Una "transacción entre conocidos": ¿En qué está apostando Aibo Medical?

¿Por qué seguir comprando una y otra vez?

《Investor’s Network》蔡俊

Recientemente, Aibo Medical (688050.SH, en adelante “la empresa”) ha vuelto a realizar adquisiciones.

Esta es la cuarta operación de capital desde 2020. Anteriormente, la compañía entró en el sector de la atención médica de consumo mediante dos adquisiciones y fortaleció su capital mediante aumentos de capital para ampliar la producción.

Pero en cuanto a resultados, los activos adquiridos anteriormente no cumplieron con las expectativas, e incluso generaron doble presión en el rendimiento y la valoración. La nueva transacción continuará replicando el camino anterior o buscará superar las diversas ansiedades actuales de la empresa, todo aún por resolverse.

“Compra entre conocidos”

Según el anuncio, la empresa planea usar préstamos de adquisición y fondos propios para comprar el 68.31% de las acciones de Demei Medical, por un valor de 683 millones de yuanes. La entidad objetivo es una de las principales empresas nacionales en medicina deportiva, con negocios que incluyen implantes de medicina deportiva, herramientas quirúrgicas, equipos de artroscopia y equipos de rehabilitación deportiva.

En apariencia, esta transacción es la mayor adquisición transfronteriza desde que la empresa cotiza en bolsa. Pero en esencia, no es una estrategia de ruptura accidental, sino una operación de capital liderada por un “viejo conocido” de la empresa, que conecta los antecedentes de capital antes de la cotización, las fluctuaciones en la valoración de Demei Medical y los fracasos en dos intentos de entrar en el sector de atención médica de consumo.

De los 17 contrapartes en la transacción, incluye a Ginkgo Boqing, controlada por el exdirector de la empresa, Chen Lei. Esta entidad posee más del 6% de Demei Medical, y el precio de la transacción supera los 30 millones de yuanes. En realidad, la relación entre Chen Lei y la empresa comenzó antes de la cotización, cuando lideró las rondas de financiación A y D, siendo un aliado clave en la transición de la startup a la empresa cotizada.

De 2019 a 2022, Chen Lei fue director de la empresa y se convirtió en uno de los miembros clave. Por un lado, su grupo de capital no solo proporcionó fondos, sino que también conectó recursos académicos, canales clínicos y políticas, ayudando a la empresa a romper el monopolio de importación de lentes intraoculares. Por otro lado, la empresa logró cotizar en el mercado de tecnología innovadora, elevando su valor de capital.

Por ello, la valoración de esta transacción se ha convertido en un punto de interés en la “compra entre conocidos”. Según el plan, la valoración total de Demei Medical es de aproximadamente 1,000 millones de yuanes. Esto ha generado dos opiniones diametralmente opuestas en el mercado.

Un grupo opina que la adquisición tiene un alto sobreprecio. Los activos netos superan los 200 millones de yuanes, lo que implica una valoración con una prima superior al 300%. Además, el beneficio neto ajustado para 2025 es de 23.6 millones de yuanes, y con una valoración estática de PE, supera las 40 veces, por encima de las aproximadamente 33 veces de la propia empresa.

El otro grupo señala que el precio de esta transacción es claramente inferior al valor de la ronda E en 2021. En ese momento, plataformas bajo Chen Lei, como Qiming Venture Partners y Dingsheng Capital, participaron en la financiación, con una valoración post-inversión de aproximadamente 1.500 millones de yuanes. En realidad, en la ronda D de 2020, la valoración post-inversión de la entidad era de unos 800-1.000 millones de yuanes, con participación de Hillhouse Capital.

Desde esta perspectiva, el precio de esta transacción no ofrece un arbitraje evidente para los inversores posteriores a la ronda D. Sin embargo, cabe señalar que en 2016, Ginkgo Ginkgo, controlada por Chen Lei, participó en la primera ronda de financiación de Demei Medical, por lo que sus beneficios podrían ser mayores que los de Qiming Venture Partners, Dingsheng y Hillhouse. Además, esta adquisición no se considera una transacción relacionada.

Al respecto, 《Investor’s Network》 contactó a la empresa para consultar sobre posibles transacciones relacionadas. La empresa respondió que todo se realiza conforme a la 《Ley de Valores》, y que el plan y los procedimientos son razonables y conformes a la normativa.

Presión doble en rendimiento y valoración

El núcleo de la estrategia de capital de Aibo Medical es reconstruir la curva de crecimiento mediante fusiones y adquisiciones en medio de la presión en su negocio principal y cambios en el sector, confiando en la transición a nuevos segmentos para modificar su valoración.

