Resumen del curso de capital riesgo de Stanford: conceptos básicos de inversión en riesgo que todo fundador debe entender

El fundador es más propenso a perder en la prioridad de liquidación.

Autor: Ilya Strebulaev

Traducido por: Deep Tide TechFlow

Resumen de Deep Tide: Esta es la primera charla pública del curso de VC en la Stanford Graduate School of Business. El autor ha enseñado esta materia durante años, y de más de 1300 estudiantes, 500 fundaron startups y 600 ingresaron en la industria de VC.

Decidió abrir completamente el contenido del curso, comenzando por los términos de flujo de efectivo más básicos y propensos a errores: acciones preferentes convertibles, prioridad de liquidación, derechos de conversión. Estos términos determinan cuánto pueden obtener los fundadores al salir.

Para fundadores que planean buscar financiamiento o ya están en negociaciones, esto es material fundamental.

Texto completo:

Este artículo explicará cómo funcionan los términos de flujo de efectivo, cómo la prioridad de liquidación afecta tus ganancias, y cómo las acciones preferentes convertibles benefician a los inversores.

Son conocimientos básicos que todo emprendedor debe entender.

Bienvenido, y mi motivación

Llevo años enseñando el curso de Venture Capital en Stanford GSB. Durante este tiempo, más de 1300 estudiantes han tomado la clase, unos 500 fundaron startups, y unos 600 entraron en el sector de VC y private equity como inversores. Mantengo contacto con muchos, y frecuentemente recibo correos o mensajes diciendo: “Una vez más, revisé las diapositivas y notas de su clase cuando negociaba los términos de financiamiento, profesor.”

Siempre quise compartir ampliamente mi conocimiento y experiencia, especialmente porque el mundo del VC y startups suele estar rodeado de misterio y malentendidos. Por eso empecé a publicar casi a diario en LinkedIn resultados de investigaciones sobre VC. Pero compartir detalles de un curso complejo y desafiante —donde los conceptos se apilan uno sobre otro— requiere diferentes medios. Por eso, estoy aquí.

Tras leer cada artículo, deberías tener una comprensión bastante profunda de cómo toman decisiones los inversores, cómo negocian fundadores e inversores sobre distribución de flujo de efectivo y gobernanza, y de muchas otras cuestiones cotidianas en el mundo startup.

En los primeros artículos, iremos directo al grano, principalmente sobre los términos de flujo de efectivo en la primera ronda de financiamiento VC. Estos términos son, en esencia, reglas sobre “quién recibe qué al repartir la torta”. Conoceremos los instrumentos financieros más comunes en VC: acciones preferentes convertibles. Cubriremos todos los principales términos contractuales que determinan las ganancias de fundadores e inversores. Tras cubrir la primera ronda, avanzaremos a las rondas posteriores. Solo entonces abordaremos instrumentos como SAFE y notas convertibles, que suelen ser los primeros en emitirse, aunque muchos me preguntan por qué no empezar por ellos —pues, entenderlos requiere comprender primero los términos de flujo de efectivo. Tras esto, discutiremos control, gobernanza y conflictos de interés en startups, temas clave. Como siempre digo a los estudiantes: “Solo puedes perder el control de una startup una vez. Cuando lo pierdes, es para siempre.”

Caso típico

Para explicar los términos de flujo de efectivo, usaré un caso típico que irá evolucionando con el contenido. Ann Zhao y Matt Smith son cofundadores de SoftMet, una startup tecnológica. En su financiamiento, conocieron a Rob Arnott, socio de Top Gun, un fondo de VC de élite. Rob invitó a Ann y Matt a presentar su idea ante todos los socios de Top Gun. Una semana después, recibieron una lista de términos propuesta:

• Top Gun invertirá 10 millones de dólares en SoftMet.
• Obtendrá acciones preferentes de la Serie A, con un precio de emisión (precio original) de 4 dólares.
• Las acciones preferentes de la Serie A tendrán prioridad de liquidación de 1x.
• Cada acción preferente de la Serie A puede convertirse en una acción ordinaria de SoftMet en proporción 1:1.
• Las acciones preferentes de la Serie A incluyen varias cláusulas y condiciones adicionales.
• Los fundadores poseen 7.5 millones de acciones ordinarias.
• La valoración post-inversión de la empresa es de 40 millones de dólares.

Ann y Matt deben entender qué significan estos términos: ¿Qué son exactamente las acciones preferentes de la Serie A? ¿Qué es la valoración post-inversión? ¿Qué es la prioridad de liquidación? ¿Qué significa la conversión? ¿En qué aspectos deben fijarse especialmente? ¿Qué cláusulas podrían tener un impacto financiero importante y que podrían querer renegociar? ¿Qué términos son más favorables a los fundadores?

