Goldman Sachs advierte que los bancos centrales perdieron la oportunidad de estabilizar los mercados: "La energía está impulsando todo"

¿Por qué las políticas hawkish de los bancos centrales han intensificado la sensibilidad de los tipos a corto plazo frente a los precios de la energía?

Los operadores de Goldman Sachs advierten que, tras el ataque a la mayor instalación de GNL del mundo en Irán, los precios de la energía se han convertido en la variable central que impulsa la tendencia de todos los activos macroeconómicos. Además, en las reuniones de política de esta semana, la Reserva Federal, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra no solo no lograron estabilizar el mercado, sino que reforzaron su postura hawkish, aumentando la sensibilidad de los tipos a corto plazo frente a los precios de la energía.

Cosimo Codacci-Pisanelli y Rikin Shah, operadores macro de Goldman Sachs, indican en un informe que el ataque a la planta de GNL Ras Laffan en Qatar provocó una interrupción de aproximadamente el 17% del suministro en los próximos 3 a 5 años, equivalente al 4-5% del suministro mundial de GNL, lo que ha llevado a un aumento significativo en los precios del petróleo y del gas natural en Europa esta semana. Las reuniones de los tres principales bancos centrales revelaron una respuesta hawkish frente a la inflación energética, lo que ha fortalecido aún más la relación entre los tipos a corto plazo y los precios de las materias primas, en lugar de enfriarla.

Los operadores advierten que Irán mantiene actualmente el mayor apalancamiento energético sobre la economía global, y que la probabilidad de una reapertura rápida del estrecho de Ormuz es muy baja. La convexidad de los precios de la energía sigue inclinada al alza. Si la presión energética persiste, la subida de tipos del BCE y del BoE podría adelantarse a lo previsto, y en ausencia de una respuesta fiscal masiva, la fuerte valoración de la política de endurecimiento de los tipos implica un riesgo de crecimiento a la baja.

El ataque de Irán redefine el panorama del suministro de GNL

El detonante fue el ataque de Irán a la planta de GNL Ras Laffan en Qatar, que suministra aproximadamente el 20% del GNL mundial. Se estima que la interrupción durará entre 3 y 5 años, equivalente al 4-5% del suministro global de GNL.

Los operadores de Goldman Sachs consideran que este ataque revela dos aspectos clave: primero, la voluntad de Irán de optar por una vía de escalada y ejercer su influencia sobre la economía global mediante el aumento de los precios energéticos; segundo, el daño estructural a largo plazo en el lado de la oferta, donde una duración prolongada aumenta el riesgo de insuficiencia de almacenamiento en Europa para el próximo invierno.

El informe señala que cuanto más prolongado sea el conflicto, mayor será la dispersión en la subida de los precios energéticos, y que incluso si se llega a una resolución, la recuperación normal podría tardar más tiempo.

La vía para una reapertura rápida del estrecho de Ormuz parece actualmente muy estrecha, y la convexidad del mercado energético sigue apuntando al alza.

Los bancos centrales pierden la oportunidad de calmar el mercado esta semana

Las tres principales instituciones financieras presentaron sus decisiones, pero ninguna logró detener la caída de los tipos a corto plazo mediante comunicación de política, sino que, por el contrario, reforzaron las expectativas de subida de tipos por la inflación energética. Los operadores de Goldman Sachs señalan que “la sombra de 2022 es claramente visible”, y que la cautela ante el regreso de la inflación ha llevado a los bancos a adoptar una postura hawkish.

El informe concluye que la Reserva Federal, el BCE y el BoE no lograron frenar la tendencia a la venta de los tipos a corto plazo, y que su respuesta ha actuado como un catalizador que mantiene la alta correlación entre energía y tipos.

El Banco de Inglaterra fue la institución más hawkish y sorprendió al mercado esta semana. Eliminó en su declaración de política la referencia a una postura acomodaticia, reemplazándola por “está preparado para actuar”, y mencionó explícitamente la posibilidad de ajustar la política en caso de “choques de gran escala o de larga duración”.