En 2021 y 2023, la empresa adquirió sucesivamente Tianyan Medical y Younikang Optical, centradas en el negocio de lentes de contacto. La lógica principal en esas operaciones era que, antes de que sus negocios de lentes intraoculares y ortoqueratología entraran en una competencia feroz, la compañía buscaba rápidamente ingresar en un mercado de atención médica de consumo valorado en billones, usando fondos para crear una nueva curva de crecimiento.

Además, en 2025, la empresa completó una emisión de acciones con aumento de capital de 285 millones de yuanes a un precio de 79.2 yuanes por acción, principalmente para construir líneas de producción de lentes de contacto y reforzar el capital de trabajo. Se puede ver que, con la consolidación de fondos, la empresa apuesta a largo plazo por el sector de atención médica de consumo.

Pero esta apuesta no ha dado los resultados esperados. Según el informe de resultados, la compañía estima que en 2025 alcanzará ingresos de 1.483 mil millones de yuanes, un aumento del 5.15%; y un beneficio neto atribuible a los accionistas de 265 millones de yuanes, una caída del 31.67%. Entre ellos, los ingresos por lentes de contacto (incluidos los lentes de belleza) aumentaron un 7.53%, pero la competencia en precios en plataformas de comercio electrónico redujo los márgenes de beneficio.

Más importante aún, el informe indica que la compañía ha provisionado 86.69 millones de yuanes por deterioro de activos, principalmente por deterioro de goodwill relacionado con lentes de contacto y algunos activos fijos. En otras palabras, la apuesta en atención médica de consumo empieza a convertirse en una carga.

En apariencia, Tianyan Medical y Younikang Optical poseen canales en línea maduros y líneas de producción a escala. La estrategia de adquisición busca construir una cadena completa de “I+D + producción + ventas”, para cambiar gradualmente su valoración del mercado de compras en masa a la atención médica de consumo. Anteriormente, como líder en oftalmología enfocado en la prevención de la miopía juvenil, Oupokangshi superó los 80 mil millones de yuanes en valor de mercado. En comparación, la valoración máxima de la empresa superó los 40 mil millones.

Sin embargo, tras ingresar masivamente en el sector de atención médica de consumo, no lograron la explosión esperada. Por un lado, los activos adquiridos se centran en “marketing de marca + canales en línea”, mientras que la capacidad central de la empresa radica en “I+D de materiales médicos + promoción en canales clínicos”, y estas lógicas subyacentes no coinciden.

Por otro lado, tras la adquisición, la empresa no logró establecer mecanismos de colaboración efectivos, lo que llevó a que I+D, canales y cadena de suministro operaran de forma independiente. En productos, marcas líderes como Johnson & Johnson y Haisong continúan lanzando nuevos productos, mientras que la empresa carece de ventajas competitivas sustanciales y se ve atrapada en guerras de precios. En marketing, la promoción en línea de lentes de contacto requiere inversión constante en publicidad, lo que implica altos costos de adquisición.

Todos estos factores generan una doble realidad: por un lado, los ingresos del negocio de lentes de contacto crecen y mantienen su ritmo; por otro, los beneficios se ven erosionados, presionando la valoración por deterioro de goodwill.

De cualquier modo, el mercado de capitales refleja el rendimiento de la empresa. Hasta ahora, el precio de la acción ronda los 60 yuanes. En 2025, las instituciones que participaron en la emisión de acciones incluyen a Boshui Fund, Caitong Fund, Norde Fund, J.P. Morgan, ICBC Credit Suisse, Yongying Fund, E Fund, entre otros. Según estos datos, es probable que estas instituciones tengan pérdidas flotantes.

Por ello, ante esta nueva adquisición, las preocupaciones del mercado no son infundadas. Según el anuncio, más de la mitad de los fondos provendrán de préstamos de adquisición, y tras la operación se espera que se genere un goodwill superior a 500 millones de yuanes. Además, si los resultados de la entidad objetivo no cumplen con las expectativas, la reducción de valor del goodwill impactará directamente en las ganancias de la empresa.

Aunque la compañía afirma que existe colaboración en I+D y registro de dispositivos médicos de alto valor, sus sistemas de marketing y promoción académica son completamente diferentes. La red de ventas se centra en hospitales oftalmológicos y centros de optometría, mientras que Demei Medical trabaja principalmente con cirujanos ortopédicos, médicos de medicina deportiva y centros de rehabilitación.

En definitiva, la empresa reconoce que sus productos actuales tienen un techo y busca cambiar a segmentos de mayor valoración mediante operaciones de capital. Sin embargo, en el proceso de integración, diversos factores han presionado tanto el rendimiento como la valoración. Si la nueva transacción podrá romper con experiencias pasadas de integración, aún requiere tiempo para comprobarlo. (Producción de Think Finance)■