Estrategia Dongwu: Apocalipsis de la Estanflación de los 70 - De la revisión histórica a la lógica de configuración actual

Puntos clave del informe

Este informe, tomando la historia como referencia, revisa las causas de las dos fases de estanflación en los años 70 y el desempeño de los activos principales para ofrecer ideas sobre asignación de activos. Es importante destacar que,

Primero, estamos discutiendo el riesgo de estanflación en el extranjero (especialmente en EE. UU.). El elevado déficit fiscal de la economía estadounidense ejerce cierta presión al alza sobre la inflación, y con el aumento de los precios del petróleo, el riesgo de estanflación ha aumentado. Mientras tanto, la economía china se encuentra en una fase de recuperación en el fondo y desarrollo de alta calidad, por lo que su trayectoria económica es difícil de alterar fácilmente.

Segundo, no predicamos que la estanflación necesariamente se repetirá, sino que señalamos la asimetría en riesgos y rendimientos potenciales: si el precio del petróleo en escenarios de baja probabilidad sube a un centro de 150-200 dólares, impactará significativamente en activos con altas valoraciones y apalancamiento. Una vez que se materialicen estos riesgos extremos, las pérdidas potenciales superan ampliamente las ganancias. Por ello, en función de esta relación asimétrica entre riesgo y retorno, el mercado tenderá a realizar cambios estructurales.

¿Cómo se generó la gran estanflación en los años 70-80?

En conjunto, se atribuye principalmente a tres factores: 1) La política monetaria y fiscal expansiva bajo el keynesianismo, que fue la causa principal de la estanflación en EE. UU. en los 70; 2) Conflictos en Oriente Medio que restringieron el suministro de petróleo y dispararon los precios, actuando como detonantes directos de las dos fases de estanflación; 3) La disolución del sistema de Bretton Woods y la depreciación del dólar, que agravaron la estanflación desde un punto de vista institucional.

¿Cómo se comportaron los principales activos durante la estanflación?

Mercado de acciones: Se observaron diferencias notables. En la primera fase (1973-1974), las acciones estadounidenses cayeron significativamente; en la segunda (1979-1980), lograron revertir la tendencia y subir.

Mercado de bonos: Las tasas de interés de los bonos subieron mucho, entrando en mercado bajista. La transmisión de la estanflación a las tasas de interés ocurrió principalmente por dos vías: la alta inflación elevó las tasas nominales, y las políticas monetarias influyeron en ellas.

Materias primas: En general, tuvieron un buen desempeño, siendo la debilidad del dólar un factor clave. En las crisis de los 70, el petróleo y el oro obtuvieron rendimientos superiores a la media. Los metales industriales como cobre y aluminio mostraron menor elasticidad. Por lo tanto, si se compara con la situación actual, tras un aumento en el riesgo de estanflación en el extranjero, las expectativas de que la Reserva Federal adopte una postura más hawkish y el fortalecimiento del dólar presionaron a los precios de las materias primas, provocando caídas en oro, cobre y otros en niveles elevados.

¿Qué enseñanzas dejan las acciones de Japón y EE. UU. durante la estanflación para el mercado actual de acciones A?

La crisis petrolera de los 70 y la estanflación global no se repetirán exactamente en este ciclo, pero existe cierto “riesgo de estanflación” en la macroeconomía estadounidense actual; el entorno macroeconómico interno en China, con sus características únicas y sistema económico completo, puede no tener una correlación positiva con el riesgo de estanflación en EE. UU., y la escalada de riesgos en el extranjero podría incluso resaltar las ventajas de los activos locales.

Por ello, al analizar la historia y aplicarla a la situación actual del mercado de acciones A, no se debe hacer una interpretación literal, sino extraer experiencias clave que sean útiles para la evaluación del mercado y los sectores. Si el mercado opera en torno a la lógica de la estanflación en el extranjero, la trayectoria del mercado japonés en los años 70, así como el comportamiento de las acciones tecnológicas en EE. UU., ofrecen referencias valiosas para entender la evolución del mercado A, especialmente en sectores de manufactura avanzada.

Primera enseñanza: incluso en un escenario de estanflación en el extranjero, con un sistema manufacturero completo y liderazgo en transición energética, el mercado de acciones A puede superar la resistencia del Japón de 1978 y mostrar una mayor capacidad de resistencia, convirtiéndose en un refugio para fondos globales.

