【Investigación y análisis de mercado de futuros & Datos de Bank of America】 Perspectivas de tendencias de las commodities en el segundo trimestre

（来源：期市期现投研）

El mercado de materias primas del segundo trimestre de 2026 está siendo oscurecido por la sombra geopolítica del estrecho de Ormuz. Aunque Estados Unidos e Irán eventualmente llegarán a un acuerdo, el proceso de tensiones es suficiente para reescribir completamente la lógica de precios de ciertos productos.

La línea de base mínima de Estados Unidos parece ser que “Irán no puede tener capacidad nuclear”, pero si se puede aceptar mantener ciertas actividades de enriquecimiento bajo estricta supervisión, teóricamente hay cierta flexibilidad;

Mientras tanto, el régimen iraní, en esencia, quiere sobrevivir; por ejemplo, de vez en cuando permiten que algunos barcos crucen el estrecho, esta presión “limitada” y flexible indica que aún están reservando espacio para negociaciones.

I. Sector energético: Reconfiguración de la oferta y la demanda en medio del caos en Oriente Medio, la pérdida real de petróleo no es tan alta como prevé el mercado

Actualmente, hay voces en el mercado que gritan “12-13 millones de barriles/día de suministro se han perdido”, asustando a todos y proyectando un precio del petróleo de 150 dólares; sin embargo, Citigroup ha rastreado que la escala de producción detenida es de aproximadamente 8.3 millones de barriles/día, cerca de 4 millones de barriles/día menos que los pesimistas.

¿Por qué hay tanta diferencia? La clave está en el método de estadística.

Las agencias de terceros a menudo retroceden desde los volúmenes de exportación para inferir la producción, pero ahora muchos barcos en el estrecho de Ormuz han apagado sus transpondedores y navegan por rutas ocultas, lo que ha causado una subestimación grave de los datos de exportación. Aquellos que operan en el mercado interno pueden sentir claramente que no pueden seguir el ritmo del mercado externo, porque el petróleo importado por la flota sombra de Irán está compensando el suministro.

Lo más crucial es la velocidad de recuperación. Citigroup dice que la mayoría de los campos petroleros en el Golfo pueden volver a estar en línea en aproximadamente dos semanas; para Kuwait e Irak, que son más lentos, dos a tres semanas también es razonable. Este juicio no es arbitrario: las condiciones geológicas de los campos petroleros del Golfo son realmente buenas, la presión del reservorio es alta, y mientras no se rompan los oleoductos, la reactivación es rápida. Investigamos el caso de los campos petroleros saudíes atacados en 2019, donde la producción se detuvo en 5.7 millones de barriles/día, y en 10 días se recuperó el 70%, volviendo prácticamente a la normalidad en 15 días. Aunque esta vez la escala es mayor, las condiciones técnicas no han cambiado, por lo que este ritmo de recuperación es confiable.

En términos de precios, hasta ahora, el WTI y el Brent ya han incorporado la mayoría de las expectativas de pérdidas de suministro; cualquier aumento adicional dependerá de la situación de las negociaciones entre Estados Unidos e Irán.

Desde el lado estadounidense, la línea de base es muy clara: Irán no puede tener capacidad nuclear, pero hay flexibilidad sobre “mantener algunas actividades de enriquecimiento bajo estricta supervisión”.

Desde el lado iraní, son más pragmáticos, exigen tres cosas: garantías de seguridad, levantamiento de sanciones y hacer dinero. Actualmente claman por un “peaje”, lo que puede parecer bastante duro, pero en realidad es una forma de dejar espacio para negociaciones: si cierran el estrecho, la economía global colapsa, y a Irán tampoco le beneficia.

Este tipo de “presión limitada” es muy similar a la estrategia que empleó Rusia al inicio del conflicto entre Rusia y Ucrania, que también busca “maximizar beneficios con el menor costo”.

II. Sector de metales: Persisten las contradicciones estructurales, el oro y el aluminio están en caída y son una buena compra, el cobre y el níquel solo pueden observar la volatilidad

¿Por qué esperar una caída significativa en el oro? La regla histórica es clara: cada vez que ocurre un evento de riesgo de gran magnitud, el oro es vendido primero. La burbuja de internet, la crisis financiera, la pandemia, y el conflicto entre Rusia y Ucrania, todos siguieron este patrón. La razón es simple: cuando todos carecen de efectivo, venden todos los activos, incluido el oro.

