Mùxī Gǔfèn: en la carrera de GPU, gastar mucho dinero hace difícil obtener beneficios, y la capitalización de mercado se ha reducido en más de 100 mil millones

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Fuente: Xingzheng Securities

Recientemente, Muxi Co., Ltd. (688802.SH) ha publicado sucesivamente su informe de resultados rápidos de 2025 y su previsión de resultados del primer trimestre de 2026, y la compañía aún no ha salido de pérdidas.

Xingzheng Securities ha observado que, en un contexto de altas inversiones en I+D en la industria y ciclos largos, la escala de ventas actual de la compañía aún no es suficiente para cubrir los gastos de costos, lo que se ha convertido en la principal razón de sus pérdidas continuas. Desde 2022, la compañía ha acumulado pérdidas que alcanzan hasta 4.02 mil millones de yuanes. Mientras sus ingresos crecen rápidamente, se enfrenta a problemas urgentes como cómo liberarse de la dependencia de un solo producto, acelerar la producción en masa de nuevos productos y superar las limitaciones de desarrollo en la ruta de GPU ecológicamente compatible.

En medio de pérdidas continuas, el desempeño de Muxi en el mercado secundario tampoco es alentador. Desde su salida a bolsa, el precio de sus acciones ha seguido bajando, con una caída superior al 40% desde los niveles más altos, y su valor de mercado se ha reducido en más de 150 mil millones de yuanes.

1. Altos gastos operativos, pérdidas consecutivas durante cuatro años

Según información pública, el negocio principal de Muxi consiste en el desarrollo, diseño y venta de productos GPU de pila completa para entrenamiento y razonamiento en inteligencia artificial, cálculo general y renderizado gráfico, además de ofrecer plataformas de software y plataformas de cálculo complementarias en torno a los chips GPU.

El informe de resultados rápidos de 2025 indica que la compañía logró unos ingresos totales de 1.644 mil millones de yuanes, un aumento del 121.26% respecto al año anterior; y una pérdida neta atribuible a la matriz de -781 millones de yuanes, con una reducción del 44.53% en comparación con el año anterior. Xingzheng Securities ha notado que, aunque los ingresos de la compañía mantienen una tendencia de crecimiento, la velocidad de crecimiento se ha ralentizado. En 2023 y 2024, sus tasas de crecimiento de ingresos fueron del 12,334.6% y del 1,301.46%, respectivamente.

El pronóstico de resultados del primer trimestre de 2026 muestra que Muxi espera alcanzar ingresos operativos entre 400 y 600 millones de yuanes, con un crecimiento interanual del 24.84% al 87.26%; y una pérdida neta atribuible a la matriz en un rango de 90.75 millones a 182 millones de yuanes, con una reducción en la pérdida del 21.93% al 60.97%. Tras cálculos, desde 2022, la compañía ha acumulado pérdidas que alcanzan hasta 4.02 mil millones de yuanes.

Xingzheng Securities ha observado que la alta inversión en I+D es una causa importante de las pérdidas continuas de Muxi. La industria de chips GPU en la que opera la compañía es intensiva en capital y tecnología, con barreras técnicas muy altas y una fuerte inversión en I+D. La compañía continúa incrementando su inversión en I+D para consolidar su ventaja competitiva en productos.

Al mismo tiempo, los productos de la compañía aún están en fase de escalada en el mercado, por lo que su escala de ingresos todavía no cubre los costos. Sus chips GPU de razonamiento inteligente Xi Si N100 y los chips GPU integrados de entrenamiento y razonamiento Xi Yun C500 lograron producción en masa en abril de 2023 y febrero de 2024, respectivamente. Debido a que la entrada de productos en clientes clave del sector requiere un proceso riguroso de validación técnica y adaptación ecológica, la escala de ventas actual aún no cubre los gastos.

El alto porcentaje de gastos en I+D y otros gastos también refleja esta situación. Entre 2022 y 2024, los gastos acumulados en I+D de Muxi alcanzaron los 2.248 mil millones de yuanes, 2.82 veces sus ingresos totales en ese período; en los primeros tres trimestres de 2025, los gastos en I+D, ventas y administración sumaron 1.057 mil millones de yuanes, representando el 85.52% de los ingresos totales del período.

Además, debido a varias rondas de incentivos de acciones para empleados en etapas anteriores, se reconocieron gastos significativos por pagos en acciones, lo que afectó la rentabilidad de la compañía. Entre 2022 y 2024, estos gastos alcanzaron los 570 millones de yuanes, siendo otra de las principales causas de pérdidas. En 2025, los gastos por pagos en acciones disminuyeron, reduciendo así la magnitud de las pérdidas.

