El fundador de AAVE emite una advertencia: DeFi nunca debe convertirse en la liquidez de salida para los créditos privados de Wall Street

Autor original: Stani.eth

Compilación original: Ken, ChainCatcher

Actualmente, el crédito privado se encuentra en una situación peculiar.

La economía y el costo del capital están estrechamente relacionados. Las tasas de interés bajas implican costos de préstamo bajos, lo que en teoría debería aumentar la utilización de instrumentos de crédito. Por el contrario, tasas altas significan costos elevados y, en teoría, reducirían la demanda de crédito.

Desde que la Reserva Federal inició en marzo de 2022 un ciclo agresivo de endurecimiento monetario, hemos vivido en un entorno de altas tasas: para mediados de 2023, las tasas subieron de niveles cercanos a cero a más del 5%, siendo el ciclo de aumento más rápido en cuarenta años. Hasta principios de 2026, las tasas permanecen altas, con solo leves recortes. Para muchos consumidores y empresas que comenzaron a endeudarse en períodos de tasas bajas o moderadas y aún no han saldado sus deudas, esto significa un aumento significativo en el costo del capital, que se intensificará con el tiempo.

Todo esto suena normal. Desde el crecimiento hasta la madurez, la financiación casi acompaña a cada etapa del ciclo de vida de una empresa. Pero el problema surge cuando el costo del capital se mantiene alto por mucho tiempo, generando gastos insostenibles para los prestatarios.

Las empresas suelen pedir préstamos a bancos u otras instituciones financieras, o recurren a fondos de crédito privado gestionados por firmas de gestión de activos.

¿Cómo funcionan los fondos de crédito privado?

Los fondos de crédito privado suelen ser instrumentos de inversión cerrados o semi-líquidos gestionados por firmas de gestión de activos. Esta estructura tiene sentido: el fondo necesita desplegar fondos en oportunidades de préstamo para generar retornos. Los inversores en crédito privado son diversos, desde fondos de pensiones, aseguradoras, oficinas familiares, hasta cada vez más inversores minoristas.

Los fondos cerrados no permiten rescates antes del vencimiento (generalmente entre 7 y 10 años). Los fondos semi-líquidos ofrecen ventanas de rescate trimestrales con límites de cuota. Los fondos cotizados en bolsa de desarrollo empresarial (BDC) proporcionan liquidez mediante operaciones diarias en bolsa.

Esencialmente, los fondos de crédito privado funcionan como bancos privados: prestan dinero a empresas y cobran intereses.

¿En qué áreas invierten los fondos de crédito privado?

Normalmente, financian adquisiciones apalancadas en private equity, préstamos a medianas empresas que no acceden al mercado de bonos público, financiamiento de ciertos préstamos respaldados por activos (como aviones, transporte marítimo y préstamos al consumo), y financiamiento inmobiliario.

Estos fondos suelen cubrir los vacíos de financiamiento que dejan los bancos tras su salida del mercado. Este cambio ha sido impulsado principalmente por regulaciones posteriores a 2008 (especialmente Basilea III), que obligaron a los bancos a abandonar préstamos a empresas de alto riesgo. Hoy en día, se estima que entre el 80% y el 90% de las adquisiciones apalancadas en el mercado medio de EE. UU. son financiadas por crédito privado.

¿Quiénes son los principales actores?

• Apollo ~$460 mil millones en activos bajo gestión (AUM)

• Blackstone ~$330 mil millones en AUM

• Ares ~$280 mil millones en AUM

• KKR ~$220 mil millones en AUM

• Carlyle ~$190 mil millones en AUM

• Blue Owl ~$170 mil millones en AUM

¿Cómo está la situación actual?

Recientemente, el crédito privado ha comenzado a mostrar signos de dificultad. Los altos costos de capital siguen siendo un problema, y la inteligencia artificial está transformando la percepción sobre muchas empresas financiadas por fondos de crédito privado, generando incertidumbre sobre su futuro.

El mercado ya está reajustando los precios de estos fondos:

• VanEck BDC Income ETF: cayó aproximadamente un 15% en el último año

• Blue Owl Capital: cayó cerca del 50%, con aproximadamente un 30% de esa caída en 2026

• Apollo, Blackstone, Ares, KKR: caídas de alrededor del 20% por preocupaciones sobre el crédito privado

Actualmente, el precio de mercado de los BDC cotiza con un descuento del 20% respecto a su valor neto de activos (NAV), ofreciendo rendimientos del 10% al 11%. Esto envía una señal clara: la cartera de préstamos puede estar sobrevalorada, las tasas de incumplimiento podrían subir, o el riesgo de liquidez se está acumulando. Más preocupante aún, históricamente, estos fondos se han negociado con primas.

Algunos indicadores de incumplimiento en los préstamos monitorizados por fondos han alcanzado hasta un 9%. El fondo insignia de crédito privado de Blackstone, BCRED, es un ejemplo destacado.

Recientemente, BCRED limitó los rescates. Tiene aproximadamente 82 mil millones de dólares en activos, y en el primer trimestre de 2026, las solicitudes de rescate alcanzaron los 3.700 millones, aproximadamente un 8% del NAV. Blackstone inyectó 400 millones de dólares de capital propio para apoyar la liquidez. Técnicamente, el fondo no está completamente bloqueado (gated), pero está muy cerca de ello.

Por otro lado, el fondo de préstamos empresariales HPS de BlackRock, con 26 mil millones de dólares en activos, recibió solicitudes de rescate por 1.200 millones, alcanzando el nivel que obliga a congelar los rescates. Unos 580 millones de dólares en solicitudes no pudieron ser atendidos.

