Estrategia XingZheng: La influencia de las perturbaciones externas en las acciones A se va reduciendo progresivamente, centrándose en oportunidades con alta certeza de recuperación económica

En términos generales, la “estanflación” y la “intensificación del conflicto” que están siendo valoradas por el mercado, quizás no sean el desenlace final de esta ronda de conflictos.

Esta semana, ante la falta de señales de alivio en la situación entre EE. UU. e Irán, dos preocupaciones principales han provocado ajustes concentrados en el mercado y una rápida rotación estructural. Por un lado, el mercado empieza a valorar la posibilidad de que el conflicto se prolongue más tiempo, la mantención de los precios del petróleo en niveles elevados, generando expectativas de “estanflación”, así como la presión de endurecimiento de la liquidez por parte de la Reserva Federal, que podría retrasar o incluso revertir los recortes de tasas, siendo estos los principales conflictos en la valoración de diversos activos en el corto plazo; por otro lado, en términos estructurales, el mercado también rota rápidamente siguiendo los cambios marginales en la intensidad del conflicto, favoreciendo activos defensivos cuando la tensión aumenta y volviendo a liderar la recuperación en acciones tecnológicas cuando disminuye.

Respecto a las dos principales preocupaciones actuales del mercado —la “estanflación” y la “intensificación del conflicto”— y el posible riesgo de una corrección sistémica en el mercado accionario, consideramos que quizás no sean el desenlace final de esta ronda de conflictos. La reciente corrección concentrada en el mercado ya ha descontado en gran medida expectativas pesimistas, y en realidad existe una considerable “brecha de expectativas” que podría ofrecer una oportunidad para la recuperación del mercado tras la corrección.

Primero, en cuanto a la transmisión del impacto de los altos precios del petróleo en la economía, la inflación y las políticas, el mercado actualmente tiende a compararlo con las dos crisis petroleras de EE. UU. en 1970 y el conflicto entre Rusia y Ucrania en 2022. Sin embargo, creemos que hay diferencias claras en términos de la posición del ciclo económico, la sensibilidad de la inflación y la crecimiento de precios a los precios del petróleo, y la demanda que sostiene la subida continua de los precios:

1. Antes de las dos crisis petroleras y el conflicto en Ucrania, EE. UU. ya se encontraba en un ciclo económico con presiones inflacionarias crecientes, lo que afectó directamente la orientación de la política monetaria de la Fed tras el impacto de los altos precios del petróleo. En cambio, antes de esta ronda, la presión inflacionaria en EE. UU. era en general controlable, y la probabilidad de que la Fed suba tasas en el futuro se ha reducido. En las dos crisis anteriores y en la guerra en Ucrania, EE. UU. ya estaba en un ciclo de inflación en ascenso, con el IPC superando el 5%, lo que llevó a priorizar la lucha contra la inflación mediante subidas de tasas, ejerciendo una fuerte presión sobre los activos de renta variable. En esta ocasión, antes del impacto, el IPC de EE. UU. seguía en torno al 2.4%, niveles similares a los de 2003 (guerra en Irak) y 2011 (guerra en Libia), e incluso por encima en la crisis petrolera de 3ª ola, donde la Fed consideró que la inflación era en general controlable y mantuvo una política monetaria flexible, favoreciendo a largo plazo la recuperación de los activos de renta variable.

2. La mayor diferencia con las crisis anteriores radica en que la sensibilidad de la economía y la inflación a los precios del petróleo en EE. UU. se ha reducido significativamente. La era en que los precios del petróleo dominaban la economía, las políticas y los mercados de activos como variable única, ha quedado atrás. Tras las crisis petroleras, EE. UU. impulsó una transición energética y, tras la innovación en tecnología de esquisto en 2010, pasó de ser el mayor importador de petróleo a un país neto exportador. La ponderación de la energía en el IPC ha disminuido considerablemente, y el impacto de los altos precios del petróleo en la economía y la inflación se ha suavizado. La era en que los precios del petróleo dominaban como variable única en la economía, las políticas y los mercados, ha llegado a su fin.

3. A diferencia de 2022, cuando la demanda de los hogares era fuerte y la transmisión de precios era fluida, actualmente la transmisión del PPI al IPC en EE. UU. carece de suficiente soporte de demanda, lo que ralentiza aún más la transmisión del impacto de los altos precios del petróleo en la inflación. Antes de 2022, los hogares estadounidenses se beneficiaron de grandes subsidios en efectivo, y tras la recuperación de la pandemia, el consumo se disparó, permitiendo que los altos precios del petróleo se transmitieran fácilmente a los precios al consumo. En 2011, tras la crisis financiera global, la demanda de los hogares seguía débil, aunque los altos precios del petróleo impulsaron significativamente el PPI, la transmisión al IPC fue limitada. En esta ronda, tras la persistente política de tasas altas desde 2022, la capacidad de consumo de los hogares está debilitada, y la transmisión del PPI al IPC carece de soporte de demanda suficiente. La principal base de juicio para la política de la Fed sigue siendo el IPC. Solo por el aumento del PPI en EE. UU. en febrero, el mercado ya anticipa un aumento sustancial en las presiones inflacionarias futuras, lo que refleja una gran “brecha de expectativas”.