Desde una perspectiva de ciclo intermedio de 6 a 12 meses, Citigroup ha elevado su precio objetivo de 4500 dólares a 5000 dólares, y estamos de acuerdo con este juicio. La economía original de “la chica rubia” (crecimiento moderado, inflación controlable) ha sido destruida por la crisis iraní: los altos precios del petróleo impulsarán la inflación, lo que generará preocupaciones sobre el crecimiento económico, y los riesgos geopolíticos también llevarán al oro a una lógica de precios “más alta y más duradera”.

Cobre: La expectativa de demanda se ha desvanecido, y surgen preocupaciones sobre la oferta, la lógica de venta es clara y definitiva

La lógica de negociación central en el mercado del cobre actualmente no es un impacto directo del lado de la oferta, sino un aumento de precios de la energía provocado por el conflicto geopolítico, que a través de la cadena de transmisión macroeconómica presiona la demanda global. El efecto primordial del conflicto sobre el cobre es que los precios más altos del petróleo arrastran el crecimiento económico global, lo que a su vez afecta la demanda de cobre, en lugar de afectar directamente el lado de la oferta del cobre.

Desde datos específicos, las estimaciones de las agencias muestran que si el precio del petróleo aumenta un 40%, el crecimiento del PIB global podría verse arrastrado en alrededor de 0.6 puntos porcentuales, mientras que la elasticidad de la demanda de cobre con respecto al PIB es aproximadamente 1.2 veces, lo que significa que la demanda de cobre enfrentará una presión potencial de ajuste a la baja del 0.7% al 0.8%. Muchos inversores pueden pensar que esta proporción no es alta, pero en relación con el volumen total del mercado global de cobre, su impacto no es insignificante.

Actualmente, el consumo anual del mercado mundial de cobre es de aproximadamente 25-26 millones de toneladas, cada cambio del 1% en la demanda corresponde a una variación de 250-260 mil toneladas de cobre, lo que significa que incluso una leve deterioración a nivel macroeconómico puede causar un impacto sustancial en el balance del cobre.

Es importante notar que la razón por la cual el precio del cobre todavía muestra cierta resistencia no es porque la demanda fundamental sea fuerte, sino porque durante los últimos dos o tres años, el mercado del cobre ha estado en un desincronización prolongada entre “macro” y “micro”. A inicios de 2026, el panorama macro parece optimista, con índices PMI estabilizándose y activos reales volviendo a ser preferidos por el mercado, pero en el micro, antes del Año Nuevo, el desempeño fue débil, con altos inventarios visibles, y el mercado chino incluso llegó a estar cerca de un estado de “huelga de compradores”, es decir, las empresas del sector solo compran según la necesidad, sin deseos de reabastecer, lo que lleva a un “débil equilibrio” en la oferta y la demanda industrial.

Esta corrección del mercado, sin embargo, muestra un patrón opuesto: la narrativa macro ha sido interrumpida por el conflicto geopolítico y el aumento de precios de la energía, las expectativas siguen debilitándose, pero el micro en China está mostrando señales de recuperación a precios bajos.

Estas señales de recuperación micro se reflejan recientemente en tres aspectos:

Primero, la velocidad de desinventario después del Año Nuevo ha superado las expectativas del mercado; según los datos de seguimiento de Shanghai Metal Network a mediados de marzo, desde el Año Nuevo hasta el 15 de marzo, las existencias de cobre en la Bolsa de Futuros de Shanghai se han reducido en aproximadamente 120,000 toneladas, un aumento del 8% en comparación con el mismo período del año pasado;

Segundo, la ventana de arbitraje de importación se ha reabierto, desde marzo, la diferencia de precios entre cobre en Shanghai y Londres se ha expandido a un rango positivo, el espacio de beneficio para el cobre importado ha aumentado a 50-80 yuanes/tonelada, lo que ha llevado a un aumento en las importaciones; los datos de aduanas muestran que en la primera quincena de marzo, las importaciones de cobre crecieron un 6.2% interanual;

Tercero, la tasa de utilización de procesamiento de semielaborados ha aumentado, la tasa de operación de empresas procesadoras de cobre como láminas de cobre y tubos de cobre ha subido del 60% después del Año Nuevo a más del 75%, mostrando una mejora marginal en la demanda del lado de uso.

Sin embargo, es importante aclarar que esta recuperación micro es solo un “parche a corto plazo”, y no puede cambiar la tendencia a la baja del cobre en el mediano plazo. Según datos históricos, el retroceso promedio del cobre en un entorno de recesión se acerca al 30%, y el mercado actual claramente no ha incorporado este nivel de riesgo, como mucho, acaba de despertar de un estado de “exceso de complacencia”. La corrección en el mercado del cobre apenas ha comenzado, y la transmisión del deterioro de la demanda macro aún necesita tiempo, la recuperación micro a corto plazo difícilmente compensará la presión a la baja de la demanda en el mediano plazo.