Segunda enseñanza: en un entorno de estanflación en el extranjero, el sector de energía en general será el que mejor se desempeñe.

Tercera enseñanza: aunque las acciones tecnológicas puedan ajustarse en general, las tendencias industriales fuertes seguirán atravesando ciclos. Las empresas con ventajas competitivas, poder de fijación de precios y resultados sólidos en infraestructura, almacenamiento, procesos avanzados y semiconductores, seguirán destacando.

Cuarta enseñanza: en los ciclos de estanflación en el extranjero en los años 70, el sector consumo mostró una resistencia relativamente débil a la inflación y en su mayoría quedó por debajo del mercado, pero en China, el desempeño del consumo puede no ser tan pesimista.

Quinta enseñanza: los sectores de manufactura de alta gama, beneficiados por ventajas en estructura industrial, podrían mantener una resiliencia relativamente sólida.

Advertencias de riesgo: ritmo de recuperación económica menor al esperado; implementación de políticas menor a lo previsto; riesgos geopolíticos; incertidumbre en políticas en el extranjero, etc.

Cuerpo del informe

La estanflación es un estado de desequilibrio macroeconómico caracterizado por una alta inflación y estancamiento económico con alto desempleo simultáneo. En los años 70, EE. UU. experimentó dos fases típicas de estanflación, la primera de 1973 a 1974 y la segunda de 1979 a 1980. Durante ese período, la inflación en EE. UU. alcanzó niveles elevados, con el IPC creciendo en torno al 10% anual, y el PPI incluso superando el 20%. Al mismo tiempo, el crecimiento del PIB fue negativo, y la tasa de desempleo aumentó, sumiendo a la economía en una recesión profunda. En los 70, otros países como Reino Unido, Alemania y Japón también enfrentaron fases de estanflación, con un desarrollo económico global estancado. Actualmente, la escalada en Oriente Medio ha llevado a un aumento en los precios del petróleo, y el último dato del PPI en EE. UU. en febrero muestra un crecimiento interanual del 3.4%, muy por encima del 3.0% esperado. Lo que aún preocupa más a los inversores es que este dato no incluye el impacto del aumento del petróleo, por lo que el crecimiento del PPI podría seguir subiendo.

En este contexto, las expectativas de estanflación se intensifican. Este informe, usando la historia como referencia, revisa las causas de las dos fases de estanflación en los 70 y el comportamiento de los activos principales para ofrecer ideas sobre asignación de activos. Es importante destacar que,

Primero, estamos discutiendo el riesgo de estanflación en el extranjero (especialmente en EE. UU.). El elevado déficit fiscal de EE. UU. ejerce presión al alza sobre la inflación, y con el aumento de los precios del petróleo, el riesgo de estanflación ha aumentado. Mientras tanto, la economía china se encuentra en una fase de recuperación en el fondo y desarrollo de alta calidad, por lo que su trayectoria económica es difícil de alterar fácilmente.

Segundo, no predicamos que la estanflación necesariamente se repetirá, sino que señalamos la asimetría en riesgos y rendimientos potenciales: si el precio del petróleo en escenarios de baja probabilidad sube a un centro de 150-200 dólares, impactará significativamente en activos con altas valoraciones y apalancamiento. Una vez que se materialicen estos riesgos extremos, las pérdidas potenciales superan ampliamente las ganancias. Por ello, en función de esta relación asimétrica entre riesgo y retorno, el mercado tenderá a realizar cambios estructurales.

¿Cómo se generó la gran estanflación en los años 70-80?

En conjunto, se atribuye principalmente a tres factores: 1) La política monetaria y fiscal expansiva bajo el keynesianismo, que fue la causa principal de la estanflación en EE. UU. en los 70; 2) Conflictos en Oriente Medio que restringieron el suministro de petróleo y dispararon los precios, actuando como detonantes directos de las dos fases de estanflación; 3) La disolución del sistema de Bretton Woods y la depreciación del dólar, que agravaron la estanflación desde un punto de vista institucional.

¿Cómo se comportaron los principales activos durante la estanflación?

