Morgan Stanley prevé que la tasa de incumplimiento del crédito privado estadounidense alcanzará el 8%, y los gigantes de la industria admiten: ¡todas las valoraciones están equivocadas!

Las preocupaciones en el mercado de crédito privado continúan extendiéndose en Wall Street.

En un informe publicado el lunes, los analistas de Morgan Stanley señalaron que los préstamos en la industria de software en el mercado de crédito privado tienen la mayor apalancamiento y la menor cobertura, y la tasa de incumplimiento podría acercarse a los niveles máximos desde la pandemia.

El informe indica que, a medida que el avance de la inteligencia artificial sigue revolucionando la industria del software, la capacidad de pago de las empresas de software se está debilitando, y la tasa de incumplimiento de los préstamos directos podría subir hasta un 8%. Los préstamos directos son una forma de financiamiento privado, que consiste en que instituciones no bancarias (como gestoras de activos, fondos de private equity, aseguradoras, etc.) otorgan préstamos directamente a las empresas, sin intermediarios tradicionales como los bancos comerciales.

Al mismo tiempo, según The Wall Street Journal, John Zito, copresidente de Apollo Global Management, expresó en una reunión privada con un tono inusualmente contundente: señaló que en el mercado de fondos de inversión alternativos prevalece la “arrogancia”, las valoraciones de private equity están generalmente distorsionadas y los riesgos superan ampliamente la percepción del mercado.

Zito afirmó que muchas de las empresas de software adquiridas entre 2018 y 2022 están valoradas de manera incorrecta, enfrentando una gran presión a la baja y riesgos de incumplimiento.

Morgan Stanley: la tasa de incumplimiento podría subir a 8%, aumento en la probabilidad de recesión

La analista de Morgan Stanley, Joyce Jiang, advirtió en un informe que, aunque el impacto de la inteligencia artificial en los fundamentos del crédito aún no se ha manifestado, la cobertura en el mercado de crédito privado muestra una tendencia de debilitamiento a medida que la disrupción de la IA continúa.

“La ‘cobertura’ se refiere a la relación entre el EBITDA de las empresas prestatarias y los gastos por intereses en el mercado de crédito privado. Morgan Stanley considera que las ganancias operativas de las empresas de software ya muestran una tendencia a no poder cubrir sus intereses de deuda.”

Los datos de Morgan Stanley muestran que las empresas de software son el sector con mayor exposición en la cartera de fondos de desarrollo comercial (BDC), con aproximadamente un 26%. Los bonos respaldados por préstamos (CLO) en el sector de software también representan un 19% del riesgo.

Los CLO son productos de titulización de activos que agrupan cientos de préstamos empresariales (generalmente préstamos apalancados), formando un fondo de recursos, y emiten valores de diferentes niveles de riesgo respaldados por estos activos para vender a los inversores.

Según datos de PitchBook, Morgan Stanley señala que el 11% de los préstamos en el mercado de préstamos directos vencerán en 2027, y otro 20% en 2028, concentrando la presión de vencimientos en un período que coincide con la profundización del impacto de la IA.

Los analistas de Morgan Stanley indican:

La calidad crediticia de los préstamos de software está bajo presión, con el apalancamiento más alto y la menor cobertura en todos los principales sectores.

Los analistas de Morgan Stanley también señalan que la disminución en la demanda de crédito privado por parte de los inversores minoristas podría impulsar una transformación gradual hacia una estructura más institucionalizada, lo que podría frenar el crecimiento futuro de este mercado.

Al cierre del tercer trimestre del año pasado, los fondos de desarrollo comercial poseían en total 530 mil millones de dólares en activos, con una participación significativa de inversores minoristas, cuya liquidez interna insuficiente ha generado preocupaciones generalizadas sobre la capacidad de resistencia de estos inversores con menos experiencia.

No obstante, la firma enfatiza que, aunque el riesgo general del crédito es notable, no representa una amenaza sistémica en el corto plazo.

