IPO de Xin Zhan Jiangbei en la Bolsa: diversas anomalías por resolver bajo niveles de rentabilidad neta extremadamente altas y ratios de endeudamiento anormalmente bajos

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La fibra de poliéster, como la fibra sintética de mayor producción mundial y más ampliamente utilizada, posee ventajas como alto módulo, alta resistencia, alta elasticidad, buena forma y resistencia al calor, representando más del 60% de la producción mundial de fibras sintéticas. Se emplea ampliamente en prendas de vestir, hilados industriales y otros campos. Sin embargo, debido a que la fibra de poliéster se funde, descompone y quema al ser calentada, además de presentar fenómenos de goteo fundido, puede causar daños secundarios, lo que limita mucho su uso. Por ello, los países del mundo están intensificando la investigación y el desarrollo de aplicaciones de fibras de poliéster, y continuamente surgen nuevas variedades de fibras de poliéster. La industria de fabricación de fibras de poliéster es un sector con alto grado de mercado, competencia suficiente, y la optimización de la estructura industrial, así como la producción ecológica, diferenciada y funcional, son las nuevas direcciones de desarrollo del sector.

Jiangsu Xin Zhan Jiang Fiber Technology Co., Ltd. (en adelante, “Xin Zhan Jiang” o “el emisor”), se dedica principalmente a la investigación, producción y venta de fibras largas de poliéster diferenciadas y masterbatch de fibras, con productos principales como fibras de poliéster coloreadas diferenciadas (POY, DTY, FDY y ATY, entre otras) producidas mediante tecnología de teñido en estado de líquido. Sus productos se aplican principalmente en interiores de automóviles, artículos para exteriores y otros campos que requieren alta calidad y resistencia a la coloración, beneficiando a los usuarios downstream en ahorro de energía y reducción de emisiones, simplificación de procesos y producción limpia.

Xin Zhan Jiang planea emitir en la Bolsa de Valores de Beijing no más de 18.950.000 acciones (incluyendo este número, sin considerar la opción de sobreasignación), recaudando aproximadamente 346,16 millones de yuanes, destinados a un proyecto de producción anual de 20,000 toneladas de fibras de alta rendimiento y teñido en estado líquido, así como a proyectos de investigación y desarrollo de fibras diferenciadas y de alta resistencia a la intemperie, funcionales. La firma de patrocinio es Guotai Haitong, y la auditoría está a cargo de Lixin Certified Public Accountants.

Al analizar la declaración de oferta pública y las respuestas a las consultas de la Bolsa de Beijing, la “Casa de Valoraciones” detectó que, a pesar de los altos beneficios, existen fenómenos desproporcionados, como niveles de endeudamiento sorprendentemente bajos y cambios sistemáticos en los datos de los estados financieros, lo que indica que algunas informaciones contables anómalas podrían requerir mayor explicación y divulgación.

1. Fenómenos anómalos bajo altos beneficios

El beneficio operativo de la empresa se basa en los ingresos operativos. Desde esta perspectiva, la declaración de oferta revela la estructura principal de los ingresos en el período reportado, como se muestra en la siguiente tabla:

Unidad: 10,000 yuanes

Como se observa, el emisor logró ingresos principales de 288,35 millones, 298,13 millones y 367 millones de yuanes, con una tendencia de crecimiento constante. Aunque en 2023 el aumento fue menor, todavía se mantiene en ascenso, y en 2024 el crecimiento es más marcado, mostrando un fenómeno de “rebote” que se ajusta a las expectativas del mercado.

Por otro lado, los ingresos se componen del precio de venta por unidad multiplicado por la cantidad vendida. La declaración revela los precios de venta de los productos del emisor en comparación con empresas similares del sector, como se muestra en la siguiente tabla:

Unidad: 10,000 yuanes/tonelada

Se puede ver que los precios de venta del emisor son de 21,200, 21,300 y 20,800 yuanes por tonelada, siendo los más altos entre las empresas comparables, y superando en 1.65, 1.75 y 2.08 veces el promedio de las empresas comparables (1.285, 1.2175 y 1.20 millones de yuanes, respectivamente). En particular, en 2024, el precio de venta es más del doble del de Huilong New Material. Dado que el precio de venta influye directamente en los ingresos y en el margen bruto, estos precios elevados probablemente impulsan los altos márgenes de beneficio y las ganancias netas que se mencionan posteriormente.

En contraste, el emisor presenta una rotación de cuentas por cobrar muy baja. La declaración compara la rotación de cuentas por cobrar del emisor con la de empresas similares, como se muestra en la siguiente tabla:

Unidad: veces/año

Se observa que la rotación del emisor es de 5.00, 4.11 y 4.15 veces, siendo casi la más baja entre las comparables, solo ligeramente mejor que Montai High-tech en 2024, que tiene una pérdida neta de -64.546 millones de yuanes en ese año, siendo la única empresa no rentable entre las comparables. En general, la rotación del emisor es aproximadamente la mitad del promedio de las empresas comparables (11.70, 10.02 y 8.63 veces).