Mercado de acciones: Se observaron diferencias notables. En la primera fase (1973-1974), las acciones estadounidenses cayeron significativamente; en la segunda (1979-1980), lograron revertir la tendencia y subir.

Desde la perspectiva de valoración y beneficios, la caída en la primera fase fue principalmente por una rápida caída en las valoraciones, conocida como “matar las valoraciones”. A principios de los 70, las acciones estadounidenses atravesaron un ciclo de “50 grandes” con valoraciones altas y burbujas evidentes. Tras el estallido de la crisis, la inflación descontrolada y la recesión profunda redujeron rápidamente la apetencia por el riesgo, provocando una salida masiva de fondos y una caída en las valoraciones, que solo se recuperaron cuando el mercado tocó fondo.

En la segunda fase, la recuperación de las acciones estuvo impulsada por beneficios. Tras la caída previa, las valoraciones del S&P 500 estaban en niveles bajos, con poco espacio para seguir bajando, lo que redujo su impacto negativo. Con expectativas de beneficios mejorando, el índice empezó a subir con volatilidad. En ese momento, tras la llegada de Paul Volcker a la Fed, se implementaron políticas monetarias agresivas para frenar la alta inflación, mejorando las expectativas económicas. Además, la transformación estructural de EE. UU. aportó beneficios claros: por un lado, el consumo privado, que representaba una parte creciente del PIB, se convirtió en un pilar estable; por otro, la inversión en sectores emergentes como electrónica, computación y tecnología creció rápidamente, impulsando la economía.

Las tasas de interés de los bonos subieron mucho, entrando en mercado bajista. En ambas fases de estanflación, las tasas de los bonos a 10 años aumentaron significativamente, alcanzando en la segunda fase más de 15%. La transmisión a las tasas de interés ocurrió principalmente por dos vías: la alta inflación elevó las tasas nominales, y las políticas monetarias de la Fed, que necesitaban subir las tasas para controlar la inflación, también las elevaron. En la segunda fase, la subida fue aún mayor, debido a las políticas agresivas de Volcker, que llevó la tasa de fondos federales a casi 20%, transmitiendo ese aumento a las tasas de los bonos.

Las materias primas tuvieron un buen desempeño, siendo la debilidad del dólar un factor clave. En las crisis de los 70, el petróleo y el oro obtuvieron rendimientos superiores a la media. El petróleo se benefició de la lógica de oferta y la tensión en Oriente Medio, que limitó la oferta y elevó los precios, siendo la causa directa de la crisis. El oro, por su parte, por su carácter monetario, subió tras la disolución del sistema de Bretton Woods, cuando los bancos centrales compraron oro en masa. Los metales industriales como cobre y aluminio mostraron menor elasticidad. Aunque la depreciación del dólar favoreció a los commodities, en un contexto de estanflación, la demanda de bienes disminuyó, presionando a la baja sus precios. Por ello, si se compara con la situación actual, tras un aumento en el riesgo de estanflación en el extranjero, las expectativas de que la Fed adopte una postura más hawkish y el fortalecimiento del dólar presionaron a los precios de las materias primas, provocando caídas en oro, cobre y otros en niveles elevados.

¿Y qué enseñanzas dejan estos ciclos para el mercado de acciones A?

La crisis petrolera y la estanflación global de los 70 no se repetirán exactamente en este ciclo, pero existe cierto “riesgo de estanflación” en la macroeconomía estadounidense actual; el entorno macro en China, con sus características únicas y sistema económico completo, puede no tener una correlación positiva con el riesgo de estanflación en EE. UU., y la escalada de riesgos en el extranjero podría incluso resaltar las ventajas de los activos locales.

Por ello, al analizar la historia y aplicarla a la situación actual del mercado de acciones A, no se debe hacer una interpretación literal, sino extraer experiencias clave que sean útiles para la evaluación del mercado y los sectores. Si el mercado opera en torno a la lógica de la estanflación en el extranjero, la trayectoria del mercado japonés en los años 70, así como el comportamiento de las acciones tecnológicas en EE. UU., ofrecen referencias valiosas para entender la evolución del mercado A, especialmente en sectores de manufactura avanzada.