Si observamos el ciclo semanal del cobre en Londres, su ajuste tomará entre 8 y 12 velas semanales, es decir, de 2 a 3 meses. El punto absoluto a observar es la resistencia previa de 11,000.

Níquel superior al cobre: La resistencia se destaca, el riesgo es retrasado, los subproductos son la primera opción

Entre los metales básicos, el níquel se sitúa entre el aluminio y el cobre, no tiene una lógica de contracción de oferta tan clara como el aluminio, ni presenta un problema de impacto en el balance tan destacado como el cobre, y su resistencia general es significativamente mejor que la del cobre, constituyendo un producto preferido en el campo secundario. La resistencia del níquel se debe principalmente a un mayor colchón de inventario y a un retraso en los riesgos de oferta, al mismo tiempo que el grado en que la demanda se ve arrastrada por la macroeconomía es menor que el del cobre.

Desde el lado de la oferta, el níquel también enfrenta ciertos riesgos potenciales: la producción de níquel HPAL (bajo presión ácida) de Indonesia también depende del suministro de azufre del Medio Oriente, lo cual es similar al riesgo en la cadena de suministro de azufre del cobre. Sin embargo, a diferencia del cobre, el colchón de inventario de azufre en los proyectos de HPAL de Indonesia es relativamente mayor, el inventario de azufre en las principales fábricas HPAL de Indonesia puede sostener la producción durante 2-3 meses, y algunas fábricas ya han almacenado parte de la materia prima de azufre, por lo que el problema del suministro de azufre afectará al níquel con un retraso mayor, y no habrá una contracción sustancial a corto plazo.

En cuanto a la demanda, el níquel se concentra principalmente en los sectores de energía nueva (baterías de potencia) y acero inoxidable, donde la demanda en el sector de energía nueva se mantiene en crecimiento constante, lo que en cierta medida compensa el impacto negativo de la desaceleración macroeconómica sobre la demanda de acero inoxidable.

Los datos muestran que en enero y febrero de 2026, la capacidad instalada de baterías de potencia a nivel mundial creció un 18.3% interanual, lo que impulsó la producción de materiales ternarios de níquel, cobalto y manganeso en un 15.7%, lo que sostiene la demanda de níquel; en el sector del acero inoxidable, aunque la demanda global enfrenta cierta presión, el mercado chino muestra una mejora marginal a precios bajos, con la tasa de operación de acero inoxidable en marzo recuperándose al 78%, un aumento de 5 puntos porcentuales respecto a febrero, lo que también apoya la demanda de níquel.

En comparación con el cobre, el níquel tiene una sensibilidad macroeconómica menor, con una elasticidad de la demanda respecto al PIB de aproximadamente 0.9 veces, inferior a la de 1.2 veces del cobre, por lo que en el contexto de un deterioro de la demanda macro, la demanda de níquel se ve menos afectada. Además, aunque los inventarios visibles de níquel han aumentado, en general, se encuentran en niveles medios históricos, y la presión de inventario es mucho menor que la del cobre.

En las recientes fluctuaciones del mercado, la magnitud de la caída del precio del níquel ha sido significativamente menor que la del cobre, lo que refleja bien su resistencia. Desde marzo, el precio del cobre en Londres ha caído un 11%, mientras que el precio del níquel solo ha caído un 4.58%, y durante la continua caída del precio del cobre, el níquel ha experimentado múltiples rebotes en ciclos cortos, mostrando que las expectativas pesimistas del mercado sobre el níquel son considerablemente menores que las del cobre. En resumen, aunque el níquel no tiene una lógica de compra tan clara como el aluminio, su resistencia es notablemente superior a la del cobre, y es un objetivo más digno de atención entre los productos secundarios de metales básicos, con un valor de asignación superior al del cobre.

Aluminio: 4 millones de toneladas de capacidad expuestas a riesgos, y los inventarios son increíblemente bajos

Totalmente opuesto a la lógica de “destrucción de demanda” del cobre, la lógica central de negociación en el mercado del aluminio es “interrupción del suministro”, y esta interrupción del suministro tiene una asimetría muy fuerte: una vez que el suministro sufre una contracción sustancial, será difícil de recuperar a corto plazo, lo que también es el factor central de la fortaleza relativa del aluminio.