Hacemos algunas simplificaciones para introducir los conceptos

Para mantener la claridad, partiremos de algunas hipótesis simplificadas. En futuras notas, relajaremos estas suposiciones. ¡No abandones por pensar que “este profesor de academia no sabe que los fundadores no solo ‘poseen’ sino que ‘pertenecen’ a la empresa”, porque volveremos a ellas en su momento! Aquí, solo las simplificamos por ahora.

Estas son las hipótesis que usaré en las primeras notas sobre la primera ronda de VC (si no conoces estos términos, es la razón por la que los simplificamos ahora):

• Supongamos que SoftMet no contrata empleados. Esto significa que no necesita pagar en efectivo o acciones a empleados, y que consideramos a los fundadores como propietarios, no empleados. La vesting y condiciones de contratación se discutirán después.
• Supongamos que Top Gun es el primer inversor externo de SoftMet. En realidad, antes de las rondas de VC, suele haber rondas de ángeles o semillas con diferentes instrumentos.
• Supongamos que esta ronda será la única inversión de VC en SoftMet como empresa privada. En realidad, estudios muestran que las startups unicornio en EE.UU. suelen tener más de seis rondas de VC. Relajaremos esta hipótesis pronto.
• Supongamos que solo los términos de flujo de efectivo importan. Aunque la lista también cubre gobernanza —control, derechos de voto, asientos en el consejo—, lo abordaremos en otra ocasión.

Los inversores cambian retorno por instrumentos financieros

La inversión de 10 millones de dólares de Top Gun es una ronda de VC: cambian dinero por valores. La cantidad invertida, 10 millones, se llama monto de inversión.

Como retorno, Top Gun obtendrá valores que le otorgan una participación en SoftMet. Es decir, emitirán ciertos valores —acciones preferentes de la Serie A— y se los entregarán a Top Gun. Pero, ¿cuántas acciones recibirá? ¿Qué porcentaje de la empresa tendrá tras la inversión? ¿Cómo se distribuirán las ganancias futuras entre fundadores e inversores?

La lista de términos indica quién recibe qué en diferentes escenarios, ayudando a responder esas preguntas. La cantidad de acciones que recibe Top Gun depende del monto invertido y del precio de emisión original (OIP) de las acciones preferentes de la Serie A. El OIP es el precio que paga el inversor por acción en la emisión inicial, también llamado precio de compra original (OPP).

Nota: El OIP no es lo mismo que el valor nominal. El valor nominal es un valor fijo en los estatutos, establecido arbitrariamente en la constitución, y casi no tiene relación con la valoración real de la empresa. Comúnmente, es 0.001 o 0.0001 dólares, o puede ser “sin valor nominal”.

Podemos usar el OIP para determinar cuántas acciones recibe Top Gun. Si invierte 10 millones y el OIP es 4 dólares, la cantidad de acciones será:

Por lo tanto, Top Gun invierte 10 millones de dólares y recibe 2.5 millones de acciones preferentes de la Serie A. En términos generales, la relación entre OIP, monto invertido y acciones recibidas es:

Conociendo dos de estos tres valores, podemos calcular el tercero. En la práctica, las listas de términos varían mucho, pero siempre se puede deducir uno a partir de los otros dos. La lista de SoftMet da el monto invertido y el OIP, o también puede dar el monto y las acciones recibidas.

Ejemplo 1: Precio de emisión original

El fondo VC Great Innovation Partners invierte 25 millones en la startup Fox Solutions, y obtiene 2 millones de acciones preferentes de la ronda semilla. ¿Cuál fue el precio de emisión original?

El precio de emisión original es:

Es decir, Great Innovation pagó 12.5 dólares por acción preferente semilla.

Los fundadores suelen tener acciones ordinarias

Las startups tempranas suelen tener fundadores con acciones ordinarias, que es la forma más común de propiedad en empresas públicas y privadas. La acción es una forma de propiedad que otorga derechos específicos. En otras palabras, los accionistas tienen derechos de reclamación sobre la empresa. “Equity” es otro término común para describir estos derechos, y aquí los usamos como sinónimos. La palabra “acción” o “equity” también distingue estos valores de otro tipo de derechos de reclamación en la empresa: la deuda.

En “acciones ordinarias”, la palabra “ordinarias” solo tiene sentido si la empresa ha emitido otros tipos de valores. Si solo hay acciones ordinarias, cada acción es igual a cualquier otra — todos tienen los mismos derechos de reclamación. En general, cada acción ordinaria se trata igual que cualquier otra.

