei se mantuvieron estables en alrededor del 10% de los ingresos totales, y su capacidad para crecer con éxito como un segundo motor de crecimiento aún está por verse.

Al igual que otros fabricantes del sector, Chuangxiang Sanwei ha desplazado claramente su enfoque comercial hacia las regiones de Europa y América en los últimos años. Debido a la falta de desarrollo en la cadena de suministro de productos industriales pequeños en Europa y América, el alto costo laboral, la prevalencia de la cultura DIY y la baja eficiencia del sistema logístico, los consumidores suelen enfrentarse a altos costos, largos ciclos y mala experiencia al reemplazar pequeños accesorios o consumir productos industriales pequeños, lo que genera una demanda más fuerte de impresoras 3D de consumo.

Durante el período del informe, los ingresos en el extranjero de la empresa representaron el 69.2%, 70.9% y 74.1% de los ingresos totales, mostrando una tendencia de crecimiento anual. De estos, los ingresos de América del Norte representaron el 29.8%, 26.9% y 32.2%, y los ingresos de Europa representaron el 23.4%, 24.2% y 25.1%. En otras palabras, el mercado de Europa y América sostiene al menos “la mitad” del rendimiento de Chuangxiang Sanwei.

Y el acceso al mercado europeo y americano se basa en el gigante del comercio electrónico Amazon. En 2025, casi el 60% de los ingresos en línea de Chuangxiang Sanwei provino de su propia tienda en la plataforma de comercio electrónico, con ingresos de 584 millones de yuanes solo en Amazon, superando la suma de ingresos de otros siete plataformas de comercio electrónico como eBay, Tmall y JD, aproximadamente el 38.5% de los ingresos en línea, el 65.8% de los ingresos de la tienda propia en plataformas de comercio electrónico y el 25.2% de los ingresos totales en el extranjero.

La alta dependencia de Amazon también conlleva desventajas evidentes. Por un lado, las comisiones y tarifas de promoción de Amazon son altas, lo que continúa presionando el espacio de beneficio de la empresa en sus gastos de ventas y marketing. El prospecto muestra que la comisión por cada producto de Amazon es del 12% al 15%, mientras que la tasa de comisión de las tiendas DTC es de solo el 0.2%. De 2023 a 2025, las comisiones pagadas a Amazon representaron en su momento casi el 90% de las comisiones pagadas a las plataformas de comercio electrónico, y los gastos de promoción constituyeron más de una cuarta parte del gasto en marketing y publicidad. Bajo esta doble presión, la tasa de gastos de ventas de la empresa aumentó del 16.0% al 18.2%.

Por otro lado, la posición dominante de Amazon plantea un riesgo “cisne negro” potencial para Chuangxiang Sanwei que no se puede ignorar. En 2021, Amazon suspendió masivamente las cuentas de vendedores chinos, lo que llevó a la congelación de fondos. Durante las tensiones comerciales entre China y EE. UU. en 2025, Amazon presionó a los comerciantes chinos para que bajaran los precios o pagaran directamente los aranceles. En marzo de 2026, Amazon experimentó dos fallos masivos del sistema en 10 días, lo que llevó a que muchos enlaces de productos quedaran inactivos y los consumidores no pudieran hacer pedidos, y el gasto en publicidad por parte de los vendedores se “perdió”. Además, a partir de 2026, Amazon canceló el servicio de preprocesamiento y etiquetado de productos logísticos y aumentó significativamente las tarifas adicionales de almacenamiento, lo que tendrá un impacto negativo en la rentabilidad de la empresa.

Casi 300 millones acumulados en dividendos antes de la cotización. Cuentas por cobrar e inventarios elevados, flujo de efectivo apretado.

En cuanto a las pérdidas de 2025, Chuangxiang Sanwei explicó que se debieron a los dividendos distribuidos a los inversores y a la emisión de acciones.

