Número uno en la industria, margen bruto del 48%, pérdidas de cientos de millones, recuperación de capital en 600 días | ¿Es la IPO de esta empresa una oportunidad o una trampa?

30 de enero de 2026, la principal empresa china de ciberseguridad industrial, Beijing Tiandi Hexing, presentó oficialmente su solicitud de cotización en la Bolsa de Hong Kong, con aproximadamente un 6.7% de cuota de mercado, ocupando el primer lugar en la industria, pero esta empresa líder en crecimiento de ingresos aún no ha logrado obtener beneficios, su lista de clientes cambia con frecuencia, los nuevos grandes clientes se establecieron hace solo dos años, con un capital social de solo 1 millón de yuanes, las cuentas por cobrar comerciales se dispararon a 1,1 mil millones de yuanes y los días de rotación se acercan a los 600 días… ¿La OPI de Tiandi Hexing es una oportunidad para los inversores o una trampa?

Este artículo analizará desde los siguientes tres ángulos: Primero, ¿cuál es la verdadera capacidad de beneficios y la situación del flujo de caja de Tiandi Hexing? Segundo, ¿la sostenibilidad del crecimiento de su negocio y la calidad de sus clientes son sólidas? Tercero, en un contexto de presión general en la industria, ¿cuánto vale realmente la OPI de Tiandi Hexing?

Coordenadas de la industria: la realidad de la ciberseguridad

Al situar a Tiandi Hexing en el marco de toda la industria de ciberseguridad, sus desafíos no son casos aislados. En los últimos años, varias empresas de ciberseguridad que ya cotizan en bolsa también enfrentan dificultades para equilibrar beneficios y crecimiento.

Desde el punto de vista del rendimiento, en 2025, el sector de ciberseguridad en general estuvo bajo presión. Entre las principales tres en ingresos, Qianxin (奇安信) prevé pérdidas netas de entre 1.134 y 1.359 mil millones de yuanes, con pérdidas superiores a 1 mil millones durante dos años consecutivos; Sangfor (深信服, código 300454), aunque superó los 8 mil millones en ingresos, admite una caída en el margen bruto y presión constante en control de costos; Qimingxingchen (启明星辰, código 002439) experimentó una caída de aproximadamente el 30% en ingresos respecto al año anterior, con pérdidas netas ampliadas a entre 540 y 610 millones de yuanes. La mayoría de las demás empresas de ciberseguridad cotizadas también enfrentan pérdidas o disminución en resultados.

En términos de tamaño de ingresos, ¿qué posición ocupa Tiandi Hexing en la industria? Según el folleto de la oferta, en 2023 la compañía facturó 474 millones de yuanes, en 2024 creció a 727 millones, y en los primeros tres trimestres de 2025 alcanzó 439 millones. Comparado con otras empresas de ciberseguridad cotizadas:

Aunque el volumen de ingresos de Tiandi Hexing no alcanza a empresas integrales como Sangfor o Qianxin, ya supera a empresas del mismo sector como DianKe WangAn y Geer Software (603232), y aún está por detrás de empresas como Shanshi Wangke y Qimingxingchen (que en todo el año facturan aproximadamente 2.3-2.4 mil millones). En este entorno, ¿qué respaldo tiene este líder en un segmento tan específico para lanzarse a una IPO en Hong Kong?

Liderazgo en el segmento: las ventajas clave de Tiandi Hexing

El segmento en el que opera Tiandi Hexing —la ciberseguridad industrial— es uno de los nichos con mayores barreras de entrada y potencial de desarrollo en toda la ciberseguridad. Según datos de Forrester, se espera que el mercado chino de ciberseguridad industrial alcance los 29.4 mil millones de yuanes en 2029, con una tasa de crecimiento anual compuesta del 25.0%. En este segmento, Tiandi Hexing ocupa una posición favorable.

