Presión en los ingresos de Bonasia: aumento significativo de cuentas por cobrar y días de rotación, deterioro continuo del flujo de efectivo operativo

¿Cómo puede la estrategia digital de AI Bonasia responder a los desafíos de volatilidad en los ingresos?

“Observatorio Comercial Portuario” Xu Huijing

Cuando la ola de tecnología AI arrasa en el sector de la salud, una empresa con más de veinte años en la industria de CRO clínica intenta aprovechar la transformación digital para abrirse camino en el mercado de capitales. En febrero de 2026, Bonasia (Hangzhou) Pharmaceutical Technology Co., Ltd. (en adelante, Bonasia) presentó su solicitud de salida a bolsa en la Bolsa de Hong Kong, planeando emitir H-shares, con joint sponsors a cargo Xingzheng International y ICBC International.

Gracias a sistemas digitales propios como CTMS y eTMF, Bonasia ofrece servicios tecnológicos de ensayos clínicos que abarcan desde la solicitud de IND hasta el registro NDA para empresas farmacéuticas y biotecnológicas. Sin embargo, problemas revelados en el prospecto, como la caída en los ingresos, aumento en la concentración de clientes y flujo de caja operativo de positivo a negativo, añaden incertidumbre a su camino hacia la IPO.

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Presión en ingresos, mejora en beneficios y margen bruto

Según el prospecto y Tianyancha, Bonasia fue fundada en 2004 y tiene su sede en Hangzhou, China. Es una organización de investigación clínica por contrato (CRO) dedicada a potenciar la investigación clínica de medicamentos innovadores mediante digitalización. Sus principales fuentes de ingreso provienen de servicios tecnológicos de ensayos clínicos y FSP, cubriendo desde solicitudes de nuevos fármacos, estudios de fases I-IV, hasta registros de nuevos medicamentos y otros servicios.

Los datos financieros muestran que en 2023, 2024 y de enero a septiembre de 2025 (en adelante, período de reporte), los ingresos fueron de 371 millones, 340 millones y 245 millones de yuanes, respectivamente. Estos datos muestran una tendencia clara de volatilidad y descenso: en 2024, los ingresos totales cayeron un 8.15% respecto a 2023; en los primeros nueve meses de 2025, los ingresos aumentaron un 3.48% respecto a 2024, pero aún no alcanzan los niveles de 2023.

En cuanto a la estructura de ingresos, los servicios tecnológicos de ensayos clínicos siguen siendo la principal fuente. Durante el período, estos servicios generaron 318 millones, 290 millones y 199 millones de yuanes, representando el 85.7%, 85.3% y 81.1% del total, respectivamente. En los primeros nueve meses de 2025, la proporción de estos servicios cayó por primera vez por debajo del 85%, mientras que los ingresos por servicios FSP aumentaron del 14.8% en 2024 al 18.4%.

Para la caída en ingresos de 2024, el prospecto explica que fue principalmente por el entorno general del sector, con retrasos o cancelaciones en algunos proyectos de clientes. Sin embargo, según el informe de Frost & Sullivan, el mercado chino de CRO clínico seguía creciendo en 2024, por lo que la caída de Bonasia podría reflejar cierta presión competitiva en el mercado.

En términos de rentabilidad, el margen bruto mostró una tendencia de aumento y estabilización. Durante el período, el margen bruto fue del 33.5%, 38.3% y 37.8%. La mejora del 4.8 puntos porcentuales en 2024 respecto a 2023 se atribuye a una gestión más eficiente impulsada por sistemas digitales y a una mayor eficiencia operativa. Sin embargo, en los primeros nueve meses de 2025, el margen se mantuvo estable respecto a 2024, sin continuar la tendencia de aumento.

En cuanto a beneficios netos, en el período, la compañía reportó 62.41 millones, 67.29 millones y 45.22 millones de yuanes, con márgenes netos del 16.8%, 19.8% y 18.5%. Aunque en 2024 el margen neto aumentó 3 puntos porcentuales respecto a 2023, en los primeros nueve meses de 2025, cayó 1.3 puntos respecto a 2024.

Hasta el 30 de septiembre de 2025, la compañía había firmado contratos por un valor no reconocido de 519 millones de yuanes, abarcando varias áreas terapéuticas y etapas de desarrollo clínico. En el prospecto, Bonasia afirma que estas relaciones a largo plazo reflejan la alta fidelidad de sus clientes y su buena reputación en el mercado. Sin embargo, la velocidad de conversión de pedidos en ingresos reales muestra que, en 2024, los ingresos no reconocidos por contratos firmados fueron de 442 millones, con ingresos anuales de 340 millones.