Por lo tanto, estas tres diferencias indican que la “estanflación” quizás no sea la situación definitiva en esta ronda. La Fed probablemente mantendrá una postura de “observación y análisis” a corto plazo y continuará bajando tasas en la segunda mitad del año, por lo que las expectativas pesimistas actuales del mercado respecto a la política monetaria podrían corregirse gradualmente. Según cálculos del equipo macro de Xingzheng Securities, si el precio del WTI se mantiene en niveles de 70, 80, 90 o 100 dólares por barril hasta fin de año, la inflación interanual del IPC en EE. UU. sería aproximadamente 2.87%, 3.08%, 3.30% y 3.51%, respectivamente. Considerando que el 3.5% es el límite inferior de la tasa de fondos federales actual, la presión inflacionaria en general es controlable, y la probabilidad de que la Fed siga bajando tasas en la segunda mitad del año sigue siendo alta. Actualmente, el mercado ya ha descontado en los futuros del CME una primera bajada de tasas en septiembre del próximo año, incluyendo expectativas de subidas adicionales, lo que refleja un sesgo pesimista ya incorporado. Cuando las expectativas de recortes de tasas se recuperen, el espacio para la recuperación de los activos de renta variable se abrirá.

En el ámbito doméstico, las correcciones en el mercado de A-shares durante las anteriores crisis petroleras se centraron en la contracción de la política monetaria tras el aumento de la presión inflacionaria interna (2003, 2011), o en un “dilema interno y externo” causado por fuertes subidas de tasas en el extranjero y la debilidad de la demanda interna (2022). En esta ocasión, la continuación de una política monetaria flexible por parte de la Fed sigue siendo la opción principal. La baja presión inflacionaria interna implica que no hay riesgo de un endurecimiento activo de la política monetaria, y una inflación moderada en realidad apoya positivamente la recuperación económica nominal y las ganancias empresariales. La base tanto en el numerador como en el denominador del mercado alcista actual no ha cambiado significativamente.

Por último, respecto a la evolución futura del conflicto, mantenemos la hipótesis de que “la escalada del conflicto busca una mejor desescalada”. La escalada en la intensidad del conflicto a corto plazo podría, en el futuro, crear oportunidades para una desescalada. Con la amenaza de EE. UU. de destruir plantas de energía, el aumento de tropas y la toma de islas, y las demandas finales, así como las represalias de Irán bloqueando el estrecho de Ormuz y atacando instalaciones petroleras, en el corto plazo el mercado tenderá a ampliar la prima geopolítica. Sin embargo, a medio plazo, esa expansión no será necesariamente sencilla. Los objetivos políticos de EE. UU. ya no se centran en promover un cambio de régimen en Irán, sino en desbloquear el estrecho de Ormuz, y las negociaciones parecen ser más fáciles de lograr que la victoria militar. Por ello, los despliegues militares actuales, ya sea en forma de aumento de tropas o toma de islas, en esencia son presiones extremas sobre Irán para lograr la apertura del estrecho. La escalada incontrolada del conflicto quizás no sea el final de esta situación; las negociaciones siguen siendo la vía principal. Si la intensidad del conflicto continúa aumentando a corto plazo, la presión de los altos precios del petróleo y las dificultades tácticas de EE. UU. podrían estimular una mayor voluntad de negociación por parte de Trump, creando una oportunidad para que ambas partes bajen la tensión y vuelvan a la mesa de negociaciones.

En resumen, las recientes correcciones del mercado se deben principalmente a dos preocupaciones: primero, el riesgo de “estanflación” en la economía; segundo, el riesgo de una “descontrolada escalada del conflicto”. Sin embargo, ambas quizás no sean el final de esta ronda de conflictos. A corto plazo, la escalada puede crear oportunidades para una desescalada, y el mercado suele reaccionar en el momento de mayor pesimismo. A medio y largo plazo, la “estanflación” podría ser la situación más pesimista para la economía en esta fase, pero no necesariamente la base del escenario central. La valoración pesimista actual del mercado sienta las bases para una recuperación a medio y largo plazo.

En cuanto a la estructura, el mercado ya ha elegido por nosotros la dirección, y el período de resultados sigue siendo el foco principal en la “certeza de la recuperación”:

El mercado, en realidad, ya ha optado por una estrategia de “ganar en medio del caos”. Hemos analizado los sectores que han tenido mejor desempeño desde el conflicto entre EE. UU. y Irán, y se pueden resumir en tres líneas principales:

• Sectores con alta certeza de resultados y lógica de crecimiento sólida: representados por la cadena de capacidad de procesamiento en Norteamérica (equipos de comunicación, componentes).