El emisor explica esto diciendo: “La rotación de cuentas por cobrar se mantiene estable y por debajo del promedio del sector, cercana a Montai High-tech, principalmente porque los clientes en la industria de interiores de automóviles representan una proporción significativa, y los plazos de pago en la cadena de la industria automotriz son relativamente largos, lo que resulta en una rotación baja.”

Sin embargo, la comparación con Montai High-tech, que también tiene pérdidas en 2024 y produce principalmente fibras de polipropileno para aplicaciones similares, puede no ser del todo adecuada. Además, otra empresa cercana, Tianfu Long (código 603406.SH), ubicada en el parque industrial de automóviles de Yangzhou (Yizheng), también dedicada a fibras de poliéster diferenciadas, muestra una rotación de cuentas por cobrar mucho más alta (14.02, 16.48 y 16.63 veces en los años reportados), 2.8 a 4 veces superior a la del emisor. Esto sugiere que la baja rotación del emisor podría estar relacionada con una producción o nivel de ingresos relativamente bajos, o con un saldo de cuentas por cobrar elevado.

Calculando el valor producido por empleado, con los datos de ingresos y número de empleados del emisor y Tianfu Long, se obtiene que el valor promedio por empleado del emisor es de aproximadamente 97,77, 96,91 y 96,91 mil yuanes, mientras que Tianfu Long alcanza entre 133,81 y 172,18 mil yuanes, con un promedio de 155,76 mil yuanes. La relación del emisor respecto a Tianfu Long es aproximadamente del 58%, indicando que la productividad por empleado puede ser relativamente baja.

Asimismo, comparando el saldo de cuentas por cobrar en relación con los ingresos, el porcentaje del emisor oscila entre 21.06% y 28.31%, con un promedio del 24.94%, mientras que Tianfu Long tiene un promedio del 6.35%. Esto implica que el saldo de cuentas por cobrar del emisor es aproximadamente 4 veces mayor en relación con los ingresos, lo que puede indicar una posible sobrevaloración o una gestión de cobros menos eficiente.

Desde la perspectiva de rentabilidad, el emisor reportó ganancias netas de 70,07 millones, 57,89 millones y 68,02 millones de yuanes en los últimos tres años, acumulando casi 196 millones en total, con un promedio anual de 65,33 millones, muy por encima del promedio de 41,62 millones de las empresas en la Bolsa de Beijing en 2024. Sin embargo, también existen inconsistencias en estos altos beneficios.

Por ejemplo, en los datos de ganancias anteriores, en 2020 el emisor tuvo una pérdida de -2,506,2 mil yuanes, pero en 2021 logró una ganancia de 688,19 millones, casi 30 veces mayor, lo que genera una discrepancia significativa con la acumulación de beneficios en los tres años.

Además, a pesar de los altos beneficios, el capital social del emisor ha disminuido en 2024, lo cual es inusual. La declaración indica que en 2024, el capital social se redujo en 3,15 millones de yuanes, y que en la reunión de accionistas de 2023 se aprobó la recompra y cancelación de acciones de ciertos accionistas, como Ye Kaiwen y Qiu Yefeng, por motivos relacionados con necesidades de liquidez y cambios en los planes de listado. La salida de estos accionistas antes del listado, sin que la empresa haya buscado inversores externos ni recomprado las acciones, puede ser un indicio de inconsistencias.

Asimismo, la empresa explica que la baja rotación de cuentas por cobrar puede estar relacionada con la naturaleza del negocio y los plazos de pago en la cadena automotriz, pero la comparación con Tianfu Long y otros indicadores sugiere que puede haber otros factores en juego, como una gestión de cobros o una estructura de ingresos que requiere mayor explicación.

Otra anomalía es la baja rotación de inventarios, que en el emisor es de 3.60, 3.33 y 3.53 veces, por debajo del promedio del sector (5.95, 5.30 y 5.64), lo que puede indicar inventarios elevados o costos de producción bajos, o una gestión ineficiente. La alta rentabilidad del margen bruto (35.39%, 32.04%, 31.61%) también puede ser inconsistente con estos niveles de rotación y costos.

En cuanto al consumo energético, el emisor reporta compras de electricidad de aproximadamente 22,41, 26,65 y 31,15 millones de yuanes, con un consumo de 29.34, 35.35 y 42.66 millones de kWh, lo que indica un consumo energético elevado. La empresa ha cerrado algunas subsidiarias en 2022 y 2025, y mantiene una capacidad de producción de 12,000 toneladas de fibra en una de ellas, sin haber realizado auditorías de eficiencia energética, lo que puede ser un riesgo adicional.