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Alta concentración de clientes, aumento en cuentas por cobrar

Otro desafío importante para Bonasia es la alta concentración de clientes, que continúa en niveles elevados y en aumento. Durante el período, los ingresos de sus cinco principales clientes fueron de 222 millones, 191 millones y 159 millones de yuanes, representando el 59.9%, 56.0% y 64.8% del total en cada período. El mayor cliente representó el 21.6%, 16.2% y 20.3% del total, respectivamente.

En el prospecto, la empresa advierte que perder a cualquier cliente principal o que estos reduzcan significativamente sus servicios, sin que la compañía pueda reemplazarlos con otros clientes, podría afectar gravemente sus operaciones, finanzas y resultados.

El investigador senior de Pangu Think Tank, Jiang Han, señala que primero, la alta concentración refleja la típica dependencia de grandes clientes. Los servicios de CRO clínica tienen ciclos largos, altos requisitos técnicos y una fuerte dependencia de la confianza, por lo que las principales farmacéuticas prefieren establecer alianzas estratégicas a largo plazo con unos pocos proveedores de calidad. Segundo, depender demasiado de unos pocos clientes genera riesgos de poder de negociación, lo que puede presionar los márgenes y, en caso de pérdida de clientes clave, elevar rápidamente los costos de adquisición y causar volatilidad en resultados. Tercero, esta dependencia antes de la IPO atrae la atención de reguladores y puede reducir la valoración, ya que el mercado duda de la independencia y resistencia al riesgo de la empresa. Para mitigar esto, Bonasia debe demostrar que su digitalización puede ser aplicada de forma generalizada, pasando de un modelo de servicios por proyecto a un ecosistema de plataforma, diversificando así su base de clientes y reduciendo riesgos sistémicos.

Al mismo tiempo, las cuentas por cobrar comerciales han seguido aumentando. Los datos muestran que las cuentas por cobrar y activos contractuales sumaron 183 millones, 215 millones y 242 millones de yuanes, representando el 52.2%, 48.7% y 55.0% del activo corriente. La rotación de cuentas por cobrar, estimada en base a los ingresos, se prolongó de aproximadamente 180 días en 2023 a 231 días en 2024, y en septiembre de 2025 alcanzó unos 270 días (cálculo anualizado), lo que indica un ciclo de recuperación de fondos cada vez más largo y mayor presión sobre la liquidez.

Durante el período, las compras a cinco principales proveedores sumaron 38.3 millones, 29.1 millones y 18.1 millones de yuanes, representando el 29.0%, 25.7% y 21.2% del total de compras en cada período. Aunque en porcentaje disminuyen, el proveedor principal aún representa el 11.4%, 9.3% y 11.9%, con importes de 15.1 millones, 10.5 millones y 10.2 millones de yuanes.

En cuanto a colaboraciones con hospitales, la compañía trabajó con 296, 324 y 365 hospitales en China, incluyendo 212 hospitales de nivel terciario en los 30 provincias y regiones del país. Además, firmó acuerdos de cooperación estratégica con hospitales líderes, que suelen tener una duración de entre dos y diez años y establecen obligaciones y modalidades de colaboración.

El modelo de cobro de Bonasia también presenta riesgos, ya que se basa en dos modalidades principales: cobro por servicios y modalidad de equivalentes de tiempo completo (FSP). En el primer caso, los ingresos dependen de entregables y servicios acordados, por lo que retrasos o cancelaciones afectan directamente los ingresos. En el segundo, los costos se calculan en función de tarifas fijas por persona y mes, lo que limita el margen en un contexto de aumento de costos laborales. Durante el período, el margen bruto de FSP fue del 31.5%, 32.5% y 35.3%, en aumento, pero aún por debajo del 38.4% de los servicios tecnológicos de ensayos clínicos.

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Flujo de caja operativo de positivo a negativo, reducción en gastos de I+D

El mayor riesgo financiero de Bonasia radica en la continua deterioración de su flujo de caja operativo. De 2023 a 2024, el flujo neto de efectivo de actividades operativas cayó de 67.29 millones a 11.50 millones de yuanes; en los primeros nueve meses de 2025, fue negativo por 353,500 yuanes, invirtiendo la tendencia positiva previa. La caída del 82.89% en 2024 respecto a 2023 y la tendencia negativa en 2025 reflejan una mayor dificultad para mantener liquidez.

La explicación de la compañía para esta situación es el aumento en cuentas por cobrar y activos contractuales. La tendencia de incremento en cuentas por cobrar, junto con la extensión del ciclo de recuperación, aumenta el riesgo de impago. Esto es típico en el sector: las CRO suelen cobrar en hitos, pero los retrasos en pagos son comunes.