• Tras el aumento del precio central del petróleo, sectores que se benefician de la sustitución energética y la transmisión de precios: cadena de energía renovable (baterías, vehículos eléctricos, fotovoltaica, eólica), carbón, servicios públicos (electricidad, gas), productos agrícolas.

• Sectores defensivos liderados por la demanda interna: bancos, alimentación y bebidas, electrodomésticos, infraestructura.

Por otro lado, la “cadena de aumento de precios” relacionada con el petróleo (como petróleo y productos químicos) que ha recibido mayor atención y tiene mayor correlación con los precios del petróleo, muestra un rendimiento más débil y mayor volatilidad, y la experiencia de inversión no es muy buena. Esto se debe, por un lado, a que la tendencia marginal del conflicto y el estado de ánimo han amplificado las fluctuaciones a corto plazo; por otro, a que algunos fondos han realizado beneficios desde principios de año. Más importante aún, muchos productos cuyo aumento de precios está impulsado por el petróleo reflejan en realidad un aumento de costos, y la subida del petróleo puede erosionar los márgenes de la industria (especialmente en las etapas intermedias y finales del petróleo). Esto implica que, a medida que se acerque la temporada de publicación de resultados y el mercado preste más atención a la “realidad”, la negociación no se centrará solo en el optimismo por la subida del petróleo, sino en aquellos productos que, en un escenario de precios altos, tengan una tendencia de crecimiento sólida y puedan beneficiarse realmente.

Mirando hacia adelante, a medida que las perturbaciones externas disminuyen y el mercado de resultados se centra más en la recuperación, podemos hacer tres proyecciones estructurales: 1) Para las tecnologías de crecimiento y las cadenas de exportación, tras la valoración concentrada en riesgos geopolíticos y expectativas de endurecimiento de liquidez en etapas previas, debido a su tendencia industrial independiente y a que su base fundamental se ve menos afectada por el petróleo, en la fase de resultados podrían convertirse en las direcciones de mayor certeza, atrayendo a más inversores en busca de rendimiento; 2) Para las cadenas de aumento de precios, con un aumento significativo en las señales de subida en el primer trimestre, la recuperación general de la tendencia de crecimiento se confirmará en los informes financieros, siendo una señal que no debe ignorarse, aunque probablemente habrá diferenciación interna, especialmente en los productos impulsados por el petróleo; 3) Para las acciones que dependen principalmente del sentimiento de refugio, si los resultados no confirman la recuperación, a medida que el conflicto disminuya, sus beneficios adicionales probablemente se reducirán gradualmente.

Por último, en cuanto a la asignación, mediante la revisión al alza de las previsiones de beneficios para 2026 desde principios de año, se pueden identificar sectores con mejor desempeño en el primer trimestre:

• IA: hardware (electrónica de consumo, componentes, equipos informáticos, equipos de comunicación, productos electrónicos químicos), software (juegos, medios digitales, servicios de TI).

• Manufactura avanzada y cadenas de exportación: energía renovable (baterías, fotovoltaica, eólica), industria militar (equipamiento naval), maquinaria (equipos de transporte ferroviario, maquinaria especializada, maquinaria de ingeniería), vehículos comerciales, componentes de electrodomésticos, servicios médicos.

• Cadenas de aumento de precios cíclicos: metales no ferrosos, carbón, acero, productos químicos (goma), materiales de construcción (vidrio, fibra de vidrio), puertos de transporte marítimo, gas.

• Consumo y finanzas: agricultura, comercio minorista, artículos de lujo, corredurías.

Dentro de estos sectores, las industrias con menor crecimiento desde principios de año incluyen: cadena de capacidad en Norteamérica (equipos de comunicación, componentes), sectores de IA en etapas medias y bajas (juegos, medios digitales, informática), manufactura y exportación (electrónica de consumo, baterías, vehículos comerciales, componentes de electrodomésticos, medicamentos innovadores), cadenas cíclicas y de aumento de precios (metales no ferrosos, acero, productos agrícolas, gas). Desde la perspectiva de beneficiarse del aumento del petróleo, se recomienda especialmente la energía renovable, que combina lógica de crecimiento en exportación y sustitución energética; en las cadenas cíclicas y de aumento de precios, también se puede seguir prestando atención a la recuperación en carbón, productos agrícolas y gas. Desde la perspectiva de certeza de crecimiento, se sugiere centrarse en la cadena de capacidad en Norteamérica y en la cadena doméstica (CPO, PCB, industria de semiconductores), así como en los sectores beneficiados por la “revolución AI” con gran expectativa de diferencia, como juegos, medios digitales y otros campos beneficiados por AIGC, además de los segmentos de computación impulsados por la subida de precios en la nube. Desde un punto de vista de valor en niveles bajos, se recomienda prestar atención a los medicamentos innovadores que ya han sufrido ajustes significativos.

Advertencias de riesgo

Fluctuaciones en los datos económicos, políticas monetarias expansivas por debajo de lo esperado, recortes de tasas por parte de la Fed menores a lo previsto, escalada de tensiones geopolíticas, entre otros.

(Procedencia: Xingye Securities)