Los operadores de Goldman Sachs expresan su confusión: “Es difícil entender la lógica del Banco de Inglaterra en un contexto de mercado laboral aún débil y una postura ya restrictiva”. Al cierre de la semana, las expectativas de subida de tipos en 2023 alcanzaban los 88 puntos básicos. El informe considera que, dado el limitado espacio fiscal en el Reino Unido, estas expectativas están algo elevadas, pero ante movimientos de precios tan fuertes, también hay que ser humildes.

El BCE mantiene abiertas sus opciones, pero la senda de subida de tipos está clara

El presidente del BCE, Lagarde, fue calificada por los operadores de Goldman Sachs como “serena y equilibrada”, aunque dejó todas las opciones sobre la mesa. La principal novedad del encuentro fue que el informe de previsiones mostró que la transmisión del impacto energético a la inflación subyacente es mayor de lo esperado, lo que aumenta el riesgo de efectos de segunda ronda.

El BCE consideró tres escenarios: base, adverso y muy adverso. Goldman Sachs estima que estos escenarios implican subidas de 25, 50-75 y 100-150 puntos básicos, respectivamente. El informe también estima que en el escenario adverso, los precios del petróleo serían de aproximadamente 119 dólares por barril y el gas natural de 87 euros por megavatio hora, aún por encima de los niveles actuales del mercado.

Los analistas de Goldman Sachs consideran que, en base a estos escenarios, una subida de 50 puntos básicos “parece razonable”, aunque el mercado ya ha descontado una cifra superior. Tras la reunión, algunos miembros hawkish indicaron que, si la situación en Oriente Medio no mejora rápidamente, se tomarán medidas prontas.

La Reserva Federal: la barrera de subida de tipos más alta

La reunión de esta semana mostró que solo un miembro del FOMC favorece una bajada de tipos, frente a los tres que Goldman Sachs anticipaba. Powell señaló que la tasa de desempleo se mantiene estable, que la creación de empleo en el sector privado ha sido cercana a cero en las últimas semanas, y que los riesgos de inflación y empleo se consideran iguales. La influencia del shock petrolero en las expectativas de inflación se toma en serio en un contexto de inflación elevada durante cinco años, y la política “moderadamente restrictiva” sigue siendo adecuada.

Las expectativas de bajada de tipos en 2026, que estaban en el mercado, se han descontado por completo esta semana, alineándose con otros mercados desarrollados. Goldman Sachs mantiene una postura neutral respecto a los tipos a corto plazo en EE. UU.

El informe también señala que, bajo la dirección del nuevo presidente del FOMC, Warsh, la barrera para subir tipos en EE. UU. sigue siendo más alta que en otros países. En esta crisis, las acciones estadounidenses han mostrado una resistencia sorprendente, pero si se produce una corrección mayor, el mercado podría centrarse en shocks de crecimiento, y la Reserva Federal sería probablemente la primera en reaccionar, beneficiándose de su menor exposición a la energía y de su doble mandato.

La fiscalidad como variable clave

A medida que las expectativas de subida de tipos en Europa y Reino Unido se aceleran, la curva de tipos comienza a volverse muy plana en sentido bajista, y el mercado ya empieza a descontar una desaceleración en el crecimiento. Sin embargo, los operadores de Goldman Sachs enfatizan que el rumbo final del crecimiento dependerá en gran medida de la respuesta fiscal.

Por ejemplo, en el Reino Unido, la actualización del presupuesto de primavera mostró que, hasta 2029/30, el espacio fiscal es de solo 23.6 mil millones de libras. Goldman Sachs estima que, solo por las tendencias en tipos e inflación, el espacio fiscal se ha reducido en unos 12 mil millones de libras, dejando un margen muy limitado. En comparación, el gasto en apoyo a los precios de la energía en 2022-2023 fue de aproximadamente 60 mil millones de libras.

El informe concluye que, sin un apoyo fiscal masivo, la trayectoria de política de endurecimiento que ya está descontada en el mercado implicará un riesgo significativo a la baja en el crecimiento, y que la curva tenderá a aplanarse aún más. En términos más amplios, las condiciones financieras se están endureciendo en todos los frentes, siendo el Reino Unido el que más lo hace, seguido de EE. UU.

Los operadores de Goldman Sachs mantienen su juicio central: la convexidad de los precios de la energía sigue inclinada al alza, y cuanto más prolongado sea el conflicto, mayor será la persistencia del daño en la oferta, ampliando la distribución de probabilidad de los movimientos al alza.