El fondo de crédito privado dirigido a minoristas de Blue Owl enfrentó rescates por 2.900 millones en el cuarto trimestre de 2025, representando un 15% del NAV, principalmente por su exposición a préstamos en el sector de software.

¿Puede el mercado soportar incumplimientos en los fondos de crédito privado?

Aunque las solicitudes de rescate superaron los 7.000 millones de dólares (entre un 5% y un 10% del NAV), y las acciones de las gestoras de activos alternativos cotizadas cayeron entre un 20% y un 30%, el tamaño total del mercado de crédito privado sigue siendo de aproximadamente 1,8 a 2 billones de dólares. Incluso los fondos más grandes, con activos de entre 20 y 80 mil millones, representan solo una pequeña fracción del mercado global de bonos, que alcanza los 130 billones, y del mercado bancario, que supera los 180 billones. Es muy probable que un incumplimiento en un solo fondo no cause un colapso generalizado ni genere efectos contagiosos de crisis. Además, los fondos grandes mantienen carteras diversificadas con cientos de préstamos, y su estructura semi-líquida o cerrada ayuda a bloquear fondos de inversores, actuando como un amortiguador frente a riesgos similares a los de un pánico bancario.

He considerado tres escenarios de gravedad creciente:

• Escenario A: incumplimiento de un gran fondo (~500 mil millones de dólares). Los inversores sufrirían pérdidas, algunas empresas perderían financiamiento, y se ampliaría el diferencial de crédito. Es probable que el sistema financiero pueda absorber este impacto.

• Escenario B: quiebra simultánea de varias fondos. El mercado de crédito se congelaría, las empresas con alto apalancamiento no podrían refinanciarse, y se desencadenarían incumplimientos en cadena. Esto podría provocar una recesión en el ciclo crediticio.

• Escenario C: colapso del crédito privado y de los préstamos apalancados. Se desataría una crisis más amplia en el mercado de crédito empresarial: fracasos en transacciones de private equity y exposición de los bancos a riesgos. Sería una crisis sistémica real.

Afortunadamente, a nivel macroeconómico, el tamaño del crédito privado sigue siendo relativamente pequeño y no parece representar un riesgo sistémico importante. Sin embargo, el escenario más preocupante sería que la pérdida de confianza se propague primero en el mercado de crédito privado (especialmente en sectores con alta exposición a la inteligencia artificial), y luego se filtre al mercado de bonos públicos. Esta ruta de contagio es plausible, ya que, en comparación con los préstamos de crédito privado que financian empresas de alto crecimiento y estructura sencilla, las grandes empresas en el mercado de bonos son más vulnerables a la automatización y la disrupción por IA.

¿Cómo afecta esto a RWA y DeFi?

El impacto más directo de la crisis en crédito privado recae en los asignadores de capital. Muchos fondos de crédito privado ya se han distribuido a inversores minoristas a través de fondos cotizados en bolsa (ETFs) de BDC, fondos de crédito privado o fondos semi-líquidos (como BCRED de Blackstone, Debt Solutions BDC de Apollo y HPS de BlackRock).

Estas instituciones comparten características: ventanas de rescate trimestrales (o mensuales), límites en los montos de rescate (normalmente menos del 5% del NAV por trimestre), y objetivos de rentabilidad del 8% al 11%. Recientemente, algunos fondos también han comenzado a bloquear rescates (gating).

Desde la perspectiva de los participantes en DeFi, el mayor riesgo es estructural: la forma en que se empaquetan los créditos privados en DeFi, que a menudo no es completamente comprendida por muchos usuarios minoristas antes de invertir. Hemos visto numerosos ejemplos: usuarios de DeFi que invierten activamente en estrategias de activos del mundo real (RWA) de alto rendimiento, solo para descubrir que su exposición subyacente tiene riesgos de duración significativos.

Creo que los activos del mundo real (RWA) representan la mayor oportunidad para DeFi en el corto plazo. Sin embargo, mi mayor preocupación es que los inversores institucionales puedan ver a DeFi como un canal para deshacerse de productos ilíquidos y en dificultades que Wall Street ya ha abandonado, en realidad usando a los participantes de DeFi como una vía de salida de liquidez. Dado que evaluar las oportunidades en RWA es más complejo, este riesgo se amplifica: no ofrecen la misma transparencia o verificabilidad en cadena que las oportunidades nativas de DeFi.

Dicho esto, si se implementan correctamente en la cadena, los créditos privados pueden ofrecer algo que la finanza tradicional no puede: garantías ejecutadas por contratos inteligentes. Las ventanas de rescate, límites de retiro, tasas de colateralización y reglas de distribución pueden codificarse de forma inmutable, asegurando que los gestores no puedan cambiar las condiciones una vez invertido el capital. En la financiación privada tradicional, los inversores han pagado un precio alto al descubrir que, en condiciones adversas, los gestores pueden decidir restringir o congelar los rescates. En la cadena, estas reglas son transparentes desde el principio y se ejecutan automáticamente por código, no por gestores sometidos a presión. Esa es la clave para que RWA y DeFi puedan superar a los modelos tradicionales en esta categoría de activos.

Para que RWA tenga éxito en DeFi y para que DeFi pueda escalar de manera significativa con activos del mundo real, toda la industria debe construir con cuidado, estableciendo estándares sólidos de transparencia, divulgación de riesgos, validación independiente de los colaterales y marcos de gobernanza que protejan a los participantes en la cadena frente a la asimetría de información. Sin estas garantías, la integración de TradFi y DeFi corre el riesgo de convertirse en una mera extracción de valor, en lugar de una verdadera creación de valor.

DeFi no debería ser un canal de salida de liquidez para Wall Street.