El análisis del consumo energético por tonelada de producción muestra un promedio de aproximadamente 1,500 kWh por tonelada, y los costos de electricidad por tonelada son de alrededor de 0.11 millones de yuanes, lo que puede ser elevado en comparación con estándares del sector, sugiriendo posibles ineficiencias.

Asimismo, los costos de fabricación por tonelada son de 0.31, 0.38 y 0.40 millones de yuanes, siendo estos los más altos entre las comparables, y casi el doble del promedio del sector, lo que puede reflejar costos operativos elevados o ineficiencias en la producción.

El proceso de fabricación de fibras de poliéster en el emisor utiliza principalmente la tecnología de hilado por corte, que requiere calentar y extruir las fibras de poliéster en estado de filamento, lo cual consume más energía en comparación con otros métodos como el hilado por fusión, y puede ser menos eficiente en términos de ahorro energético.

El análisis de los costos de fabricación muestra que estos representan aproximadamente el 25% del costo total, y en comparación con las empresas comparables, el porcentaje de costos de fabricación en el emisor es significativamente más alto, lo que puede limitar la rentabilidad.

2. Nivel de endeudamiento sorprendentemente bajo

Más destacado que los beneficios es el nivel de endeudamiento del emisor, con una relación deuda-capital (asset-liability ratio) reportada de solo 8.07%, 8.34% y 9.43% en los últimos años, con un promedio de 8.61%. Este nivel es extremadamente bajo, incluso cercano a empresas de activos ligeros, y muy por debajo del rango saludable del 30-60% para empresas no financieras.

Según datos de la propia empresa, si en 2022 no se consideran pagos en acciones, el ratio sería aún menor. Para 2025, con un total de activos de aproximadamente 624 millones de yuanes y pasivos de 45,57 millones, la relación sería de solo 4.70%. Esto indica que la empresa prácticamente opera con muy poca deuda, lo cual puede limitar su potencial de crecimiento y apalancamiento financiero.

Desde la gestión financiera, el apalancamiento moderado puede aprovechar los beneficios fiscales del interés y aumentar el valor para los accionistas. Sin embargo, un nivel tan bajo de endeudamiento puede reflejar una subutilización de la capacidad de apalancamiento, limitando el crecimiento.

Comparando con otras empresas del sector, como Polydide, que tiene una relación deuda-capital de aproximadamente 36-53%, el nivel del emisor es anormalmente bajo. La industria química, en la que opera, suele ser de activos pesados y con márgenes de ganancia relativamente bajos, por lo que un endeudamiento tan reducido resulta inusual y puede indicar una estrategia conservadora excesiva o restricciones en la expansión.

3. Datos financieros con cambios sistemáticos y patrones

El análisis de los estados financieros revela que hay numerosos datos con cambios sistemáticos o patrones de regularidad, tanto en el estado de resultados, como en el balance y el flujo de caja. Por ejemplo, en los ingresos y costos, en gastos de ventas, investigación y desarrollo, impuestos, inventarios, cuentas por pagar, utilidades no distribuidas, y otros conceptos clave, se detectan patrones de incremento o decremento lineal, o cambios en intervalos específicos.

El análisis mediante métodos simplificados muestra que estos patrones se agrupan en tres categorías principales: cambios iguales y progresivos, cambios iguales y decrecientes, y cambios con intervalos específicos pero no lineales. La presencia de estos patrones en múltiples partidas puede indicar que los datos no son completamente aleatorios o que podrían estar afectados por ajustes contables o errores en la medición.

El hecho de que estos patrones aparezcan en todos los estados financieros y en múltiples partidas sugiere que la empresa debería proporcionar explicaciones adicionales para estos fenómenos, a fin de disipar dudas de reguladores e inversores.

4. Conclusión

En resumen, Xin Zhan Jiang opera en un sector altamente competitivo y de mercado, con procesos de producción que pueden no ser los más eficientes en costos, y presenta varias anomalías en sus datos financieros, como beneficios excesivamente altos y sostenidos, niveles de endeudamiento extremadamente bajos, rotaciones de cuentas por cobrar y inventarios inusualmente bajas, y patrones sistemáticos en los datos contables. Además, la empresa muestra una estructura de activos y rentabilidad que puede no ser coherente con su sector y su estrategia de negocio.

Estos fenómenos sugieren que la compañía podría necesitar ofrecer explicaciones adicionales y transparencia en sus informes financieros para aclarar estas irregularidades y reducir las dudas de los reguladores y del mercado.