“Gigante” Anta enfrenta una prueba de resistencia? El crecimiento de la marca principal es débil, y la rentabilidad bruta disminuye

2025年安踏体育的收入再創歷史新高，達到802.19億元，同比增長13.3%；但歸屬股東的溢利同比下滑12.9%，為135.9億元。另據財報，剔除2024年亞瑪芬集團上市及配股帶來的會計影響後，歸屬股東的溢利同比增長13.9%，達135.88億元。

然而，這份亮眼“成績單”並沒有在二級市場得到積極回應。截至業績發佈當日收盤，安踏体育股價收跌。

更值得關注的是，安踏体育的增長格局正在悄然改變。

主品牌安踏與被稱為“現金牛”的斐樂增長失速，而新興品牌集群迅速崛起，成為拉動集團業績的新引擎。与此同时，多品牌矩陣下的內部協同壓力也顯現——新品牌雖增長快，但體量小；老品牌規模大，卻增長乏力。

業內分析，大眾運動與運動時尚市場的競爭正進入成熟期，高端專業和戶外品牌的放量開始決定集團未來增速。如何在速度與體量之間找到新的平衡點，成為安踏体育未來最關鍵的挑戰。

主品牌增長乏力，新品牌撐住營收增速

財報數據顯示，安踏体育2025年整體收入同比增長13.3%，達802.19億元，再創歷史新高。然而，拆解業務結構可以發現，集團增長的主力正悄然發生變化：安踏主品牌增速持續放緩，斐樂也進入低速區間。

安踏主品牌長期佔據集團半壁江山，是“大眾運動”業務的核心盤面。2025年，該品牌收入348億元，同比僅增長3.7%，不僅遠低於集團整體增速，也是近年來首次跌至低個位數。財報顯示，安踏主品牌增幅自2021年的52.5%起一路下滑，2022年降至15.5%，随后兩年分別為9.3%和10.6%，直至2025年進一步降至3.7%。其收入佔比也降至43.3%。

獨立時尚諮詢師王寧指出，這反映出大眾運動賽道競爭加劇、渠道紅利消失，過去依靠規模的增長模式正在觸及天花板，而品牌溢價與產品升級所能釋放的利潤空間也趨於有限。

另一大品牌斐樂增速仍在個位數。財報顯示，斐樂2025年營收285億元，同比增長6.9%。回看歷史表現，斐樂增速已連續多個季度停留在中低個位數，2024年全年僅增長6.1%，而2023年增速仍達16.6%。

“品牌仍具有運營力和價格帶優勢，但角色正從‘高速發動機’轉向‘穩健型選手’。”時尚產業獨立分析師、上海良棲品牌管理有限公司創始人程伟雄分析，斐樂過去依靠“全品類擴張+核心城市深耕”迅速做大體量，但目前渠道與產品線已接近飽和，加之運動時尚市場競爭激烈，中短期難以重回高增長。

值得注意的是，收入佔比不足四分之一的“其他品牌”反而成為拉動增長的主力。2025年，該分部收入同比大增59.2%至169.96億元。其中，迪桑特依託其在滑雪、高爾夫、鐵人三項等專業運動領域的定位，全年流水突破百億元，晉升為集團第三個百億級品牌。可隆則是安踏体育增速最快品牌，核心城市門店店效、流水和同店銷售均實現快速提升。

可以說，這份亮眼成績單背後，正是多品牌矩陣的強勢表現，撐住安踏整體營收增速。

庫存高、周轉時間長，DTC模式考驗運營能力

儘管安踏体育旗下多品牌收入增長，但盈利狀況承壓仍不容忽視。

2025年，集團經營利潤率微升0.4個百分點至23.8%，但整體毛利率下降0.2個百分點至62.0%。其中，主品牌安踏經營利潤率下降0.3個百分點至20.7%，毛利率下降0.9個百分點至53.6%；斐樂經營利潤率小幅上升0.8個百分點至26.1%，毛利率下降1.4個百分點至66.4%。

財報指出，安踏主品牌毛利率下滑主要受兩個因素影響：一是加大專業產品的成本投入，二是電商渠道佔比上升，而電商毛利率偏低，拉低整體盈利水平。斐樂毛利率下滑，除了電商佔比上升外，還受產品功能和品質策略性提升帶來的成本上升影響。

与此同时，库存周转也在变慢。

2025年安踏体育平均存货周转天数由123天增至137天，同比增加14天，上半年一度同比增加22天，库存周转效率明显下降。库存金额从2024年的107.6亿元，增长至121.5亿元，增幅约13%。库存积压导致存货撇减金额达2.74亿元，而2024年则为存货撇减转回1.32亿元。程伟雄指出，高库存正反映出内部运营压力上升，是行业从增量转向存量竞争的共性难题。