La exposición en software, la mayor amenaza

John Zito, copresidente de Apollo Global Management, considera que las empresas de software adquiridas entre 2018 y 2022 enfrentan tres problemas principales: ingresos inferiores a los de empresas similares cotizadas, menor tamaño y valoraciones más altas en las transacciones.

Pone como ejemplo la adquisición en 2021 por 6.4 mil millones de dólares de Medallia por parte de Thoma Bravo, señalando que la situación crediticia de esa operación “será peor de lo que el mercado espera”. Varias acreedoras de Medallia, incluyendo Apollo, ya han reducido el valor de sus deudas relacionadas.

Zito critica la lógica que respalda el optimismo general basado en el sólido rendimiento de las empresas tecnológicas cotizadas:

La mayoría de las empresas adquiridas tienen menor calidad que esas empresas cotizadas, son más pequeñas y se han comprado a valoraciones mucho más altas — quienes dicen que no hay problema, claramente no entienden la situación.

También señala que la ola de inteligencia artificial está llevando a las empresas a desplegar tecnología de forma precipitada antes de que esté realmente madura, lo que sería una señal temprana de una desaceleración económica más amplia, y afirma que cree que la probabilidad de recesión “supera el 50%”, y que esta sería más una “recesión liderada por la confianza del consumidor”.

Las valoraciones en private equity están generalmente infladas y la transparencia es cuestionable

Zito también cuestiona las contradicciones internas en el mercado de private equity.

Observa que, aunque la demanda de los inversores por adquirir participaciones en el mercado secundario de private equity es fuerte, muestran cautela respecto a financiar el 80% de esas inversiones con crédito privado, que en la estructura de capital tiene prioridad en el pago. Él dice:

Esto no tiene sentido lógicamente, pero quizás yo esté equivocado. Cuando digo esto, generalmente recibo solo miradas de desconcierto.

Respecto a la transparencia en las valoraciones, Zito expresa claramente la postura de Apollo, considerándola una ventaja competitiva:

Si no ajustas por valor de mercado en los libros, en realidad estás perdiendo la confianza de los clientes. Nosotros seremos los verdaderos líderes en un mercado que valora según el valor de mercado.

También advierte que el próximo ciclo del mercado será un “momento crucial” para el private market, y que los participantes que crecieron en canales de gestión de patrimonio, con una actitud de “arrogancia”, enfrentarán pruebas duras.

Apollo afirma tener una posición sólida, pero reconoce que no puede estar exento

Aunque Zito mantiene una postura cautelosa respecto a los riesgos del sector en general, respalda la posición de Apollo en su negocio de crédito. Indica que el 95% de los activos en el balance de Apollo son de grado de inversión, y que su exposición en el sector de software es muy baja.

Prevé que en los próximos 12 a 18 meses, los préstamos de crédito privado que otorguen serán de “mejor calidad” en términos de calidad de las empresas, apalancamiento, condiciones contractuales y diferencial de tasas.

Sin embargo, Zito también admite que, si la economía entra en una recesión severa, Apollo no estará exento de daños:

Estoy seguro de que también sufriremos, como otros, pero creo que saldremos mejor y tendremos suficiente flexibilidad para comprar activos de calidad en ese período y obtener retornos considerables.

En cuanto a la gestión de rescates, prefiere mantener un límite de rescate trimestral del 5% para proteger a los inversores existentes, y advierte que decisiones para satisfacer rescates a corto plazo “una vez que pase un trimestre, te darás cuenta de que fue una decisión muy mala”.

Advertencias de riesgo y exenciones

        El mercado tiene riesgos, invierta con prudencia. Este artículo no constituye asesoramiento de inversión personal ni considera objetivos, situación financiera o necesidades específicas del usuario. El usuario debe evaluar si las opiniones, puntos de vista o conclusiones aquí presentados son adecuados a su situación particular. La inversión implica riesgos, y la responsabilidad es del inversor.