Según el prospecto, Chuangxiang Sanwei solo ha realizado una ronda de financiamiento de capital. Después de la reestructuración en junio de 2021, la empresa atrajo a instituciones como Qianhai Mother Fund, Huarui Venture Capital, Tencent Investment, Shenzhen Capital Group, AVIC Nanshan Equity Investment y Guoxin Southern Intellectual Property, recaudando un total de 508 millones de yuanes en la ronda A, con una valoración posterior de aproximadamente 4,000 millones de yuanes. Antes de la cotización, los tres principales accionistas externos eran Qianhai Mother Fund, Shenzhen Capital Group y Tencent Investment, con participaciones de 5.81%, 4.32% y 2.16%, respectivamente.

Chuangxiang Sanwei firmó tres acuerdos de accionistas con los inversores de la ronda A, donde el segundo acuerdo estipula que la empresa debe completar la cotización antes del 31 de diciembre de 2025, de lo contrario, los inversores tienen derecho a exigir la recompra por parte del accionista mayoritario. El tercer acuerdo, firmado en julio de 2025, amplió la fecha límite de cotización por seis meses hasta el 30 de junio de 2026. Para apaciguar y compensar a los inversores de la ronda A, Chuangxiang Sanwei distribuyó dividendos en efectivo de 81.357 millones de yuanes, aproximadamente el 88.1% del beneficio neto ajustado de ese período. Al mismo tiempo, la empresa también emitió de manera selectiva 29.546 millones de nuevas acciones, con un valor justo de aproximadamente 159 millones de yuanes, lo que representa el 7.51% del total de capital ampliado.

De hecho, Chuangxiang Sanwei ha sido generosa en la distribución de dividendos. En 2021, la empresa distribuyó dividendos en efectivo de 195 millones de yuanes a los accionistas, seguido de pagos de 88 millones, 36 millones y 71 millones de yuanes durante el período de 2021 a 2023. Si se suman los dividendos en efectivo de 2025, la empresa ha acumulado un total de 276 millones de yuanes en dividendos antes de la cotización, donde Qianhai Mother Fund, Shenzhen Capital Group y Tencent Investment recibieron 16.0563 millones, 11.9386 millones y 5.9669 millones de yuanes, respectivamente, y otros inversores obtuvieron un total de 6.7707 millones de yuanes.

（来源：招股书）

Detrás de la alta y generosa distribución de dividendos, la situación del flujo de efectivo de Chuangxiang Sanwei no es satisfactoria. Hasta el 31 de diciembre de 2025, las cuentas por cobrar comerciales de la empresa alcanzaron 351 millones de yuanes, un aumento del 48.5% interanual, notablemente superior a la tasa de crecimiento de los ingresos en el mismo período; el total de inventarios alcanzó 686 millones de yuanes, un aumento del 45.0% en comparación con 2024, de los cuales aproximadamente el 75.2% son productos terminados. Con cuentas por cobrar e inventarios elevándose, durante el período del informe, Chuangxiang Sanwei experimentó una salida neta de efectivo de 63.977 millones de yuanes, mientras que en 2024 tuvo una entrada neta de 173 millones de yuanes, y al final del período, el efectivo en libros y equivalentes de efectivo se redujo a solo 277 millones de yuanes, una disminución del 40.2% interanual.

Bajo el brillante plano de negocios, los problemas de Chuangxiang Sanwei, como el estancamiento del crecimiento de sus productos clave, la dependencia de Amazon para los canales en línea y la tensión en el flujo de efectivo, están saliendo a la luz. Lo más urgente es que el “plazo límite” para la cotización acordado con los inversores está a la vuelta de la esquina. Tras la distribución masiva de dividendos y la emisión de acciones para compensar, aunque la empresa ha logrado mantener la confianza a nivel de accionistas, cómo contar una historia de crecimiento más convincente a los inversores del mercado secundario, y cómo cultivar una verdadera segunda línea de crecimiento que pueda sostener la carga, será la prueba que deberá enfrentar al cotizar en la Bolsa de Hong Kong.