Desde la perspectiva de la oferta, la región del Medio Oriente es una base de producción de aluminio importante a nivel mundial, en 2025, la producción de aluminio electrolítico de los seis países del Medio Oriente alcanzará 6.927 millones de toneladas, representando el 9.2% de la producción total mundial, con una producción de aproximadamente 6.8 millones de toneladas, lo que representa el 7% del suministro global de aluminio; si excluimos el mercado chino, esta producción representa hasta el 18% de la demanda de otras regiones del mundo. Los conflictos geopolíticos han interrumpido las rutas de transporte marítimo y terrestre, lo que ha limitado gravemente el transporte de productos de aluminio y materias primas (especialmente alúmina), lo que tiene un impacto importante en el equilibrio de oferta y demanda del mercado global de aluminio.

Es importante aclarar que actualmente el mercado del aluminio no está negociando “la desaparición del metal”, sino “el flujo del metal está bloqueado”. Esta diferencia es fundamental comparada con la lógica de oferta del cobre: en el cobre, no hay riesgo inmediato en la oferta, mientras que en el aluminio ya ha surgido “falta de liquidez” en el lado de la oferta: las fuentes de suministro entre regiones no pueden fluir con normalidad, causando tensión en el suministro en mercados locales, lo que a su vez eleva las primas y expande los diferenciales de precios.

Los verdaderos nodos de riesgo residen en el lado de las materias primas de las fundiciones: el inventario de alúmina. La mayoría de las fábricas de aluminio en el Medio Oriente inicialmente solo tienen aproximadamente un mes de inventario de alúmina para operar a plena capacidad; aunque en Emiratos Árabes Unidos y otras pocas áreas pueden extender ese tiempo a 1.5-2 meses debido a recursos propios de alúmina o bauxita, una vez que se agote el inventario de alúmina, las fundiciones tendrán que tomar decisiones de reducir carga o incluso detener la producción, y la dificultad de cerrar y reactivar las plantas de aluminio electrolítico es enorme; una vez cerradas, la reanudación de la producción requerirá de 4 a 6 meses, lo que también es la raíz de la asimetría en el mercado del aluminio.

Actualmente, las señales de contracción en el lado de la oferta ya han comenzado a aparecer: una de las fábricas de aluminio más grandes del Medio Oriente, Alba, ya está discutiendo una reducción adicional de carga, y la tasa de utilización de la capacidad se ha reducido del 100% al 80%; incluso si la planta de Qatalum puede mantener el 60% de su operación, todavía sufre problemas por la interrupción en las importaciones de alúmina, lo que genera una presión considerable para reducir la carga en el futuro. Se espera que en las próximas dos o tres semanas, continúen surgiendo más noticias de fábricas de aluminio en el Medio Oriente “reduciendo aún más la producción/carga”, y cada anuncio de reducción reforzará aún más la lógica de compra del aluminio.

Al igual que con el petróleo, la falta es falta; por mucho que el presidente hable, no puede ofrecer petróleo a los alcistas. La elasticidad del PIB del aluminio se acerca a 2 veces, superior a la de 1.2 veces del cobre, lo que significa que la desaceleración de la demanda macro tiene un impacto teórico mayor sobre la demanda de aluminio, pero las expectativas de contracción en la oferta de aluminio ya superan con creces las expectativas de disminución de la demanda.

En resumen, el aluminio es el objetivo de compra más prometedor entre los metales básicos actuales, y en el futuro, la estrategia principal debe ser comprar en caídas, siendo la mejor manera de participar en este momento una combinación de “comprar aluminio + vender cobre”.

En conclusión, el núcleo del mercado de materias primas en el segundo trimestre son las oportunidades estructurales. En energía, el diésel y el gas natural; en metales, el oro y el aluminio; y en productos agrícolas, el maíz y el trigo son variedades que merecen especial atención. Productos como el cobre, níquel y plata que experimentan volatilidad, es mejor esperar a que se estabilicen antes de actuar, o realizar operaciones de arbitraje. El control de riesgos siempre es lo más importante; no ponga todas sus posiciones en un solo producto, opere en diferentes cuentas, y detenga pérdidas a tiempo para poder ganar dinero en medio de este caos.

Finalmente, si las negociaciones superan las expectativas y se llega a un acuerdo para mediados de abril, la prima de riesgo del petróleo, diésel y gas natural se desvanecerá rápidamente, y estos productos podrían retroceder significativamente; los que compren deben tomar ganancias a tiempo. Si la política de la Reserva Federal se ajusta debido a que los altos precios del petróleo aumentan la inflación, y la Reserva Federal retrasa la reducción de tasas o incluso sube las tasas, productos sensibles a las tasas como el oro, cobre y níquel serán presionados.