Primera enseñanza: incluso en un escenario de estanflación en el extranjero, con un sistema manufacturero completo y liderazgo en transición energética, el mercado de acciones A puede superar la resistencia del Japón de 1978 y mostrar una mayor capacidad de resistencia, convirtiéndose en un refugio para fondos globales.

Segunda enseñanza: en un entorno de estanflación en el extranjero, el sector de energía en general será el que mejor se desempeñe.

Tercera enseñanza: aunque las acciones tecnológicas puedan ajustarse en general, las tendencias industriales fuertes seguirán atravesando ciclos. Las empresas con ventajas competitivas, poder de fijación de precios y resultados sólidos en infraestructura, almacenamiento, procesos avanzados y semiconductores, seguirán destacando.

Cuarta enseñanza: en los ciclos de estanflación en el extranjero en los años 70, el sector consumo mostró una resistencia relativamente débil a la inflación y en su mayoría quedó por debajo del mercado, pero en China, el desempeño del consumo puede no ser tan pesimista.

Quinta enseñanza: los sectores de manufactura de alta gama, beneficiados por ventajas en estructura industrial, podrían mantener una resiliencia relativamente sólida.

Advertencias de riesgo: ritmo de recuperación económica menor al esperado; implementación de políticas menor a lo previsto; riesgos geopolíticos; incertidumbre en políticas en el extranjero, etc.

Resumen

Este informe, usando la historia como referencia, revisa las causas de las dos fases de estanflación en los 70 y el comportamiento de los activos principales para ofrecer ideas sobre asignación de activos. Es importante destacar que,

Primero, estamos discutiendo el riesgo de estanflación en el extranjero (especialmente en EE. UU.). El elevado déficit fiscal de EE. UU. ejerce cierta presión al alza sobre la inflación, y con el aumento de los precios del petróleo, el riesgo de estanflación ha aumentado. Mientras tanto, la economía china se encuentra en una fase de recuperación en el fondo y desarrollo de alta calidad, por lo que su trayectoria económica es difícil de alterar fácilmente.

Segundo, no predicamos que la estanflación necesariamente se repetirá, sino que señalamos la asimetría en riesgos y rendimientos potenciales: si el precio del petróleo en escenarios de baja probabilidad sube a un centro de 150-200 dólares, impactará significativamente en activos con altas valoraciones y apalancamiento. Una vez que se materialicen estos riesgos extremos, las pérdidas potenciales superan ampliamente las ganancias. Por ello, en función de esta relación asimétrica entre riesgo y retorno, el mercado tenderá a realizar cambios estructurales.

En conjunto, se atribuye principalmente a tres factores: 1) La política monetaria y fiscal expansiva bajo el keynesianismo, que fue la causa principal de la estanflación en EE. UU. en los 70; 2) Conflictos en Oriente Medio que restringieron el suministro de petróleo y dispararon los precios, actuando como detonantes directos de las dos fases de estanflación; 3) La disolución del sistema de Bretton Woods y la depreciación del dólar, que agravaron la estanflación desde un punto de vista institucional.

¿Cómo se comportaron los principales activos durante la estanflación?

En las dos fases de los 70, el mercado de acciones mostró una clara diferenciación. En 1973-1974, las acciones cayeron mucho; en 1979-1980, lograron revertir y subir. Desde la perspectiva de valoración y beneficios, la caída en la primera fase fue principalmente por una rápida caída en las valoraciones, conocida como “matar las valoraciones”. A principios de los 70, el mercado de acciones atravesó un ciclo de “50 grandes” con valoraciones altas y burbujas evidentes. Tras la crisis, la inflación descontrolada y la recesión profunda redujeron rápidamente la apetencia por el riesgo, provocando una salida masiva de fondos y una caída en las valoraciones, que solo se recuperaron cuando el mercado tocó fondo.

En la segunda fase, la recuperación estuvo impulsada por beneficios. Tras la caída previa, las valoraciones del S&P 500 estaban en niveles bajos, con poco espacio para seguir bajando, lo que redujo su impacto negativo. Con expectativas de beneficios mejorando, el índice empezó a subir con volatilidad. En ese momento, tras la llegada de Paul Volcker a la Fed, se implementaron políticas monetarias agresivas para frenar la alta inflación, mejorando las expectativas económicas. Además, la transformación estructural de EE. UU. aportó beneficios claros: por un lado, el consumo privado, que representaba una parte creciente del PIB, se convirtió en un pilar estable; por otro, la inversión en sectores emergentes como electrónica, computación y tecnología creció rápidamente, impulsando la economía.