根据安踏体育方面资料，集团采用以DTC（直接面对消费者）为核心的混合分销模式：一方面，包括安踏DTC模式下的直营业务和斐乐及其他品牌的直营零售业务；另一方面，包括批发和DTC模式下的加盟业务。财报显示，安踏品牌DTC直营收入占比35.4%，收入同比上升5.9%；DTC加盟收入占比18.4%，同比下降3.4%。

“DTC模式对内部精细化管理和信息化能力要求很高，包括商品企划、供应链、营销与折扣管控等环节。”程伟雄分析，过去几年，安踏体育推进DTC模式，确实提升了品牌力和毛利率，但在增长进入新阶段后，其“副作用”也逐步显现，如库存周转变慢、折扣加深、运营成本沉重等。

“复杂之处在于，安踏旗下品牌众多，对内部协同能力提出了极高要求。主品牌效率下滑已经暴露出多品牌协同存在隐患。”他认为，集团在全国铺设大型直营门店、线上线下双线推进，但也承担起租金、人工、库存的刚性成本。2025年消费市场竞争激烈，相比加盟模式，直营体系直接承受库存积压与利润压缩双重压力。

程伟雄建议，集团应关闭低效店铺、瘦身直营网络，同时在中国市场适度引入特许经营模式，提升灵活性与抗风险能力。“安踏需要在保持DTC优势的同时，适度松绑，用特许经营分担压力，提高整体运营效率。”

近年来，安踏体育正尝试打破“千店一面”，向细分赛道和千店千面转型，推出“竞技场级”“殿堂级”等不同的店态，来提升店效。与此同时，安踏门店数量也在显著收缩。但业内认为，其长期效果仍需时间检验。

安踏全球“扫货”加速，整合能力能否跟上扩张的速度？

在延续“多品牌、强运营”的管理理念下，除了亮眼的成绩单，安踏体育在2025年至2026年初的一系列并购活动，同样引人注目。

2025年，安踏体育全资收购国际领先户外品牌狼爪，并与国际时尚集团MUSINSA投资成立MUSINSA中国，将“MUSINSA STANDARD”和多品牌集合店Musinsa Store引入上海市场。进入2026年，安踏再度出手，以123亿元收购彪马所属公司PUMA SE 29.06%的股权。

近年来，安踏体育野心勃勃，不停地扩张商业版图，自2025年以来的并购投入已逼近150亿元。

收购狼爪完成之后，集团迅速为其安排了新一任“掌舵人”，任命原亚玛芬体育大中华区总裁姚剑出任狼爪全球品牌总裁，直接向丁世忠汇报。程伟雄认为，这一安排折射出安踏希望复制亚玛芬体育在中国区的增长路径。但他也指出，狼爪要从此前的低谷重新崛起仍需时间，其挑战不仅在于中国市场，还需重构全球市场的品牌定位与产品体系。

目前，新纳入集团体系的狼爪尚未对业绩产生实质贡献。根据规划，狼爪将启动全球五年品牌复兴战略，以“全场景专业徒步品牌”为定位，从商品到渠道体系展开重塑，以释放长期品牌价值。与此同时，刚被收购部分股权的彪马在2025年录得6.46亿欧元净亏损，这也意味着该资产短期难以为集团带来直接收益。

不可否认的是，收并购的部分品牌确实成为安踏体育业绩高增的亮点，财报显示，迪桑特、可隆等其他品牌全年营收169.96亿元，同比增长59.2%，经营利润率27.9%，相比2020年增长近7倍。另外，安踏体育控股的亚玛芬体育最新财报显示，2025年营收同比增长27%至65.66亿美元；归母净利润同比增长489%至4.27亿美元；旗下核心品牌始祖鸟、萨洛蒙等主要业务板块均实现双位数增长。

然而，即便是过去被视为“成功样本”的海外品牌，也并非没有业绩压力。

始祖鸟在快速扩张之际，去年相继受到“烟花秀”宣传争议及产品质量问题影响，品牌声誉经历波动，去年“双十一”跌出头部榜单、部分限量款遇冷。而被称为“现金牛”的斐乐增长降速明显，2025年营收仅维持个位数增长，毛利率同比下滑1.4个百分点至66.4%。

“多个品牌之间的定位重叠、资源消耗及内部竞争，都对集团统筹能力提出了更高要求。”程伟雄认为，中国户外与运动市场仍处于扩容周期，安踏体育具备整合海外品牌资源、推进本土化运营的能力；但另一方面，随着商业版图日益庞大，高强度并购带来的整合压力与管理成本同样不可忽视。

他还指出，在渠道端，DTC 模式加速铺开，也将倒逼品牌进入更透明、更直接的市场竞争环境。“以始祖鸟为例，依靠高价格、高毛利支撑的模式在全国范围扩张后，如何平衡高端定位与更广泛消费市场的需求，是下一阶段必然要面对的课题。”

新京报贝壳财经记者 曲筱艺

编辑 岳彩周

校对 穆祥桐