Primero, su posición en el mercado y la construcción de barreras de entrada. Tiandi Hexing tiene una cuota de mercado del 6.7% en la ciberseguridad industrial en China, con una ventaja absoluta del 8.4% en el sector energético. La solución de ciberseguridad industrial requiere un profundo entendimiento de los protocolos de comunicación industrial y de los requisitos regulatorios y de cumplimiento específicos del sector, con una barrera tecnológica muy alta. La compañía ha proporcionado soluciones para más de 6000 proyectos en sectores clave como energía, petroquímica, transporte ferroviario y manufactura inteligente, atendiendo a empresas controladas por la Comisión Estatal de Administración y Supervisión de Activos del Consejo de Estado, cubriendo más del 50% de las empresas centrales supervisadas. Esta experiencia acumulada crea una barrera difícil de superar para los competidores.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Segundo, el equipo de accionistas y la base de clientes. El folleto muestra que en el listado de accionistas figuran instituciones como Beijing Jingguo Guan, Zhongguancun (000931) Science City, Shanghai China Electric Power Investment, China Electronics Fund y otros más de diez. Wang Xiaodong posee el 21.99% de las acciones, siendo el mayor accionista; Tianjin Xingyuan tiene el 9.54%; Beijing Jingguo Guan, 9.50%; Shenzhen Songhe, 5.06%.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

La contribución de clientes estatales a los ingresos en los primeros tres trimestres de 2025 alcanza el 80.8%, y los clientes estatales que han utilizado sus soluciones durante más de tres años aportan el 70.5% de los ingresos.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Tercero, la estrategia alineada con las tendencias industriales. La compañía ha desarrollado una matriz de soluciones integradas de “ciberseguridad industrial + digitalización energética + almacenamiento de energía de respaldo”, que toca varios puntos clave de la actualización industrial. A través de adquisiciones como Beijing Bikece para ingresar en el campo de la digitalización energética, y mediante la colaboración con Haibo Electric para el almacenamiento de energía de respaldo, la empresa se posiciona en áreas estratégicas. Especialmente en un contexto de profunda integración de IA e Internet industrial, su plataforma de análisis de seguridad inteligente, que combina la computación en la nube y en el borde para gestionar escenarios de producción industrial, refleja una visión tecnológica avanzada.

El enigma financiero: crecimiento en ingresos, pero sin beneficios

Pero en el mercado de capitales, la lógica es simple: hay que escuchar la historia, pero también hay que mirar los datos. Los datos financieros del folleto muestran una contradicción clara: ingresos en aumento, pero sin lograr beneficios.

En 2023, 2024 y los primeros tres trimestres de 2025, Tiandi Hexing reportó ingresos de 474 millones, 727 millones y 439 millones de yuanes, respectivamente, con un crecimiento interanual del 53% en 2024. Sin embargo, en el mismo período, la compañía no ha logrado beneficios, registrando pérdidas netas de 193 millones, 45.69 millones y 94.67 millones de yuanes. Incluso excluyendo gastos no recurrentes como pagos en acciones y ajustes en la recompra de deuda, el beneficio neto ajustado cayó de 70.23 millones en 2023 a 55.40 millones en 2024, y en los primeros tres trimestres de 2025 fue solo de 415,300 yuanes.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Detrás de estas pérdidas persistentes, están los altos costos que la compañía mantiene a largo plazo. Los gastos en ventas y marketing alcanzaron 1.37 mil millones, 1.8 mil millones y 951 millones de yuanes en cada período, representando más del 20% de los ingresos en cada caso, erosionando las ganancias. La compañía explica que, desde 2023, para ampliar su alcance y base de clientes, ofrece servicios técnicos gratuitos en las etapas iniciales de los proyectos, como detección preliminar y análisis, para captar oportunidades.

También llama la atención el elevado costo financiero. En los períodos reportados, los costos financieros fueron de 66.56 millones, 114 millones y 93.93 millones de yuanes, en su mayoría derivados de intereses por recompra de deuda, representando más del 95% en cada período. Estos intereses provienen principalmente de bonos preferentes con opción de recompra emitidos anteriormente.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

La caída continua en el margen bruto también es significativa. En los períodos, el margen bruto total fue del 60.9%, 50.4% y 48.6%, una caída de más de 12 puntos porcentuales en poco más de dos años. En comparación, empresas como Qimingxingchen mantienen márgenes brutos cercanos al 60%, y AsiaInfo Security en torno al 58.4%. El nivel de margen de Tiandi Hexing queda claramente rezagado.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