Cuando hay distribución de beneficios, cada acción ordinaria tiene derecho a una parte igual de las ganancias. Por eso, los beneficios se distribuyen en partes iguales entre todas las acciones ordinarias en circulación. Pero si otros tenedores tienen valores diferentes, la distribución puede variar mucho. En transacciones de VC, esto casi siempre es así.

Los inversores poseen acciones preferentes convertibles

Las acciones preferentes de la Serie A que recibe Top Gun son un ejemplo de acciones preferentes convertibles. Este tipo de valores es muy popular en VC en EE.UU. Combina características de deuda y de acciones ordinarias. Para fundadores o inversores en startups, su estructura puede parecer compleja, especialmente en comparación con deuda tradicional o acciones ordinarias. Pero, ahora, la entenderemos.

Desde el núcleo, las acciones preferentes convertibles son valores que dan al tenedor la opción de elegir entre dos posibles beneficios: puede convertir las acciones en otra clase de valores, generalmente acciones ordinarias (esto se llama opción de conversión), o puede recibir un pago único en caso de liquidación antes de que los accionistas ordinarios obtengan beneficios (esto se llama prioridad de liquidación). Este derecho suele tener muchas condiciones adicionales, y depende de otros términos contractuales que analizaremos. Pero la idea central es que estos valores ofrecen al inversor la opción de elegir entre conversión y prioridad de liquidación.

Un punto muy importante —especialmente para quienes tienen experiencia en mercados bursátiles o banca de inversión— es que en los mercados tradicionales, las empresas también emiten valores llamados acciones preferentes. Aunque parecen similares, los valores en VC tienen muchas características que los diferencian de los de mercado público. Si solo conoces las acciones preferentes del mercado público, no asumas que son iguales. No ignores esta diferencia.

Ejemplo 2: Acciones preferentes en empresas cotizadas

En 2018, la gran aseguradora MetLife emitió una serie de acciones preferentes llamada MET-E, con 28 millones de acciones en mercado. Estas acciones preferentes funcionan como deuda: los inversores reciben dividendos fijos perpetuos. MET-E ofrece un interés del 5.63%, sin derechos de voto (a diferencia de las acciones ordinarias). Tienen prioridad sobre los dividendos de las acciones ordinarias, pero después de los acreedores. Este tipo de acciones preferentes generalmente no tiene opción de conversión.

En contratos de VC, estos valores suelen llamarse “acciones preferentes”, pero si ves esa denominación en un contrato, puedes asumir que también son convertibles. En análisis de miles de contratos VC, más del 99% de las “acciones preferentes” en realidad son convertibles.

Aunque en los contratos a veces se omite “convertible” en el nombre, suelen incluir otras palabras adicionales. Por ejemplo, puede llamarse “acciones preferentes de la Serie A”, como en el caso de la propuesta de Top Gun.

Ejemplo 3: Series con letras

Uber, en su etapa privada, emitió varias series de acciones preferentes: semilla, A, B, hasta G. Palantir, en 2015, emitió acciones preferentes Serie K (después de A-J). SpaceX, antes de salir a bolsa, probablemente usará todas las letras para nombrar sus series (esto lo escribo en enero de 2026). A veces, las empresas emiten valores en orden no alfabético, por ejemplo, tras reestructuraciones. Zynga emitió acciones preferentes Serie A, B, C, y antes de IPO, lanzó una serie Z.

Históricamente, las acciones preferentes Serie A eran las primeras en una ronda de VC. En los últimos 15 años, también se llaman “semilla preferente” (como Uber). Esto suele indicar que la estructura es más simple que una Serie A completa. Los fundadores y VC también quieren transmitir que es una empresa muy temprana. Cuando la empresa hace otra ronda, generalmente emite acciones preferentes Serie A, pero no siempre “Serie A” significa la primera ronda de VC.

¿Cómo saber si es la primera ronda de VC? La mejor forma es preguntar si esa ronda tiene precio (es decir, si tiene OIP). Si la empresa emite SAFE o notas convertibles, no es una ronda de precio; pero las acciones preferentes semilla sí lo son. (Nota: a veces se dice que rondas no a precio no establecen valoración, pero esto no es correcto; lo discutiremos en su momento).

Los abogados que asesoran en VC suelen ser creativos con los nombres, y hay muchas variaciones. A veces, estos nombres sutiles indican arreglos específicos. Por ejemplo, puede haber series adicionales después de la A, como A-1, A-2, etc. Si son parte de la misma ronda, esas acciones suelen ser similares a las de la serie A, con algunas diferencias en términos específicos, o porque algunos valores se convierten en casi iguales a los de la serie A. También pueden ser parte de rondas distintas, por ejemplo, si la empresa aún no ha alcanzado ciertos hitos del mercado para una Serie B.