Es importante destacar que, en un contexto de pérdidas continuas, los nuevos gastos por depreciación y amortización de los proyectos de inversión en recaudación de fondos también presionarán aún más sus márgenes de beneficio.

Se sabe que la compañía recaudó en su oferta pública inicial (OPI) un total de 4.197 mil millones de yuanes, destinados a proyectos de investigación y desarrollo y comercialización de GPU de alto rendimiento de nueva generación, GPU de inferencia de inteligencia artificial de nueva generación, y tecnologías de GPU de alto rendimiento para aplicaciones en campos de frontera y emergentes. Con el avance de estos proyectos, la compañía enfrentará gastos significativos en depreciación y amortización, lo que probablemente impactará directamente en sus resultados.

Xingzheng Securities también ha observado que, a medida que la escala del negocio crece, el monto de inventarios también aumenta, pasando de 18 millones de yuanes en 2022 a 777 millones en 2024. Hasta finales de septiembre de 2025, los inventarios aumentaron a 1.472 mil millones de yuanes, representando el 119% de los ingresos del período.

2. Línea de productos única, caída en el precio de las acciones superior al 40%

Actualmente, los ingresos de Muxi dependen principalmente de las ventas de la serie Xi Yun C500, chips integrados de entrenamiento y razonamiento. En 2024, los ingresos de esta serie alcanzaron 722 millones de yuanes, representando el 97.28% de los ingresos totales del período, lo que implica un riesgo de alta dependencia de un solo producto.

La compañía está desarrollando nuevas generaciones de chips integrados de entrenamiento y razonamiento basados en cadenas de suministro nacionales, como las series Xi Yun C600 y C700, así como nuevos productos de GPU de razonamiento inteligente Xi Si N y GPU de renderizado gráfico Xi Cai G. Sin embargo, debido a los largos ciclos de desarrollo, altos costos y procesos de validación complejos, estos productos aún no podrán lograr ventas en masa ni sostener ingresos en el corto plazo.

Cabe señalar que los fabricantes nacionales de chips AI en la nube incluyen empresas como Muxi, Haiguang Information, Tianshu Zhixin, Biren Technology y Moore Thread, que diseñan chips GPU, y empresas como Huawei HiSilicon, Cambrian, Kunlun Chip, Pingtou Ge y Suiyuan Technology, que diseñan chips ASIC. Esto significa que, con el crecimiento de la demanda del mercado de chips AI, la compañía no solo debe competir con otros diseñadores de GPU nacionales, sino también enfrentarse a los desafíos de los fabricantes de chips ASIC.

Algunos análisis indican que las principales startups de GPU nacionales ya muestran una diferenciación clara en sus rutas tecnológicas. Mientras Moore Thread se enfoca en GPUs de funciones completas y Biren Technology en capacidades de GPGPU de alta gama, Muxi ha optado por una ruta de GPU ecológicamente compatible, cuyo objetivo no es “redefinir la GPU”, sino reducir rápidamente los costos de migración para los usuarios.

En términos tecnológicos, Muxi invierte principalmente en capas de compatibilidad con CUDA y en la adaptación a marcos de trabajo principales, enfocándose en la capa de software y en la construcción de herramientas ecológicas, mientras que su arquitectura de hardware se desarrolla en torno a la compatibilidad ecológica. Su ventaja radica en bajos costos de migración para los clientes y una rápida comercialización, aunque enfrenta desafíos como dependencia de los ecosistemas principales y limitaciones en la innovación arquitectónica.

Además, los ingresos provenientes de sus cinco principales clientes representan una proporción elevada. En 2024, estos cinco clientes aportaron 527 millones de yuanes, el 71.09% de los ingresos totales del período, lo que indica un alto grado de concentración de clientes.

Xingzheng Securities ha notado que, en medio de pérdidas continuas, el desempeño en el mercado secundario de Muxi tampoco es alentador. Como la segunda empresa en cotizar después de Moore Thread, la compañía ha experimentado una corrección en su precio de acciones.

El primer día de cotización (17 de diciembre de 2025), el precio de las acciones abrió con una fuerte subida, alcanzando un máximo de 895 yuanes por acción, con una ganancia máxima del 755.15%, cerrando finalmente en 700 yuanes, con un aumento diario del 692.95%. Desde entonces, el precio comenzó a retroceder, y al cierre del 16 de marzo, las acciones cerraron en 535 yuanes, más del 40% por debajo del máximo histórico, con una reducción en su valor de mercado de aproximadamente 1.44 billones de yuanes. (Este artículo fue publicado originalmente en Xingzheng Securities, autor: Li Ruohan)