El secreto del crecimiento: cambiar margen por grandes clientes

¿Por qué sigue bajando el margen bruto? El folleto revela que las principales razones son dos: primero, en 2024, la incorporación de un cliente corporativo grande llevó a la compañía a aceptar varios proyectos de hardware y software de alto costo, reduciendo el margen de estos productos del 28.3% en 2023 al 5.2% en 2024; segundo, los nuevos negocios de digitalización energética en 2024 tienen márgenes bajos, lo que arrastra el margen general de la empresa.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Al analizar en profundidad, se observa que los proyectos de bajo margen que la compañía denomina “estratégicos” para captar grandes clientes son su principal método para obtener nuevos contratos. Los dos mayores clientes en 2024 y en los primeros tres trimestres de 2025 son, en ambos casos, clientes nuevos en esas temporadas, y aportan el 13.5% y el 24.5% de los ingresos totales en esos períodos, respectivamente. La mayoría de estos ingresos provienen de ventas de hardware y software, con márgenes de solo 5.2% y 6.2% en 2024 y en los primeros tres trimestres de 2025, prácticamente en niveles de casi ganancia cero.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Esto indica que el crecimiento de los ingresos de Tiandi Hexing en los últimos años se ha basado en aceptar proyectos con márgenes muy bajos para conseguir pedidos de grandes clientes. Este modelo de “crecer a costa de beneficios” enfrenta siempre el reto de su sostenibilidad en el mercado.

El problema del flujo de caja: aumento de cuentas por cobrar y ciclo de cobro prolongado

El modelo de crecimiento mediante márgenes bajos y volumen alto no solo erosiona las ganancias, sino que también genera riesgos financieros, como un aumento significativo en las cuentas por cobrar y un ciclo de cobro cada vez más largo.

Según el folleto, al 2023, 2024 y septiembre de 2025, las cuentas por cobrar de Tiandi Hexing sumaban 664 millones, 975 millones y 1,108 millones de yuanes, con un crecimiento constante. Para septiembre de 2025, estas representan el 65.02% del total de activos de 1,704 millones de yuanes, siendo la principal parte del activo de la empresa.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Acompañando el aumento de cuentas por cobrar, el ciclo de cobro se ha extendido notablemente. La compañía indica que, en general, otorga créditos de 0 a 180 días, pero en la práctica, los días de rotación de cuentas por cobrar han aumentado, alcanzando los 597 días en los primeros tres trimestres de 2025, muy por encima del límite de crédito habitual. De los 1,037 millones de yuanes en cuentas por cobrar (excluyendo provisiones por deterioro), más de la mitad tiene más de un año de antigüedad.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

El flujo de caja también muestra signos preocupantes. En cada período, el efectivo neto generado por las actividades operativas fue negativo, con -84 millones, -92 millones y -159 millones de yuanes, acumulando en tres años una salida de más de 330 millones. En términos sencillos, la compañía genera “riqueza en papel”, pero no en efectivo real.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

Oportunidad estratégica: expansión del mercado y avances tecnológicos

A pesar de los desafíos, el segmento en el que opera Tiandi Hexing aún presenta claras oportunidades de crecimiento.

El mercado se expande rápidamente. Según Forrester, se espera que el mercado chino de ciberseguridad industrial alcance los 29.4 mil millones de yuanes en 2029, con una tasa de crecimiento anual del 25.0%; el mercado de soluciones integradas de digitalización energética llegará a 118.2 mil millones en 2029, con un crecimiento del 22.9% anual. En un segmento de doble dígito, Tiandi Hexing, como líder, debería beneficiarse de esta expansión.

Fuente: folleto de Tiandi Hexing

La innovación tecnológica abre nuevos espacios. La integración profunda de IA e Internet industrial está generando nuevas demandas y soluciones de seguridad. La plataforma de análisis de seguridad inteligente de Tiandi Hexing, que combina algoritmos de IA para detectar amenazas y responder de forma inteligente en redes industriales, tiene potencial para abrir nuevas oportunidades de crecimiento.

En la encrucijada, Tiandi Hexing enfrenta decisiones clave: hacia la izquierda o hacia la derecha.