Las tasas de interés de los bonos subieron mucho, entrando en mercado bajista. En ambas fases, las tasas a 10 años aumentaron significativamente, alcanzando en la segunda fase más de 15%. La transmisión a las tasas de interés ocurrió principalmente por dos vías: la alta inflación elevó las tasas nominales, y las políticas monetarias de la Fed, que necesitaban subir las tasas para controlar la inflación, también las elevaron. En la segunda fase, la subida fue aún mayor, debido a las políticas agresivas de Volcker, que llevó la tasa de fondos federales a casi 20%, transmitiendo ese aumento a las tasas de los bonos.

Las materias primas tuvieron un buen desempeño, siendo la debilidad del dólar un factor clave. En las crisis de los 70, el petróleo y el oro obtuvieron rendimientos superiores a la media. El petróleo se benefició de la lógica de oferta y la tensión en Oriente Medio, que limitó la oferta y elevó los precios, siendo la causa directa de la crisis. El oro, por su carácter monetario, subió tras la disolución del sistema de Bretton Woods, cuando los bancos centrales compraron oro en masa. Los metales industriales como cobre y aluminio mostraron menor elasticidad. Aunque la depreciación del dólar favoreció a los commodities, en un contexto de estanflación, la demanda de bienes disminuyó, presionando a la baja sus precios. Por ello, si se compara con la situación actual, tras un aumento en el riesgo de estanflación en el extranjero, las expectativas de que la Fed adopte una postura más hawkish y el fortalecimiento del dólar presionaron a los precios de las materias primas, provocando caídas en oro, cobre y otros en niveles elevados.

¿Y qué enseñanzas dejan estos ciclos para el mercado de acciones A?

La crisis petrolera y la estanflación global de los 70 no se repetirán exactamente en este ciclo, pero existe cierto “riesgo de estanflación” en la macroeconomía estadounidense actual; el entorno macro en China, con sus características únicas y sistema económico completo, puede no tener una correlación positiva con el riesgo de estanflación en EE. UU., y la escalada de riesgos en el extranjero podría incluso resaltar las ventajas de los activos locales.

Por ello, al analizar la historia y aplicarla a la situación actual del mercado de acciones A, no se debe hacer una interpretación literal, sino extraer experiencias clave que sean útiles para la evaluación del mercado y los sectores. Si el mercado opera en torno a la lógica de la estanflación en el extranjero, la trayectoria del mercado japonés en los años 70, así como el comportamiento de las acciones tecnológicas en EE. UU., ofrecen referencias valiosas para entender la evolución del mercado A, especialmente en sectores de manufactura avanzada.

Primera enseñanza: incluso en un escenario de estanflación en el extranjero, con un sistema manufacturero completo y liderazgo en transición energética, el mercado de acciones A puede superar la resistencia del Japón de 1978 y mostrar una mayor capacidad de resistencia, convirtiéndose en un refugio para fondos globales.

Segunda enseñanza: en un entorno de estanflación en el extranjero, el sector de energía en general será el que mejor se desempeñe.

Tercera enseñanza: aunque las acciones tecnológicas puedan ajustarse en general, las tendencias industriales fuertes seguirán atravesando ciclos. Las empresas con ventajas competitivas, poder de fijación de precios y resultados sólidos en infraestructura, almacenamiento, procesos avanzados y semiconductores, seguirán destacando.

Cuarta enseñanza: en los ciclos de estanflación en el extranjero en los años 70, el sector consumo mostró una resistencia relativamente débil a la inflación y en su mayoría quedó por debajo del mercado, pero en China, el desempeño del consumo puede no ser tan pesimista.

Quinta enseñanza: los sectores de manufactura de alta gama, beneficiados por ventajas en estructura industrial, podrían mantener una resiliencia relativamente sólida.

Advertencias de riesgo: ritmo de recuperación económica menor al esperado; implementación de políticas menor a lo previsto; riesgos geopolíticos; incertidumbre en políticas en el extranjero, etc.