En cuanto a reservas de efectivo, al 30 de septiembre de 2025, la compañía tenía 55.16 millones de yuanes en efectivo y equivalentes, un 50.39% menos que los 111 millones de fin de 2024. Aunque el ratio de liquidez corriente aumentó del 101.2% en 2023 al 131.7% en septiembre de 2025, la calidad de los activos líquidos sigue siendo una preocupación. Los activos corrientes netos fueron de 4.15 millones, 61.88 millones y 106 millones de yuanes, y los activos netos de 16.78 millones, 73.13 millones y 120 millones, respectivamente, mostrando una capacidad financiera limitada.

En este contexto, la estrategia digital impulsada por AI enfrenta el reto de equilibrar inversión y retorno. La compañía informó que sus proyectos de I+D se enfocan en mejorar los servicios tecnológicos y sistemas digitales. Durante el período, los gastos en I+D fueron de 15.90 millones, 13.64 millones y 9.37 millones de yuanes, con tasas de inversión del 4.3%, 4.0% y 3.8%, en descenso constante.

Jiang Han opina que primero, la disminución en inversión en I+D contradice su estrategia de digitalización. En un sector donde AI está revolucionando la salud, reducir gastos en innovación puede limitar su capacidad de construir barreras tecnológicas propias y sostener su narrativa de alta tecnología. Segundo, esta tendencia refleja una estrategia a corto plazo para mejorar resultados financieros, ya que la reducción de gastos puede ser para maquillar los informes y cumplir con metas de rentabilidad en la IPO. Aunque esto puede elevar temporalmente los márgenes, sacrifica la competitividad a largo plazo. Si los competidores aumentan su inversión en algoritmos AI y automatización, Bonasia podría quedar rezagada en eficiencia y productividad.

Aunque la compañía afirma que la digitalización ha mejorado la eficiencia operativa, la calidad de los proyectos y la competitividad general, los resultados concretos aún están por verse. La empresa desarrolló sistemas digitales como CTMS, eTMF y CTFS para acelerar la ejecución y mejorar la eficiencia.

Un aspecto a destacar es una reciente transacción relacionada. El 28 de octubre de 2025, Bonasia firmó un acuerdo de transferencia de acciones con el Sr. Zhao Min y otros accionistas de Guangdong Weilin, adquiriendo el 100% de la compañía sin coste alguno. Antes de la adquisición, Guangdong Weilin era controlada directamente por Zhao Min en un 80%, con participaciones del 10% en Shanghai Yilian y Shanghai Yiguang. La compañía se comprometió a inyectar 1 millón de yuanes para cumplir con las obligaciones de capital y aportó 25 millones de yuanes adicionales. La inscripción en el registro comercial se completó en diciembre, elevando el capital social a 30 millones y convirtiendo a Guangdong Weilin en filial de Bonasia, con los antiguos accionistas saliendo y Zhao Min permaneciendo como representante legal. En diciembre, Gubu Zhifu fue nombrado director financiero.

Bonasia afirma que Guangdong Weilin se dedica a desarrollar soluciones digitales para ensayos clínicos, y que esta adquisición fortalecerá sus capacidades internas. Sin embargo, la valoración y la integración de esta transacción serán puntos clave para los reguladores. Según las políticas contables de la empresa, la adquisición se considera una combinación de negocios bajo control conjunto, y los resultados financieros de Guangdong Weilin desde 2023 se consolidarán retroactivamente.

Por otro lado, la estructura accionarial también genera atención. Al momento, Zhao Min controla aproximadamente el 78.33% del capital emitido, incluyendo un 61.01% directo y participaciones indirectas del 12.99% y 4.33% a través de Boda Chuang y Bohua Chuang, respectivamente. Tras la colocación global, Zhao Min controlará directamente y a través de estas entidades una participación total que será comunicada en su momento.

En cuanto a la competencia, el mercado de servicios de investigación clínica en biomedicina en China está muy fragmentado. Según Frost & Sullivan, en 2024, los cinco principales CRO en China representaron el 29.9% del mercado total. Bonasia enfrenta una competencia feroz de grandes CRO nacionales como Tigermed, Nordisk y Kanglong, además de muchas pequeñas y medianas CRO y departamentos internos de I+D de biotecnológicas. La compañía reconoce en su prospecto que la competencia en China e internacional es intensa, y que la digitalización será clave para diferenciarse.

No obstante, la aplicación de AI en CRO clínica aún está en etapa inicial. La estrategia de Bonasia para fortalecer su modelo digital impulsado por AI incluye modelos de lenguaje grande (LLM), agentes inteligentes y desarrollo de soluciones digitales propias, además de integrar Guangdong Weilin con sus sistemas existentes. La comercialización de estas tecnologías avanzadas requerirá tiempo y recursos, y será importante seguir su evolución y capacidad de inversión a largo plazo. (Producción de Portuario Financiero)