Goldman Sachs: ¿Provocará el crédito privado una nueva crisis financiera?

Pregunta a AI · ¿Por qué existen diferencias significativas en las predicciones de riesgo de crédito privado entre Goldman Sachs y UBS?

En un contexto de creciente turbulencia en la industria del crédito privado y múltiples principales gestoras de activos limitando rescates, el economista de Goldman Sachs Manuel Abecasis emite un juicio claro: la presión del crédito privado probablemente no provoque efectos de contagio macroeconómicos a gran escala, pero un endurecimiento más amplio de las condiciones financieras representará una amenaza mayor.

Recientemente, gigantes alternativos de gestión de activos como Apollo, Ares y BlackRock han impuesto restricciones a los inversores debido a un aumento en las solicitudes de rescate por parte de minoristas y clientes de alto patrimonio, generando preocupaciones generalizadas sobre si la crisis del crédito privado podría extenderse. En su informe, Goldman Sachs evalúa sistemáticamente el impacto potencial de las pérdidas en el crédito privado sobre el volumen total de préstamos y el crecimiento del PIB, utilizando un escenario de estrés por incumplimiento. Se señala que, incluso en un escenario extremo donde la tasa de incumplimiento alcance el 10%, la reducción en el PIB sería solo del 0,2% a 0,5%.

El informe también indica que los bancos han acelerado recientemente los préstamos a empresas, que en general mantienen balances saludables, y que el aumento en la demanda de inversiones relacionadas con IA también apoyará el mercado crediticio, pudiendo compensar parcialmente el impacto del endurecimiento del crédito privado. Goldman Sachs enfatiza que el riesgo mayor radica en que: la incertidumbre sobre el futuro de la IA provoque una ampliación de los diferenciales de crédito en general, o que las condiciones financieras se endurezcan aún más en un rango más amplio.

No obstante, en el mercado también existen voces más pesimistas. UBS ha revisado al alza su predicción base de la tasa de incumplimiento del crédito privado al 15%, muy por encima del escenario más adverso establecido por Goldman Sachs, y advierte sobre posibles “incumplimientos en cadena” y riesgos de contagio a gran escala, en marcado contraste con las conclusiones de Goldman.

Tamaño del crédito privado: expansión rápida pero aún marginal

Según el informe de Goldman Sachs, la industria del crédito privado actualmente posee aproximadamente 1,7 billones de dólares en préstamos apalancados a empresas, lo que representa alrededor del 4% del total del crédito del sector no financiero privado.

Goldman señala que, aunque el sector ha experimentado una rápida expansión en los últimos años, su tamaño sigue siendo limitado en comparación con la escala del sistema financiero en su conjunto. Como referencia, antes de la crisis financiera de 2008, los préstamos hipotecarios residenciales representaban aproximadamente el 45% del crédito del sector no financiero privado, mucho más alto que el nivel actual del crédito privado. Con esto, Goldman refuta las opiniones que comparan la presión actual del crédito privado con la de 2008, incluyendo la analogía similar planteada por el estratega de Bank of America Michael Hartnett.

En cuanto al desempeño actual de los préstamos, los indicadores disponibles muestran que, hasta el cuarto trimestre de 2025, el comportamiento general de los préstamos se mantiene en línea con la media de 2023. La proporción de carteras de crédito privado con préstamos con mal desempeño ha aumentado ligeramente en la segunda mitad de 2025, pero sigue por debajo de los niveles de 2023. Además, la proporción de préstamos con opción de pago en especie (PIK) ha aumentado, aunque esto refleja principalmente que las nuevas emisiones recientes han incorporado más cláusulas PIK en sus términos, y no que los prestatarios hayan sido forzados a pasarse a esta modalidad por presión financiera; la proporción de prestatarios que optan voluntariamente por PIK se ha mantenido estable recientemente.

Exposición en software: el riesgo más concentrado

El impacto disruptivo de la ola de IA en la industria del software ha sido el catalizador principal de la rápida deterioración del ánimo en el mercado del crédito privado en las últimas semanas. Los analistas de Goldman estiman que el sector del software representa menos del 25% de la cartera de préstamos a empresas en fondos de desarrollo comercial (BDC). Al mismo tiempo, los prestatarios del sector tecnológico tienen un apalancamiento superior al de otros tipos de prestatarios en el crédito privado, y la recuperación de los préstamos en software podría ser menor que en otros sectores, debido a la falta de activos tangibles que puedan usarse como garantía.

Además del riesgo concentrado en software, los casos de fraude en algunos préstamos importantes y las acumuladas vulnerabilidades crediticias derivadas de la rápida expansión del crédito privado en los últimos años aumentan la preocupación por la calidad de los préstamos. Goldman también señala que la relación entre la industria del crédito privado y otras instituciones financieras se ha intensificado en los últimos años: las aseguradoras han aumentado significativamente su exposición a este sector, apalancándose más y dependiendo en mayor medida de financiamiento mayorista a corto plazo; los bancos, por su parte, mantienen una relación más estrecha mediante la concesión de préstamos y líneas de crédito, creando una mayor interdependencia.

Cuantificación del impacto en dos escenarios de estrés

Goldman ha definido dos escenarios de incumplimiento para realizar pruebas de estrés, combinando la observación de la correlación entre instituciones por parte de analistas de acciones, estimaciones conservadoras de recuperaciones por parte de estrategas de crédito, y la intensidad con la que diferentes tipos de instituciones financieras reducirían sus préstamos ante el impacto.

En el escenario base, la tasa de incumplimiento del crédito privado aumentaría del 1% en 2025 al 3-4% (el extremo inferior del ciclo de crédito histórico de préstamos apalancados), generando aproximadamente 45 mil millones de dólares en incumplimientos adicionales, con una recuperación del 40%, lo que equivale a unas pérdidas reales de unos 25 mil millones de dólares. En este escenario, la reducción en el stock de préstamos sería de aproximadamente el 0,2% o menos (equivalente a alrededor del 1,5% o menos del flujo total de nuevos préstamos), y el impacto en el PIB sería de aproximadamente el 0,1%.

En el escenario extremo, con una tasa de incumplimiento del 10% (el límite superior del ciclo histórico de préstamos apalancados), se producirían unos 150 mil millones de dólares en incumplimientos, con unas pérdidas estimadas en unos 90 mil millones de dólares, asumiendo una recuperación del 40%. Si la recuperación en préstamos de software cae al 30%, las pérdidas aumentarían a aproximadamente 105 mil millones de dólares. Considerando el impacto en los financiadores de crédito privado, este escenario podría reducir el tamaño del crédito del sector no financiero en unos 3,5 a 4 billones de dólares, lo que representa entre el 5% y el 6% del flujo total de nuevos préstamos, y un impacto en el PIB del 0,2% a 0,5%. Como referencia, durante la recesión de 1990 y la crisis de los depósitos, la caída en el flujo de préstamos del sector privado fue de aproximadamente el 30%, y tras la crisis de 2008, alrededor del 55%.

Goldman también advierte que la contracción del crédito no se transmitirá proporcionalmente a la caída de la producción: las instituciones que no se vean afectadas podrán compensar parcialmente la brecha. Según su modelo de vectores autorregresivos basado en el índice de condiciones financieras y la encuesta de oficiales de préstamos de la Reserva Federal (SLOOS), una disminución del 1% en la proporción de préstamos respecto al PIB correspondería a una caída del PIB real de aproximadamente el 0,3% a 0,4%.

Controversias y limitaciones tras el escenario optimista

Las conclusiones de Goldman Sachs se basan en varias premisas clave, claramente señaladas en el informe: que la guerra con Irán pueda resolverse rápidamente sin desencadenar una recesión global de estanflación, y que la burbuja de IA no estalle. También reconocen que, si los shocks provocan pánico psicológico masivo en los mercados y llevan a las instituciones de préstamo a reducir activamente sus exposiciones fuera de los límites regulatorios y de las posiciones directas, los efectos indirectos podrían superar las estimaciones actuales del modelo.

Además, Goldman señala dos aspectos técnicos: primero, que los incumplimientos en el crédito privado no equivalen directamente a pérdidas monetarias, ya que los contratos suelen incluir cláusulas que pueden activar protecciones contra incumplimientos antes de que se pierdan intereses; y segundo, que los préstamos en crédito privado actualmente ocupan una posición relativamente prioritaria en la estructura de capital de los prestatarios, lo que implica que un aumento en los incumplimientos podría coincidir con pérdidas en otros activos, siendo un factor negativo para el mercado en general.

En contraste, UBS ha presentado un escenario base con una tasa de incumplimiento del 15%, muy por encima del escenario extremo de Goldman, y advierte sobre posibles “incumplimientos en cadena” y efectos de contagio generalizados. La marcada diferencia entre ambas instituciones refleja la alta incertidumbre en la evaluación de las trayectorias de riesgo del crédito privado y advierte a los inversores que actúen con cautela al considerar las predicciones de las distintas entidades.